Автор оригіналу: ALEX WESELEY

Оригінальний текст: TechFlow TechFlow

Вступ до статті

У цій статті автор ALEX WESELEY детально розглядає потенціал та виклики токенізації фінансових активів на громадському блокчейні. Незважаючи на те, що вже токенізовано десятки мільярдів реальних фінансових активів та розгорнуто на громадському блокчейні, все ще потрібно багато роботи на перетині правової та технічної сфер для перебудови інфраструктури фінансової системи. У статті розглядається історичний контекст традиційних фінансових ринків, зокрема криза з документами 60-х років 20 століття, що розкриває вразливість та недоенергоефективність існуючої системи. Автор вважає, що громадський блокчейн має унікальні переваги у вирішенні цих проблем у всесвітньому масштабі нейтральним і довіреною ​​манерою.

Головні погляди

• Незважаючи на те, що на сьогоднішній день були токенізовані фінансові активи на суму мільярдів доларів та розгорнуті на громадському блокчейні, все ще потрібно багато роботи в області права та технологій, щоб перебудувати інфраструктуру фінансової системи на громадському блокчейні.
• Історія говорить нам, що існуюча фінансова система не була спроектована для підтримки потреб сьогоднішнього глобалізації та цифрового рівня, вона перетворилася на закриту систему, побудовану на застарілій технології. Глобальна публічна блокчейн має унікальні переваги у вирішенні цих проблем шляхом надання довіри та нейтральності.
• Незважаючи на проблеми, ми в Artemis продовжуємо вірити, що акції, казначейські зобов'язання та інші фінансові активи будуть перенесені на публічні блокчейни, оскільки вони більш ефективні. Це дозволить розкрити мережеві ефекти, оскільки програми та користувачі зійдуться на одній базовій платформі, яка забезпечує програмовані та сумісні активи.

Вступ

З понад 1600 мільярдами доларів США токенізовано законну валюту, а також токенізовано облігації США та товари на суму 20 мільярдів доларів США, токенізація реальних фінансових активів у світі вже розпочалася на громадському блокчейні.

Стейблкоїн постачання (Артеміда)

Поділити по емітенту постачання токенізованих державних облігацій (rwa.xyz)

Протягом багатьох років фінансова галузь проявляла інтерес до потенційної здатності технології блокчейн перевернути базову інфраструктуру традиційних фінансових ринків. Обіцяні переваги включають підвищення прозорості, незмінність, швидший час розрахунків, підвищення ефективності капіталу та зниження операційних витрат. Ця обіцянка призвела до розвитку нових фінансових інструментів на блокчейні, таких як інноваційні механізми торгівлі, кредитні угоди та стабільні монети. На сьогоднішній день у секторі децентралізованої фінансової сфери (DeFi) заблоковано понад 1000 мільярдів доларів США, що свідчить про значний інтерес та інвестиції в цю галузь. Підтримувачі технології блокчейн уявляють, що її вплив не обмежується створенням криптовалют, таких як Bitcoin та Ethereum. Вони передбачають, що у майбутньому глобальний, незмінний та розподілений рахунок підсилить існуючу фінансову систему, а існуючі фінансові системи часто обмежені централізованими та ізольованими рахунками. Основою цього бачення є токенізація, тобто процес представлення традиційних активів на блокчейні за допомогою інтелектуальних контрактів, які називаються токенами.

Для розуміння потенціалу цього переходу ця стаття спочатку оцінює розвиток та функціонування іnfrastructure ринку традиційних фінансових послуг через призму розрахунків та клірингу цінних паперів. Цей огляд включатиме огляд історичного розвитку та аналіз поточної практики, що надасть необхідне тло для дослідження того, як токенізація на основі блокчейну може прискорити наступний етап фінансового інноваційного процесу. Криза документації на Уолл-стріт у 60-х роках 20 століття стане ключовим випадком вивчення, який підкреслить вразливість та недоліки існуючої системи. Ця історична подія ляже в основу обговорення основних учасників у розрахунках та клірингу, а також викликів, що inherent у процесі поставки протиплатежів (DvP). У кінці статті розглядається, як блокчейн без дозволів може надати унікальні рішення для цих викликів і розблокувати більшу вартість та ефективність у глобальній фінансовій системі.

Фінансова криза у Волл-стріт та компанія депозитарного розрахунку та очищення (Depository Trust & Clearing Corporation, DTCC)

Сьогодні фінансова система сформувалася після десятиліть системного тиску. Однією з часто ігнорованих подій є криза документообігу кінця 1960-х років, яка розкрила причини розвитку системи розрахунків у теперішньому вигляді. Джордж С. Гейс докладно описав цю подію у своїй праці "Історична спадщина розрахунків акцій та блокчейн". Повертаючись до історії розвитку розрахунків та клірингу цінних паперів, важливо розуміти поточну фінансову систему та усвідомлювати важливість токенізації.

Сьогодні люди можуть легко купити цінні папери за кілька хвилин через свого онлайн-брокера. Звичайно, це не завжди було так. В історії акції видавалися особам у фізичній формі у вигляді сертифікатів, які свідчили про власність акцій. Для проведення операцій з акціями фізичні сертифікати мали бути переміщені від продавця до покупця. Це включало передачу сертифікатів до агента з переказу, який скасовував старі сертифікати і виписував нові на ім'я покупця. Після того, як новий сертифікат був переданий покупцю, а продавець отримав платіж, операція вважалася завершеною. У 19-му та 20-му століттях брокери почали представляти своїх інвесторів і володіти сертифікатами акцій, що дозволило їм зручніше проводити розрахунки та операції з іншими брокерами. Цей процес все ще в основному заснований на ручних операціях, і зазвичай брокерська компанія повинна використовувати 33 різних документи для виконання та реєстрації однієї операції з цінними паперами (SEC). Хоча спочатку це було керовано, зі зростанням обсягу операцій цей процес ставав все більш складним. У 1960-х роках активність на ринку акцій різко зросла, що зробило неможливим фізичне переміщення цінних паперів між брокерами. Система, створена для обробки обсягу у 3 мільйони акцій на початку 1960-х років, не могла впоратися з обсягом у 13 мільйонів акцій щодня в кінці 60-х років (SEC). Щоб надати зворотний час для розрахунків, Фондова біржа Нью-Йорка (NYSE) скоротила час торгівлі і продовжила час розрахунків до T+5 (п'ятий робочий день після укладення угоди), і врешті-решт цілком припинила торгівлю в середу.

Одержимий акціями (Колорадо Артефакт)

З 1964 року Нью-йоркська фондова біржа (NYSE) почала пошук рішення шляхом створення Центральної служби цінних паперів (CCS). Мета CCS полягає в тому, щоб стати центральним сховищем всіх акційних сертифікатів, що означає, що воно буде утримувати всі акції від імені своїх членів (головним чином брокерів), а кінцеві інвестори отримають власність за допомогою записів у бухгалтерських книгах свого брокера. Завдяки обмеженням різних правил, розвиток CCS був ускладнений, до того часу, поки до 1969 року всі п'ятдесят штатів не змінили закони, що дозволило CCS централізувати утримання сертифікатів та передачу власності акцій. Всі акції були перенесені в CCS та зберігалися у формі "нерухомих замінних мас" (immobilized fungible bulk). Оскільки CCS утримує всі акції у фіксованій формі, воно веде облік балансів своїх членів-брокерів у внутрішніх книгах, а ці брокери, з свого боку, ведуть облік балансів кінцевих інвесторів, яких вони представляють, у власних внутрішніх книгах. Тепер розрахунок акцій може бути здійснений через записи в бухгалтерських книгах, а не через фактичну доставку. У 1973 році CCS було перейменовано на Депозитарно-клірингову компанію (DTC), всі акційні сертифікати були перенесені від імені її дочірньої компанії "Cede & Co". На сьогоднішній день DTC через Cede є фактичним власником практично всіх акцій компаній. Сам DTC є дочірньою компанією Депозитарно-клірингової корпорації (DTCC), іншими її дочірніми компаніями є Національна цінних паперів корпорація (NSCC). Ці компанії, DTC і NSCC, є одними з ключових складових сучасної системи цінних паперів.

Створення цих посередницьких установ змінило характер власності на акції. Раніше акціонери мали фізичні сертифікати; зараз така власність виражається через ряд записів в бухгалтерських книгах. З розвитком фінансової системи все більш складніші системи призвели до з'яви більшої кількості кастодіанів та посередницьких установ, кожна з яких повинна підтримувати свої записи про власність через записи в бухгалтерських книгах. Поділ власності спрощено наступним чином на рисунку:

Джерело: ComputerShare

Про пояснення щодо цифрового цінних паперів

Після кризи з паперовими документами DTCC припинила утримання фізичних акцій у своєму сховищі, тому акції перейшли від “фіксації” до повного “бездокументаційного” (дематеріалізованого) стану, тепер майже всі акції представлені лише у вигляді електронних записів в рахунках. Сьогодні більшість цінних паперів випускаються у бездокументаційній формі. На 2020 рік DTCC оцінювала, що 98% цінних паперів уже дематеріалізовані, а решта 2% представляють майже 780 мільярдів доларів США.

Основи інфраструктури традиційних фінансових ринків (FMIs)

Щоб зрозуміти потенціал блокчейну, потрібно знати основну інфраструктуру фінансового ринку (ФІР), яку саме блокчейн готується перевернути. ФІР є кісткою нашої фінансової системи. Міжнародний банк розрахунків (BIS) та Міжнародна організація комісій з цінних паперів (IOSCO) детально описали роль ФІР у принципах фінансової інфраструктури ринку (PFMIs). BIS та IOSCO визначили наступну ключову інфраструктуру фінансового ринку для успішної роботи глобальної фінансової системи:

• Платіжна система (ПС): система, відповідальна за безпечний та ефективний переказ коштів між учасниками.
• Приклад: у США Fedwire є основною міжбанківською системою грошових переказів, яка забезпечує послуги миттєвого брутто-розрахунку (Real-Time Gross Settlement, RTGS). На світовому рівні система SWIFT є системово важливою, оскільки вона забезпечує мережу міжнародних фінансових переказів, але вона є лише підтримуючою системою - вона не має облікового запису або здійснює розрахунки.
• Центральне управління цінних паперів та депозитарів (ЦУЦПД): надає послуги зберігання цінних паперів, централізованого депозитарію, обслуговування активів та відіграє важливу роль у забезпеченні цілісності емісії цінних паперів.
• Приклад: у США - DTC. У Європі - Euroclear або Clearstream.
• Система розрахунків цінних паперів (SSSs): Система розрахунків цінних паперів дозволяє переміщення та розрахунок цінних паперів за допомогою записів у рахунках згідно з певним набором багатосторонніх правил. Ці системи дозволяють переміщення цінних паперів безоплатними або платними.
• Приклад: у США - DTC. У Європі - Euroclear або Clearstream.
• Центральні контрагенти (CCPs): стають покупцем для кожного продавця і продавцем для кожного покупця, щоб забезпечити виконання невиконаних угод. CCPs досягають цієї мети, розділяючи одну угоду між покупцем і CCP та іншу між продавцем і CCP, щоб поглинути ризик контрагента.
• Приклад: у США Національна корпорація з обслуговування цінних паперів (NSCC).
• Торгова звітність (TRs): сутність, яка підтримує централізовані електронні записи даних про угоди.
• Приклад: DTCC працює зі світовим реєстром угод у Північній Америці, Європі та Азії. Головним чином використовується для торгівлі деривативами.

Протягом усього життєвого циклу угоди взаємодія цих систем приблизно така, як показано на наступній діаграмі:

Джерело: Федеральний резервний банк Нью-Йорка

Зазвичай рух відбувається за моделлю вічка, в якій центральним вузлом є ФІУ, де вузлами є інші фінансові установи, такі як банки та брокерські компанії. Ці фінансові установи можуть взаємодіяти з різними ФІУ в різних ринкових умовах та юрисдикціях, як показано на малюнку нижче:

Джерело: Федеральна резервна система

Ця ізольована книга обліку передбачає, що сутності повинні довіряти одна одній для збереження цілісності своїх рахунків, а також їх зв'язку та звітності. Існують деякі сутності, процеси та правила, які існують виключно для сприяння цьому довір'ю. Чим складніше і глобалізованішою є фінансова система, тим більше потребує зовнішніх сил для змушення довіри та співпраці між фінансовими установами та посередниками фінансового ринку.

Неефективність поточного фінансового ринку була підтверджена наступними даними про невдачі в розрахунках з акціями компаній, кількість таких невдач недавно збільшилася і становить понад 5% від загального обсягу угод.

Джерело: Федеральний резервний банк Нью-Йорка

Згідно з додатковими даними, наданими DTCC, щоденна сума невиконання розрахунків з американськими облігаціями становить від 200 до 500 мільярдів доларів. Це приблизно 1% від загальної суми в 4 трильйони доларів, яку щодня розраховує DTCC за угодами з американськими облігаціями.

Джерело: DTCC

Розрахунок невдачі призведе до наслідків, оскільки покупець цінних паперів може вже використовувати його в іншій угоді як заставу. Ця наступна угода також стане об'єктом невдачі поставки, що може призвести до цілого ряду невдач.

Розрахунок цінних паперів: оплата поставки

Комітет з платежів та розрахунків зазначає, що 'найбільш значний фінансовий ризик при очищенні та розрахунку цінних паперів виникає під час процесу розрахунку'. Цінні папери можуть бути переказані без оплати або з оплатою. Деякі ринки використовують механізм, за якого переказ цінних паперів відбувається лише після успішного переказу відповідних коштів - цей механізм називається 'переказ проти оплати' (Delivery versus Payment, DvP). Сьогодні доставка цінних паперів та оплата коштів відбуваються в двох різних системах. Одна здійснюється через платіжну систему, а інша - через систему розрахунків цінних паперів, згадану в попередньому розділі. У США платежі можуть здійснюватися через FedWire або ACH, а міжнародні платежі можуть проводитися за допомогою системи SWIFT та розраховуватися через мережу посередницьких банків. З іншого боку, доставка цінних паперів здійснюється через систему розрахунків цінних паперів та центрального депозитарію цінних паперів (наприклад, DTC). Це різні системи та рахунки, які потребують комунікації та довіри між різними посередницькими установами.

Джерело: FIMMDA

Атомне засвідчення розрахунків в ланцюжку блоків та DvP

Блокчейн може зменшити деякі ризики в системі постачання платежів, такі як ризик розрахунку основного капіталу, завдяки унікальній властивості, що називається атомарністю (atomicity). Сама транзакція на блокчейн може складатися з кількох різних кроків, наприклад, доставка цінних паперів та їх оплата. Те, що робить транзакцію на блокчейн особливою, полягає в тому, що всі її частини або успішні, або жодна з них не буде успішною. Ця властивість називається атомарністю (atomicity) і дозволяє такій механіці, як термінові позики, стати можливою, де користувачі можуть отримати позику без застави і повернути її в тій самій транзакції. Це можливо, оскільки якщо користувач несплачує позику, транзакція і позика не будуть зареєстровані. У блокчейні постачання платежів може бути виконане без довіри завдяки смарт-контрактам та атомарному виконанню транзакцій. Це може зменшити ризик розрахунку основного капіталу, коли частина транзакції не вдасться і всі сторони стикаються з потенційними збитками. Блокчейн має ключові властивості, які дозволяють йому замінити традиційні системи розрахунку цінних паперів та платежів у системі постачання платежів.

Джерело: Moonpay

Чому обрати блокчейн без дозволів?

Щоб зробити блокчейн громадським та без дозволу, будь-хто повинен мати змогу брати участь у перевірці транзакцій, створенні блоків і досягненні згоди щодо статусу журналу. Крім того, кожен повинен мати змогу завантажити стан блокчейна та перевірити валідність всіх транзакцій. Прикладами громадського блокчейна є Bitcoin, Ethereum та Solana, до яких будь-яка особа з підключенням до Інтернету може отримати доступ та взаємодіяти з журналом. Громадський блокчейн, що відповідає цьому стандарту та є достатньо великим та децентралізованим, фактично є довіреним нейтральним глобальним розрахунковим шаром. Іншими словами, вони є середовищем, в якому немає упередженості щодо виконання, перевірки та розрахунку транзакцій. З використанням розумних контрактів, транзакції можуть відбуватися між сторонами, які не знайомі між собою, що забезпечує безпечне та без посередників виконання та призводить до незмінності глобального спільного журналу. Хоча ніяка окрема сутність не може обмежити доступ особи до блокчейна, застосунки, побудовані на блокчейні, можуть використовувати дозвілні списки тощо з метою виконання вимог KYC та відповідності.

Публічні блокчейни можуть підвищити ефективність та капітальну ефективність операцій бек-офісу, використовуючи переваги програмованості смарт-контрактів та атомарності блокчейн-транзакцій. Ці функції також можуть бути досягнуті за допомогою дозволених блокчейнів. На сьогоднішній день багато компаній і урядів досліджували блокчейн за допомогою приватних і дозволених блокчейнів. Це означає, що валідатори мережі повинні пройти перевірку KYC, перш ніж їм буде дозволено приєднатися до мережі та запустити механізм консенсусу реєстру, перевірку транзакцій і програмне забезпечення для генерації блоків. Впровадження дозволеного блокчейну для інституційного використання не буде більш вигідним, ніж використання приватного спільного реєстру між установами. Якби технологія, що лежить в її основі, повністю контролювалася такими організаціями, як JP Morgan, банківськими спілками або навіть урядами, фінансова система більше не була б неупередженою і заслуговувала на довіру нейтральною. Підприємства та державні установи працюють над технологією розподіленого реєстру з 2016 року, але ми ще не побачили значних впроваджень цих систем за межами пілотних проектів та тестових середовищ. За словами Кріса Діксона з a16z, це частково пов'язано з тим, що блокчейн дозволяє розробникам писати код, який бере на себе серйозні зобов'язання, і компаніям не потрібно багато брати на себе зобов'язань. Крім того, блокчейн повинен бути схожий на масову багатокористувацьку гру, а не просто на багатокористувацьку гру, як корпоративний блокчейн.

Випадок дослідження токенізації

Протокол Maker, який управляє стабільною монетою DAI, додав можливість використання активів реального світу (RWAs) для випуску DAI, забезпечених заставою. Раніше DAI в основному підтримувався криптовалютними активами та стабільними монетами. Зараз приблизно 40% активів Maker знаходиться в RWA заставних сховищах, які інвестуються в американські облігації, що приносять значний дохід протоколу. Ці RWA сховища управляються різними суб'єктами, включаючи BlockTower і Huntingdon Valley Bank.

Джин/стейк-хаус

Блекрок's USD інституційний фонд рухомих коштів (BUIDL) буде випущений на громадському блокчейні Ethereum у березні 2024 року. Фонд інвестує в американські державні облігації, інвестори володіють частками фонду за допомогою токенів ERC-20. Щоб інвестувати в цей фонд та випустити додаткові частки, інвестори повинні пройти процедуру KYC через Securitize. Оплата за частки може здійснюватися шляхом переказу або використання USDC. Хоча випуск та викуп часток можуть здійснюватися за допомогою стейблкоїнів, фактичне здійснення операцій відбувається після успішного продажу базових цінних паперів фонду на традиційному фінансовому ринку (у разі викупу). Крім того, трансфер-агент Securitize підтримує поза-блокчейн торгівлю та реєстрацію власності, яка має юридичну перевагу перед блокчейном. Це свідчить про те, що перед випуском американських державних облігацій на блокчейні та здійсненням атомних розрахунків з використанням USDC є багато юридичних питань, які потребують вирішення.

Ondo Finance - це інноваційна фінтех-стартап компанія в галузі токенізації. Вони надають різноманітні продукти, включаючи OUSG та USDY, які випускаються у вигляді токенів на кількох громадських блокчейнів. Ці два продукти базуються на інвестуванні в облігації США та приносять дохід власникам. OUSG доступний лише для кваліфікованих покупців у США, тоді як USDY доступний для будь-якої особи поза межами США (та в інших обмежених регіонах). Цікавою особливістю щодо випуску USDY є те, що користувачі можуть вибрати спосіб надходження USD при його мінтингу: проведенням банківського переказу або надсиланням USDC. Щодо зарахування USDC, коли Ondo конвертує USDC в USD та перераховує кошти на свій банківський рахунок, такий переказ вважається "виконаним". Це зроблено з метою відображення в юридичній та бухгалтерській документації того, що відсутність чіткого регулювання цифрових активів перешкоджає інноваціям.

До цього часу стейблкоїн є найуспішнішим прикладом токенізації. Понад 1650 мільярдів доларів у вигляді стейблкоїнів представлені у вигляді токенів фіатних валют, обсяг операцій з якими щомісяця досягає декількох трильйонів. Стейблкоїни стають все більш важливою складовою фінансового ринку. Загальна кількість емітентів стейблкоїнів становить 18-те місце серед власників державного боргу у світі.

Джерело: Tagus Capital

Висновок

Фінансова система пережила багато болючих періодів зростання, включаючи кризу документообігу, глобальну фінансову кризу та навіть події GameStop. Ці періоди пройшли тестування на міцність фінансової системи та сформували її в такий спосіб: великий посередник та ізольована система, що залежить від повільних процесів та регулювань для встановлення довіри та здійснення операцій. Громадський блокчейн надає кращу альтернативу, створюючи антицензурне, надійне та програмоване розрахункове розрахункове відображення. Однак блокчейн також не є ідеальним. Через його розподілену природу, він стикається з технічними проблемами, такими як перебудова блоків, форк і зв'язані затримки. Для отримання докладнішої інформації щодо розрахункових ризиків, пов'язаних з громадським блокчейном, див. Settling the Unsettled Наташі Васан. Крім того, незважаючи на покращення безпеки смарт-контрактів, вони все ще часто стають об'єктом хакерських атак або зловживання шляхом соціальної інженерії. Блокчейн також дорогий під час періодів великого натовпу і ще не довів свою здатність обробляти масштабні операції, необхідні для глобальної фінансової системи. Нарешті, для того, щоб широкомасштабна токенізація реальних активів стала реальністю, потрібно подолати виклики відповідності та регулювання.

З відповідною правовою рамкою, а також повним розвитком базової технології, токенізація активів у публічному ланцюжку блоків має потенціал вивільнити мережеві ефекти, оскільки активи, додатки та користувачі об'єднуються. Зі збільшенням кількості активів, додатків та користувачів у ланцюжку, платформа сама по собі та блокчейн стають більш цінними, більш привабливими для будівників, емітентів та користувачів, утворюючи тим самим позитивний цикл. Використання глобальних, спільно використовуваних та нейтральних технологій базового рівня дозволить створити нові типи застосувань у сфері споживання та фінансів. На сьогодні тисячі підприємців, розробників та приймальників рішень будують цю громадську інфраструктуру, подолуючи численні перешкоди та працюючи над створенням більш зв'язаної, ефективної та справедливої фінансової системи.

Посилання на оригінал