Zusammenfassung:

• Mit den bevorstehenden Gas-Märkten und der Möglichkeit, ganze Blöcke zu kaufen, betrachten wir, wie man diese unter Berücksichtigung der vorherrschenden Marktvolatilität, Tokenpreise, Transaktionsgebühren und Liquidität preist.
• Die Behandlung der Blockchain/Netzwerk als Finanzinstrument, Blockkäufe sind effektiv Optionen auf diesem Netzwerk. Wenn man 5 Blöcke von Ethereum kaufen kann (z.B. 1 Minute), kann man die Preise in CEXs über diese Zeit beobachten, mit der Möglichkeit, die Differenz zwischen CEX- und DEX-Preisen zu monetarisieren (z.B. Latenzarb-Handel).
• Der Kauf eines Blocks ist analog dem Kauf eines Straddles im Netzwerk und all seiner DEXs. Unter Berücksichtigung von Transaktionsgebühren, Liquidität und Schlupf ist dies jedoch eher mit einem Strangle vergleichbar.
• Dann führen wir einen Arbitrage-Handel durch, der das Shorten europäischer Strangles in CEX (z. B. Deribit, Binance, OKX) und den Kauf von Blöcken oder Preconfs von Ethereum beinhaltet. Dies impliziert einen Mindest- oder Bodenpreis für einen oder viele aufeinanderfolgende Blöcke.
• Wir können dann eine direkte Echtzeitverbindung zwischen der aktuellen implizierten Volatilität für ETH, BTC, SOL usw. und Preconfs-Preisen herstellen.
• Wir kommen zu dem Schluss, dass der ETH-Vol 75% beträgt und die Transaktionsgebühren 0,10% betragen sollten, dann sollten 5 aufeinanderfolgende Ethereum-Blöcke nicht weniger als 6,9 Gwei kosten.
• Historisch gesehen scheint die sehr kurze Volatilität dramatisch über 75% zu steigen, mit einem Mittelwert von 273%, obwohl der Median in den letzten 2 Jahren bei 75% bleibt.
• Mit dem aktuellen PBS-Flow und vor Abschluss von Blockspace-Commitment-Verträgen ist diese Strategie zwar möglich, aber auf den aktuellen/nächsten Block beschränkt. Mit der Möglichkeit, zwei oder mehr Blöcke zu kaufen, wird es einfacher, sie auszuführen und somit Preconfs mit Vertrauen zu bepreisen.
• Durch die Verbindung der beiden Märkte können Vol- und Macro-Trader daher in einigen Fällen die Preconf-Märkte handeln, ohne sich allzu sehr darum zu kümmern, wie diese Instrumente im Vergleich zu den zugrunde liegenden physischen Gas-Märkten selbst genutzt oder bewertet werden (z.B. typischer Auftragsfluss, MEV).
• Die Begriffe Preconfs und Blocks werden zur besseren Lesbarkeit austauschbar verwendet

Hintergrund

Wie viel sind die Blöcke von Ethereum wert?

Arbitrage, oft als 'arb' Handel bezeichnet, beinhaltet in der Regel quantitative Strategien, die Preisdiskrepanzen oder geringfügige Ungleichgewichte zwischen eng verwandten Finanzinstrumenten ausnutzen. Diese Instrumente können in ihrer Natur ähnlich sein oder voraussichtlich ähnliches Verhalten im Laufe der Zeit zeigen - sie können mit Modellen bewertet oder durch dynamische Replikation bewertet werden (z. B. Optionen, die durch dynamisches Absichern repliziert werden).

Eine solche Arbitrage ist die statistische Arbitrage ("Stat Arb"), die häufig Mean-Reversion-Modelle verwendet, um kurzfristige Preisineffizienzen zu nutzen. Eine andere ist die Latenzarbitrage, die von minutengenauen Preisschwankungen an verschiedenen Handelsplätzen profitiert. Im Kryptowährungsbereich ist eine häufige Form der Arbitrage als CEX/DEX-Arbitrage bekannt, eine Art von Latenzarbitrage, bei der dezentrale Börsen (DEXs) langsamer auf Marktbewegungen reagieren als zentralisierte Börsen (CEXs), hauptsächlich aufgrund unterschiedlicher Block- oder Abwicklungszeiten. In solchen Szenarien beteiligen sich Händler am Relative-Value- oder Pairs-Trading zwischen zentralisierten Börsen (wie Binance und OKX) und dezentralisierten Börsen (wie Uniswap und Curve).

Das Netzwerk als Finanzinstrument

In diesem Artikel wollen wir einen arbitrage trade zwischen zwei scheinbar unterschiedlichen Instrumenten abgrenzen und quantifizieren: die Vol-Märkte auf CEX vs. die Ethereum-Blockchain selbst (d.h. das Netzwerk, nicht die DEXs).

Der Zweck dieses Artikels besteht darin, eine geschlossene Lösung zur Preisgestaltung eines Mindestpreises für die Ethereum-Blocks vorzustellen, indem eine direkte Beziehung zwischen Vol-Märkten und dem Mindestpreis hergestellt wird, den man für Ethereum-Blocks zahlen sollte. Genauer gesagt werden wir uns die Auswirkungen des Verkaufs von Strangles auf ETH (und andere Token) im CEX ansehen, während wir Blockspace-Verpflichtungen (oder Vorbestätigungen) auf Ethereum kaufen.

Während diese Art von Beziehung heute möglicherweise nur begrenzte Auswirkungen für 12 Sekunden hat, wird der wachsende Bereich der Vorbestätigungen und Validator-Verpflichtungen dies ermöglichen, dass es für viel längere Zeiträume existiert, was heute vielleicht nur eine theoretische Übung ist, aber morgen zu einer praktischen Übung wird.

Durch diese Übung positionieren wir die Blockchain oder das Netzwerk selbst als Finanzinstrument, das für makroabsichernde oder relative Wertpapierhandelszwecke verwendet werden kann.

Was ist ein Strangle?

Die Bausteine der Optionsmärkte oder 'Vol'-Märkte sind 'Vanilla'-Optionen, die als Calls und Puts bekannt sind. Die Kombination solcher Vanilla-Optionen am selben Strike ergibt ein 'V-förmiges' Payoff, das als 'Straddle' bekannt ist. Ein Straddle wird immer einen positiven inneren Wert oder Payoff haben, der es dem Käufer ermöglicht, jede Bewegung des zugrunde liegenden Instruments zu monetarisieren.

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Abbildung 1: Straddles vs Strangles

Wenn die Streiks voneinander entfernt sind, im obigen Beispiel um eine Entfernung von 'z', werden sie als 'Strangle' bezeichnet. Zum Beispiel:

• Ein Put und ein Call mit einem Basispreis von 100 (d.h. X) würden zusammen als Straddle bezeichnet.
• Ein Put und Call mit Ausübungspreisen von 90 (d.h. X - z) bzw. 110 (d.h. X + z) wären zusammen ein Strangle

Strangles payoff oder haben nur dann einen inneren Wert, wenn der zugrunde liegende Spotpreis sich um eine ausreichende Entfernung bewegt hat, in diesem Fall 'z'.

Was sind Vorbestätigungen?

Pre-Bestätigungen und Blockspace-Verpflichtungen sind Teil eines neuen Bereichs der Ethereum-Forschung und -Entwicklung, der darauf abzielt, Validatoren (genannt Proposer, d. h. diejenigen, die den nächsten Blockepochen vorschlagen) erweiterte Fähigkeiten zum Verkauf von Blockspace zu geben, die ihnen mehr Flexibilität bieten als sie derzeit im aktuellen PBS (Proposer-Builder-Separation)-Ablauf haben.

Eine solche Initiative zielt im Allgemeinen darauf ab, mehr Kontrolle in das Protokoll zu bringen (im Gegensatz zur externen Steuerung durch Block Builders) und die Skalierungstechnologie für das neue Gebiet der Based Rollups zu optimieren.

Während es verschiedene Formen von Blockspace-Verpflichtungen gibt, hat die allgemeine Form Proposer, die Verpflichtungen gegenüber Käufern - typischerweise Suchenden, Marktmachern, Blockbauern und anderen, die den Blockraum für Transaktionen und andere Zwecke nutzen möchten, bereitstellen. Zum Beispiel gibt es:

• Inklusionsvorbestätigungen: Bei denen Antragsteller Garantien zur Aufnahme von Transaktionen in einem bestimmten Block, überall im Block ausstellen.
• Ausführungsbestätigungen: Bei denen Antragsteller Garantien ausstellen, um Transaktionen in einem bestimmten Block mit einem bestimmten Zustand oder Ergebnis zu erfassen
• Ganzblockverkäufe, die auch als Gesamtblöcke oder Ausführungstickets bezeichnet werden können: Bei denen Antragsteller ihre Blöcke auf Masse an einen Vermittler verkaufen, der dann eine Art Pseudo-Blockaufbau betreibt, der möglicherweise aus einer Mischung eigener Trades, Inclusion Preconfirmations, Execution Preconfirmations, privatem Orderflow und öffentlichem Orderflow besteht.

Für die Zwecke dieses Papiers beziehen wir uns auf den Verkauf ganzer Blöcke durch Antragsteller, können uns aber generisch als Preconfirmations oder Preconfs beziehen, um das Lesen und die Konsistenz mit einigen aktuellen Benennungen zu erleichtern.

Aktuelle Vorabkonfiguration und Blockraumpreise

Der Wert von Ethereum-Blöcken ist oft mit dem Maximum Extractable Value (MEV) verbunden, d. h. der größten Menge an Wert, die man innerhalb eines Zeitraums von 12 Sekunden extrahieren oder monetarisieren könnte. Dies kann eine Mischung aus der Bereitschaft des öffentlichen Zahlens für Transaktionen (finanziell und nicht finanziell), privatem Orderflow sowie anderen MEV-Handelsvorgängen wie Sandwich-Angriffen, atomaren Arbitrage, CEX/DEX-Arb oder anderen beinhalten.

Die MMEV-Bewertung, die sich auf die Multi-Block-MEV (MMEV) oder die Consequent-Block-Bewertung erstreckt, wird häufig im Zusammenhang mit TWAP-Oracle-Manipulationsangriffen durchgeführt, die durch Preismanipulation zu Zwangsliquidationen führen. Obwohl es eine Schnittmenge zwischen längerfristigen CEX/DEX-Arbs gibt, die in Einzelblock-Preisdiskussionen erfasst werden, und den Relative-Value-Vol-Märkten, bevorzugen wir die Einfachheit und den zukunftsorientierten Charakter der Vol-Märkte für die Zwecke unserer Preisgestaltung.

Zusammenfassend gibt es mehrere Möglichkeiten, einen einzelnen oder mehrere Sätze von Ethereum-Blöcken zu bewerten. Aus unserer Analyse präsentieren wir einen Mindestpreis für Ethereum-Blöcke, der durch nicht arbitragepreisgesteuerte und Vol-Märkte in CeFi bestimmt wird. Von diesem Mindestpreis aus kann man dann zusätzlich in Betracht ziehen, andere Formen der Wertanerkennung einzubeziehen, um zu einem wahren Mittelmarktpreis eines Ethereum-Blocks zu gelangen.

Der Handel

Historischer Hintergrund

Der Kauf eines Blocks oder mehrerer Blöcke von Ethereum ermöglicht eine bessere Kontrolle über die Auftragsausführung und Zustände. Kurz gesagt, wenn es möglich wäre, 12,8 Minuten Ethereum zu kaufen (d. h. 64 Blöcke oder zwei Epochen), könnte man die Preise beobachten, während sie sich in CEX bewegen, und zu jeder Zeit während dieses 12-minütigen Zeitraums einen relativen Werthandel eingehen, um die Preisunterschiede zwischen den CEXs und DEXs zu erfassen. Wenn zum Beispiel die Preise in CEX während dieser Zeit um 5% steigen würden, könnte man Vermögenswerte in CEX verkaufen und dieselben Vermögenswerte in DEX kaufen (wo sich die Preise nicht bewegt haben), und dabei 5% verdienen. Auch wenn dies derzeit möglicherweise nicht machbar ist, ist es ein Ausgangspunkt für Diskussionen.

Historisch betrachtet können wir diese Dynamiken messen, indem wir die maximalen Preisbewegungen über 12 Sekunden, 1 Minute oder mehr betrachten. Wir können dann die Liquidität auf DEXs berücksichtigen und einen historischen Break-even zwischen der Rentabilität solcher Transaktionen und der Anzahl der Blöcke für einen bestimmten Zeitraum berechnen. Mehr dazu finden Sie in diesem Artikel: | Greenfield 4

Obwohl es möglich ist, zu berechnen, interessieren wir uns mehr für einen Blick in die Zukunft als für einen Blick in die Vergangenheit. Betreten Sie die Vol-Märkte.

Volatilitätsmärkte & Strangles

Um den oben genannten Handel auszuführen, muss man das Gebot-Angebot kreuzen und Transaktionsgebühren auf beiden Seiten der CEX und DEX bezahlen und den Markt entsprechend 'timen', um den Arbitragegewinn zu maximieren. Man muss auch die Liquidität oder Tiefe des Marktes berücksichtigen. Das heißt, damit die Strategie aufgeht, müssen die Preise über einen bestimmten Mindestschwellenwert hinaus bewegt werden oder in unserem Fall einen Strike-Preis, der sich vom aktuellen Spot-Preis unterscheidet.

Nehmen wir an, dass die „Summe der Transaktionsgebühren und der Schlupf zwischen CEX/DEX“ - unsere 'Schwelle' oder Strike - 0,10% beträgt. Wenn wir das Vol des Vermögenswerts und einen Zeitrahmen haben, können wir dies jetzt mithilfe von Black-Scholes als einfachen Strangle preisen.

Nehmen Sie an, dass folgendes der Fall ist:

• Handelsgröße: $10mm
• Token: ETH
• Spotpreis: 100 || um die Dinge einfach zu halten
• Zinssätze: 4.00%
• Dividendenrendite: 0.00%
• Vol: 75%
• Ablauf: 32 Blöcke (12,8 Minuten)
• Gebühren: 0.10 wie in den folgenden Streiks verbucht:
  • Strike 1: 100 + 0.10 = 100.10 - für die Kaufoption
  • Strike 2: 100 - 0.10 = 99.90 - für die Put-Option

Ergebnis:

• Anrufpreis: 0,0620%
• Put Preis: 0.0619%
• Strangle Preis: 0.0620% + 0.0619% = 0.1239%
• Preis in USD: $12,388

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Abbildung 2: Ein Strangle auf Ethereum und all seine DEXs zusammen

Gemäß dem obigen Diagramm, wenn man diesen Strangle in CEX für 12.388 US-Dollar handeln könnte (siehe Tabelle 2bei Berechnungen) sollte man äquivalent Preconfs auf Ethereum zum gleichen Preis handeln können. Wenn der zugrunde liegende Spotmarkt in CEX um mehr als 0,10 nach oben oder unten geht, während die DEX-Preise gleich bleiben, werden diese Optionen im Geld liegen...

Indem man CEX und DEX unten zusammenführt, würde man das Strangle auf ETH bei CEX verkaufen, aber Preconfs auf Ethereum kaufen, was zu einer nahezu identischen Auszahlung führt, wobei z sowohl die erwarteten Transaktionsgebühren als auch den Abstand zum Strike-Preis zu Preiszwecken repräsentiert.

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Abbildung 3: Kurzer CEX Strangle + Lang Ethereum Preconf

Wenn die Vol-Märkte einen Preis von $12,399 für 12,8 Minuten (d.h. 32 Blöcke) implizieren, dann ist dies der Betrag (abzüglich eines Dollars), den man bereit wäre zu zahlen, um 32 aufeinanderfolgende Blöcke (d.h. 12,8 Minuten) von Ethereum zu kaufen. Unter den oben genannten Annahmen ist der erwartete Wert immer positiv, und wir haben somit eine geschlossene Lösung für die Bodenpreisgestaltung für Preconfs.

Die Arbitrage umfasst zwei Szenarien:

• Die Preise liegen zwischen 99,90 und 100,10: Sowohl der Strangle als auch der Preconf verfallen 'out-of-the-money' ohne jegliche Barabwicklung.
• Die Preise liegen über 99,90 und 100,10, und die Optionen laufen 'im Geld' ab. Der Trader erleidet einen Verlust beim CEX Strangle, monetarisiert dann aber den Gewinn bei DeFi, indem er einen außerbörslichen Spot-Handel (im Vergleich zu CEX) eingeht und den im Geld liegenden Wert der Option realisiert.

Vol-Trader tun dies täglich tausendfach, mit automatisierten Systemen und messerscharfer Präzision. Der Handel von Vol im Vergleich zu Preconfs eröffnet für sie eine völlig neue relative Vermögenswertklasse, um Vol oder Gamma potenziell viel günstiger zu kaufen.

Szenarioanalysen und Sensitivitäten

Bezugnehmend auf die Terminologie des Gasmarktes entspricht der Preis von $12.399 einem Gwei-Preis von 165 Gwei ($12.399 / 2.500 * 1e9 / 30e6), wenn der ETH-Preis in diesem Beispiel 2.500 beträgt. Mit der Strangle-Preismethode können wir dann aus den ETH-Vol-Märkten (in diesem Fall 75% Vol) den Preis von 1 Block bis hin zu 32 aufeinanderfolgenden Blöcken oder Slots ableiten wie folgt:

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Abbildung 4: Preis für N-aufeinanderfolgende Blöcke von Ethereum

Vergleicht man die Differenz der Würgepreise zwischen einer Periode von N(0,1) und einem Würgegriff mit einer Periode der Länge N(0,2), können wir den Würgepreis für Slot 2 N(1,2) wie folgt für die gesamte Kurve berechnen. Wir können außerdem den "durchschnittlichen Preconf-Preis" für N Slots nehmen.

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Abbildung 5: Preis für Slot N vs. Durchschnittspreis für N-Slots

Die folgende Tabelle zeigt die Gebühren in Gwei, die Validatoren für bestimmte Blöcke/Slots mit einem Durchschnitt von 5,16 Gwei erhalten würden. Dies kann zum Beispiel mit den historischen Prioritätsgebühren verglichen werden, die man über MEV-Boost erhält, wobei der Durchschnitt bei 4,04 Gwei liegt:

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Abbildung 6: Historische Prioritätsgebühren von MEV-Boost. Prioritätsgebühren vom 24. Januar 2024 bis 9. September 2024.

Auswirkungen der Transaktionskosten auf die Preisgestaltung

Die Differenz zwischen den Ausübungspreisen und dem Kassapreis bzw. den oben genannten Transaktionskosten wird mit 0,10 % als einheitlich angesehen. In der Praxis umfassen die Transaktionskosten jedoch i) die tatsächlichen Transaktionsgebühren und ii) die Liquidität/Slippage bei der Ausführung. Im Folgenden sehen wir, dass die Transaktionskosten einen erheblichen Einfluss auf die Preconf-Preisgestaltung haben, insbesondere wenn es eine kürzere Zeit bis zur Fälligkeit gibt.

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Abbildung 7: Vorab-Preisgestaltung für verschiedene Transaktionskostenlevel

Volatilität Auswirkungen auf die Preisgestaltung

Schließlich, da das CEX-Bein des Handels Volatilität als primären Markteingangs verwendet, betrachten wir nun die Auswirkungen, die die Volatilität auf die Preiskalkulation mit Vega nahe 0,1 Gwei im 4. Slot und ~0,06 Gwei im 32. Slot hat. Das heißt, im Slot 4 wirkt sich eine 10%ige Veränderung der Volatilität auf die Blockpreise um 1 Gwei aus.

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Abbildung 8: Preconf-Preise für verschiedene Volatilitätsstufen

Verfeinerungen & Marktvolumen

Für die Marktbewertung betrachten wir ausschließlich den CEX Strangle vs Preconf auf Ethereum L1.

Aufeinanderfolgende Blöcke

Die Übung erwägt den Kauf mehrerer Blöcke, möglicherweise bis zu 32 oder 64 Blöcken, abhängig vom Vorausschaufenster. In der Realität ist dies jedoch aufgrund der Vielfalt der Validatoren äußerst schwierig.

Es gibt eine Untergruppe von Validatoren, die aus ideologischen Gründen oder aus anderen Gründen MEV-Boost nicht übernehmen und wahrscheinlich auch kein Framework übernehmen würden, das mehr MEV erfasst. In wirtschaftlicher Hinsicht sind sie nicht rational. Es könnte sein, dass sie nicht an MEV 'glauben' oder dass sie einfach ein Heimstaker sind, der noch nicht auf MEV-Boost aktualisiert hat. Auf jeden Fall machen diese Vanilla- oder selbst erstellten Blöcke etwas weniger als 10% (und sinkend) der Blöcke aus (siehe Echtzeit mit ETHGas' GasExplorer, und Forschung mit Blocknative 1).

Angenommen, die anderen 90% sind rational (d.h. sie sind wirtschaftlich motiviert) und sie können sich auf irgendeine Weise über ein vereinheitlichendes Medium aufeinander abstimmen, um aufeinanderfolgende Blöcke zu verkaufen. In diesem Fall können wir dann das Auftreten von einzelnen gegenüber aufeinanderfolgenden Blöcken modellieren, wobei etwa die Hälfte der Zeit weniger als 7 aufeinanderfolgende Blöcke und die andere Hälfte zwischen 8 und 32 aufeinanderfolgende Blöcke aufweist.

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Abbildung 9: Häufigkeit aufeinanderfolgender Blöcke

Historische Volatilitätsanalyse

Beim Betrachten von fast 2 Jahren Handel vom 10. Sep 2022 bis 10. Sep 2024 auf Deribit decken wir einige faszinierende Dynamiken für kurzfristige Transaktionen auf.

1 Stunde bis zum Ablauf

Für Transaktionen mit weniger als 1 Stunde bis zum Ablauf finden wir etwa 13.500 Trades über diesen Zeitraum, einen durchschnittlichen Vol von 107,52 %, einen Median von 63 % und das 75. Perzentil als 102 %. Beachten Sie, dass Deribit Vols auf 999 begrenzt sind, was darauf hindeutet, dass der Durchschnitt höher sein könnte als angegeben.

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Abbildung 10: Verteilung des impliziten Volumens bei ETH-Optionen mit weniger als 1 Stunde bis zum Verfall

12 Minuten bis zum Ablauf

Für Transaktionen mit weniger als 12 Minuten bis zum Ablauf (oder ungefähr 64 Blöcken) finden wir in diesem Zeitraum fast 1.400 Trades mit einem Mittelwert von 273% Vol, einem Median von 75% Vol und dem 75. Perzentil von 395% Vol.

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Abbildung: 11: Verteilung des impliziten Volumens bei ETH-Optionen 12 Minuten vor Ablauf

Über diese 1.400 Trades hinweg haben wir sie dann in ihre 1-Minuten-Buckets aufgeteilt, um Verteilungen über Zeiten genauer zu betrachten, die enger mit den Zeitrahmen des Preconf Blocks verbunden sind.

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Abbildung 13: Verteilung der ETH impliziten Volatilität für die letzten 12 Minuten bis zum Verfall

Die Vol-Zahlen sind wesentlich größer als erwartet und erfordern weitere Forschung auf diesem Gebiet. Obwohl die Liquidität analysiert werden muss, haben wir zur Bequemlichkeit einige Preconf-implied Pricing basierend auf Vols mit einer viel höheren Größenordnung bereitgestellt:

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Abbildung 14: Vorab implizierte Preise für sehr hohe Volatilitätsniveaus

Volatilitäts-Smile

Wie du dich vielleicht erinnerst, suchen wir nicht nach At-the-Money-Vol (das für einen Straddle verwendet wird), sondern eher nach Vol, wie es sich auf Strangles beziehen könnte. Das Vol für Out-of-the-Money-Optionen ist fast immer höher als für At-the-Money-Optionen. Zu diesem Zweck haben wir unten eine Heatmap bereitgestellt, die dem Lächeln entsprechend etwas Farbe verleiht.

Abbildung 15: Vol Smile für 0 bis 12 Minuten

Marktgröße

Zusammenfassend entscheiden wir uns, den kombinierten Vol-Satz zu verwenden und als Proxy für die Strangle-Preisgestaltung zu verwenden. Um die Illiquidität zu berücksichtigen, bieten wir dann verschiedene Szenarien bei niedrigeren Volatilitäten an, wobei wir annehmen, dass sich bei zunehmendem Verkauf von Strangles die Volatilität entsprechend verringern würde.

Wir können nun den Markt betrachten und die Größe bestimmen:

• Der historische Mittelwert Vol: 275%
• Die Häufigkeit der aufeinanderfolgenden Blöcke: Wie oben beschrieben
• Der implizite Preconf-Floor-Preis als Funktion der Volatilität: Black-Scholes
• Und, machen Sie einige Anpassungen für Liquidität: Reduzierung der Volatilität um bis zu 200%

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Abbildung 16: Preconf-Preise basierend auf der Häufigkeit aufeinanderfolgender Blöcke, historischer Volatilität und bereinigt um die Liquidität

Die jährliche Marktkapazität für Blockspace könnte historisch gesehen etwa 419.938 ETH pro Jahr betragen (~1 Mrd. USD äquivalent). Mit etwa 33 Millionen gestakten ETH entspricht dies 5,33 Gwei pro Block oder einer zusätzlichen Rendite von 1,25% für Validator Yields als Basisgebühr.

Andere Überlegungen

Liquidität

Auf der CEX-Seite möchten wir davon ausgehen, dass die Liquidität unendlich ist, aber das ist nicht realistisch. Im obigen Beispiel reduzieren wir den Vol nach unten, um dies anzupassen, aber in Wirklichkeit bräuchten wir mehr Informationen zum Orderbuch. In Zukunft könnte dieser Markt auch illiquide sein, weil es nie einen anderen Markt gab, gegen den er gehandelt werden konnte, z.B. Preconfs. Außerdem müssten wir die Analyse unter Berücksichtigung von Tokens, die nicht ETH sind, durchführen.

Jeden Tag gibt es eine 12-minütige direkte Überlappung, bei der eine Reihe von Optionsabläufen für BTC, ETH, SOL, XRP auf Deribit (und anderen Börsen) ungefähr dem Zeitrahmen für Preconfs entsprechen, so dass man alle Intraday-Vol-Positionen mit den tatsächlichen Preconf-Märkten genauer neu kalibrieren und abgleichen kann. Für den Rest des Tages müssten Trader ein Basisrisiko zwischen den Vol-Positionen in ihren Büchern eingehen, wobei ihre Preconf-Positionen entsprechend sind. Daher kann die Ausführung in den Vol-Märkten und der direkte Handel mit Eins-zu-Eins-Paaren regelmäßig eingeschränkt und nur sporadisch möglich sein.

Als Alternative zum direkten Ausgleich der Short-Würge-Positionen mit Long-Preconfs kann ein Trader dies auf Portfoliobasis angehen und die Griechen handeln. In diesem Fall kann ein Preconf-Käufer in Erwägung ziehen, länger datierte, liquidere Straddles zu verkaufen und sie bis zu 12 Minuten später oder wann immer die Preconf ausgeübt wird, zurückzukaufen. Das Gamma-Profil dort ist viel weniger scharf, was bedeutet, dass Bewegungen im Spot einen geringeren Einfluss auf den Optionspreis haben. Es gibt zusätzliche Vol/Vega zu berücksichtigen (wenn auch weniger aussagekräftig für eine kurzfristige Option) und den Zeitverfall (was hier zu Gunsten des Arbitrageurs ist, da er die Optionen kurz vor dem Verfall schneller abfallen lassen würde). Wenn man Vol scheinbar im Laufe der Zeit 5-10% billiger über Preconfs kaufen könnte, dann wäre dies in der Tat attraktiv für Optionshändler.

Auf der DEX-Seite ist die Liquidität für ETH und andere Token zum Zeitpunkt dieses Artikels auf etwa 4-5 Mio. USD begrenzt. Unter Berücksichtigung des Gesamtvolumens auf den wichtigsten DEXs erwarten wir zusätzlich eine zusätzliche Nachfrage von etwa 200.000 USD pro Block aus dem allgemeinen Auftragsfluss. Obwohl der größte Teil davon normalerweise nicht im öffentlichen Mempool zu sehen ist, würde dies über 32 Blöcke hinweg 6,4 Mio. USD ausmachen, die man entweder zur Schätzung der Liquidität bei Optionsverfall oder zur Erfassung über andere konventionelle MEV-Ansätze (d. h. Front- / Back-Runs) nutzen könnte.

Mehr Forschung zur Liquidität und Ausführung ist erforderlich.

Inventar

Um auf zwei verschiedenen Handelsplätzen Geschäfte auszuführen, müssen Händler auf beiden Standorten ausreichende Bestände halten. Aus diesem Grund wird bei dieser Übung keine zusätzliche Kapitalkosten berücksichtigt.

Wenn z.B. der Call-Teil des Strangle im Geld landet (ITM), wird der Benutzer bei der Ausführung von Preconf:

• Kaufe zum Beispiel ETH im DEX und verkaufe es im CEX. Das heißt, der Benutzer benötigt USDT/C-Inventar onchain und ETH-Inventar im CEX, um Verzögerungen bei der Übertragung zu vermeiden.

Größere Market Maker sollten auf beiden Seiten ausreichend Liquidität haben, so dass dies weniger ein Problem darstellt.

Europäische vs. amerikanische Optionen

Der CEX Strangle (d. h. wo der Arbitrageur 'Short' ist) ist eine europäische Option im Gegensatz zur Preconfirmation (d. h. wo der Arbitrageur 'Long' ist), die eher eine amerikanische Option ist. Dies gibt dem Arbitrageur eine positive Basis, so dass das von ihnen 'Long' gehaltene Instrument mehr Optionen oder Aufwärtspotenzial hat. Wenn die Preconf frühzeitig ausgeübt wird, erhält der Trader den inneren Wert, während der Strangle immer noch einen gewissen Zeitwert hat (wenn auch minimal), daher ist der Gewinn- und Verlustrechnung gleich dem Nettopreis abzüglich des Zeitwertunterschieds.

Was ist mit anderen MEV und MMEV?

Obwohl es einige Schnittmengen zwischen konventionellem MEV und der Strangle-Strategie gibt, wie oben hervorgehoben, gibt es immer noch den Wert des täglichen Deal-Flows, neben wichtigen anderen Formen von MEV, die nicht erfasst werden. Die Monetarisierung solcher Ströme würde unabhängig von und zusätzlich zu der des Mindestpreises erfolgen.

Die oben beschriebene Strangle-Übung legt nahe, dass einige Arten von MEV auf Einzelblockbasis derzeit durch Transaktionskosten eingeschränkt sein könnten, was auf einen nichtlinearen MMEV hinweisen würde, wenn Multi-Block-Käufe möglich sind (zumindest innerhalb der ersten paar Blöcke).

Schlussfolgerungen

Das Ziel dieses Papiers ist es, eine Diskussion zu eröffnen und einen neuartigen Ansatz für die Preisgestaltung von Preconfs zu veranschaulichen - einen Ansatz, der in Echtzeit auf die aktuellen Marktbedingungen reagiert. Die Umsetzung einer solchen Strategie ist zwar schwierig, aber für erfahrene Marktteilnehmer nicht unüberwindbar, um sie zu automatisieren.

Vielleicht die wichtigste Überlegung ist, dass der Preis der Preconfs eine Funktion der Größe der Märkte ist. Wenn sowohl die Optionsmärkte auf Deribit als auch die DEX-Liquidität 10x größer sind als heute, wären die Preconf-Preisuntergrenzen 10x höher als oben angegeben. Finanzmärkte suchen oft nach Wendepunkten, an denen Trades, die fast möglich waren, plötzlich zum Mainstream werden. Mit der Öffnung der Gas-Märkte, der Möglichkeit für Makro-Händler, Vol mit Preconfs abzusichern, einer zunehmenden Liquidität bei Based Rollups und einem Trend zu niedrigeren Transaktionsgebühren ist dies in der Tat ein interessanter Forschungsbereich.

Wir glauben, dass die Hervorhebung einer scheinbar seltsamen Beziehung zwischen dem Token Vol und der Ethereum-Blockchain selbst dazu beitragen wird, die Erforschung der risikoneutralen Blockpreisbildung voranzutreiben. Wir freuen uns darauf, dies und andere Ansätze mit anderen interessierten Parteien zu diskutieren und zu erforschen.

Referenzen

[ 1 ] Pascal Stichler, Existiert Multi-Block MEV? Analyse von 2 Jahren MEV-Daten 1

[ 2 ] Öz B, Sui D, Thiery T, Matthes F. Wer gewinnt Ethereum Block-Building-Auktionen und warum?. arXiv Preprint arXiv:2407.13931. 18. Juli 2024.

[ 3 ] Jensen JR, von Wachter V, Ross O. Mehrblock-MEV. arXiv-Vorabdruck arXiv:2303.04430. 8. März 2023

[4] Christoph Rosenmayr, Mateusz Dominiak - Statistische Arbitrage auf AMMs und Block Building auf Ethereum -Teil 1 4

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