Оригинальное название: «От ряби к волнам: трансформационная сила токенизации активов»

Слова: Анутош Банерджи, Мэтт Хиггинсон, Джулиан Севильяно, Мэтт Хиггинсон

Составление: Крис, Techub News

Токенизация финансовых активов находится на стадии массового развертывания после испытательного этапа. Хотя использование еще не распространено, финансовые учреждения, занимающиеся блокчейном, будут иметь стратегическое преимущество.

Токенизация - это процесс создания токенов на блокчейн-сети, который стал относительно зрелым после многолетнего развития. Преимущества токенизации включают программирование, комбинируемость и улучшенную прозрачность, что позволяет финансовым учреждениям повысить операционную эффективность, увеличить ликвидность и создать новые возможности для дохода. Эти преимущества уже реализованы сегодня, и первые приложения токенизации ежемесячно торгуют на биржах блокчейна активами на сумму триллионов долларов. Однако сам процесс токенизации до сих пор имеет некоторые недостатки. Чтобы дальше интегрировать эти технологии в традиционную финансовую сферу, необходима совместная работа всех заинтересованных сторон и обеспечение устойчивости, безопасности и соответствия. По мере того как участники инфраструктуры переходят от концептуальной проверки к устойчивым масштабным решениям, переосмысление способов функционирования будущих финансовых услуг столкнется с множеством возможностей и вызовов (см. "Что такое токенизация?").

Если бы мы разрабатывали финансовые услуги будущего, мы, возможно, включили бы такие функции, как множество токенизированных цифровых активов: круглосуточная доступность, мгновенная ликвидность глобального обеспечения, справедливый доступ, возможность комбинирования благодаря универсальному стеку технологий и контролируемая прозрачность. Председатель совета директоров и генеральный директор BlackRock Ларри Финк заявил в январе 2024 года: "Мы верим, что следующим шагом будет токенизация финансовых активов, что означает, что каждая акция, каждая облигация будет записана в общей книге". Все больше институций запускают и расширяют токенизированные продукты, начиная от токенизированных облигаций и фондов до частной продажи акций и наличности.

С развитием технологии токенизации и демонстрацией значительной экономической выгоды, цифровизация активов становится все более неизбежной. Однако широкое принятие токенизации все еще находится в далеком будущем. На данный момент инфраструктура не совершенна, особенно в строго регулируемых отраслях, таких как финансовые услуги. Поэтому мы ожидаем, что принятие токенизации будет проходить через несколько этапов: первый этап будет осуществляться компаниями или проектами, которые имеют доказанную инвестиционную отдачу и достаточный масштаб. Затем будут следовать компании или проекты, которые имеют меньший рыночный потенциал, менее очевидную прибыль или требуют решения более сложных технических проблем.

Согласно нашему анализу, мы ожидаем, что к 2030 году общая капитализация рынка токенизации может достичь примерно 2 триллионов долларов США (не включая криптовалюты, такие как Биткойн, и стабильные монеты, такие как USDT), благодаря их использованию в общих фондах, облигациях, облигациях с оборотом на бирже (ETN), кредитах и ценных бумагах, а также альтернативных фондах. В оптимистичном сценарии этот объем может удвоиться до примерно 4 триллионов долларов США.

В данной статье мы представляем нашу точку зрения на токенизацию. Мы описываем текущее состояние применения токенизации (в основном на ограниченном наборе активов) и преимущества и возможности более широкой токенизации. Затем мы исследуем случаи использования, которые нацелены на значимую долю рынка, и предлагаем причины для роста различных категорий активов. Для оставшихся основных классов финансовых активов мы изучаем проблему «холодного старта» и предлагаем возможные шаги для ее решения. Наконец, мы рассматриваем риски и выгоды для первопроходцев и предлагаем «призыв к действию» для будущих участников финансового рынка.

Токенизация поэтапно

Из-за различий в ожидаемой доходности, осуществимости, времени воздействия и предпочтениях риска участников рынка, скорость и время применения токенизации будут различаться в различных категориях активов. Мы ожидаем, что эти факторы будут определять, когда токенизация сможет быть широко принята. Активы с большой рыночной стоимостью, высокими трениями в текущей цепочке стоимости, недостаточно зрелой традиционной инфраструктурой или низкой ликвидностью более вероятно получат неожиданный доход от токенизации. Например, мы считаем, что категории активов с низкой сложностью технологий и регулирования имеют наивысшую осуществимость токенизации.

Интерес к инвестициям в токенизацию может быть обратно пропорционален богатству, получаемому в текущих неэффективных процессах, в зависимости от того, обрабатываются ли функции внутри или аутсорсятся, а также от степени концентрации основных участников и их расходов. Аутсорсинговые действия обычно достигают экономии масштаба, что снижает мотивацию к дестабилизации. Скорость доходности, связанной с токенизацией, может улучшить деловой случай, увеличивая, таким образом, интерес к преследованию токенизации.

Определенные категории активов могут положить основы для последующего использования за счет более ясного регулирования, более зрелой инфраструктуры и инвестиций. Принятие также будет различаться в зависимости от географического положения и будет оказывать влияние на постоянно меняющуюся макроэкономическую среду, включая рыночные условия, регулирующую среду и потребности покупателя. Наконец, выдающиеся успехи или неудачи могут стимулировать или ограничить дальнейшее использование.

Самая вероятная категория активов для токенизации

Токенизация постепенно продвигается вперед, и ожидается, что с усилением сетевого эффекта скорость будет увеличиваться. В связи с его характеристиками, некоторые категории активов, основанные на токенах, могут стать широко распространенными в течение десятилетия или даже быстрее, и общий объем рынка токенизации может превысить 100 миллиардов долларов США. Мы ожидаем, что наиболее заметные категории будут включать наличные и депозиты, облигации и обменные ноты (ETN), взаимные фонды и фонды, торгуемые на бирже (ETF), а также кредиты и ценные бумаги. Для многих из этих категорий активов уже достаточно высокий уровень принятия, что обусловлено высокой эффективностью и скоростью роста стоимости, которые предоставляет блокчейн, а также более высокой технической и регуляторной осуществимостью.

Мы оцениваем, что к 2030 году общий объем рынка токенизированных активов может достигнуть примерно 2 триллионов долларов (не включая криптовалюты и стабильные монеты), в основном за счет активов, изображенных на следующем рисунке. Мы ожидаем, что общий объем рынка токенизированных активов будет составлять примерно от 1 триллиона до примерно 4 триллионов долларов. Наша оценка не включает стабильные монеты, включая токенизированные депозиты, оптовые стабильные монеты и цифровую валюту центрального банка (ЦВЦБ), чтобы избежать двойного подсчета, поскольку они обычно используются в соответствующих наличных средствах в расчетах сделок, связанных с токенизированными активами.

Общий фонд

Фонды токенизации рынка уже имеют более чем 10 миллиардов долларов активов, что указывает на спрос инвесторов на цифровые активы в блокчейне в условиях высоких процентных ставок. Инвесторы могут выбирать фонды, управляемые известными компаниями, такими как BlackRock, WisdomTree и Franklin Templeton, а также фонды, управляемые веб-ориентированными компаниями, такими как Ondo Finance, Superstate и Maple Finance. В условиях высоких процентных ставок фонды токенизации рынка могут иметь постоянный спрос и могут компенсировать роль стейблкоинов как хранилища ценности в блокчейне. Другие виды взаимных фондов и ETF могут предоставлять разнообразные варианты цифровых активов для традиционных финансовых инструментов в блокчейне.

Переход к фондам в блокчейне может значительно увеличить их эффективность, включая мгновенное 24-часовое поселение и возможность использования токенизированных фондов в качестве средства платежа. С увеличением масштаба токенизированных фондов будут постепенно проявляться больше доходов, связанных с продуктами и операциями. Например, благодаря комбинируемости сотен токенизированных активов можно реализовать высоко настраиваемые инвестиционные стратегии. Использование данных на общем реестре может сократить ошибки, связанные с ручным согласованием, и повысить прозрачность, тем самым снизив операционные и технические затраты. Хотя общий спрос на токенизированные рыночные фонды в значительной степени зависит от процентной среды, они уже стали очень привлекательными.

Кредиты и секьюритизация

Блокчейн поддерживаемый кредит все еще находится в начальной стадии, но некоторые институты уже начали достигать успехов в этой области: Figure Technologies - один из крупнейших в США не банковских кредитных организаций по выдаче кредитных линий на чистую стоимость жилья (HELOC), объем начального кредита составляет десятки миллиардов долларов. Веб3-ориентированные компании, такие как Centifuge и Maple Finance, а также другие компании, такие как Figure, уже способствовали выпуску более чем 100 миллиардов долларов кредитов на блокчейне.

Мы ожидаем, что токенизация кредитов будет использоваться более широко, особенно в области складских кредитов и токенизации кредитов в блокчейне. Традиционные кредиты обычно имеют сложные процессы и высокую степень централизации. Поддерживаемые блокчейном кредиты предоставляют альтернативное решение с множеством преимуществ: данные в реальном времени в блокчейне хранятся в единой основной книге в качестве единственного источника данных, что способствует прозрачности и стандартизации на протяжении всего жизненного цикла кредита. Оплата, поддерживаемая смарт-контрактами, и упрощенная отчетность снижают затраты и трудозатраты. Уменьшенные сроки поселения и доступ к более широкому капиталу могут ускорить движение сделок и, возможно, снизить затраты заёмщика.

В будущем токенизация финансовых метаданных заемщика или мониторинг его денежных потоков в блокчейне позволит достичь полностью автоматизированного, более справедливого и точного страхования. Поскольку все больше кредитов переходит на частные кредитные каналы, привлекательными преимуществами для заемщика являются снижение затрат и увеличение скорости. С увеличением принятия цифровых активов в целом, спрос на компании Web3-ориентированные также будет расти.

Облигации и торговые билеты на бирже

За последние десять лет были выпущены токенизированные облигации на общую сумму более 10 миллиардов долларов США. Среди недавних заметных эмитентов - Siemens, город Лугано и Всемирный банк, а также другие компании, правительственные организации и международные организации. Кроме того, были приняты репо-соглашения на основе блокчейна, что привело к ежемесячному объему сделок в несколько триллионов долларов США в Северной Америке, создавая ценность в операционной и капитальной эффективности из существующей ликвидности.

Эмиссия цифровых облигаций может продолжаться, поскольку, как только она достигнет определенного масштаба, потенциальная доходность очень высока, а сложность реализации относительно низкая, частично из-за потребности некоторых регионов в стимулировании развития рынка капитала. Например, в Таиланде и на Филиппинах выпуск токенизированных облигаций позволил инвесторам с низкими доходами участвовать в инвестициях. Хотя до сих пор основная выгода проявляется в сфере выпуска, жизненный цикл токенизированных облигаций от начала до конца может обеспечить увеличение операционной эффективности как минимум на 40% благодаря ясности данных, автоматизации, встроенному соответствию (например, правилам об оборотности на уровне токена) и упрощенным процессам (например, обслуживанию активов). Кроме того, снижение затрат, более быстрый выпуск или децентрализация могут быть достигнуты путем 'своевременного' финансирования (т.е. оптимизации затрат на заем путем привлечения определенной суммы в определенное время) и использования глобального капитального пула для расширения базы инвесторов, что улучшит финансирование малых эмитентов.

Основные моменты соглашения о выкупе

Репо-соглашение, или "репо", является примером, который можно наблюдать в токенизации. Broadridge Financial Solutions, Goldman Sachs и JPMorgan Chase в настоящее время проводят репо-операции на сумму триллионы долларов ежемесячно. В отличие от некоторых случаев использования токенизации, для получения реальной прибыли не требуется токенизация всей цепочки ценностей.

Финансовые учреждения улучшают операционную эффективность и эффективность использования капитала через токенизацию операций по выкупу. С точки зрения операций, смарт-контракты поддерживают автоматизацию рутины (например, оценку обеспечения и пополнение маржи). Это уменьшает ошибки и неудачи поселения, упрощает раскрытие; мгновенное круглосуточное поселение и данные в блокчейне также повышают капиталовложения через внутридневную ликвидность по краткосрочным займам и усиленное использование обеспечения.

Большинство условий обратного выкупа составляют 24 часа или более. Краткосрочная ликвидность может снизить риск контрагента, снизить затраты на заем, позволить замороженным средствам быть заемными на короткий срок и сократить ликвидный буфер. Реальная, круглосуточная и ликвидность обеспечения, пересекающая юрисдикцию, может обеспечить доступ к высокодоходным и высококачественным ликвидным активам и оптимизировать их поток между участниками рынка, максимально повышая их доступность.

Следующая стадия

В глазах многих участников рынка токенизированные активы с огромным потенциалом являются альтернативными фондами, которые могут стимулировать рост управления активами и упростить управление фондом. С помощью смарт-контрактов и интероперабельных сетей автоматизация балансировки инвестиционного портфеля может сделать управление крупными автономными портфелями более эффективным. Они также могут предоставить новый источник капитала для частных активов. Децентрализация и ликвидность на вторичном рынке могут помочь частным фондам привлечь новый капитал от мелких розничных и высокоинвестиционных лиц. Кроме того, прозрачные данные и автоматизация на единой главной книге могут повысить эффективность операций в фондовом рынке. Многие крупные компании, включая Apollo и JPMorgan, проводят эксперименты и тестируют управление портфелем на блокчейне. Однако, для полной реализации преимуществ токенизации, базовые активы также должны быть токенизированы.

Для некоторых других категорий активов токенизация может быть более медленной, либо из-за проблемы осуществимости, например, из-за выполнения обязательств в соответствии или отсутствия стимулов для принятия со стороны ключевых участников рынка (см. рисунок 2). К таким категориям активов относятся общественно торгуемые и непубличные акции, недвижимость и драгоценные металлы.

Рис. 2

Преодоление проблемы холодного запуска

Проблема холодного запуска - это общее вызов при токенизации. В мире токенизации финансовых активов выпуск относительно прост и может быть воспроизведен, но только когда он удовлетворяет потребности пользователей, может иметь определенный масштаб: независимо от того, удовлетворяет ли потребности пользователей посредством экономии затрат, обеспечения хорошей ликвидности или соответствует ли он более строгим правилам.

Фактически, несмотря на некоторый прогресс в проведении экспериментов по проверке концепции и выпуске отдельного фонда, эмитенты токенов и инвесторы по-прежнему сталкиваются с проблемой холодного старта: недостаточный объем торгов мешает установлению устойчивого рынка, а ограниченная ликвидность затрудняет процесс выпуска; опасения потери доли рынка могут привести к дополнительным затратам за счет параллельного выпуска, поддерживаемого традиционной технологией;

Например, токенизация облигаций, каждую неделю анонсируется новое выпуск токенизированных облигаций. Несмотря на то, что уже имеется несколько миллиардов долларов токенизированных облигаций, которые остаются невыплаченными, доходы все же незначительны по сравнению с традиционными выпусками облигаций, и объем вторичных сделок все еще невелик. Здесь для преодоления проблемы холодного старта необходимо создать случай, в котором цифровое представление залога принесет существенные преимущества, включая большую ликвидность, более быструю расчетность и более высокую ликвидность. Для достижения истинной и долгосрочной стоимости требуется координация по всей цепи ценностей и широкое участие новых категорий участников цифровых активов.

Учитывая сложность обновления базовой операционной платформы для финансовых услуг, мы считаем, что необходима минимально жизнеспособная цепочка создания стоимости (MVVC) (по категориям активов), чтобы поддерживать масштабируемость токенизированных решений и преодолевать некоторые из их вызовов. Для полного осуществления преимуществ, указанных в данной статье, финансовым учреждениям и партнерским организациям необходимо сотрудничать на общих или взаимодействующих блокчейн-сетях. Эта взаимосвязанная инфраструктура представляет собой новый парадигму и вызывает опасения в сфере регулирования и некоторые вызовы в области осуществимости (см. рис. 3).

Рис. 3

В настоящее время несколько проектов активно работают над созданием универсальных или взаимодействующих блокчейнов для институциональных финансовых услуг, включая «Guardian Program» и «Regulated Settlement Network» Монетарного управления Сингапура. В первом квартале 2024 года проект-пилот Canton Network объединил 15 управляющих активами, 13 банков, а также несколько хранилищ, бирж и финансового инфраструктурного поставщика для проведения торговли бумагами. Этот пилотный проект подтвердил, что традиционные изолированные финансовые системы могут успешно соединяться и синхронизироваться при использовании публичного разрешенного блокчейна, сохраняя при этом контроль над конфиденциальностью.

Хотя есть успешные примеры как на общедоступных, так и на частных блокчейнах, пока неясно, на каком из них будет обрабатываться наибольший объем транзакций. В настоящее время в США большинство регулируемых федеральным правительством учреждений отговаривается от токенизации на общедоступных блокчейнах. Однако на глобальном уровне многие учреждения выбирают Ethereum из-за предоставляемой им ликвидности и комбинируемости. С постоянным строительством и тестированием единой распределенной книги спор о общедоступных и частных сетях еще далек от завершения.

Дорога вперед

При сравнении токенизации текущих финансовых активов с появлением других дисруптивных технологий можно увидеть, что мы все еще находимся на ранних этапах принятия. Потребительские технологии (такие как интернет, смартфоны и социальные медиа) и финансовые инновации (такие как кредитные карты и ETF) обычно демонстрируют самый быстрый рост в первые пять лет после появления (годовая ставка роста превышает 100%). Затем годовая ставка роста замедляется до около 50%, и в конечном итоге достигает относительно умеренной совокупной годовой ставки роста от 10% до 15% спустя десятки лет. Несмотря на то, что эксперименты начались еще в 2017 году, масштабное выпуск токенизированных активов произошел только в последние годы. Мы предполагаем, что средняя рыночная капитализация в 2030 году будет увеличиваться на 75% ежегодно для каждой категории активов, и первая волна токенизированных активов станет лидером этой тенденции.

Хотя ожидание того, что токенизация будет стимулировать трансформацию финансовой отрасли, является разумным, для предприимчивых лидеров, способных 'поймать волну', возможно будет дополнительные выгоды. Предприимчивые лидеры могут занять огромную долю рынка (особенно в рынках, где действует экономика масштаба), повысить свою эффективность, установить повестку дня и стандарты, а также получить репутацию благодаря принятию новых инноваций. Ранние примеры использования токенизированных наличных платежей и обратных выкупов в блокчейне уже это подтвердили.

Но больше институций находятся в состоянии "ожидания", ожидая более четких сигналов рынка. Наш взгляд заключается в том, что токенизация уже находится на критической точке, что означает, что как только появятся некоторые важные признаки, институты, которые все еще находятся в состоянии "ожидания", могут не успеть за шагом времени. Важные признаки включают следующее:

• • Инфраструктура: способная поддерживать технологию блокчейн, обеспечивающую объем транзакций в несколько триллионов долларов США
• • Интеграция: различные блокчейны могут быть интегрированы без проблем
• • Факторы поддержки: широкое предложение токенизированной наличности (например, ЦБДК, стейблкоины, токенизированные депозиты) для мгновенного поселения сделок
• • Требование: покупатель-участник заинтересован в крупномасштабных инвестициях в продукты капитала в блокчейне.
• • Регулирование: предоставление действий для обеспечения надежности и поддержки более справедливой, прозрачной и эффективной финансовой системы между юрисдикциями, определение доступа к данным и безопасности

Хотя мы еще не видели всех этих знаков, мы ожидаем, что волна токенизации скоро наступит. Внедрение токенизации будет лидировать финансовые учреждения и участники рыночной инфраструктуры, которые объединятся, чтобы занять лидирующие позиции. Мы называем эти сотрудничества цепочками минимальной жизнеспособной стоимости (MVVC). Примеры MVVC включают экосистему обратного выкупа на основе блокчейна, управляемую Broadridge, а также Onyx, созданный совместно JPMorgan, Goldman Sachs и Bank of New York Mellon.

В ближайшие годы мы ожидаем появление большего количества MVVC, которые будут захватывать ценность из других случаев использования, например, обеспечивая мгновенные корпоративные платежи между предприятиями через токенизацию наличных средств; динамическое «интеллектуальное» управление фондами в блокчейне для управления активами; или эффективное управление жизненным циклом правительственных и корпоративных облигаций. Эти MVVC могут получить поддержку от существующих корпораций и новаторов в финансовых технологиях, создавших сетевые платформы.

Для пионеров существует как риски, так и вознаграждения: риски первоначальных инвестиций и инвестирования в новые технологии могут быть довольно значительными. Пионеры не только следуют, но и должны разрабатывать инфраструктуру и запускать параллельные процессы на традиционных платформах, что требует много времени и ресурсов. Кроме того, во многих юрисдикциях недостаточно регулирования и юридической определенности для взаимодействия с любыми формами цифровых активов, а ключевые поддерживающие элементы, такие как широко распространенные оптовые токенизированные наличные средства и депозиты для поселения, до сих пор не удовлетворены.

История применения блокчейна полна неудачников, столкнувшихся с подобными вызовами. Этот опыт может остановить существующие компании, которые чувствуют себя более безопасно при обычной бизнес-операции на традиционных платформах. Однако такая стратегия несет риски, включая значительные потери рыночной доли. В связи с текущей высокой процентной ставкой для некоторых токенизированных продуктов (таких как репокупка) появляется очевидное применение, и рыночные условия могут быстро повлиять на спрос. По мере появления признаков принятия токенизации, таких как ясность в регулировании или зрелость инфраструктуры, десятки триллионов долларов ценности могут быть перенесены на цепочку, создавая значительный пул ценности для первопроходцев и дисрупторов (см. рисунок 4).

Рисунок 4

Путь действий в ближайшей перспективе

В краткосрочной перспективе институтам, включая банки, компании управления активами и участников инфраструктуры рынка, следует оценить свой портфель продуктов и определить, какие активы наиболее вероятно получат выгоду от перехода к токенизации продуктов. Мы рекомендуем обдумать, может ли токенизация ускорить стратегические приоритеты, такие как вход на новые рынки, запуск новых продуктов и/или привлечение новых клиентов. Есть ли возможность создать ценность в краткосрочной перспективе? А также, какие внутренние способности или партнерские отношения потребуются для использования возможностей, которые предлагает рыночная трансформация?

Путем выравнивания проблем сторон покупки и продажи с покупателем и рыночными условиями заинтересованные стороны могут оценить, в каких аспектах токенизация представляет наибольший риск для их рыночной доли. Однако для получения полной прибыли необходимо сотрудничество в создании минимально жизнеспособной цепочки создания ценности. Решение этих проблем сейчас может помочь существующим участникам избежать неловкой ситуации в период роста спроса.