Джерело: дослідницьке товариство цифрової фіатної валюти

Вступ

Цей текст є передмовою, написаною Лу Лей, заступником голови Народного банку Китаю, у книзі "Монетарна теорія".

Потужність "Монетарна теорія" походить з подорожі додому. Як економічний викладач з дослідницьким інстинктом, я не хочу пропустити жодних теоретичних роздумів, заснованих на реальних обставинах. Одного пізнього серпня 2020 року одного дня після обіду я з дружиною та дітьми сидів у поїзді "Fuxing" на маршруті Пекін-Шанхай. Дитина слухала улюблені пісні та вирішувала завдання з квадратичних функцій, а я відкрив 3A том "Підручника монетарної економіки" Фрідмана та Вудфорда (2011), який я взяв з собою перед від'їздом, наполовину для перечитування, наполовину для засипання. Швидко мене привернула увага розділу "Нова монетаристська економіка" Вільямсона та Райта (2011). Те, що мене привернуло, полягало в тому, що обидва автори мають подвійну ідентичність співробітників центральних банків та університетських викладачів, схожу на мою, і це викликало в мені інтелектуальну резонанс. Але мої думки розгубилися, перегортаючи сторінки книги, які разом з гуртожитком привіз з собою. Наприклад, чому американські ринки акцій пережили декілька розморожувань в березні під час глобальної пандемії COVID-19, після чого встановили нові історичні максимуми, в той час як реальна економіка не проявляє очевидних ознак поліпшення? У квітні ф'ючерси на нафту CME навіть показали негативні ціни, але ціни на золото та Цифрові гроші продовжують зростати. Отже, чи може змінитися світова валютна система? Очевидно, це деякі, здавалося б, прості питання, які, здається, 15 хвилин роздумів або посмішка над нераціональністю ринку достатні, щоб перейти до більш цінного читання. Але саме ці прості питання провели мене протягом п'яти годин подорожі. Це тому, що ці, здавалося б, прості питання не можуть бути вичерпно відповідні з товстої книги.

В заході сонця, коли ми з трьома на станції в південному Китаї, рухаючись до виходу з вокзалу з довгими тінями, дивлячись на потяг, що рухається зі швидкістю в Синьшань, я сказав до моєї дружини: «Можливо, в моєму викладі з економіки грошей є деякі баги, які я знайшов. Те, що я бачив, робив і викладав, - це зовсім інше».

Дружина, яка завжди підтримувала мене і також працювала викладачем фінансової освіти протягом тривалого часу, з нетерпінням сказала мені: "Тоді ти просто перепиши грошову економіку так, як вважаєш за краще".

«Добре, ал моя думка теж не обов'язково правильна», серйозно кивнув я.

«Це також не обов'язково помилка, спробуйте, все ж таки не помиляєтеся!» Дочка жартівливо вставила у нашу розмову.

Варто спробувати. Але тоді я абсолютно не серйозно розглядав можливість цього. Системна робота потребує системної підтримки часу, здається, я можу лише використовувати фрагментарний час для збирання думок. Мені пощастило мати можливість обмінюватися фрагментарними поглядами зі своїм студентом - доктором Лю Шу, та узяти з цього зіткнення різних (хоча не обов'язково повних) точок зору для витягування справжніх (хоча не обов'язково правильних) поглядів.

Принаймні в галузі економіки - я не знаю, як це відбувається в інших дисциплінах - на основі системного навчання інтуїція є дуже важливою річчю. Є дуже художня стрічка - "Дівчина з розумом", яка, за прототипом, взяла математика Джона Неша, - з мого нехудожнього погляду - пояснює важливість інтуїції. Протягом моїх 30 років професійної діяльності 15 років я викладав теоретичні курси "Гроші і фінанси" (використовуючи версії Хуанг Да, Чжоу Шен-і і Цзен Канг-лін і Мішкіна, а також Чжен Сюебін), "Мікроекономіка" (використовуючи версії Пін Сінцзяо, Варіана, а також версії для аспірантів Мас-Колелла, Уїнстона і Гріна), "Макроекономіка" (використовуючи версії Манків, Ромера і розділів за вибором Люнгквіста і Сарджента), "Математична економіка" (використовуючи версію Такаями), "Грошова економіка" (використовуючи версію Волша) та інші теоретичні курси, а також практичні курси "Управління банківською діяльністю" (використовуючи нотатки, які я склав на основі власного досвіду роботи в комерційному банку, з посиланням на версію Чжен Канг-лін), "Кредитний ризик" (використовуючи версію Колквітта) та інші практичні курси, а також 15 років я займався розробкою політики та управлінням в центральному банку, управлінні форексом, комерційному банку та на ринку капіталу. Невід'ємним відчуттям інтуїції є те, що між навчанням грошової економіки та практикою грошової та фінансової політики завжди існувала непереборна пропасть. Звісно, коли я викладав, я розповідав студентам згідно з підручником; коли я займався політикою випуску та дослідженнями фінансової стабільності та надавав рекомендації щодо виконання політики, я робив рекомендації згідно з досвідом політики. Але в серпні 2020 року, в той вечір, я вирішив приділити наступні, можливо, 10 років на зусилля для зведення теорії та практики.

Щоб прийняти таке рішення, потрібна мужність. З одного боку, антагонізм, породжений теоретичними дослідженнями, які передбачають обрамлення, — це не одна чи дві людини, а покоління, а то й більше десятка поколінь, як, наприклад, усі поважні вчені з «Довідника монетарної економіки», з яким я майже нерозлучний у Пекіні, Шеньчжені, Ченду та Гуанчжоу. Це змушує мене задуматися, чи дійсно у мене є все необхідне, щоб знайти істину у світі грошей. З іншого боку, найбільш опортуністичним підходом в науковому мисленні є «робити контрприклади» для спростування усталених теорем, але набагато складніше створити якусь нову епістемічну структуру. Ось чому я з великою повагою ставлюся до сучасної теорії грошей (СТГ) Рея (2012). Як зауважив Кейнс (1936): «Ідеї економістів чи політичних філософів, правильні чи неправильні, є сильнішими, ніж те, що прийнято вважати», тому я наполягаю на тому, що критика монетарної економіки насправді має бути створенням рамок, а не запереченням рамок одним реченням.

Виникає питання: якщо існує реальна прірва між теорією і реальністю, то чи є ця теорія неправильною, чи наше розуміння реальності неправильне? Це передбачає дискусію на гносеологічному рівні. З одного боку, справедливо чи ні, я завжди вважав, що теорія може бути лише суб'єктивним розумінням дійсності. Іншими словами, про те, що є правильним чи неправильним в реальності, не може бути й мови, є лише об'єктивні факти. Тому, якщо теорія не відображає факти, то потрібно доповнювати лише теорію. З іншого боку, справедливо чи ні, я завжди вважав, що пояснювальна сила теорій обмежена в часі і просторі. Наприклад, вивчення сеньйоражу відбувається лише тому, що в епоху металевих грошей виробнича функція грошей майже повністю відрізнялася від функції інших галузей народного господарства, тому в сенсі права власності будь-яка додаткова емісія грошей означає, що уряд на рівному місці збільшує купівельну спроможність, що також розбавляє купівельну спроможність грошей, що знаходяться в обігу, формуючи таким чином фактичний «податок». Однак, за нинішньої системи грошово-кредитного випуску «центральний банк-комерційний банк», грошовий випуск фактично є субсидією фінансовій установі та позичальникам, і поки держава не є боржником, вона не отримує при цьому жодних податкових надходжень. Я використовую цей приклад, тому що, як учитель, я виявив, що досить багато теоретичних аргументів від грошей, попиту на гроші, грошової маси, політики випуску до світових грошей насправді застрягли в періоді металевих грошей, який ми, люди, пережили, включаючи добре відому теорію «неможливої трійці» (трилема Мунделліана).

Грошова економіка, в якій ми знаходимося, перебуває у стані зростання, і будь-яке застаріле мислення, яке намагається залишитися незмінним, зіштовхується зі швидко змінюючоюся реальністю. Це схоже на мою дочку, яка тепер перебуває у віці розкішної молодості. Порівняно з десятьма роками тому, коли вона була емоційною і підкорялася всім, її зростання призвело до незворотних і перевертальних змін - хоча вона все ще є ніжною і вільною, проте після навчання вона стала раціональною та здатною до самостійного мислення. Я не можу більше розуміти її і спілкуватися з нею так само, як раніше. Так само, можливо, ми не можемо повністю розуміти і брати участь або впливати на грошову економіку зараз з тим самим підходом.

Незважаючи на те, в назві вона все ще та сама; за визначенням, валюта також лишається тією самою валютою.

Теорія в минулому історичному просторі не була помилковою, ми потребуємо способу мислення, який постійно еволюціонує разом із змінами в справах.

«Грошова політика: політика випуску та центральний банк (другий том)»

Загалом, процес мислення йде від зовнішнього до внутрішнього, а представлення думок - від внутрішнього до зовнішнього.

Гадаю, це звичайний підхід до всіх теоретичних досліджень. Зокрема, ми часто маємо дослідницький імпульс, викликаний якимись конкретними подіями, але при написанні статті ми часто спочатку описуємо загальну теорію, а потім використовуємо конкретні події, які викликали дослідження, як емпіричну основу. Моє дослідження з моїм співробітником, доктором Сюесюе Лю, не є винятком. У більшості випадків ми завжди обговорюємо і навіть сперечаємося про цікаві факти, а не про нудні математичні дослідження, і, звичайно, як викладач, я неминуче закінчую суперечку з високим тиском. Але в презентації трьох томів «Теорії грошей» читач повинен побачити виведення моделі і ряд систем теорем. Приносимо вибачення за незручності. Математика не обов'язково може бути найкращою формою вираження думок, але, принаймні на даний момент, все ще існує великий простір для вільного тлумачення і навіть потреба в кожній мові, і математика є найкращим засобом уникнути двозначності та зберегти логічну та динамічну послідовність.

Наприклад, поверхневе явище - знамените яблуко, а внутрішня сутність - гравітація. Згідно з метою мого дослідження, шок від яблука в серпні 2020 року полягав у тому, що «є багато місця для валют, і насправді країни це роблять». Тим більше, що валюта Точкове бриття викликала Бичачий ринок, і всі сторони задоволені», що мене засмучує: під впливом епідемії торгівля, інвестиції, споживання скоротилися повсюдно, і єдина світла пляма в світі – це випуск валюти і ціни на активи злетіли до небес! У будь-якому випадку, ці феноменальні потрясіння перевертають з ніг на голову принципи монетарної економіки, в які я вірив багато років. Однак, вивчаючи перераховані вище явища на раціональному рівні, я незабаром виявив, що існують три гранично специфічні теоретичні проблеми: по-перше, якщо ми хочемо визначити, що гроші створюють ринок активів, то нам спочатку потрібно з'ясувати, як гроші потрапляють на ринок активів, або, іншими словами, чому у них відсутня мотивація для входу в реальну економіку. По-друге, якщо зростання грошей стимулює і лише стимулює ціни на активи, то воно не повинно мати нічого спільного з виробництвом та інфляціією. Як визначити такий грошовий ефект? Чи не вийшли з ладу існуючі правила випуску та як їх виправити? По-третє, якщо центральний банк не може мати чистого прибутку, а валютний випуск може не мати верхньої межі, то валюта, швидше за все, буде замінена іншими загальними еквівалентами - такими як поточна ринкова капіталізація волатильний цифровий актив і стейблкоїни. Чи так це буде насправді? Як давній дослідник центральних банків, я відчуваю, що нагальна проблема, з якою стикаються великі розвинені економіки, полягає в тому, щоб «врятувати центральні банки від центральних банків». Хоча ця лінія мислення ні в якому разі не є поточним центральним банком Цифрові гроші (CBDC), тому що я не думаю, що CBDC має якісь інституційні наслідки для зміни монетарного приросту, чи існують цифрові гроші, які можуть подолати шоки всіх видів цифрових активів і досягти стабільного валютного ефекту, зберігаючи при цьому існування суверенної валюти (вирішуючи проблему монетарної єдності, але фіскальної фрагментації євро)?

Таким чином, наша тритомна праця «Грошова теорія» насправді спрямована на поверхневі явища, а також на базові реалії, які досліджуються відповідно до трьох рівнів удару, згаданих вище. Це також пояснює причину паралельного вивчення у трьох томах. У кожному з томів розглядається один з трьох основних питань: перший том «Гроші та грошовий обіг» намагається пояснити, як гроші рухаються; другий том «політика випуску та центральний банк» намагається пояснити, як політика випуску впливає та як правила політики випуску мають бути змінені; третій том «Світова грошова система в цифрову епоху» намагається запропонувати ідеї, як має бути реалізована суверенна грошова політика у конкурентному середовищі неглобальних цифрових активів та суперсуверенних резервних валют.

«Теорія грошей: гроші та грошовий обіг (перший том)»

Перше питання: куди насправді йде гроші? Відповідь на це питання визначає, як ми дійсно розуміємо гроші та їх обіг. Наша дискусія показала, що це найбільш серйозний розрив між грошовою теорією та реальним світом.

Перший прояв - це накладне становище від реального до віртуального. Майже всі дослідження занадто поспішно визначають обслуговуючу галузь, що базується на фінансовому ринку, як 'віртуальну', а первинну промисловість, виробництво та інші сервісні галузі - як 'реальні'. Насправді, будь-яке підприємство або особа можуть бути накладними. Наприклад, у пасивах і звіті про прибутки і збитки деякого підприємства можуть одночасно існувати власний капітал, що формується внаслідок виробничого процесу, і інвестиції та прибутки від інших не продуктивних активів. Наприклад, навіть якщо хтось придбав житло для власного мешкання, він все ж може отримувати прибутки або збитки від коливань ринку нерухомості. Наприклад, додана вартість фінансової службової галузі може походити як від послуг та взаємовідношень активів та пасивів, так і від арбітражної самостійної діяльності. Тому, суть проблеми полягає не в двох розділених категоріях 'віртуальне' та 'реальне', а в тому, чи існує арбітражний стимул в грошовому циклі економічної системи.

Другий аспект - це накладений стан приросту грошей. Чи призводить приріст грошей лише до інфляції, чи ж призводить він до зростання економіки одночасно з призводженням до інфляції, тобто яким чином виглядають номінальний та реальний ефекти приросту грошей - практично всі дослідження знаходяться в стані ворожих дебатів. Це проблема, з якою постійно стикаються класичні школи та практичні політичні діячі - хоча всі вірять, що приріст грошей не обов'язково призводить до збільшення виробництва, проте в реальному світі економічний спад, як правило, супроводжується розширенням екзогенних грошей. Тому суть проблеми полягає не в Нейтральність грошей і нейтральності, а в тому, як влада вимірює тривалість грошових ефектів і часовий інтервал до скільки допустити вплив приросту грошей - нейтральність на короткий термін і накладання на довгий термін.

Третій образ Фінансовий посередник в грошовому обігу. Майже всі підручники з макроекономіки та грошової економіки розглядають Фінансовий посередник лише як міст між збереженням та інвестиціями, в той час як передові дослідження ґрунтуються на мікроекономіці, де проводиться складний математичний аналіз інформаційної симетрії, міжперіодичної ціноутворення та гри між позичальником та Фінансова установа. Ці дослідження припускають, що Фінансовий посередник на макрорівні не має великого значення - він лише міст і фільтр. Відповідно, висновок буде таким: якщо проблема інформаційної асиметрії в цифрову епоху буде коренево вирішена, то «збереження - інвестиції» можуть бути автоматично збігані великими даними (ми можемо уявити це як суперкомп’ютер з великою обчислювальною потужністю), і це пояснить поширення Інтернет-фінансів у всьому світі. Але проблема полягає в тому, що цей висновок має фундаментальний недолік у припущеннях - Фінансовий посередник спирається не лише на громадськість, але й на центральний банк, його активи можуть легко забезпечити міжперіодичні та міжкатегоріальні субсидії. Тому Фінансовий посередник не є вагованим середнім кредитної відданості суспільно-економічних суб’єктів (якщо він таким є, то Фінансовий посередник не має великого значення, він лише займається таким технічним процесом, як збігання), а є самостійною галуззю з рівнем кредитної відданості, що вище за рівень суспільно-економічних суб’єктів. Таким чином, дивовижний висновок полягає в тому, що Фінансовий посередник є споживачем коштів, а громадськість є звичайним постачальником грошей, а центральний банк є резервним постачальником грошей.

Четвертий прояв – торгівля валютою. З часів Рікардо і Мальтуса занадто багато вчених шукали натхнення в торгівлі грошима і товарами. Оскільки гроші є особливим товаром, їх можна записати у функції корисності, як, наприклад, модель Сідраускі (1967). Це хаотичне сприйняття не було зруйновано до тих пір, поки геніальні Дебре і Ерроу не виявили, що гроші не обов'язково повинні існувати в економіці з досконалим ф'ючерсним ринком (див. Довідник з монетарної економіки, том I, розділ 1). Під час моїх дискусій з моїми аспірантами (переважно з центральних банків, банківських регуляторів та фінансових установ) я зробив сміливий висновок – якщо нам не потрібно мислити так складно, а просто думати про гроші як про інституційну реальність, то чи можемо ми кваліфікувати справді значущу грошову операцію? У їхньому збентеженні я запитав, як би все виглядало, якби ми спробували визначити торгівлю валютою як операцію між валютами? Кмітливі відразу зрозуміли, що валютна торгівля - це міжчасова операція однієї і тієї ж валюти, а також спотова угода різних валют, і всі проблеми легко вирішуються, і грошово-кредитна теорія неодмінно стане у відповідність з реальним світом.

Друге питання: яку роль відігравала політика випуску? Це питання ґрунтується на моєму та докторі Лю Сюе огляді політики щодо Японії в 90-х роках та центральних банків США та Європи після 2008 року. Питання, що обговорюються, включають, але не обмежуються ними: у 1990 році Мі Єясу, який тоді був відомий як «Геній Хейсей», запровадив політику підвищення ставки редисконтування; У 2008 році рішення Бернанке і Полсона не рятувати Lehman Brothers, а виручити AIG було оптимальним; У 2020 році чи буде реалізовано фактичний вплив на економіку середнього цільового показника інфляції ФРС та необмеженого кількісного пом'якшення. Наші дискусії були сповнені пороху – мені, як вчителю, було важко переконати своїх учнів у колаборантах. Це пов'язано з тим, що, як тільки ми потрапляємо у сферу підривних дискусій, це не стільки суперечка між учителем і учнем, скільки конфліктом між притаманним монетарній економіці «здоровим глуздом» з обох сторін і низкою «явищ», які не відповідають здоровому глузду. Часто я можу підкорити своїх учнів лише величчю вчителя. В результаті ми дійшли згоди з низки питань.

Перший Консенсус - це політика випуску механізму передачі. Наше «Здоровий глузд» вважає, що механізм передачі політики природно знаходиться у стані «зверху донизу». Тому, коли ми вважаємо політику правильною, якщо кінцевий результат відрізняється від початкових намірів політики, ми часто приходимо до висновку, що механізм передачі політики несправний. Щодо цього моє запитання до студентів таке: чи центральний банк є безпосереднім учасником Глибиною грошової економіки, чи наглядачем і коректором? Очевидно, що головною роллю, яку відіграє центральний банк, є останнє. Отже, механізм передачі політики необхідно має «знизу догори» характер, тобто основні функції грошових транзакцій та грошового створення ґрунтуються на кредитному створенні Фінансового посередника, і центральний банк втручається лише тоді, коли він виявляє перешкоди в грошових транзакціях (наприклад, грошовий або активний дефіцит). Тому механізм передачі політики є комбінацією «знизу догори» у більшості випадків та «зверху донизу» у меншості випадків.

Другий Консенсус – супернейтральний політик випуску. Країни перебувають у стані зростання валюти після світової фінансової кризи 2008 року та коефіцієнт заборгованості. Якщо основним драйвером зростання грошей є базова валюта ЦБ, то оскільки монетарний випуск ЦБ екзогенно обумовлений, чи логічно вважати ЦБ ініціатором бульбашки активів? Спочатку наш аргумент стосувався нейтральної та ненейтральної дихотомії політики випуску, і коли я неодноразово наголошував на тому, що «будь-яка модель відрахування повинна відповідати функціонуванню грошей у реальному світі», ми отримали Консенсус : крім суперпозиції Нейтральності грошей та ненейтральних, існує ще одна модель політики випуску - супернейтральність монетарного приросту, тобто, якщо реальна економіка досягла оптимізації грошового розподілу, Тоді будь-яка зміна приросту грошей, викликана політикою випуску, не викликає ні зміни обсягу виробництва (тобто ніякого реального ефекту), ні зміни цін (тобто ніякого номінального ефекту), а тільки зміни ціни активу (за відсутності кращого визначення доводиться давати поняття «супернейтральний»).

Третій Консенсус - це обмеження балансу активів та зобов'язань центрального банку. Після фінансової кризи 2008 року Федеральна резервна система США та Європейський центральний банк послідовно впровадили квантове послаблення та неконвенційну грошову політику. Після цього, у 2020 році, центральні банки країн знову розширили свої баланси. Наш спір полягає в тому, чи є можливість безкінечного розширення балансу активів та зобов'язань центрального банку. Г-н Сатосі Накамото, який приховано насміхався над центральним банком, здається, знає слабку сторону розширення балансу - рано чи пізно, безконтрольне випуск грошей призведе до краху центрального банку. Неможливо заперечити, що це простий і відповідний законам попиту та пропозиції спосіб розуміння. Моя стурбованість полягає в тому, що може статися така ситуація: з одного боку, гроші сприяють утворенню активних бульбашок, пошкоджуючи саму цінність грошей; з іншого боку, вартість певних активів (наприклад, цифрових активів) постійно зростає, що призводить до втрати ліквідності, яка повинна бути притаманною загальному еквіваленту (тобто активу, який зберігається, а не обертається, це доля дорогоцінних металів, які вийшли з грошового обігу). Тож, повернемося до основного питання, чи може баланс активів та зобов'язань центрального банку безмежно розширюватися? Наша відповідь - баланс активів та зобов'язань центрального банку має свої обмеження. Нижнім обмеженням є різниця між потенційним та фактичним зростанням економіки, яка вимагає зміни капіталу у величині руху грошових депозитів мешканців та формування капіталу. Верхнім обмеженням є обсяг, визначений правилами останнього кредитора центрального банку, який повинен дорівнювати різниці між проблемними кредитами фінансової посередницької системи та банківським капіталом.

Четвертий Консенсус полягає в тому, що макропруденційний менеджмент не може бути незалежним від політики випуску. Оскільки Боріо (2003) системно висунув основну ідею макропруденційного управління, до політики випуску та мікропруденційного нагляду було додано важливу складову фінансової стабільності, основний сенс якої полягає в тому, що центральний банк та фінансові регулятори повинні впроваджувати спеціальне управління системної важливості та проциклічну поведінку при розподілі фінансових ресурсів. Оскільки протягом останніх семи-восьми років я був майже одержимий дослідженнями макропруденційного менеджменту, а також протягом останніх 20 років, я був особливо переконаний у необхідності регулювання «занадто великих, щоб зазнати невдачі» через мої дослідження розвитку та кризи великих банків у Японії та Південній Кореї, тому принаймні двоє моїх аспірантів використовували цю тему як тему для дисертації. Однак у дискусії з доктором Лю Сюе щодо практики центральних банків з 2008 по 2020 рік ми швидко дійшли висновку: у 21 столітті головною проблемою, з якою стикаються монетарні органи, є вже не «занадто великі, щоб збанкрутувати» інституції, а «занадто високі, щоб впасти» глибші фінансові активи. Початкова концепція фінансової стабільності ґрунтувалася на зв'язку між фінансовими інститутами між перехресними активами та пасивами, тому проблеми великих установ часто фатально впливають на стабільність фінансової системи в цілому. Однак, при «гомогенізації» та «гомогенізації» всіх активів, якими володіє Фінансова установа, таких як облігації, застава нерухомості, вплив цін на активи на всі фінансові установи є однаковим. Ну а фундаментальні ціни, такі як Процентна ставка і Обмінний курс – або, що найбільш принципово, Процентна ставка, якщо Процентна ставка багато в чому визначають Обмінний курс, то вони мають вирішальний вплив на системні ризики. Тому, врешті-решт, все макропруденційне управління не може існувати самостійно без політики випуску. З точки зору інструментів макропруденційного управління, «позика до вартості» (LTV), яка вже багато років перебуває на дослідницькій стадії, швидше за все, потрапить у парадокс м'яких обмежень, таких як коефіцієнт достатності капіталу мікропруденційного регулювання: якщо ціни на активи постійно підвищуються грошима, кредити, звичайно, можуть бути вищими; Якщо ціна активу штучно обмежена, це призведе до дилеми відсутності доказів ціноутворення. Аналогічно, фінансова установа, ймовірно, поповнить капітал без скорочення активів на етапі розширення. В результаті, два, здавалося б, жорсткі обмеження насправді можуть стати підсилювачами бульбашок і кредитного ризику. Фактично практика різних країн повністю довела, що згадане вище явище є не суб'єктивним припущенням, а фактом, який має місце. Поки ми обговорювали це питання, ми з доктором Лю дивилися один на одного з кривою посмішкою – теорія фінансової стабільності людини, можливо, все ще блукає в темряві. Таким чином, простий спосіб повернутися до витоків може полягати лише в тому, що, принаймні в осяжному майбутньому, політика випуску (випуск центрального банку або валюта репатріації) залишатиметься єдиним реалістичним засобом для фінансової стабільності.

П'ятий Консенсус - це спеціальний цільовий фінансовий інструмент (Special Purpose Vehicle, SPV) для фінансових та валютних органів. З моменту народження MMT відносини між фінансами та валютою знову стали обговорюваною темою. Під час обговорення цього питання я з доктором Лю Сюе виявили, що хоча важко відмовитися від вбудованих уявлень, ми повинні спочатку провести повноцінний емпіричний аналіз, а не виходити з нормативних положень. Отже, питання стає настільки актуальним - які саме відносини між центральним банком та фінансовим органом в реальному світі? Наш Консенсус полягає в тому, що обидва вони є SPV. З одного боку, фінансова політика робить центральний банк SPV, хоча Фінансовий посередник є початковим покупцем державних та муніципальних облігацій, але центральний банк, з метою управління Ліквідність, використовує репозиторій для обігу у якості вище рівня державних облігацій, отже, з точки зору проникнення, важливим партнером чи SPV фінансових надходжень є центральний банк. Під час спірної ситуації ми також прийшли до Консенсусу, що в сучасній економічній системі випуск вже не містить податку на монетизацію. Це через те, що виробнича функція випуску грошей в сучасній епохі суверенної валюти повністю відрізняється від реальної виробничої функції, яку мала традиційна металева грошова епоха, де гроші були активом і, як тільки вони накопичувалися, вони ставали власністю уряду, тому виникала монетизаційна податкова база. У сучасній епохі суверенної валюти випуск грошей ймовірно є субсидією для власників активів, тому має виражений ефект перерозподілу.

Шостий Консенсус - це правило політики випуску. Якщо, як ми аргументуємо, грошовий приріст є неутральним, а також нейтральним в певних умовах, то навіть супернейтральним, то кінцева мета, проміжні цілі та правила Грошова маса повинні бути переглянуті. З погляду кінцевої мети політика випуску повинна бути спрямована на збільшення вартості, яка виключає додану вартість фінансового сектору. З проміжних цілей політика випуску повинна бути спрямована на стабільність кошика цін, включаючи ІПП (індекс виробничих цін), ІСЦ (індекс споживчих цін) та всі активи, що мають фінансові властивості. З правил політики випуску дійсно потрібно переглянути ефективність і обмеження правил Фрідмана, правил Тейлора, можливо, потрібно встановити нові прості та зрозумілі правила управління Ліквідність - наприклад, швидкість зростання Широкі гроші = швидкість зростання доданої вартості фінансового сектору + коефіцієнт тертя; збільшення базової грошової маси = збільшення кредитів комерційних банків - збільшення заощаджень населення. Ми будемо використовувати модельне моделювання для відтворення вибору політики випуску перед та після кожної з великих криз 1991, 1997 та 2008 років.

Третє питання: оскільки країни радикально чи поступово вступають в еру цифрової економіки, якою є стабільність світу та напрямок його еволюції? З цією проблемою боротися набагато складніше, ніж з першими двома. Це пов'язано з тим, що для перших двох питань моя суперечка з доктором Лю ґрунтується лише на одному Консенсусі – що таке факти і чи відповідають наші інтерпретації реальному світу? Однак спостерігається різке зростання елемента спекуляцій і навіть «парі» на це питання, тому в методі аналізу потрібно бути особливо уважним, і будь-які дедуктивні міркування, а не фактична індукція, швидше за все, стануть абсолютно несумісними з реальним світом майбутнього, опустивши важливі незалежні змінні. У сфері прогнозування і практики в економіці є дві людини, які заслуговують на високу повагу – недавно померлий Роберт Манделл і Сатоші Накамото, який досі невідомий. Перший все життя дотримувався думки, що обмін зайвий, і випробував на собі практику теорії єдиного товару в єврозоні, але утопію доларизації реалізувати не так і важко. Останні спостерігали за тим, як створений ними BTC (біткойн) перетворився на надзвичайно дорогий цифровий актив, і в даний час світ витрачає достатньо енергії для видобутку останніх 2 мільйонів монета щороку, достатнього для того, щоб сотні мільйонів людей могли використовувати його більше року. Відповідно до методу ціноутворення за граничною вартістю, чим ближче BTC до активу, тим далі він знаходиться від товарів, що широко обігаються. Отже, як може виглядати світові блага (або система світових благ) у цифрову епоху? Ми з учнями зробили такі припущення.

Перш ніж утворить припущення, обов'язково слід підкреслити одну основну передумову - цифрова епоха. Цифровий процес знизив Вартість транзакції, яка була високою в недиджитальні часи, систематично, навіть до падіння до нуля. На цій передумові багато транзакцій, які були неможливі вручну під час епохи обліку, стали можливими миттєво. Тільки тоді ми маємо наше припущення.

Перше припущення полягає в тому, що немає жодного "трикутника протирічь", який виступає світовою валютою. Звісно, це також означає, що не буде жодних "ефектів переливання" (spillover effect). Це тому, що реальний світовий валютний ринок обов'язково має повернення інвестицій. Іншими словами, всі активи на форексі та суверенні фонди мають форму форекс-активів на обліковому рахунку або форму валютних активів на офшорному ринку. Незалежно від форми, на арбітражному ринку це буде впливати на пропозицію цієї валюти або Процентна ставка. Таким чином, центральні банки країни емісії цієї валюти фактично стикаються з глобальним попитом на валюту, а не внутрішнім попитом на валюту в їхній країні. Тому конфлікту між незалежністю випуску та вільним капіталом не існує.

Друге припущення полягає в тому, що світова монета - це договір між суверенною валютною владою або суперсуверенною резервною валютою. Основою концепції Libra є стейблкоїн. Тому мій експеримент зі студентами базується на угодах з вільною торгівлею та інвестиціями, на основі штучного інтелекту (AI) алгоритму розробити цифровий стейблкоїн, який базується на плаваючій кількості та обчисленні курсу обміну. Це можливо як у міжбанківському ринку, так і в активно-пасивній таблиці центрального банку, а також у роздрібних операціях між сімейними та підприємницькими секторами, що дозволяє здійснити розрахунок та кліринг суверенної валюти та суперсуверенного стейблкоїну. Це не складна задача з технічної точки зору. Ще 10 років тому, коли я виїжджав за кордон, я міг обирати розрахунок купівлі з банківської картки в юанях, доларах або євро. Кошик валют має меншу коливання, ніж одна валюта, що є очевидною перевагою для міжнародних інвестицій та торгівлі. Звичайно, ця стейблкоїн-система відрізняється від євро, оскільки вона не скасовує суверенну валюту кожної країни і не впливає на автономію валютної політики. Проте наш алгоритм автоматично перераховує вагу видачі валюти будь-якої країни-учасниці (теоретично в діапазоні від 0 до 100% коливання, 0 означає автоматичне виключення; 100% означає, що в дійсності в країні-учасниці функціонує система валюти), тому вага кошика валют може коливатися. Це також може становити дисциплінарне обмеження на випуск валюти кожної країни. За поточної ситуації з угодами про вільну торгівлю, ймовірно, з'явиться одна або кілька суперсуверенних резервних валют у світі, на основі яких можна створити нову комбінацію кошика валют.

Третя гіпотеза - це перетворення світового фінансового ринку за допомогою Суперсуверенна резервна валюта. Якщо дійсно з'явиться Суперсуверенна резервна валюта у формі договору, вільного обігу, прозорого Алгоритму та Обмінного курсу, то фінансовий ринок у різних часових поясах зможе здійснювати нескінченно послідовні угоди з однаковим стабільним валютним активом. В такий момент капітал може залучатися на різних ринках в повній еквівалентності. Таким чином, не буде конфлікту між світовими валютами та ерозії позицій приватних Цифрові гроші відносно суверенних валют. Так звані форекс резерви у валютному розумінні - це плаваючий кошик суверенних валют з ваговими коефіцієнтами.

Врешті-решт, гіпотеза є припущення. Однак в історії втілення людських грошей в реальність є сліди гіпотези. Створення системи Бреттон-Вудська та МВФ народилося з припущень. У наших припущеннях я завжди застерігаю себе і своїх учнів відомими словами Кейнса (1936): «Є якісь дикі здогадки, які, здається, походять від природи». Однак ядром його мислення є не що інше, як ідея маловідомого економіста сотні років тому». В даний час Цифровий Актив дотримується золотого стандарту, а ідея стейблкоіна є нічим іншим, як реалістичним формулюванням «м'якої версії» теорії оптимальної валютної зони, і наша ідея не обов'язково краща за Білий план 1945 року. Просто тому, що в цифрову епоху старі вина мають нову етикетку.

Доведеться визнати, що багато речей, які робляться, стають не такими, якими були спочатку задумані, багато роботи робляться, люди старіють. Наш початковий намір у письмі був лише обговоренням політики випуску на певному етапі та її подальших наслідків, але результатом став тритомний «Currency Theory».

Наше розуміння грошового обігу, політики випуску та еволюції світових валют поглиблює наше уявлення про реальну грошову економіку. Грошова економіка ніколи не досягала "ідеальності", загальний баланс лише залишався у нашій уяві або очікуваннях. Кожна системна еволюція "недосконалості" зазвичай викликає нові проблеми в процесі вирішення однієї проблеми, чи то в намірах підвищити безпеку фінансового посередника, чи в умовах макропруденційного управління для стримування системного ризику, чи в умовах світової валютної системи для зниження вартості обміну. З погляду часового ряду, це не може бути інакше. Як оптиміст, я і мої студенти абсолютно не маємо наміру заперечувати будь-який існуючий шлях розвитку грошей, наші зусилля спрямовані на те, щоб показати: будь-яка грошова теорія та оптимізаційне мислення мають свої недоліки, наші думки не є винятком і також можуть застаріти у майбутньому.

Дві тисячі років тому історик Сіма Цянь у своїй книзі "Лист до помічника розподілу обов'язків" висловив найвищу ознаку мислителя - досліджувати зв'язок між небом і землею, розуміти зміни, які сталися за віками, і стати представником всіх. Моя та моїх студентів праця була спрямована на досягнення такої високої ідеї, але ми просто хотіли, щоб "Теорія грошей" мала здатність пояснити реальність функціонування грошей, а також була посібником для студентів старших курсів економіки та магістрів з грошової економіки для спостереження, розуміння та аналізу грошової економіки. Тому, усі три томи не ґрунтуються на якій-небудь готовій теорії, яка пояснює особливі грошові явища в якійсь країні або засобів платежу, а навпаки, вони відображають зовнішні прояви та внутрішню логіку економічного суб'єкту, який невід'ємно пов'язаний з будь-якими економічними явищами, що існують в системі "гроші". У цих трьох томах читач не побачить особливостей стосовно національної ситуації, непрямих або прямих фінансових інструментів, країн, що розвиваються або розвинутих економічних систем, - ми пропонуємо загальну теорію. Очевидно, що така аналітична рамка не завжди відповідає історії еволюції грошей, не завжди задовольняє всі логічні умови, не завжди відповідає циклу грошей у майбутньому, не може застосовуватися в дуже специфічних ситуаціях, але вона повинна відповідати загальному стану функціонування грошей в реальному світі, з яким я займався у своїй тридцятирічній діяльності у сфері дослідження грошей та практичної роботи.

Недостатність теорії спонукає до міркувань. Заимствування запитання Кідленда і Прескотта (1996) як причини для написання повного звіту: 'Метод перевірки теорії полягає в тому, щоб подивитися, чи здатна модельна економіка, побудована на основі цієї теорії, моделювати деякі аспекти реального світу. Можливо, найважливішим випробуванням для теорії є те, чи можуть її прогнози бути підтверджені реальністю - тобто, чи реальна економіка відповідає прогнозам модельної економіки, коли було зроблено певний вибір політики?'

Економісти без історичної свідомості не мають далекоглядності, теорії без здатності пояснювати реальність не мають життєздатності. Це все.