chuyển tiêu đề gốc '【Báo cáo nghiên cứu dài 10.000 từ】Lĩnh vực đua tiền ổn định: Mô hình, nguyên lý hoạt động, xu hướng và suy nghĩ về tiền ổn định tại Hong Kong'

Từ dữ liệu của Token Terminal, chúng ta có thể thấy rằng khối lượng giao dịch stablecoin hàng tháng đã tăng gấp 10 lần, từ 100 tỷ USD mỗi tháng lên 1 nghìn tỷ USD. Vào ngày 20/6/2024, tổng khối lượng giao dịch của toàn bộ thị trường tiền điện tử là 74,391 tỷ USD, với stablecoin chiếm 60,13% trong số đó, xấp xỉ 44,71 tỷ USD. Trong số đó, USDT (Tether) được sử dụng nhiều nhất, với giá trị thị trường là 112,24 tỷ USD, chiếm 69,5% tổng giá trị của tất cả các stablecoin. Ngày 20/6, khối lượng giao dịch của USDT đạt 34,84 tỷ USD, chiếm 46,85% tổng khối lượng giao dịch trong ngày.

Stablecoin, một sự hiện diện quan trọng trong thị trường tiền điện tử, về cơ bản là tiền điện tử được gắn với tiền tệ fiat hoặc các tài sản khác để đạt được sự ổn định giá trị. Ngân hàng Thanh toán Quốc tế định nghĩa stablecoin là "tiền điện tử được gắn với tiền tệ fiat hoặc các tài sản khác". Thiết kế này nhằm đảm bảo rằng các stablecoin duy trì giá trị ổn định so với tài sản hoặc giỏ tài sản cụ thể được cố định, từ đó đạt được lưu trữ giá trị ổn định và phương tiện trao đổi. Cơ chế này rất giống với bản vị vàng, nhưng vì chúng được phát hành trên blockchain, chúng cũng có các đặc điểm của các giao dịch ngang hàng, phi tập trung, không cần thanh toán bù trừ của ngân hàng trung ương và tính bất biến của tài sản tiền điện tử.

Báo cáo của aiying sẽ đi vào định nghĩa và các mô hình chính của stablecoins, phân tích cảnh quan thị trường và tình hình cạnh tranh hiện tại, và tập trung vào nguyên tắc hoạt động, ưu điểm và nhược điểm của stablecoins được bảo đảm bằng fiat, stablecoins được bảo đảm bằng crypto-asset và stablecoins thuật toán, cũng như hiệu suất và triển vọng phát triển trong tương lai của các loại stablecoins khác nhau trên thị trường.

1. Định nghĩa và các mô hình chính của stablecoins

1.định nghĩa cơ bản: gắn với tiền tệ fiat, ổn định giá trị

Stablecoin, như tên cho thấy, là tiền điện tử có giá trị ổn định. Ngân hàng Thanh toán Quốc tế định nghĩa stablecoin là tiền điện tử được gắn với tiền tệ fiat hoặc các tài sản khác. Mở rộng từ đó, mục đích chính của việc thiết lập stablecoin là duy trì giá trị ổn định so với tài sản hoặc giỏ tài sản cụ thể được cố định, từ đó đạt được lưu trữ giá trị ổn định và là phương tiện trao đổi. Về vấn đề này, nó khá giống với tiêu chuẩn vàng. Vì chúng được phát hành trên blockchain, chúng cũng có các đặc điểm của các giao dịch ngang hàng, phi tập trung, không cần thanh toán bù trừ của ngân hàng trung ương và tính bất biến của tài sản tiền điện tử.

sự khác biệt chính giữa sự ổn định giá trị của stablecoin và sự ổn định giá trị mà ngân hàng trung ương truyền thống theo đuổi đối với tiền tệ giấy phép nằm ở chỗ stablecoin tìm kiếm sự đồng bằng tỷ lệ hối đoái so với tiền tệ giấy phép, trong khi giá trị tiền tệ giấy phép nhằm đến sự ổn định quyền mua hàng theo thời gian. một cách đơn giản hơn, stablecoin về cơ bản nhằm mục tiêu gắn liền với hệ thống tiền tệ giấy phép để đạt được sự ổn định giá trị token.

2. các mô hình chính: tài sản đảm bảo và mức độ tập trung

Đối với stablecoin, nếu bạn muốn đảm bảo neo vào hệ thống tiền tệ fiat, dựa trên sự hỗ trợ tài sản cơ bản, chúng được chia thành các loại thế chấp và không thế chấp, và về mặt phát hành, chúng được chia thành các loại tập trung và phi tập trung. Để ổn định giá trị, sử dụng tài sản có giá trị trong thế giới thực làm tài sản thế chấp để phát hành stablecoin và đạt được mức neo với tiền tệ fiat là cách dễ nhất và tương đối an toàn nhất, với tỷ lệ tài sản thế chấp cao cho thấy khả năng thanh toán đầy đủ. Theo loại tài sản thế chấp, chúng được chia nhỏ hơn thành các loại tài sản thế chấp fiat, tài sản thế chấp bằng tiền điện tử và các loại tài sản thế chấp được đảm bảo bằng tài sản khác.

Cụ thể, nó có thể được phân tích như sau:

Như có thể thấy từ bảng trên, về mô hình hoạt động cơ bản, sự ổn định giá trị của stablecoin chủ yếu dựa vào tài sản thế chấp hoặc quy định thuật toán để ổn định giá của stablecoin trong phạm vi hoán đổi tiền tệ hợp lý và có thể kiểm soát được. Chìa khóa không phải là sự dao động của giá đồng tiền mà là cách để điều chỉnh dao động này một cách hợp lý để nó hoạt động trong một phạm vi ổn định.

2. tổng quan và cảnh quan cạnh tranh của thị trường stablecoin

1. từ quan điểm của việc gắn kết với tiền tệ: đô la Mỹ chiếm gần như toàn bộ thị trường

Từ quan điểm về giá cố định, ngoại trừ paxg và các stablecoin khác được cố định với giá vàng, 99% stablecoin được gắn kết với đô la Mỹ với tỷ lệ 1:1. Cũng có các stablecoin được gắn kết với các loại tiền tệ khác, chẳng hạn như eurt được gắn kết với euro với giá trị thị trường 38 triệu đô la, gyen được gắn kết với yen Nhật Bản với giá trị thị trường hiện tại chỉ 14 triệu đô la và idrt được gắn kết với rupiah Indonesia với giá trị thị trường 11 triệu đô la. Tổng giá trị thị trường rất nhỏ.

Các đồng tiền ổn định một mức tiền tệ được gắn kết với đô la Mỹ hiện tại chiếm khoảng 99,3% thị trường, với phần còn lại chủ yếu là euro, đô la Úc, bảng Anh, đô la Canada, đô la Hồng Kông, nhân dân tệ Trung Quốc, v.v.

Thị phần tiền tệ fiat được giữ ổn định. (nguồn: the block)

2. Từ khía cạnh thị phần và giá trị thị trường: USDT là nhà lãnh đạo tuyệt đối, với USDC đang nhanh chóng đuổi kịp.

Số lượng phát hành của stablecoins liên quan mật thiết đến xu hướng thị trường. Dữ liệu theo dõi cho thấy tổng thể số lượng phát hành đã liên tục tăng, nhưng có một sự suy giảm trong giai đoạn chuyển đổi từ thị trường tăng giảm cuối cùng (tháng 3 năm 2022). Hiện tại, nó đang ở một giai đoạn tăng phát hành tối thiểu, điều này cũng cho thấy thị trường tăng giá hiện tại.

biểu đồ 3: phát hành lịch sử của stablecoin (nguồn: the block)

theo dữ liệu mới nhất từ coingecko, tính đến ngày 4 tháng 5, trong lĩnh vực stablecoin, usdt chiếm 70,5% thị trường, tiếp theo là usdc với 21,3%, dai với 3,39%, fdusd với 2,5% và frax với 0,41%.

biểu đồ 4: theo dõi thị phần stablecoin (nguồn: coingecko)

Ngoài ra, về giá trị thị trường, tổng giá trị thị trường của tất cả các stablecoin là hơn 160 tỷ USD, với USDT vượt xa và tăng trưởng ổn định. Giá trị thị trường hiện tại của nó vượt quá 110 tỷ USD, giá trị thị trường của USDC đang tăng đều đặn, đạt hơn 33 tỷ USD, nhưng vẫn tụt hậu so với USDT. Các stablecoin khác vẫn tương đối ổn định.

biểu đồ 5: vốn hóa thị trường của các đồng tiền ổn định phổ biến (nguồn: coingecko)

3. từ top 10 theo giá trị thị trường: stablecoin được hỗ trợ bằng fiat chiếm ưu thế, bao gồm các loại stablecoin khác nhau

Trong số mười đồng tiền ổn định phổ biến hiện tại, các đồng tiền ổn định được hỗ trợ bởi USD tập trung như USDT, USDC, và FDUSD có tỷ lệ tài trợ rộng lớn hơn 100%. Dai là một đồng tiền ổn định phi tập trung được tài trợ bởi tài sản tiền điện tử; USDE là một đồng tiền tổng hợp USD được hỗ trợ bởi tài sản tiền điện tử; Frax là một đồng tiền ổn định theo thuật toán; và PAXG là một đồng tiền ổn định được hỗ trợ bởi vàng.

biểu đồ 6: vốn hóa thị trường của stablecoins phổ biến (nguồn: coingecko)

4. Từ quan điểm của địa chỉ nắm giữ: usdt vẫn ổn định, trong khi usdc gần đây đã cho thấy sự yếu đuối

Sự thay đổi trong số địa chỉ giữ cho cả hai đều có thể được nhìn thấy rõ ràng. Sự suy giảm mạnh trong số địa chỉ giữ cho cả hai là do bị rút khỏi đồng USD. Vào ngày 11 tháng 3 năm 2023, USDC bị ảnh hưởng bởi vụ tai tiếng của SVB, tạm thời rút khỏi đồng USD và giảm xuống khoảng 0,88, gây ra sự giảm mạnh đột ngột trong số địa chỉ giữ. Mặc dù sau đó đã phục hồi, số lượng địa chỉ giữ một lần nữa tụt lại phía sau USDT.

biểu đồ 7: thay đổi địa chỉ giữ tiền tệ usdt vs usdc (nguồn: the block)

như được thể hiện trong biểu đồ trên, sau sự kiện rút gắn, số địa chỉ USDC có số dư từ $1,000 đến hơn $10 triệu đã giảm đáng kể. So với đỉnh điểm, nó giảm khoảng 30%, trong khi USDT tăng ổn định.

3. nguyên tắc hoạt động, ưu điểm và nhược điểm của các đồng tiền ổn định chính thống là gì?

theo phân tích trước đó, stablecoin phổ biến hiện tại chủ yếu được phân biệt bởi loại tài sản đảm bảo và mức độ tập trung của việc phát hành. Nói chung, stablecoin được đảm bảo bằng tiền tệ chủ yếu được phát hành một cách tập trung và hiện đang chiếm ưu thế trên thị trường. Stablecoin được đảm bảo bằng tiền điện tử hoặc theo thuật toán chủ yếu được phát hành theo cách phi tập trung, và mỗi hệ thống có người dẫn đầu riêng. Mỗi khung thiết kế stablecoin có những ưu điểm và nhược điểm riêng.

1. stablecoins được bảo đảm bằng fiat (USDT\USDC)

1) nguyên tắc vận hành chính của usdt

• giới thiệu cơ bản:

Năm 2014, tether, một công ty thuộc ifinex, đã tạo ra stablecoin usdt. Công ty cũng sở hữu sàn giao dịch tiền điện tử bitfinex, cả hai đều đăng ký tại Quần đảo Virgin thuộc Anh, có trụ sở chính ở Hồng Kông. Trụ sở chính của tether đặt tại Singapore. Giám đốc điều hành hiện tại là Paolo Ardoino (nguyên CTO của công ty), một người Ý từng phát triển hệ thống giao dịch cho các quỹ đầu cơ. Anh đã gia nhập bitfinex vào năm 2014 và tether vào năm 2017. Hiện tại, anh sở hữu 20% cổ phần của tether.

• phát hành và lưu thông:

Nó bao gồm năm bước chính. Đầu tiên, người dùng gửi đô la vào tài khoản ngân hàng của tether. Thứ hai, tether tạo một tài khoản tether tương ứng cho người dùng và đúc ra một giá trị tương đương trong usdt. Thứ ba, usdt lưu thông trong các giao dịch giữa người dùng. Thứ tư, trong giai đoạn đổi trả, nếu người dùng muốn đổi đô la, họ phải trả usdt cho tether. Thứ năm, tether phá hủy giá trị tương ứng của usdt và trả đô la vào tài khoản ngân hàng của người dùng.

biểu đồ 8: toàn bộ quá trình phát hành, giao dịch, lưu thông và tái chế usdt (nguồn: bản báo cáo trắng của công ty tether)

thực hiện kỹ thuật: việc phát hành usdt đòi hỏi công nghệ blockchain để đạt được các bước trên, được chia thành ba tầng.

• Lớp đầu tiên là mạng chính blockchain, ban đầu dựa trên blockchain Bitcoin, hiện được mở rộng lên hơn 200 chuỗi công khai. Các giao dịch USDT được tích hợp vào blockchain thông qua giao thức Omni Layer.
• Lớp thứ hai là giao thức lớp Omni, phục vụ cho chuỗi khối Bitcoin để tạo, giao dịch và lưu trữ USDT. Kể từ năm 2019, việc tạo USDT đã dần chuyển sang Tron và Ethereum, chủ yếu sử dụng các giao thức TRC-20 và ERC-20.
• Tầng thứ ba là tether, chịu trách nhiệm về việc phát hành và quản lý, bao gồm kiểm toán tài sản đảm bảo.

biểu đồ 9: kiến trúc thực hiện công nghệ usdt (lấy mạng bitcoin làm ví dụ) (nguồn: sách trắng của công ty tether)

Cơ chế cơ bản của việc phát hành và triển khai kỹ thuật là cơ chế chứng minh dự trữ của Tether, đảm bảo rằng đối với mỗi USDT được phát hành, Tether sẽ thêm vào một dự trữ đô la tương đương. Nói cách khác, đối với mỗi USDT được phát hành, phải có một đồng đô la tương đương trong tài sản đảm bảo 100%.

Tài sản (tài sản đảm bảo) dự trữ: Tổng dự trữ tài sản hiện nay vượt quá 110 tỷ đô la, phù hợp với giá trị thị trường của nó. Phân tích dự trữ tài sản: tiền mặt và tương đương tiền mặt chiếm 83%, các tài sản khác chiếm 17%.

cụ thể hơn, tiền mặt và tương đương tiền mặt chủ yếu bao gồm các khoản công nợ trái phiếu của chính phủ Mỹ ngắn hạn (khoảng 80%), thoả thuận mua lại qua đêm (khoảng 12%), và số còn lại trong quỹ thị trường tiền tệ, tiền mặt và tiền gửi ngân hàng, thoả thuận mua lại theo kỳ hạn và trái phiếu chính phủ nước ngoài. Các danh mục tài sản khác bao gồm bitcoin, trái phiếu doanh nghiệp cao cấp, kim loại quý và các khoản vay thế chấp, với tỷ trọng đáng kể trong bitcoin và các khoản vay thế chấp.

Biểu đồ 10: Thành phần dự trữ tài sản Tether, dữ liệu tính đến quý I/2024 (Nguồn: Trang web chính thức của Tether)

Báo cáo kiểm toán trong ba năm qua cho thấy rằng các dự trữ tài sản của Tether chặt chẽ theo dõi điều kiện kinh tế chung, với tỷ lệ ngày càng tăng của các khoản trái phiếu ngắn hạn của chính phủ Mỹ và quỹ thị trường tiền tệ, đồng thời giảm trái phiếu doanh nghiệp, tiền mặt và tiền gửi ngân hàng. Do thời hạn khác nhau của các tài sản này, rủi ro lớn nhất của shorting USDT xuất phát từ sự không phù hợp về thời hạn. Dữ liệu kiểm toán cho thấy các khoản trái phiếu và thỏa thuận mua lại ngắn hạn của Tether là siêu ngắn hạn, dưới 90 ngày. Chỉ có các tài sản dài hạn hơn là trái phiếu doanh nghiệp và trái phiếu chính phủ không phải Mỹ, với thời hạn trong khoảng từ 150 đến 250 ngày.

Phân bổ tài sản này gián tiếp tăng cường lợi suất hoạt động tài sản của họ trong khi giảm thiểu yếu tố rủi ro, nâng cao an toàn tài sản. Đặc biệt, thời hạn ngắn ngăn chặn việc bán khống do không phù hợp về thời hạn.

mô hình kinh doanh:

• Chi phí: nhân viên kỹ thuật và vận hành tối thiểu, chi phí biên độ cực thấp
• phía thu: phí dịch vụ sau khi đăng ký KYC (150 đô la mỗi người), phí gửi và rút tiền (khoảng 0,1%), thu nhập lãi (ví dụ, lợi suất 4-5% trên các trái phiếu ngắn hạn với chi phí bằng không, cộng với thu nhập lãi từ khoản vay), phí giữ tài sản (cho các tổ chức nắm giữ tài sản với tether). Trong quý 1 năm 2024, tether báo cáo lợi nhuận ròng 4,5 tỷ đô la, mức cao kỷ lục, chỉ với khoảng 100 nhân viên. Ngược lại, Goldman Sachs và Morgan Stanley, với lợi nhuận tương tự, mỗi công ty có hơn 50.000 nhân viên. Hiệu suất lợi nhuận của họ cực kỳ hiếm.

2) nguyên tắc vận hành chính của usdc

Tương tự như USDT, USDC được phát hành, lưu thông và triển khai kỹ thuật một cách tương tự, được gắn với 1 USDC = 1 USD. Nó được tạo ra bởi Coinbase và Circle vào năm 2018, muộn hơn USDT, nhưng với một số khác biệt về chi tiết vận hành cụ thể:

• Sự minh bạch cao hơn về dự trữ tài sản: Không giống như USDT, mà chỉ công bố dự trữ tài sản hàng quý, USDC phát hành tình hình tài sản hàng tháng. Các công ty kiểm toán bên thứ ba kiểm toán các dự trữ này hàng năm, đầu tiên do Grant Thornton thực hiện và từ năm 2023 đã chuyển sang Deloitte. Đến tháng 3 năm 2024, số lượng USDC lưu hành là 32,2 tỷ đô la, với Circle nắm giữ tài sản tương đương khoảng 32,2 tỷ đô la, xấp xỉ bằng nhau.

biểu đồ 11: quy trình hoàn chỉnh của việc phát hành, giao dịch, lưu thông và tái chế usdt

Dự trữ tài sản chủ yếu là trái phiếu kho bạc Mỹ ngắn hạn và tiền mặt, với kỳ hạn ngắn hơn và thanh khoản cao hơn so với USDT: không giống như USDT, chỉ tiết lộ kỳ hạn tổng thể của trái phiếu kho bạc, USDC công bố ngày đáo hạn của các tài sản kho bạc chính của mình. Theo dữ liệu được tiết lộ vào tháng 3, tất cả các kỳ hạn đều trong vòng ba tháng, với kỳ hạn gần nhất vào tháng 6, tổng cộng 11,4 tỷ USD. Ngoài ra, còn có các thỏa thuận mua lại và dự trữ tiền mặt, tổng cộng 28,2 tỷ đô la, cộng với 4,2 tỷ đô la tiền mặt khác, tất cả đều được giữ trong CRF (Quỹ dự trữ vòng tròn) được đăng ký với SEC bởi BlackRock. Nhìn chung, khoảng 95% tài sản của nó nằm dưới sự quản lý của SEC. Do tỷ lệ tiền mặt của tài sản cao hơn, tính thanh khoản để đổi cũng cao hơn USDT.

biểu đồ 12: tài sản dự trữ usdc, tính đến tháng 3 năm 2024 (nguồn: trang web chính thức của circle)

• usdc được tạo ra dưới khuôn khổ quy định của Mỹ, mang lại cho nó tình trạng pháp lý cao hơn: Circle được đăng ký là một doanh nghiệp dịch vụ tiền bạc với Mạng lưới Trừng phạt Tội phạm Tài chính dưới Bộ Khoán Mỹ và hoạt động dưới các luật pháp tiểu bang quản lý doanh nghiệp truyền tiền, được coi là một hình thức trả trước giá trị bởi các cơ quan quản lý. Không giống như USDT, tài sản dự trữ của USDC được phân biệt rõ ràng. Nếu Circle phá sản, những tài sản dự trữ này sẽ được bảo vệ theo Luật Ngân hàng New York và Luật Phá sản Liên bang.
• USDC không trao đổi trực tiếp với các cá nhân: Đối với số tiền trên 100.000 đô la, USDT có thể được trao đổi trực tiếp với Tether bằng cách trả phí đăng ký, nhưng Circle hoạt động dựa trên các cấp của khách hàng. Chỉ các đối tác hoặc người dùng Loại A (sàn giao dịch, tổ chức tài chính) mới đủ điều kiện trao đổi với Circle. Người dùng cá nhân thông thường (Loại B) phải thông qua các kênh của bên thứ ba (chẳng hạn như Coinbase). Ngoài ra, về nguồn lợi nhuận, USDC tương tự như USDT, nhưng do tài sản của USDC chủ yếu là trái phiếu kho bạc ngắn hạn và tiền mặt, mức độ rủi ro của nó thấp hơn USDT, do đó lợi suất tương đối thấp hơn.

3) nguyên tắc hoạt động chính của fdusd

sau khi sở giao dịch dịch vụ tài chính tiểu bang new york ra lệnh ngừng phát hành busd mới của công ty tiền điện tử paxos, binance, sàn giao dịch lớn nhất thế giới, cũng ngừng hỗ trợ các sản phẩm busd vào ngày 15 tháng 12 năm 2023. họ thông báo rằng số dư busd sẽ tự động chuyển đổi sang fdusd. từ đó, giá trị thị trường của fdusd đã tăng ổn định, xếp hạng thứ ba trong số stablecoin được bảo đảm bằng fiat.

• giới thiệu cơ bản:

fdusd là một stablecoin cố định với giá trị bằng đô la Mỹ được ra mắt bởi fd121 (first digital labs) vào tháng 6 năm 2023. Công ty mẹ của nó, first digital trust, là một tổ chức giám định đủ điều kiện và công ty quản trị tại Hồng Kông, chủ yếu hoạt động trong lĩnh vực kinh doanh liên quan đến tài sản kỹ thuật số. Nó được thành lập bởi legacy trust vào năm 2017 và trở thành một công ty quản trị tín dụng công cộng hoàn toàn độc lập vào năm 2019. Legacy trust, được thành lập vào năm 1992, là một công ty quản trị tín dụng công cộng uy tín.

• mô hình hoạt động:

fdusd hoạt động tương tự như usdt và usdc. Người dùng gửi đô la, và người phát hành đúc ra số lượng tương ứng của fdusd. Tương tự, khi đô la được rút ra, số lượng fdusd tương đương được phá hủy. Công ty kiểm toán của fdusd là Prescient Assurance (một công ty kế toán đóng trụ sở tại New York và là một tổ chức kiểm thử và kiểm toán an ninh được chứng nhận top 20 toàn cầu), với các kiểm toán hợp đồng được thực hiện bởi PeckShield.

• tiết lộ tài sản và dự trữ:

Giống như USDC, FDUSD cũng tiết lộ tài sản của mình hàng tháng. Tài sản dự trữ của nó được quản lý bởi một công ty ủy thác đại chúng ở Hồng Kông, mặc dù các tổ chức tài chính cụ thể nắm giữ dự trữ không được tiết lộ. Nó được xác nhận rằng các tổ chức này có xếp hạng S&P là A-2. Tính đến tháng 3/2024, FDUSD đã phát hành và lưu hành lên tới 2,5 tỷ USD, với tài sản dự trữ tương ứng cũng ở mức 2,5 tỷ USD. Tài sản dự trữ bao gồm 1,86 tỷ USD tín phiếu kho bạc ngắn hạn đáo hạn vào ngày 21/5, 265 triệu USD tiền gửi cố định có kỳ hạn một tháng và 170 triệu USD tài sản tiền mặt khác. Nhìn chung, đây là những tài sản siêu ngắn hạn, đảm bảo tính thanh khoản cao và khả năng mua lại ngay lập tức.

4) Tóm tắt về stablecoin có tài sản đảm bảo bằng tiền tệ

Xem xét ba loại tiền ổn định được bảo đảm bằng tiền tệ hàng đầu, usdt, usdc và fdusd, cho thấy ba con đường thành công khác nhau. Đây là một tóm tắt ngắn gọn:

• USDT: 1) Sức mạnh lớn nhất của nó là lợi thế đi trước, nhưng sự gia tăng của nó chủ yếu là do sự hỗ trợ từ các sàn giao dịch và sự bùng nổ của thị trường. Bắt đầu từ những ngày đầu của kỷ nguyên tiền điện tử, từ chuỗi khối Bitcoin đến hệ sinh thái Ethereum sau này, USDT chắc chắn là người tiên phong. Nó cũng dự đoán chính xác sự bùng nổ của thị trường. Mặc dù được thành lập vào năm 2014, USDT thực sự nổi lên vào năm 2017, trùng với thị trường tăng giá. USDT bắt đầu phát hành đáng kể vào năm đó, bị cáo buộc thao túng giá Bitcoin, nhưng đây là một trường hợp tương quan hơn là quan hệ nhân quả. Các yếu tố bị bỏ qua bao gồm lệnh cấm của Trung Quốc đối với tiền ảo và USDT niêm yết đồng thời trên ba sàn giao dịch hàng đầu trong năm đó. 2) Nó đã phải đối mặt với nhiều sự kiện rủi ro nhưng đã phản ứng kịp thời và hiệu quả để lấy lại niềm tin của thị trường. Công ty liên kết của Tether, Bitfinex, từng được cho là một thực thể duy nhất. Từ năm 2014-2016, nó phải đối mặt với các cuộc tấn công của hacker và tiền phạt từ chính phủ Hoa Kỳ, bao gồm cả việc Tether bị cắt khỏi chuyển khoản ngân hàng quốc tế bởi Wells Fargo và các ngân hàng Đài Loan. Thậm chí đã có một khoảng thời gian khi nó được chốt từ đồng đô la. Phản ứng chính của Tether là nhanh chóng tiết lộ dự trữ tài sản của mình, bao gồm dự trữ dư thừa và lợi nhuận chưa phân phối, thể hiện sức khỏe tài chính của mình để lấy lại niềm tin thị trường. Cho dù dữ liệu có chính xác hay không, nó đã giải quyết hiệu quả các mối quan tâm của thị trường. Thông qua lợi thế đi đầu và một số nỗ lực quan hệ công chúng thành công, USDT đã thiết lập thói quen tiêu dùng mạnh mẽ, vẫn là stablecoin ưa thích để gửi và rút tiền và bao gồm hầu hết các cặp giao dịch trên các sàn giao dịch.
• USDC: 1) đã tăng trong cuộc khủng hoảng USDT, giành được sự ưu ái của khách hàng với dự trữ tài sản minh bạch, được quản lý và thanh khoản hơn. Khi nhìn lại sự gia tăng của USDC, sự gia tăng địa chỉ nắm giữ của nó thường tương ứng với sự sụt giảm nắm giữ USDT, thường là trong các sự kiện rủi ro USDT. Điều này đặc biệt có lợi trong những ngày đầu với tư cách là cặp giao dịch stablecoin duy nhất trên sàn giao dịch tuân thủ Coinbase, với sự hỗ trợ theo quy định hỗ trợ rất nhiều cho việc mở rộng thị trường sớm của USDC, khiến nó trở thành đối thủ cạnh tranh chính với USDT. 2) Do tuân thủ, các giao thức DeFi ủng hộ USDC. Khai thác thanh khoản đã nhanh chóng làm tăng khối lượng của USDC, khiến nó chiếm ưu thế hơn trên chuỗi. Sau khi Maker giới thiệu stablecoin USDC được quy định vào năm 2020, nó đã trở thành lựa chọn ưu tiên cho các giao thức DeFi chính. Hiện tại, MakerDAO, Compound và AAVE là những người ủng hộ chính của USDC. Ngoài các lợi ích pháp lý, độ biến động thấp hơn của USDC so với USDT khiến nó trở thành tài sản thế chấp thích hợp hơn trong các giao thức DeFi. Thành công của USDC có thể được tóm tắt như một chiến thắng trong việc tuân thủ. Tuy nhiên, điều đáng chú ý là, với tư cách là tài sản thế chấp được quy định, Circle đã đóng băng USDC của Tornado Cash theo chỉ thị của Bộ Tài chính Hoa Kỳ vào tháng 8/2023 (về tội rửa tiền). Điều này đã làm dấy lên cuộc tranh luận về việc liệu các giao thức DeFi phi tập trung có nên dựa quá nhiều vào các stablecoin tập trung hay không.
• FDUSD: 1) Sự hỗ trợ của các sàn giao dịch hàng đầu và tuân thủ quy định ngầm là một trong những lý do chính cho sự gia tăng của FDUSD. Vào năm 2023, Binance, sàn giao dịch tiền điện tử số một, đã quyết định từ bỏ BUSD và thay vào đó hỗ trợ FDUSD làm stablecoin được chỉ định duy nhất để khai thác thanh khoản Launchpad và Launchpool. Nhờ lợi nhuận đáng kể từ việc khai thác Binance và niêm yết mới, giá trị thị trường tổng thể của FDUSD đã tăng nhanh chóng, nhanh chóng trở thành một trong ba stablecoin được thế chấp bằng tiền pháp định hàng đầu. Sự chứng thực của Binance là yếu tố trực tiếp nhất cho sự gia tăng của FDUSD. Tuy nhiên, thị trường đã có các stablecoin tuân thủ pháp luật như USDC, vì vậy sự lựa chọn của Binance bị ảnh hưởng nhiều hơn bởi môi trường pháp lý của Hồng Kông và lập trường của Hoa Kỳ đối với Binance, khiến FDUSD, được sinh ra ở Hồng Kông, trở thành lựa chọn tốt nhất. 2) Tốc độ tăng trưởng và trần của FDUSD được xác định bởi các kịch bản ứng dụng và hiệu ứng giàu có của nó. Nếu FDUSD được chấp nhận bởi một sàn giao dịch nhưng thiếu các kịch bản ứng dụng phù hợp, sẽ rất khó để tăng giá. Sau khi được niêm yết trên Binance, FDUSD trở thành một trong hai loại tiền điện tử duy nhất (còn lại là BNB) được sử dụng để khai thác Launchpool và Launchpad. Kể từ khi ra mắt, lợi nhuận trung bình hàng năm từ khai thác FDUSD đã đạt gần 70%, đây là mức lợi nhuận tương đối cao đối với các thợ đào ngắn hạn. Chỉ riêng điều này đã nhanh chóng làm tăng tỷ lệ sử dụng của FDUSD.

Nhìn chung, đối với stablecoin được bảo đảm bằng fiat, sự thành công của họ phụ thuộc vào một số yếu tố quan trọng:

• Hoạt động trong khuôn khổ quy định giúp tạo niềm tin sớm của người dùng, như đã thấy với USDC và FDUSD.
• Ưu điểm trong kiểm toán dự trữ, bảo mật và minh bạch. Ví dụ, tusd đã ra mắt tính năng kiểm toán thời gian thực vào năm 2023, bao gồm việc sử dụng chainlink để đảm bảo bảo mật việc tạo mới, làm sống lại stablecoin cũ này; tương tự, sự tăng trưởng của usdc được cho là xuất phát từ yếu tố này.
• Sự hỗ trợ từ các sàn giao dịch và các đối tác rộng rãi quyết định sự phát triển cơ bản. Sự tăng trưởng của usdt, usdc và fdusd luôn dựa vào sự hỗ trợ từ các sàn giao dịch. Chỉ với sự hỗ trợ thanh khoản đại trà từ những sàn giao dịch này, stablecoins mới có thể đạt được một bước khởi đầu ổn định.
• Các kịch bản ứng dụng và tác động của tài sản quyết định tốc độ và mức tối đa của sự phát triển. Các ví dụ điển hình bao gồm fdusd, usdc và pyusd của paypal (được nhúng trong ví paypal). Sự phát triển nhanh chóng của họ được thúc đẩy bởi tác động tài sản mạnh mẽ hoặc dịch vụ tiện lợi trong các phân đoạn cụ thể, từ đó tăng cường sự chấp nhận của người dùng.

2. Đồng tiền ổn định được cầm cố bằng tài sản tiền điện tử (dai/usde)

Do vốn rủi ro cao của tài sản tiền mã hóa, nền tảng tín dụng của chúng yếu hơn so với tài sản không có rủi ro như tiền gửi USD hoặc trái phiếu chính phủ. Do đó, chúng thường được bảo đảm vượt quá giá trị thực. Tuy nhiên, đô la tổng hợp được tạo ra thông qua bảo vệ phái sinh có thể đạt đến mức bảo đảm gần 100%. Do là tài sản tiền mã hóa, chúng thường có các đặc điểm phi tập trung.

1) nguyên tắc hoạt động chính của dai

• giới thiệu cơ bản:

dai hiện đang là stablecoin phi tập trung hàng đầu, được phát hành và quản lý chính thức bởi makerdao vào năm 2017. makerdao là một dự án tài chính phi tập trung (defi) có trụ sở tại San Francisco, Mỹ. Nó được thành lập bởi Rune Christensen và được hậu thuẫn bởi các nhà đầu tư nổi tiếng trong ngành công nghiệp tiền điện tử, bao gồm a16z, paradigm và polychain capital. Ban đầu được điều hành bởi maker foundation, hiện nay nó được quản lý bởi cộng đồng thông qua một tổ chức tự trị phi tập trung (dao) nắm giữ các token MRK.

• cơ chế hoạt động chính:

dai thông thường được gắn kết 1:1 với usd. giao thức maker được ra mắt vào năm 2017 cho phép người dùng tạo ra dai bằng cách cầm cố eth. vào năm 2019, dai đa tài sản (mcd) đã được giới thiệu, chấp nhận cầm cố đồng tiền khác ngoài eth. cùng với sự thay đổi về cầm cố, tỷ lệ tiết kiệm dai (dsr) đã được giới thiệu để hỗ trợ stablecoin mang lãi suất. thêm vào đó, các vị thế nợ cầm cố đã được đổi tên thành két, và dai đơn cầm cố đã được đổi tên thành sai.

quá trình tạo ra nó như sau:

• Bước 1: Tạo kho tiền thông qua cổng vay Oasis hoặc các giao diện do cộng đồng xây dựng như InstadApp, Zerion hoặc MyEtherWallet và khóa các loại và số lượng tài sản thế chấp cụ thể để tạo DAI (giao thức nhà sản xuất cũng hỗ trợ các tài sản RWA như thế chấp bất động sản và các khoản phải thu làm tài sản thế chấp).
• Bước 2: khởi tạo và xác nhận giao dịch thông qua ví tiền điện tử, đồng thời tạo ra dai (tương đương với một khoản vay được đảm bảo bằng tài sản).
• bước 3: để chuộc lại tài sản thế chấp, người dùng phải trả lại số lượng tương ứng của dai (tương đương với việc trả nợ) và trả một khoản phí ổn định (tương đương với bồi thường rủi ro hoặc một tham số rủi ro để điều chỉnh cung và cầu và duy trì tỷ lệ cố định 1:1 giữa dai và usd, với khoản phí ổn định lên đến hơn 15% trong thị trường tăng giá). giao protocal sẽ tự động phá hủy dai và trả lại tài sản thế chấp cho người dùng.

biểu đồ 13: các thành viên giao thức Maker (nguồn: trang web chính thức của Maker)

Cơ chế ổn định giá của Dai: Không giống như các stablecoin được thế chấp bằng tiền pháp định với các đặc tính phi rủi ro và tính thanh khoản cao có thể nhanh chóng ổn định phạm vi giá thông qua tài sản dự trữ, các stablecoin phi tập trung được thế chấp bằng tài sản tiền điện tử cần một cơ chế ổn định giá do biến động thị trường và giao dịch. Điều này chủ yếu liên quan đến điều chỉnh lãi suất và thanh lý. Lãi suất bao gồm phí ổn định và tỷ lệ tiết kiệm DAI (DSR). phí ổn định dựa trên hệ số rủi ro của việc duy trì neo đồng đô la, tương tự như lãi suất cho vay; DSR là lãi suất hoàn vốn cơ bản cho DAI hoặc lãi suất tiền gửi. Logic ổn định này tương tự như các khoản vay ngân hàng truyền thống. Nếu thu nhập cho vay (thu nhập phí ổn định) thấp hơn thu nhập DSR (chi phí lãi tiền gửi DAI), giao thức sẽ phát sinh nợ xấu. Để bù đắp nợ xấu, cần phát hành MRK (Governance Token), chuyển gánh nặng cho chủ sở hữu MRK. Cơ chế này đảm bảo tính công bằng trong quá trình bỏ phiếu ổn định.

Cơ chế thanh lý của DAI: Tương tự như tín dụng truyền thống, nếu giá trị tài sản đảm bảo giảm đáng kể xuống dưới mức nợ, ngân hàng buộc phải thu hồi. DAI cũng có cơ chế tương tự, sử dụng đấu giá Hà Lan (giảm giá dần, thắng thầu trước). Việc kích hoạt đấu giá dựa trên tỷ lệ tài sản đảm bảo trên nợ (tỷ lệ thanh lý). Kho tiền của những người dùng khác nhau có tỷ lệ thanh lý khác nhau. Ví dụ: nếu ETH là tài sản thế chấp với tỷ lệ thế chấp 75% và giá thị trường là 3000 đô la, người dùng có thể đúc DAI trị giá tới 2250 đô la. Nếu người dùng chỉ đúc DAI trị giá 2000 đô la để đảm bảo an toàn, tỷ lệ bảo hiểm tài sản thế chấp là 1,5, với tỷ lệ sử dụng là 66,7%. Rủi ro thanh lý phát sinh khi tỷ lệ sử dụng vượt quá tỷ lệ thế chấp, có nghĩa là giá ETH giảm xuống còn $ 2666.

Module ổn định giá của dai: Điều này có thể được hiểu như một thỏa thuận trao đổi tiền tệ trong các thuật ngữ tài chính truyền thống, chỉ đơn giản là cho phép trao đổi 1:1 giữa dai và stablecoin như usdc. Bằng cách trao đổi stablecoin, giao thức chuyển đổi usdc của hồ dự trữ thành đô la để đầu tư ngắn hạn, tăng lợi suất và tăng lợi nhuận dsr để thu hút người dùng.

Phân tích lợi nhuận của DAI: chủ yếu thông qua thu nhập phí ổn định (lãi cho vay), tương đương với phí đúc của USDT. Các nguồn khác bao gồm hình phạt thanh lý, phí hoán đổi mô-đun ổn định chốt và thu nhập đầu tư tài sản thế chấp RWA. Năm 2023, doanh thu của giao thức là 96 triệu USD.

2) nguyên tắc hoạt động chính của USDE

giới thiệu cơ bản: usde là một stablecoin phi tập trung trên chuỗi khối được tạo ra bởi ethena labs. ý tưởng ban đầu được đề xuất bởi crypto kol nổi tiếng arthur hayes. Dự án đã nhận được đầu tư từ nhà sáng lập bitmex arthur hayes và quỹ gia đình của ông, cũng như từ các quỹ lớn bao gồm deribit, bybit, okx và gemini. Kể từ khi ra mắt vào ngày 19 tháng 2 năm 2024, cung cấp của nó đã tăng vọt, khiến nó trở thành một trong năm stablecoin hàng đầu về cung cấp, chỉ sau fdusd.

biểu đồ 14: nguồn cung của năm stablecoin hàng đầu, tính đến tháng 5 năm 2024 (nguồn: the block)

Nguyên tắc hoạt động của USDE: Áp dụng chiến lược phòng ngừa rủi ro trung lập trong tiền điện tử

usde của ethena labs là một giao thức đô la tổng hợp. Trong ngữ cảnh của tiền điện tử, giao thức đô la tổng hợp có nghĩa là phát hành stablecoin được gắn với đô la Mỹ thông qua một loạt các kết hợp tài sản điện tử.

Trong thực tế, usde áp dụng chiến lược delta-neutral. Theo truyền thống, delta = thay đổi giá quyền chọn / thay đổi giá tài sản cơ bản. Delta-neutral thường đề cập đến một danh mục đầu tư mà giá trị không bị ảnh hưởng bởi các biến đổi giá nhỏ trong tài sản, thường được gọi là delta-neutral (delta bằng 0).

Chiến lược trung lập của Ethena hoạt động như sau: Khi người dùng đúc 1 usde ethena stablecoin, ENA đồng thời gửi ETH trị giá 1 USD trên sàn giao dịch phái sinh và thiết lập hợp đồng không kỳ hạn ngắn trên 1 ETHUSD. Nếu ETH giảm 10 lần, hợp đồng sẽ kiếm được 9 ETH lợi nhuận, làm cho tổng vị thế của ENA là 10 ETH. vì giá cũng giảm 10 lần, tổng giá trị nắm giữ của nó vẫn không thay đổi; Logic tương tự cũng áp dụng cho việc tăng giá. Điều này đảm bảo tính ổn định của stablecoin được đúc. Nếu người dùng chọn đổi USDE, ENA sẽ nhanh chóng đóng vị thế bán. Về cơ bản, tài sản thế chấp của USDE là ETH giao ngay và vị thế bán tương ứng. Trong một thị trường tăng trưởng, nó gần như được thế chấp đầy đủ 100% và nếu bạn bao gồm mã thông báo ENA, tỷ lệ thế chấp rộng vượt quá 120%.

Bí mật của sự tăng trưởng nhanh chóng của usde: nó có những đặc điểm giống Ponzi nhưng về cơ bản là một sản phẩm tài chính chênh lệch tỷ giá.

Đầu tiên, đối với người dùng đúc usde, họ có thể nhanh chóng đặt cược nó trong ethena để kiếm phần thưởng đặt cược. Khác với các stablecoin khác như usdt, nơi bạn không tận hưởng cổ tức, usde ngay lập tức chia sẻ phần thưởng đúc. Điều này một mình đã thu hút các tổ chức lớn, xem xét rằng thị trường makerdao tăng vọt khi tỷ lệ lợi nhuận của nó đạt 8%, chưa kể đến susde (chứng chỉ usde đặt cược) vượt quá 30% tại một thời điểm nào đó.

Thứ hai, $ena là mã thông báo quản trị của dự án. Trong khi người dùng kiếm được lợi nhuận cơ bản từ việc đặt cọc USDE, họ cũng nhận được phần thưởng mã thông báo ENA. Ngược lại, nắm giữ ENA cũng có thể tăng phần thưởng khi đặt cược USDE.

Về cơ bản, USDE xây dựng một kiến trúc stablecoin hoàn toàn dựa trên ETH làm tài sản cơ bản. Điểm neo cốt lõi của nó là duy trì sự ổn định giá trị của tài sản thế chấp thông qua các hợp đồng tương lai phái sinh. Để thu hút người dùng, nó chia sẻ lợi nhuận danh mục đầu tư với các minters stablecoin, cho phép họ tận hưởng cả sự ổn định giá của stablecoin và đúc cổ tức thuế. Ngoài ra, nền tảng phát hành mã thông báo ENA, trong đó Staking USDE kiếm được ENA và ngược lại, tăng phần thưởng đặt cọc stablecoin. Mặc dù nó có các thuộc tính giống như ponzi, nhưng nó không phải là một kế hoạch Ponzi đơn giản vì mô hình lợi nhuận cốt lõi của nó là chênh lệch giá thuật ngữ. Là một cá nhân, bạn cũng có thể sử dụng phương pháp này, nhưng ENA hợp nhất tiền của mọi người để có lợi nhuận tập thể lớn hơn.

Mô hình lợi nhuận của USDE:

Việc đúc ra USDE yêu cầu người dùng cung cấp StETH và đồng thời hợp đồng vĩnh viễn ngắn. Có hai phần để tạo lợi nhuận: lợi suất đặt cọc từ StETH (APY 3%-4%) và lợi nhuận từ tỷ lệ tài trợ từ các vị trí ngắn. Cơ chế tỷ lệ tài trợ là đơn giản; để căn giá hợp đồng với giá thị trường, khi có nhiều vị trí dài hơn so với ngắn, người dài trả phí tài trợ cho người ngắn, và ngược lại. Trong thị trường tăng trưởng, lãi suất tài trợ cho người dài thường cao hơn (APY 25%) để thu hút các bên tương ứng. Đây là nguồn lợi nhuận chính cho dự án. Đáng chú ý, dự án lưu trữ StETH không trên các sàn giao dịch trung gian thông thường mà trên các nền tảng quản lý tài sản như Cobo và Ceffu để ngăn chặn việc lạm dụng hoặc thất bại của các sàn giao dịch trung gian.

những rủi ro cốt lõi của USDE:

Là một stablecoin được hỗ trợ bởi tài sản tiền điện tử, mô hình cơ bản của USDE dựa trên chênh lệch giá giữa thị trường tương lai và thị trường giao ngay. Tài sản thế chấp về cơ bản bao gồm ETH giao ngay và các vị thế bán tương ứng. Trong các thị trường tăng giá, nó thường được thế chấp đầy đủ 100%, chưa kể đến giá trị thị trường lưu hành của chính ENA, cho thấy hiện tại không có nguy cơ sụp đổ. Tuy nhiên, có một ngoại lệ nếu tài sản thế chấp LST (STETH) tách khỏi chính ETH, như đã thấy trong sự sụp đổ của 3AC khi Steth tách ra gần 8%. Rủi ro lớn nhất là giới hạn quy mô; Nếu tỷ lệ vị thế bán trên một sàn giao dịch quá lớn, có thể không có đối tác, dẫn đến thu nhập tỷ lệ cấp vốn giảm. Với thị trường hiện tại, giới hạn đúc tiền an toàn là khoảng 10 tỷ đô la. Một rủi ro khác là tính bền vững của lợi suất đặt cọc, điều này là hiển nhiên. Ngoài ra, mô hình lưu ký của ENA về mặt lý thuyết có nguy cơ hành vi sai trái hoặc thậm chí phá sản, gây ra một loạt thanh lý đòn bẩy. Rủi ro cuối cùng và lớn nhất là rủi ro bỏ trốn của nhóm dự án.

3) tóm tắt về stablecoin được hỗ trợ bằng tài sản tiền điện tử

So với các stablecoin được hỗ trợ bởi tiền pháp định, các stablecoin được hỗ trợ bằng tài sản tiền điện tử không dựa vào các kịch bản cụ thể hoặc các sàn giao dịch tập trung. Cho dù đó là Dai hay USDE, con đường dẫn đến thành công của họ rất nhất quán: hiệu ứng giàu có và quản lý minh bạch. Cả Dai và Usde đều được sinh ra trong thị trường bò tót và phát triển nhanh chóng. Nhờ thị trường tăng trưởng, các giao thức cho vay có nguồn gốc từ DAI đã mang đến cho các nhà đầu tư bán lẻ cơ hội tận dụng lợi nhuận cao hơn. Ngoài ra, không giống như các stablecoin được hỗ trợ bởi tiền pháp định, các stablecoin được hỗ trợ bằng tài sản tiền điện tử thường cung cấp thu nhập lãi suất cơ bản, hoạt động như một mỏ neo để thu hút khách hàng. Những tài sản chịu lãi này và hiệu ứng tài sản kết quả là những lý do chính khiến các stablecoin được thế chấp bằng tiền điện tử có thể đứng vững và đi lên. Ngược lại, nắm giữ USDT và USDC không mang lại cổ tức lãi suất và cũng có nguy cơ mất giá tài sản do thay đổi tỷ giá đồng đô la hoặc lạm phát.

3. stablecoin không tài sản đảm bảo/ theo thuật toán (frax)

Đỉnh cao trước đó của stablecoin thuật toán là UST, một stablecoin thuật toán do Luna tạo ra, cuối cùng đã sụp đổ do cơ chế giống như ponzi của nó. Tính đến thời điểm hiện tại, vẫn chưa có một stablecoin thuật toán thành công rộng rãi nào trên thị trường. Các dự án như FRAX vẫn còn tương đối nằm trong tầm ngắm. Stablecoin thuật toán có hai mô hình: single-token và multi-token. Trước đây là mô hình chính cho các stablecoin thuật toán ban đầu, chẳng hạn như AMPL và ESD. Loại thứ hai được đại diện chủ yếu bởi Frax (một stablecoin thuật toán lai). Lỗ hổng lớn nhất của các stablecoin thuật toán đơn mã thông báo là trừ khi được thiết kế như một kế hoạch Ponzi (lợi nhuận cao), chúng phải vật lộn để phát triển hiệu quả và sự biến động cực đoan của thị trường tiền điện tử khiến người dùng khó tin tưởng vào chính thuật toán này. Dựa trên điều này, Frax đã phát triển một mô hình lai giữa các stablecoin có tài sản thế chấp và thuật toán.

frax đã thiết kế một mô hình stablecoin lai tương đối phức tạp liên quan đến tài sản đảm bảo và thuật toán. Tài sản đảm bảo chủ yếu bao gồm usdc và fxs (token quản trị dự án). Cơ sở cốt lõi của nó là giao dịch chênh lệch giá.

logic hoạt động chính:

khi giao thức ra mắt lần đầu, việc tạo ra 1 frax yêu cầu 1 usdc. khi nhu cầu thị trường cho frax tăng, tỷ lệ tài sản thế chấp usdc giảm xuống, ví dụ, xuống còn 90%. điều này có nghĩa là tạo ra 1 frax chỉ cần 0.9 usdc và đốt cháy 0.1 mã fxs. tương tự, trong quá trình rút tiền, trả lại 0.9 usdc và 0.1 mã fxs. tính ổn định của mô hình này căn bản dựa vào hoạt động giao dịch giao cấu. nếu frax có giá trị ít hơn 1 đô la, nhà giao dịch giao cấu sẽ mua frax, rút tiền usdc và fxs, và bán fxs để kiếm lời. nhu cầu tăng về frax này giúp khôi phục lại tỷ giá trao đổi của nó. ngược lại, cùng một lý thuyết được áp dụng nếu frax có giá trị cao hơn 1 đô la. trong phiên bản mới nhất, dự án đã giới thiệu một bộ điều khiển hoạt động thị trường thuật toán (amo). cải tiến chính là, trong khi duy trì tỷ lệ 1:1 đối với đô la, tài sản thế chấp của giao thức được gửi vào các giao thức defi khác để kiếm lợi nhuận.

Mô hình lợi nhuận chính:

các nguồn lợi nhuận chính bao gồm phí từ việc tạo và đốt stablecoin, thu nhập từ cơ chế amo trong các giao thức defi khác nhau, và cho vay frax. ngoài ra, tài sản đã gửi như eth có thể được sử dụng để vận hành các nút staking và kiếm phần thưởng. hiện nay, tổng giá trị thị trường vượt quá 600 triệu đô la. hạn chế cốt lõi: so với stablecoin như usdc/usdt và dai, mặc dù frax cải thiện bảo mật với sự bảo đảm một phần, nhưng hạn chế của nó trong các kịch bản áp dụng (cơ hội lợi nhuận trong hệ sinh thái) hiện tại hạn chế giới hạn trên. đây là rào cản chính cho stablecoin thuật toán: làm thế nào để mở rộng các kịch bản áp dụng của chúng trong hệ sinh thái tiền điện tử.

4. Theo dõi dự báo và suy nghĩ về stablecoin Hồng Kông

1. Ưu điểm và nhược điểm của các loại stablecoin khác nhau

Cho dù đó là stablecoin thuật toán thế chấp fiat, thế chấp bằng tiền điện tử hay không thế chấp, mỗi loại đều có những ưu điểm và nhược điểm riêng về phân cấp, hiệu quả vốn và ổn định giá cả, là chìa khóa cho sự phát triển của chúng.

2. Tóm tắt về theo dõi đồng tiền ổn định

Bằng cách xem xét theo dõi stablecoin, có thể thấy rằng dù là fiat-collateralized, crypto-collateralized, hay algorithmic stablecoins, điểm chung của chúng là hỗ trợ các kịch bản ứng dụng. Hoặc họ có đủ tiện lợi và chứng nhận tín dụng, hoặc việc sử dụng stablecoins trong kịch bản có thể mang lại lợi nhuận cho người dùng. Sự tăng của usdc chứng minh sự quan trọng của sự ủng hộ quy định, sự tăng của fdusd chứng tỏ sự quan trọng của kịch bản mang lại bởi lưu lượng giao dịch, và sự bùng nổ nhanh chóng của usde một lần nữa chứng tỏ rằng lực lượng thúc đẩy mạnh nhất cho các dự án tiền điện tử luôn là hiệu ứng giàu có.

Dựa trên phân tích ở trên, nếu một dự án stablecoin muốn giành được sự công nhận từ thị trường, con đường khá rõ ràng dưới cấu trúc thị trường hiện tại.

1) đối với stablecoin được bảo đảm bằng tiền tệ, hai điều kiện quan trọng để thành công là nền tảng tin cậy của việc tuân thủ quy định và sự hỗ trợ kịp thời từ lưu lượng của cơ sở trao đổi/thanh toán. Cả hai đều không thể thiếu.

2) Đối với stablecoins được bảo đảm bằng tiền điện tử và thuật toán, điều kiện cần thiết để thành công là phải có lợi suất cơ bản / cao để đáp ứng nhu cầu về hiệu quả lưu thông của tài sản tiền điện tử của người dùng, và mở rộng liên tục các kịch bản ứng dụng defi / thanh toán. Nếu đáp ứng được hai điểm này, dự án stablecoin có khả năng thành công ban đầu. Ngoài ra, bên dự án phải luôn tìm kiếm sự cân bằng và sự thỏa hiệp giữa hiệu quả vốn, ổn định giá trị và phi tập trung.

3. Nhận định về stablecoin Hong Kong

Đối với Hồng Kông, ngoài việc neo vào đồng đô la Mỹ, có các tùy chọn để neo vào đồng đô la Hồng Kông và nhân dân tệ ở nước ngoài. Ngoài các vấn đề pháp lý cứng nhắc, từ góc độ tạo stablecoin, hầu như không có khó khăn gì về mặt thực tế. Tuy nhiên, phần thách thức nằm ở các kịch bản ứng dụng sau khi tạo (hoặc các vấn đề lưu hành). Nếu chúng không thể được sử dụng cho các khoản thanh toán trong thế giới thực quy mô lớn hoặc chuyển tiền xuyên biên giới, ngay cả với sự hợp tác từ các sàn giao dịch lớn, có những trở ngại đáng kể khi xem xét tín dụng và lưu thông mạnh hơn của đồng đô la Mỹ. Từ góc độ pháp lý, khung pháp lý stablecoin của Hồng Kông sớm muộn gì cũng sẽ được giới thiệu, đặc biệt là sau khi thực hiện giấy phép tài sản ảo Hồng Kông năm 2023, làm cho xu hướng pháp lý tương đối rõ ràng. Nếu được gắn với đồng đô la Hồng Kông dưới dạng fiat, nó có thể được mở rộng theo các cách sau:

1) giới thiệu hiệu ứng sinh lợi từ tài sản mã hóa vào tài sản thế chấp fiat. Nghĩa là, phân phối lợi nhuận từ tài sản thế chấp cho người dùng để đạt được sự tin tưởng sớm của họ.

2) Thanh toán stablecoin HKD. Mở rộng nó thành một công cụ thanh toán thay vì chỉ là một phương tiện giao dịch, bao gồm cả thanh toán thương mại xuyên biên giới ở HKD. Ngoài ra, vì HKD được gắn với USD, nếu nó không được sử dụng như một sản phẩm tài chính / công cụ thanh toán tạo thu nhập, sự cần thiết và hấp dẫn của nó là tối thiểu. Bên cạnh HKD, Hồng Kông có hơn 10 nghìn tỷ tài sản nhân dân tệ và nhân dân tệ ở nước ngoài (bao gồm cả trái phiếu nhân dân tệ ở nước ngoài), với gần 1,5 nghìn tỷ tiền gửi ở nước ngoài, chủ yếu tập trung ở Hồng Kông và Singapore. Trên thực tế, các stablecoin nhân dân tệ ở nước ngoài không phải là mới, chẳng hạn như Tchn do Tron ra mắt, CNGT do Tether ra mắt và CNHC do CNBC Group phát hành (nhóm dự án đã bị bắt ở Trung Quốc đại lục vào năm 2023, nhưng không phải vì dự án stablecoin). Những lý do chính cho sự thiếu tăng trưởng của họ là sự không chắc chắn của khung pháp lý của Hồng Kông và không tìm được điểm vào phù hợp. Đối với Nhân dân tệ nước ngoài, các khóa cốt lõi là:

1) Nhân dân tệ ở nước ngoài không chịu sự kiểm soát ngoại hối trong nước, nhưng vấn đề nhận dạng chủ sở hữu tài sản vẫn là một trở ngại. Ngân hàng Nhân dân Trung Quốc quan tâm nhất đến tình trạng pháp lý của Nhân dân tệ. Nếu stablecoin chỉ được gắn với Nhân dân tệ ở nước ngoài, nó tạo điều kiện cho Quốc tế hóa Nhân dân tệ và quan trọng hơn là kích hoạt các tài sản Nhân dân tệ ở nước ngoài rộng lớn. Nút thắt cổ chai lớn nhất hiện nay là hầu hết các chủ nhân dân tệ ở nước ngoài đến từ Trung Quốc đại lục, điều này đặt ra những thách thức và trở ngại thực tế đáng kể.

2) được hỗ trợ bởi các tổ chức như Ngân hàng Trung Quốc, Hồng Kông. Ngân hàng Trung Quốc, Hồng Kông là ngân hàng thanh toán cho RMB ngoại khối. Nếu stablecoin ngoại khối được phát hành, việc thanh toán và quản lý kết hợp với Ngân hàng Trung Quốc, Hồng Kông có thể giải quyết vấn đề tin cậy cốt lõi.

hình 15: luồng RMB nội địa và ngoại biên trong thương mại xuyên biên giới

3) mở rộng các kịch bản thanh toán và tiếp thị trong thương mại xuyên biên giới sẽ là ứng dụng quan trọng nhất cho RMB ngoài khơi. Hiện tại, RMB ngoài khơi (CNH) chủ yếu đến từ thương mại xuyên biên giới, tiếp thị và thanh toán, được giữ lại ở Hồng Kông / Singapore và đặc biệt là ở các quốc gia Sơn Dương và Đại lộ. Với sự thiếu hụt toàn cầu của USD ngoại khơi và sự bất ổn của nhiều đồng tiền địa phương, giao dịch với Trung Quốc có xu hướng giải quyết bằng RMB. Các cặp giao dịch stablecoin / USDC RMB ngoài khơi sẽ cải thiện đáng kể các kênh trao đổi RMB sang USD cho các quốc gia Sơn Dương và Đại lộ. Ngoài ra, thanh toán trong thương mại có thể hợp tác với các cơ sở thanh toán xuyên biên giới để khám phá các kịch bản thanh toán trong thương mại điện tử, trò chơi và giao dịch hàng hóa.

4) Cố gắng tạo ra một mô hình thu nhập duy nhất cho Nhân dân tệ ở nước ngoài. Bên cạnh phí đúc và mua lại truyền thống, chìa khóa nằm ở cách đáp ứng kỳ vọng trả lại của người dùng. Người ta cũng có thể thử trộn tài sản thế chấp RMB và USD để đạt được tính trung lập của tỷ giá hối đoái, độ ổn định cao hơn và lợi nhuận đầu tư ngắn hạn của tài sản kép, đóng vai trò là lợi suất cơ bản cho stablecoin. Hơn nữa, hãy xem xét chứng khoán hóa tài sản vật chất của tổ chức tín dụng nội địa cao cấp (RWA) ở nước ngoài để phát hành trên chuỗi như một mỏ neo khác cho lợi nhuận stablecoin (tham khảo DAI), bao gồm cả thị trường phái sinh ngoại hối Nhân dân tệ ở nước ngoài. Ngoài ra, việc phát hành trái phiếu nước ngoài hàng năm trị giá lên tới 300 tỷ RMB cũng có thể được mã hóa.

Tóm lại, cho dù đó là stablecoin HKD hay nhân dân tệ ở nước ngoài, thách thức lớn nhất không nằm ở việc phát hành mà là thiết kế các kịch bản ứng dụng. Từ xu hướng phát triển trong tương lai, Nhân dân tệ nước ngoài có không gian và kịch bản ứng dụng rộng hơn so với HKD. Nếu được gắn chặt với Nhân dân tệ và được quy định theo khuôn khổ Hồng Kông, nó không xung đột trực tiếp với tình trạng pháp lý của Nhân dân tệ. Ngược lại, nó mở rộng sự tiện lợi của thanh toán nhân dân tệ ở nước ngoài (không cần mở tài khoản ngân hàng, thanh toán mọi lúc mọi nơi), làm phong phú thêm việc phát hành toàn cầu tài sản nhân dân tệ trong nước và mở rộng đáng kể tính thanh khoản toàn cầu của tài sản nhân dân tệ trong nước. Điều này có không gian chính sách nhất định và được chấp nhận trong giai đoạn kiểm soát ngoại hối nghiêm ngặt và suy thoái kinh tế hiện nay.

miễn trừ trách nhiệm:

1. bài viết này được tái bản từ [Tuân thủ AiYing].
   chuyển tiếp tiêu đề ban đầu '【Báo cáo nghiên cứu dài 10,000 từ】Dòng tiền ổn định: Mô hình, nguyên tắc hoạt động, xu hướng và suy nghĩ về tiền ổn định tại Hồng Kông'.tất cả bản quyền thuộc về tác giả gốc [孙伟&aiying艾盈]. Nếu có ý kiến phản đối bản in lại này, vui lòng liên hệ với Học cửa Gateđội ngũ và họ sẽ xử lý nhanh chóng.
2. miễn trừ trách nhiệm: quan điểm và ý kiến được thể hiện trong bài viết này chỉ thuộc về tác giả và không hề cung cấp bất kỳ lời khuyên đầu tư nào.
3. Các bản dịch của bài viết sang các ngôn ngữ khác được thực hiện bởi đội ngũ học viện Gate.io. Trừ khi có ghi chú, việc sao chép, phân phối hoặc đạo văn bản dịch là cấm.