Оцінка ланцюжків додатків завжди була одним із складніших завдань інвестиційного аналітика, оскільки ланцюжки додатків принципово функціонують як окрема програма, але успадковують функції протоколу або те, що ми зараз називаємо базовим рівнем, наприклад безпеку та доступність даних.

Тому несправедливо застосовувати торгівлю кількома автономними програмами до ланцюжків програм; але також важко стверджувати, що мережі додатків повинні торгувати на основі кратних базового рівня, враховуючи різку різницю в механізмі нарахування вартості.

Як приклад; Зростання Injective цього року широко розглядається як зміна рейтингу. Ринок почав цінувати ланцюжок додатків як протокол, коли команда оголосила про екосистемний фонд, підтриманий такими компаніями, як Pantera Capital і Jump Crypto, що підтримує інші додатки, створені на основі рівня додатків.

Оголошення 150-мільйонного екосистемного фонду від Injective

Це спонукало мене зацікавитися першим поколінням «тезою про жирний протокол», як я думав, розуміючи еволюцію того, що ринок сприймає як цінність блокчейну, чи дасть мені деякі ідеї щодо того, як думати про поточну цінність ланцюжків програм; або ланцюги додатків із конкретною екосистемою.

«Теза про жирний протокол»

«Теза жирного протоколу» вперше згадується Джоелем Монегро, коли він ще працював у Union Square Venture у серпні 2016 року; і дисертація обертається навколо того, як криптопротоколи теоретично повинні фіксувати більше цінності, ніж сукупна цінність, яку фіксують додатки, створені на їх основі.

Простіше кажучи; дисертація припускала, що протоколи або те, що ми називаємо базовим рівнем, тепер пропонують дві унікальні пропозиції основної цінності або джерела нарахування вартості, і, отже, їх завжди слід розглядати як більш цінні, ніж програми; або просто виправдати якусь дуже астрономічну оцінку; вони походять з

рівень спільних даних без дозволу; у якому блокчейни ефективно знижують бар’єр для входу більшої кількості нових гравців, що призводить до більш конкурентної динаміки в системі та, що більш важливо, забезпечує можливість комбінування один з одним, що сприяє зростанню протоколу.

цикл позитивного зворотного зв’язку, який сприяє спекулятивній вартості токенів рідної мережі; оскільки подорожчання токена привертає увагу розробників та інвесторів, які потім будуть перетворені в робочу силу або капітал, інвестований в екосистему, і запустять маховик її спекулятивної вартості

як розширення; протоколи можуть фіксувати цінність, створювану рівнем додатків, коли попит на рідний токен зростає, і це зазвичай надходить у формі плати за газ; і, отже, теоретично, більше транзакцій програми вносять на рівень протоколу; тим більше значення зможе отримати протокол.

Чому «протокол жиру» більше не актуальний

Теза про «Fat Protocol» потім пройшла через численні дебати щодо її своєчасності, оскільки ця заява була зроблена в поколінні максималістів, де таких концепцій, як модульність і ланцюжки для конкретних ланцюжків додатків, навіть не існує.

Згодом ринок стверджує, що теза «Протокол жиру» не цілком застосовна до поточної структури ринку з огляду на наступні причини

переважна кількість блокового простору; про що свідчить кількість нововикарбуваних альтернативно шару 1 у попередньому циклі; протокольний рівень більше не міг зберігати значення, створене програмами, оскільки велика кількість блокового простору зменшує ціну, яку платять користувачі за ту саму кількість транзакцій

розвиток модульних блокчейнів; який ефективно розділяє функцію блокчейнів на виконання; наявність даних і розрахунки; результатом є дешевші рішення щодо доступності даних, що ще більше зменшує плату, яку користувачі платять за рівень спільних даних, як у оригінальній тезі

легкість мультиланцюга; оскільки програми можуть легко запускатися в кількох ланцюгах або навіть взаємодіяти в перехресному ланцюзі за допомогою інструментів взаємодії, таких як LayerZero; і, отже, прив’язаність до одного єдиного протоколу значно зменшилася, що послабило петлю позитивного зворотного зв’язку в оригінальній тезі

Теза про ланцюг додатків

Зникнення «Тези про жирний протокол» відбувається разом із появою «Тези про ланцюг додатків». Ланцюги додатків — це блокчейни, створені для конкретних випадків використання; і дизайн має певні переваги, включаючи наступні моменти

кращий механізм нарахування вартості; оскільки рідні мережеві токени можуть використовуватися для цілей безпеки, що спричиняє поглинання токена; а також отримувати цінність від бізнес-моделі блокчейнів

настроюваність; розробники можуть вільно налаштовувати будь-яку конфігурацію в технологічному стеку для конкретних цілей, таких як пропускна здатність і остаточність, і робити компроміси відповідно до того, що краще підходить для програми

Наприклад, остання версія dYdX v4 реалізована на базі Cosmos-SDK; який обіцяє, що трейдери більше не будуть платити плату за газ за торгівлю; але натомість комісія стягуватиметься залежно від розміру торгівлі, що імітує досвід торгівлі на централізованій біржовій платформі.

Chorus One Research on dYdX v4

Це сумно; ланцюжки додатків мають певні недоліки, тому ця концепція ще не отримала повного поширення з наступних причин

фрагментація ліквідності та комбінованість; оскільки рідні активи, що знаходяться в певних ланцюжках додатків, не можуть взаємодіяти з активами в інших ланцюжках, якщо певні активи не користуються великим попитом і підтримуються продуктами взаємодії

обмежена безпека; ланцюги додатків теоретично захищені лише частиною повністю розбавленої оцінки залежно від механізму консенсусу; але зменшення вартості токена лінійно вплине на рівень безпеки блокчейну

Бізнес-модель протоколів

Якщо ми думаємо про бізнес-модель протоколів або базових рівнів; користувачі фактично сплачують плату за газ в обмін на протоколи для належного зберігання даних транзакцій за допомогою механізму консенсусу та розрахунків за їхніми транзакціями.

Хоча оригінальна теза може бути менш своєчасною; переваги ери «Fat Protocol» полягають у тому, що протоколи та додатки мають чіткий розподіл праці;

протоколи ефективно шукають способи змусити користувачів платити за безпеку та доступність даних; і спрямовані на утримання користувачів і додатків у їхній відповідній екосистемі, щоб максимізувати цикл позитивного зворотного зв’язку для комбінування та прямого нарахування вартості у вигляді плати за газ

навіть при підйомі шару 2; протоколи фактично лише повертаються від орієнтації на клієнта до фокусу на бізнесі; прагнучи отримати якомога більше цінності за допомогою зведень, які платять за доступність даних і консенсус

програми, з іншого боку, змагаються за те, що принесе конкурентну перевагу їхньому бізнесу; і це іноді може відбуватися через відсутність нарахування вартості, наприклад, як Uniswap максимізував глибину ліквідності без чіткого шляху спрямування грошових потоків до власників токенів

Розподіл праці створив багато мільярдних додатків, таких як Uniswap і OpenSea. До додатків; вони, по суті, передають інші важливі частини блокчейну на рівень протоколу, щоб вони могли зосередитися на тому, що робить додатки робочими та успішними.

Однак до самих протоколів; нинішня форма ведення бізнесу поступово й неминуче руйнується з появою модульних блокчейнів і великої кількості блокового простору, як було зазначено вище; і, отже, протоколи стають «тоншими».

Бізнес-модель мереж додатків

Бізнес-модель для ланцюгів, пов’язаних із застосуванням, має суттєву різницю; хоча оптично і протоколи, і ланцюжки програм функціонують як базовий рівень

мережі додатків не вимагають від користувачів платити за зберігання даних транзакцій у вигляді плати за газ; але натомість користувачі фактично платять за програми самі; наприклад, Osmosis реалізує плату за прийом протоколу, яка в кінцевому підсумку надходить до власників токенів як форма прибутку

однак мережі програм також пропонують усе, що має робити протокол; починаючи від пропозиції спільного рівня даних до розрахунків за транзакціями та забезпечення рівня безпеки належного блокчейну; і, що найважливіше, програма, яка достатньо конкурентоспроможна одна з одною

Перевагами цієї бізнес-моделі є гібрид наступного, який слід розглядати як більш стійкий і більш обґрунтований, навіть якщо ринкова структура розвивається та масштабується в майбутньому

користувачі фактично платять за послуги, на які ринок погоджується за певною ціною; наприклад, Injective скорочує комісію за торгівлю зі своїх безстрокових ф’ючерсних бірж, і ринок загалом погоджується, що безстрокові ф’ючерсні біржі повинні брати комісію; і є біржі, які стягують навіть вищі комісії, такі як GMX і Gains Network

на відміну від ринку в цілому вважає, що пропонування спільних даних і консенсусу не повинно виправдовувати плату; і одностайно змагаються, щоб запропонувати дешевше рішення, фактично роблячи гонку на нуль

нарахування вартості не масштабується лінійно з кількістю транзакцій; але замість цього масштабується з іншими змінними, що сприяє успіху програми; наприклад, нарахування вартості Injective є функцією обсягу торгів безстроковими ф’ючерсами, а для Osmosis – функцією спотового обсягу торгів

Коротко; заднім числом бізнес-модель мереж додатків природно вписується в поточну структуру ринку; оскільки протокол накопичує цінність із більш стійкого джерела. Як розширення до цього; це змушує мене подумати, що, якщо ланцюжки додатків зроблять крок далі та посилять переваги рівня протоколу, об’єднавши обидва.

Теза «Fat App Chain»

Зміни часів і динаміка ринку породжують тезу, яку я називаю «Fat App Chain»; оскільки ми бачимо, що мережі додатків намагаються побудувати власні екосистеми, щоб отримати найкраще з обох світів, таких як Injective і Osmosis

ланцюги додатків більше не конкурують з альтернативним базовим рівнем або протоколами з меншою платою за газ; але натомість вони винайшли більш обґрунтовану та стійку бізнес-модель, на яку ринок погоджується за справедливу ціну; він ефективно вирішує проблему нарахування вартості першого покоління «Fat Protocol Thesis»

з іншого боку, ланцюжки додатків також могли насолоджуватися циклом позитивного зворотного зв’язку, коли більше додатків вирішило створити поверх ланцюжка додатків; який ефективно вирішує проблему фрагментації ліквідності та обмеженої компонування, яка успадкована від архітектури ланцюга програм

також ланцюжки додатків пропонують спільний рівень даних, який дозволяє розгортати інші додатки в самому ланцюжку додатків; стимулювання поширення екосистеми та подальшого інтересу з боку розробників та інвесторів, що потенційно може сприяти ціновій продуктивності мережі

що найважливіше, це вирішує проблему холодного запуску, від якої можуть страждати багато альтернативних рівнів 1 або зведених пакетів; стільки мереж додатків починалися як сама програма, а користувачі шукали кращої композиції

Отже; мережі додатків, які намагаються побудувати екосистему, не стають «тоншими»; але замість цього вони демонструють чіткий шлях бути «товстим» і, найголовніше, залишатися «товстим»; і може стати привабливим інвестиційним сценарієм, якщо це має сенс.

Post Mortem ін'єктивного

Як згадувалося в попередній частині статті; Вражаючий результат Injective цього року продемонстрував «Тезу про ланцюжок жирних додатків». Починаючи як окрема безстрокова ф’ючерсна мережа програм; Injective запускає типову модель книги замовлень; і вперше запровадив нульовий газ, щоб уникнути зловмисного MEV, такого як рух спереду.

З точки зору нарахування вартості; Фактично Injective спалює 60% комісій усіх бірж, керованих аукціоном під керівництвом спільноти; таким чином спричиняючи дефляційний тиск на всю пропозицію токенів. Решта 40% беруться ретрансляторами, щоб стимулювати глибину ліквідності на біржі. Іншими словами; нарахування вартості токена $INJ є функцією обсягу торгів, а не кількості транзакцій, як в інших альтернативних протоколах.

Нативний токен $INJ також може використовуватися як заставне забезпечення для деривативів, що є альтернативою стейблкойнам, на відміну від інших ринків деривативів. Крім того, Injective інтегровано з протоколом Skip Protocol, щоб повернути виручку від MEV стейкерам і посилити нарахування вартості на початку цього року в лютому.

Injective торгувався на рівні 130 мільйонів на початку 2023 року, і згодом ринок підвищив рейтинг токена, коли з’явилося оголошення про фонд екосистеми Injective; і відомі венчурні капіталісти підтримують їхні зусилля зі створення цілої екосистеми на вершині книги замовлень.

На момент написання; Injective торгується на рівні понад 1,3 млрд; набираючи більш ніж у 10 разів на сьогоднішній день, перевершуючи більшість альтернативних токенів на ринку. Це сумно; показники не значно покращилися після розширення, і Injective все ще має середній щоденний обсяг торгів у 10 мільйонів; що дає річне нарахування вартості (у формі спалених жетонів) приблизно 4 млн.

Нічого особливо не змінилося, але «Теза про жирний протокол» по суті перетинається з «Тезою про ланцюжок додатків» у цій опорній частині. Injective насолоджується перевагами того, що є одночасно базовим рівнем і ланцюжком програм; і в той же час уникнення основних недоліків обох

петля позитивного зворотного зв'язку все ще діє; оскільки інвестори, які вкладають капітал у розбудову екосистеми, приваблюють розробників і проекти, що створює спекулятивну цінність рідного мережевого токена; що опосередковано вирішує рівень безпеки, який успадковує ланцюжок, як цінність ланцюжка програм раніше

конкуренція гонорару не впливає на частину нарахування вартості; оскільки Injective спочатку не бере плату за газ, а отримує прибуток від обсягу торгів; і, що найважливіше, накопичує цінність, пропонуючи безпеку та спільний рівень даних

вирішується проблема фрагментації ліквідності та компонування; оскільки рідні активи в ланцюжку тепер мають більше варіантів використання в ланцюжку програм

Підсумовуючи, Injective, намагаючись побудувати екосистему, знайшов чіткий шлях, щоб бути «жирним» і, що найважливіше, залишатися «жирним»; і, отже, може бути дуже привабливим для інвестицій навіть у довгостроковій перспективі.

Що щодо Сей?

Важко ще раз повторити диво Ін’єктива. Sei, який широко вважається найближчим аналогом Injective у галузі, може не мати подібної траєкторії. Обидва працюють як книга замовлень; власний токен $SEI не нараховує значення так само, як це робить Injective; але натомість він функціонує як рідний маркер газу для мережі.

Токеноміка Сей

Ця невелика різниця по суті успадковує проблему спадщини з «тезою про жирний протокол»; і розміщує Sei на тому ж полі бою, що й інші альтернативні шари.

петля позитивного зворотного зв'язку все ще існує і застосовна; оскільки Sei підтримується численними відомими інвесторами в галузі, але вкладений капітал ще залучив розробників на платформу, щоб сприяти зростанню мережі.

нарахування вартості – це проблема спадщини, яку ще належить вирішити, і Sei успадковує цю частину; блокчейн фактично не бере жодної значущої плати за газ, пропонуючи спільний рівень даних і рівень безпеки

проблема фрагментації ліквідності та компонування не зовсім актуальна, оскільки ланцюжок додатків позиціонував себе як окрему екосистему; замість того, щоб взаємодіяти з іншими ланцюгами в екосистемі Космосу

Наступним на черзі може стати осмос

Теза «Fat App Chain Thesis» отримала першу перевірку на ринку завдяки успіху Injective; і зараз настав час шукати іншу можливість, яка слідує подібній логіці, щоб відтворити гру.

Осмос може бути наступним на черзі; оскільки команда повільно створювала екосистему навколо ланцюжка програм на основі AMM із примітивами DeFi, як-от протокол Mars, що пропонує грошовий ринок; і Levana Protocol, що пропонує постійні майбутні обміни тощо. Протокол також увімкнув комісію тейкера з обсягу спотових торгів; вперше ефективно забезпечує нарахування вартості для власників токенів.

Як автономний ланцюжок програм і центр ліквідності в Cosmos; Osmosis не друкує вражаючих цифр із середнім щоденним спотовим обсягом торгів у 6 мільйонів. Частково через приглушений рівень активності DeFi у Cosmos; З початку цього року ціна токена $OSMO лише знизилася з 1,10 доларів США до 0,30 доларів США.

Знову; «Теза про жирний протокол» поступово перетинається з «тезою про ланцюг додатків» у випадку Osmosis; але необхідні додаткові перевірки, щоб розпочати повне зростання цін, як показано нижче

петля позитивного зворотного зв'язку все ще відсутня; спільнота Osmosis сильна та стратегічно узгоджена з усією екосистемою Cosmos, залучаючи команди для розгортання програм у самому ланцюжку додатків; але інвестори, здається, ще не вливають гроші в екосистему

на нарахування вартості знову не впливає конкуренція гонорару; Osmosis запровадив комісію за протокол 10 біт/с і прибуток як функцію спотового обсягу торгів; і в той же час також накопичує цінність, пропонуючи безпеку та спільний рівень даних

застереження тут полягає в тому, що комісія користувача протоколу може вплинути на економіку одиниці трейдерів і арбітражників; що може вплинути на спотовий обсяг торгів у довгостроковій перспективі, якщо Osmosis не вдасться побудувати стійкий рів навколо ліквідності протоколу

проблема фрагментації ліквідності та компонування повільно вирішується; оскільки рідні активи в ланцюжку можна використовувати в інших примітивах DeFi в ланцюжку

Висновок

Коли $INJ підвищився на початку року; Я думав, що ця подія одноразова, оскільки ринок фактично переоцінює токени від застосування торгових множників безстрокових ф’ючерсних бірж до рівня протоколу; і ця ціна токена припинить рухати після завершення коригування ціни.

Виявляється, це один із моїх найбільших промахів цього року. Коли я міркував про фундаментальну логіку цього кроку; поєднання «жирних протоколів» і «ланцюгів додатків» фактично призвело до одного з найбільш ненависних ралі, оскільки вирішує застарілі проблеми з обох сторін; і спекулятивна вартість вводиться в систему разом із капіталом інституційних інвесторів, щоб запустити маховик.

Я вважаю, що в найближчі місяці більше мереж додатків підуть на цей шлях; оскільки більшість із них прагнуть диверсифікувати пропозицію своїх продуктів і зберегти цінність у системі, крім конкуренції один з одним на рівні додатків. «Теза про ланцюжок жирних додатків» може створити більше чудес на публічному ринку.

Відмова від відповідальності:

1. Цю статтю передруковано з [Mobius Research]. Усі авторські права належать оригінальному автору [HOPYDOC]. Якщо є заперечення щодо цього передруку, будь ласка, зв’яжіться з командою Gate Learn , і вони негайно розглянуть це.
2. Відмова від відповідальності: погляди та думки, висловлені в цій статті, належать виключно автору та не є жодною інвестиційною порадою.
3. Переклади статті на інші мови виконує команда Gate Learn. Якщо не зазначено вище, копіювання, розповсюдження або плагіат перекладених статей заборонено.