Оригинал | Odaily Planet Daily

Автор | jk

![Является ли криптовалюта ценной бумагой? Шесть высокопоставленных юристов полностью опровергли теорию SEC об «инвестиционном контракте»].

В последние дни профессора права из Йельского университета, Чикагского университета, Калифорнийского университета в Лос-Анджелесе, Фордхэмского университета, Бостонского университета и Университета Уайденера подали заключение amicus curiae, в котором ретроспективно прослеживается «инвестиционный контракт». История значения термина до, во время, а после принятия Федерального закона о ценных бумагах в 1933 году полностью опровергла теорию SEC об «инвестиционном контракте».

Вот выводы ученых:

• «В 1933 году суды штатов договорились о том, как интерпретировать термин «инвестиционный договор» как договорное соглашение, которое дает инвестору право на долю в последующем доходе, прибыли или доле активов продавца по договору».
• После решения Хоуи в 1946 году «общая черта [инвестиционных контрактов] по-прежнему заключается в том, что ... в силу своих инвестиций инвестору должна быть обещана постоянная договорная доля в доходах, прибыли или активах бизнеса. ."
• «Каждый «инвестиционный контракт», идентифицированный Верховным судом, включает в себя договорное обещание предоставить постоянную долю в бизнесе».

@MetaLawMan в Твиттере сказал: «На мой взгляд, **это мнение amicus curiae нанесло смертельный удар аргументу SEC о том, что криптовалюты, торгуемые на вторичных рынках, являются инвестиционными контрактами». **

Предыстория: "Законы голубого неба"

Когда Конгресс включил термин «инвестиционный контракт» в определение «ценные бумаги», этот термин имел четкое значение в «Законах голубого неба», требующих, чтобы контракты обещали будущую стоимость.

К тому времени, когда Конгресс принял Закон о ценных бумагах и Закон о биржах, почти в каждом штате были приняты законы штатов, регулирующие торговлю ценными бумагами. При определении набора национальных стандартов и федеральных программ регулирования Конгресс решил создать федеральные законы, основанные на этих так называемых «законах голубого неба». Наиболее уместно то, что Конгресс массово импортировал термин «инвестиционный контракт» из этих законов о голубом небе при определении того, какие «ценные бумаги» подпадают под действие новых законов штата о ценных бумагах.

На этом фоне мы рассматриваем развитие концепции «инвестиционных контрактов» в соответствии с Законом о голубом небе, на которое Хоуи ссылается как на основу для определения термина «униформа».

В начале 20 века некоторые штаты США начали принимать первую партию «законов о голубом небе».

На рубеже 19-го века, когда экономика США росла, рос и рынок торговли акциями американских компаний. Возможности для инвестиций в акции «голубых фишек» выросли, поскольку средний класс и розничные инвесторы стекаются на крупные биржи в Нью-Йорке и Сан-Франциско, чтобы купить доли в коммерческих предприятиях промышленных гигантов, от железных дорог до тяжелой промышленности. Но в то же время увеличилось количество спекулятивных или откровенно мошеннических инвестиционных возможностей от сомнительных продавцов, таких как «молниеносные компании, фантастические нефтяные скважины, далекие золотые прииски и другие подобные мошеннические разработки». В отличие от своих «голубых фишек», эти инвестиционные возможности часто продаются лично, в газетах и даже по почте. Неудивительно, что маркетинг этих инвестиционных возможностей часто окрашен умным «раздуванием» и мошенничеством.

Начиная с 1910 года законодательные собрания штатов отреагировали на эти события, приняв первые в стране законы о ценных бумагах. Эти первоначальные законодательные усилия направлены на защиту общественности от «нечестных продавцов, продающих акции под голубым небом».

Первые «законы голубого неба» были относительно простыми и не определяли, какие инструменты они охватывают. Например, закон Канзаса о ценных бумагах 1911 года был провозглашен первым «законом голубого неба». Он просто требует, чтобы инвестиционные фирмы зарегистрировали «любые акции, облигации или другие ценные бумаги любого вида или характера», прежде чем они смогут их продать.

Другие штаты попытались дать некоторые разъяснения относительно того, что считается «ценными бумагами». **Например, в первоначальных законах Калифорнии и Висконсина четко указано, что «ценные бумаги» означают традиционные инструменты, такие как «акции, сертификаты акций, облигации и другие доказательства долга». **

Законодатели быстро увидели необходимость в законе о ценных бумагах второго поколения. Фактически, плохие, спекулятивные или мошеннические инвестиционные сделки или схемы, которые привели к принятию первых «законов голубого неба», технически не были акциями или облигациями. Эти сделки, маскирующиеся под традиционные акции, предлагают предоставить инвесторам в обмен на первоначальную сумму контрактное право на будущую стоимость бизнеса, как акции или облигации. И, учитывая, что эти законы сосредоточены на реальных акциях и облигациях, эти фальшивые акции и облигации явно не подпадают под действие первого поколения законов о голубом небе.

Впоследствии эти штаты расширили «закон голубого неба», включив в него «инвестиционные контракты», включая новую форму акций и облигаций.

Чтобы четко согласовать эти новые инструменты или предложения, которые имеют общие экономические и юридические характеристики с акциями и облигациями, законодательные органы штатов стремились явно согласовать и регулировать их в законах о ценных бумагах второго поколения.

Миннесота добавила термин «инвестиционный контракт» к своему определению «ценных бумаг» в своем Законе о голубом небе 1919 года. Новый неопределенный термин предназначен для охвата этих инвестиций, хотя формально они не являются акциями или облигациями, но зависят от и имеют договорное право на будущую прибыль. Другие штаты вскоре последовали этому примеру, добавив «инвестиционные контракты» в список инструментов, подпадающих под действие их «законов голубого неба».

Миннесота толкует термин «инвестиционный контракт» в деле Gopher Tire

Хотя, как указывалось выше, термин «инвестиционный договор» в самом законе не определен, суд быстро дал определение, исходя из намерения и предпосылок принятия данного нормативного термина в Законе о голубом небе. В нескольких более ранних делах Миннесоты, включая дело, процитированное Верховным судом в деле Howey, 328 US 298 & n. Эти постановления считаются авторитетными толкованиями первоначального значения термина.

В Gopher Tire местный дилер шин продал инвесторам «доказательства» своего бизнеса. Шина Gopher, 177 NW 937-38. По соглашению инвесторы заплатят 50 долларов и соглашаются продвигать товары дилера среди других. Взамен инвесторы получают «ваучер», который дает им договорное «право» на получение процента от прибыли дилерского центра. Анализируя определение «ценных бумаг» в Законе о голубом небе, суд постановил, что сертификаты технически или формально не являются «акционными». Тем не менее, Верховный суд Миннесоты постановил, что сертификаты «могут по праву считаться инвестиционными контрактами». ** Принимая это решение, суд обосновал и подчеркнул, что эти сертификаты имеют ту же ключевую характеристику, что и акции, а именно то, что инвестор предоставляет «средства» дилерскому центру в обмен на то, что инвестор по договору получает «долю в прибыли компании». правильно. **

Другие ранние дела Миннесоты последовали этому раннему судебному тесту для определения установленных законом терминов. В деле Бушарда Верховный суд Миннесоты столкнулся с еще одним спором о том, является ли договорное соглашение о разделе прибыли инвестиционным договором. Здесь водитель автобуса платит автобусной компании 1000 долларов, а взамен получает «контракт», обещающий водителю зарплату плюс долю прибыли автобусной компании (в дополнение к «в конечном итоге возврату» его 1000 долларов «инвестиций»). Следуя постановлению по делу Gopher Tire**, суд постановил, что договоренность представляла собой «инвестиционный контракт», основанный на двух ключевых элементах: водитель (i) «инвестировал с целью получения прибыли» и (ii) взамен получил «контракт» («контракт»). операторское соглашение»), обеспечивающая получение прибыли от бизнеса в будущем. **

Таким образом, ранние дела Миннесоты вращались вокруг двух статутных терминов: «контракт» и «инвестиции». Соглашение считается инвестиционным контрактом, если: (i) инвестор получает договорное обязательство в коммерческом предприятии другого лица, и (ii) в обмен на «инвестицию» инвестор обязуется разделить права на будущие доходы, прибыль или активы предприятия.

**К моменту принятия Закона о ценных бумагах и Закона о биржах термин «инвестиционный контракт» имел определенное значение. **

К 1933 году, когда был принят Закон о ценных бумагах, 47 из 48 штатов приняли свои собственные законы о голубом небе, многие из которых касались «инвестиционных контрактов» (по примеру Миннесоты). Более того, когда государственные суды применяли термин «инвестиционный контракт» к различным соглашениям в течение десятилетий, предшествовавших 1933 г., они соглашались с единым значением. Как объяснил Хоуи, это значение принял Конгресс.

Короче говоря, к 1933 году суды штатов пришли к единому мнению о том, как интерпретировать срочный инвестиционный контракт как договорное соглашение, которое дает инвестору право на участие в последующем доходе, прибыли или договорной доле актива продавца. Действительно, насколько нам известно, ни одно решение государственного суда не признало инвестиционный контракт без этих ключевых характеристик. В некоторых решениях, таких как Heath, суды открыто предлагали, чтобы «инвестиционный контракт» требовал фактического контракта. В других решениях суды подчеркивали обязательство продавца уплатить (и право владельца на получение) часть его будущей стоимости в обмен на первоначальные капиталовложения. Суды обычно полагаются на это требование, чтобы отличить добросовестные инвестиционные контракты от продажи основных активов.

«Инвестиционный контракт» после решения по делу Хоуи

За более чем 75 лет, прошедших после решения Хоуи, суды применяли обманчиво простой критерий Верховного суда ко всем новым и сложным деловым ситуациям, создавая сложную паутину прецедентов. Общая нить остается — как суды штатов интерпретируют законы штатов о голубом небе, и как требует Хоуи — что инвесторам должна быть обещана постоянная договорная заинтересованность в доходах, прибыли или активах бизнеса для их инвестиций. В этом разделе мы обсудим некоторые из таких случаев.

В тесте А. Хоуи предлагается рассмотреть вопрос о том, соответствует ли предложение общему понятию ценной бумаги.

Термин «инвестиционный контракт» несколько раз трактовался Верховным судом, в том числе, разумеется, и в самом Хоуи. Каждый раз, применяя критерий Хоуи, суд рассматривал вопрос о том, отражает ли сделка то, что обычно считается существенным свойством ценной бумаги.

Кроме того, суд учел договоренность в сравнении с другими инструментами, ранее считавшимися «ценными бумагами». Например, дело Формана. Там суд отметил, что не проводилось различия между «инвестиционным контрактом» и «инструментом, широко известным как ценная бумага», который является еще одним перечисленным термином в установленном законом определении «ценных бумаг». Применяя Хоуи, суд постановил, что доля в некоммерческом жилищном кооперативе не была «инвестиционным контрактом», поскольку мотивацией инвестора было «просто приобрести жилье, а не получить финансовую отдачу от своих инвестиций».

Морской банк дает еще один пример. Там пара получила кредит для мясной компании и обменяла депозитные сертификаты на долю прибыли компании и право на использование ее мощностей. Суд постановил, что ни депозитный сертификат, ни последующее соглашение между парой и компанией не являются «ценными бумагами».

Здесь прецедентное право штатов — до 1933 г., см. Раздел I выше, и федеральные суды после 1933 г. — подчеркивает, что должен существовать «инвестиционный контракт», по которому инвестор должен получить определенную договорную долю участия предприятия. в порядке прибыли.

B. Каждый «инвестиционный контракт», как это определено Верховным судом, включает договорное обещание предоставить постоянную выгоду бизнесу.

Вторя решениям суда штата до Закона о голубом небе 1933 года, решения Верховного суда после того, как Хоуи признал, что держателю «инвестиционного контракта» должно быть обещано постоянное право на участие в доходах, прибыли или активах бизнеса.

В деле International Brotherhood of Teamsters v. Daniel, 439 US 551 (1979) суд уделил особое внимание этой теме. Там суд отметил, что «в каждом решении, в котором этот суд считает, что «ценная бумага» существует, лицо, считающееся инвестором, отказывается от конкретного вознаграждения в обмен на отделимую финансовую выгоду, характерную для ценной бумаги». На самом деле перед ним нет «отделимого финансового интереса с характером ценной бумаги». В частности, он приходит к выводу, что обязательные пенсионные планы без взносов не являются «ценными бумагами», поскольку пенсионные пособия, якобы являющиеся ценными бумагами, представляют собой лишь небольшую часть общей компенсации, не связанной с ценными бумагами, которые люди получают в результате своей трудовой деятельности.

На сегодняшний день каждое соглашение, которое Верховный суд счел «инвестиционным контрактом», обещает инвестору своего рода постоянную договорную заинтересованность в будущих начинаниях бизнеса. SEC против CM Joiner Leasing Corp., дело за три года до дела Хоуи, касалось предложения аренды земли рядом с запланированными испытательными скважинами нефтяных скважин в обмен на инвесторов, «разделяющих ценность открытия продолжающегося« приключенческого предприятия »».

Сам Хоуи предлагал участки земли в цитрусовых рощах и заключал контракты с промоутерами для сбора, сбыта и продажи цитрусовых в обмен на «долю чистой прибыли», основанную на проверке во время сбора.

C. Другие соответствующие решения

Во-первых, два последующих решения по «инвестиционным контрактам» после Хоуи — SEC против Annuity Life Ins. Co. of Am., 359 US 65 (1959) и SEC против United Benefit Life Insurance Company, 387 US 202 (1967) — касались этих представляют собой аннуитетные планы, по которым инвесторы вносят взносы в инвестиционные фонды, управляемые компаниями по страхованию жизни, и имеют право на соответствующую долю выручки.

Дело Черепнина касалось предложения сберегательно-кредитной ассоциации Иллинойса предложить «отзываемые доли капитала», которые давали бы инвесторам право стать членами ассоциации, голосовать своими акциями и «получать объявленные дивиденды».

Наконец, дело Эдвардса было связано со схемой послепродажной аренды, по которой промоутер предоставлял таксофоны вместе с арендой помещения, договором об аренде с выкупом и управлением, а также о выкупе. промоутер.

Кроме того, профессора обнаружили, что каждый «инвестиционный контракт», идентифицированный Вторым округом, включал договорное обещание предоставить бизнесу постоянную выгоду, и привели дюжину примеров этого.

Почему считается, что это «полностью опровергает аргумент SEC»?

Исходя из вышеизложенного, когда Миннесота определяет «инвестиционный контракт», он в основном фокусируется на двух основных понятиях «контракт» и «инвестиции». Его определение сосредоточено на приобретении инвестором той или иной формы договорных обязательств в коммерческом предприятии и права на участие в будущих доходах, прибыли или активах предприятия в результате инвестиций. Это определение основано на традиционной концепции капиталовложений и распределения прибыли.

Однако существующие криптовалюты отличаются от этого определения. Во-первых, **покупка криптовалюты не означает, что инвестор получит какие-либо договорные обязательства или получит явное право на участие в прибыли определенного коммерческого предприятия. Стоимость криптовалют обычно основана на рыночном спросе и предложении, технологических достижениях или других внешних факторах, а не на распределении прибыли с конкретной компанией или бизнесом. **

Во-вторых, держатели криптовалют, как правило, не ожидают и не зависят от конкретного бизнеса или физического лица в отношении доходов или прибыли. Их доходность обычно определяется повышением курса валюты, которое определяется рыночными силами, а не конкретной деловой деятельностью или прибылью.

В целом, хотя криптовалюта в некоторой степени включает в себя «инвестиции», ее природа, механизм возврата и отношение к традиционному пониманию «контракта» и «инвестиционного контракта» затрудняют включение в определение инвестиционного контракта Миннесоты в судебных делах на ранних стадиях. .

Точно так же, согласно соответствующим определениям, показанным в этой статье, в отличие от традиционных ценных бумаг или инвестиционных контрактов, основная ценность криптовалюты в основном зависит от ее характеристик как «товара». Прежде всего, криптовалюта, такая как биткойн, изначально была разработана как цифровая валюта для обеспечения децентрализованного метода оплаты, не связанного с традиционной банковской системой, которая также используется в качестве метода оплаты в текущих крупных публичных цепях. Плата за газ доказана. Это означает, что он, по сути, является средством обмена и имеет товарную стоимость, как золото или другие предметы.

Кроме того, ценность криптовалют во многом зависит от их редкости, подлинности и невозможности подделки. Например, ограничено общее количество биткойнов, которые, как и золото, имеют фиксированный запас. Этот дефицит придает ему товарную ценность. Кроме того, технология блокчейн обеспечивает подлинность и уникальность каждой единицы криптовалюты, что снижает вероятность ее подделки или копирования.

Эти атрибуты делают криптовалюты более похожими на золото, сырую нефть или любую другую форму физического товара, чем на ценные бумаги или инвестиционные контракты в традиционном смысле. Хотя люди покупают криптовалюты в качестве инвестиций, ожидая, что их стоимость вырастет, это ничем не отличается от людей, покупающих золото или предметы искусства, ожидая, что они подорожают. Поэтому с этой точки зрения криптовалюту следует рассматривать как актив с товарной стоимостью, а не как ценную бумагу или инвестиционный контракт в традиционном понимании. **