Título original: Shikata Ga Nai

Autor original: Arthur Hayes

Original translation: Ismay, BlockBeats

Editor's note: Against the backdrop of global economic turmoil and financial market volatility, Hayes delves into the challenges faced by the Japanese banking system during the Fed's rate hike cycle, as well as the far-reaching impact of US fiscal and monetary policies on the global market. By analyzing in detail the forex hedging strategies of Norinchukin Bank and other Japanese commercial banks in US Treasury investments, the article reveals the reasons why these banks have to sell US Treasury bonds when interest rate differentials widen and forex hedging costs rise. Hayes further discusses the role of the FIMA repurchase mechanism and its impact on US-Japan financial relations, and predicts the crucial role of this mechanism in maintaining market stability. The article ultimately calls on investors to seize investment opportunities in the crypto market in the current situation.

Acabei de ler o primeiro livro da trilogia de Kim Stanley Robinson, intitulado 'Marte Vermelho'. Um dos personagens do livro, o cientista japonês Ai Hiroko, frequentemente diz '仕方がない' ao falar sobre situações que os colonizadores de Marte não conseguem controlar, o que significa 'não há nada a fazer'.

Quando eu estava pensando em um título para este artigo "curto", esta frase surgiu em minha mente. Este artigo centrar-se-á no Banco do Japão que foi vítima do política monetária da "Paz Americana". O que fizeram esses bancos? Em ordem de obter um rendimento decente em depósitos de ienes, eles se envolveram em negociações de arbitragem dólar-iene. Eles pegaram emprestado de aforradores japoneses mais antigos em casa, olharam ao redor do Japão e descobriram que todos os títulos "seguros" do governo e corporativos eram de rendimento quase zero, então concluíram que emprestar dinheiro aos Estados Unidos através do mercado do Tesouro dos EUA (UST) era um melhor uso do capital porque esses títulos trariam rendimentos mais altos mesmo quando o risco estivesse totalmente Cobertura Taxa de câmbio.

No entanto, quando subornos em dinheiro pagos ao público levaram a uma enorme inflação nos Estados Unidos, a fim de acalmar o público a aceitar ficar trancado em casa e ser injetado com drogas experimentais para combater a 'onda de gripe infantil', a Reserva Federal teve que agir. A Reserva Federal aumentou as taxas de juro à velocidade mais rápida desde os anos 80. Como resultado, é uma má notícia para qualquer pessoa que detenha títulos do Tesouro dos EUA. De 2021 a 2023, o aumento dos rendimentos resultou no pior ciclo de títulos desde a guerra de 1812. Impotente!

Em março de 2023, as perdas dos primeiros bancos infiltraram-se no fundo do sistema financeiro. Em menos de duas semanas, três grandes bancos entraram em colapso, principal que o Federal Reserve forneça suporte total a todos os títulos do Tesouro dos EUA no balanço de qualquer banco americano ou banco estrangeiro em uma filial dos EUA. Como esperado, Bitcoin bombou acentuadamente nos meses seguintes ao anúncio do resgate.

Desde o anúncio do resgate em 12 de março de 2023, o Bitcoin aumentou mais de 200%.

Para solidificar esse resgate de cerca de US$ 4 trilhões (esta é minha estimativa do montante total de títulos do Tesouro dos EUA e títulos lastreados em hipotecas mantidos nos balanços dos bancos americanos), o Fed anunciou em março deste ano que o uso da janela de desconto não era mais longo um "beijo da morte". Se alguma instituição financeira precisar de uma injeção rápida de dinheiro para preencher um buraco difícil em seu balanço devido à queda "segura" do preço dos títulos públicos, a janela deve ser usada imediatamente. O que dizer quando o sistema bancário inevitavelmente socorre, desvalorizando as moedas e minando a dignidade do trabalho humano? Impotente!

A Reserva Federal fez a coisa certa para as instituições financeiras dos Estados Unidos, mas e os estrangeiros que compraram grandes quantidades de títulos do governo dos Estados Unidos durante o período de aumento global de fundos de 2020 a 2021? Qual sistema bancário de qual país é mais provável que seja colocado em risco pelo Federal Reserve? Claro que é o sistema bancário do Japão.

As últimas notícias mostram que o quinto maior banco do Japão está a vender 630 bilhões de dólares em títulos estrangeiros, a maioria dos quais são títulos do Tesouro dos Estados Unidos.

O Banco de Agricultura, Silvicultura e Pesca do Japão vai vender 630 bilhões de dólares em títulos de dívida dos Estados Unidos e da Europa

"O aumento das taxas de juros nos Estados Unidos e na Europa resultou na queda dos preços dos títulos. Isso reduziu o valor dos títulos estrangeiros (de baixo rendimento) comprados anteriormente pelo Banco de Agricultura e Comércio de Ouro e Prata, levando a um aumento das perdas contábeis."

O Banco Agrícola e Florestal Zhongjin foi o primeiro banco a ceder e anunciar a venda obrigatória de títulos. Todos os outros bancos estão envolvidos na mesma transação, e vou explicar isso abaixo. O Comitê de Relações Exteriores nos deu uma noção da escala dos enormes títulos que os bancos comerciais japoneses podem vender.

De acordo com uma pesquisa de coordenação de investimentos em carteiras do Fundo Monetário Internacional (FMI), os bancos comerciais japoneses detinham cerca de US$ 850 bilhões em títulos estrangeiros em 2022. Isso inclui cerca de US$ 450 bilhões em títulos do governo dos Estados Unidos e cerca de US$ 75 bilhões em títulos do governo francês - um número muito maior do que os títulos emitidos por outros grandes países da zona do euro que eles detêm.

Por que isso é importante? Porque Yellen não permitiria que esses títulos fossem vendidos no mercado aberto e causassem um aumento nas taxas de juros dos títulos do Tesouro dos EUA. Ela pediria ao Banco do Japão supervisionado pelo Banco do Japão (BOJ) que comprasse esses títulos. Em seguida, o BOJ usaria o mecanismo de recompra de FIMA (Foreign and International Monetary Authorities) estabelecido pelo Fed em março de 2020. O mecanismo de recompra de FIMA permite que os membros dos bancos centrais hipotequem títulos do Tesouro dos EUA e obtenham dólares recém-emitidos durante a noite.

O aumento do mecanismo de recompra do FIMA indica um aumento na liquidez do dólar no mercado monetário global. Todos sabem o que isso significa para o Bitcoin e criptomoedas... É por isso que acho necessário alertar os leitores sobre outra forma invisível de imprimir dinheiro. Foi assim que entendi como Yellen impediu que esses títulos entrassem no mercado aberto, depois de ler um relatório seco do Federal Reserve de Atlanta intitulado "Dólar Offshore e Política dos Estados Unidos".

Por que agora

O Fed sinalizou no final de 2021 que começaria a aumentar as taxas de juros em março de 2022 e, desde então, os títulos do Tesouro dos EUA (USTs) começaram a entrar em colapso. Já se passaram dois anos longo, então por que um banco japonês escolheria reconhecer suas perdas agora depois de dois anos de dor? Outro fato curioso é que, de acordo com o consenso dos economistas, você deve seguir: a economia dos EUA está à beira de uma recessão. Como resultado, é provável que o Fed reduza as taxas de juros apenas alguns minutos depois. Uma redução das taxas de juro fará subir os preços das obrigações pump. Já que todos os economistas "Satoshi" dizem que o alívio está ao virar da esquina, porquê vendê-lo agora?

A razão é que o Agricultural Bank of China mudou a compra de hedge de moeda estrangeira para títulos do governo dos EUA de um leve ganho positivo para um grande ganho negativo. Até 2023, a diferença de juros entre o dólar e o iene era insignificante. Então, o Fed divergiu do Banco do Japão (BOJ) ao aumentar as taxas, enquanto o BOJ manteve uma taxa de juros de -0,1%. À medida que a diferença se ampliou, o custo do hedge do risco cambial do dólar embutido nos títulos do governo dos EUA superou o rendimento mais alto.

O princípio de funcionamento é o seguinte. O Norinchukin Bank é um banco japonês que detém depósitos em ienes. Se desejar comprar títulos do governo dos Estados Unidos com uma taxa de retorno mais alta, terá que pagar em dólares americanos. O Norinchukin Bank venderá ienes hoje e comprará dólares americanos para comprar os títulos; isso é feito no mercado à vista. Se o Norinchukin Bank fizesse apenas essa etapa e o iene se valorizasse antes do vencimento dos títulos, o banco teria prejuízo ao vender os dólares americanos de volta por ienes. Por exemplo, se você comprar dólares americanos hoje a uma taxa de USDJPY 100 e vendê-los amanhã a uma taxa de USDJPY 99; o dólar americano se desvaloriza e o iene se valoriza. Portanto, o Norinchukin Bank geralmente vende dólares americanos e compra ienes no mercado a termo de três meses para cobrir esse risco. Ele rola a posição a cada três meses até o vencimento dos títulos.

Normalmente, os contratos a prazo de três meses são os mais líquidos. É por isso que bancos como o Agricultural Bank of China usam contratos a prazo de três meses rolantes para cobertura de compras de moeda a dez anos.

Com o aumento da diferença entre as taxas de juros do dólar americano e do iene japonês, o preço a prazo se torna negativo, porque a taxa de juros da Reserva Federal dos Estados Unidos é maior do que a taxa de juros do Banco do Japão. Por exemplo, se o preço à vista do USDJPY for 100 e a taxa de retorno do dólar for 1% maior do que a do iene no próximo ano, então o preço a prazo do USDJPY para um ano deve ser cerca de 99. Isso ocorre porque se eu tomar 10.000 ienes hoje e comprar 100 dólares a 0% de juros, e então depositar os 100 dólares para ganhar 1% de juros, eu terei 101 dólares após um ano. Qual deve ser o preço a prazo do USDJPY para um ano para compensar essa receita de juros de 1 dólar? É cerca de 99 USDJPY, de acordo com o princípio da não arbitragem. Agora, imagine que fiz tudo isso apenas para comprar um título do governo dos Estados Unidos com uma taxa de retorno 0,5% maior do que um título do governo japonês (JGB) com prazo semelhante. Na verdade, estou pagando uma taxa de retorno negativa de 0,5% nessa negociação. Nesse caso, o Norinchukin ou qualquer outro banco não faria essa negociação.

Voltando ao gráfico, à medida que as diferenças se ampliam, os pontos a prazo a três meses se tornam tão negativos que os rendimentos dos títulos do governo dos EUA com hedge cambial para o iene estão abaixo dos rendimentos dos títulos do governo japonês cotados em iene. A partir do meio de 2022, você verá a linha vermelha que representa o dólar abaixo do eixo X de 0%. Lembre-se de que o Banco do Japão, ao comprar títulos do governo japonês cotados em iene, não está exposto a riscos cambiais e, portanto, não há motivo para pagar custos de hedge. A única razão para fazer essa negociação é quando o rendimento após o hedge cambial é superior a 0%.

A situação do Agricultural Bank of China é pior do que a do FTX/Alameda, com mais participantes do lado comprador. Em termos de capitalização de mercado, os títulos do governo dos Estados Unidos adquiridos entre 2020 e 2021 podem ter caído entre 20% e 30%. Além disso, os custos de cobertura cambial aumentaram de insignificantes para mais de 5%. Mesmo que o Agricultural Bank of China acredite que o Fed reduzirá as taxas de juros em 0,25%, isso não é suficiente para reduzir os custos de cobertura ou aumentar os preços dos títulos para conter as perdas. Portanto, eles precisam vender os títulos do governo dos Estados Unidos.

Qualquer plano que permita ao Agricultural Bank of China usar títulos do Tesouro dos EUA como garantia para trocar por novos dólares não resolverá o problema de fluxo de caixa. Do ponto de vista do fluxo de caixa, a única coisa que pode restaurar a lucratividade do Agricultural Bank of China é uma grande redução na diferença das taxas de juros entre o Federal Reserve dos EUA e o Banco do Japão. Portanto, qualquer plano do Federal Reserve, como o mecanismo de recompra permanente, que permite que filiais estrangeiras de bancos nos EUA troquem títulos do Tesouro dos EUA e empréstimos garantidos por títulos por novos dólares impressos, seria ineficaz nesse cenário.

Quando escrevi este artigo, pensei muito em qualquer outro meio financeiro que pudesse impedir o Banco Agroalimentar de Vendas de emitir obrigações. Mas, como mencionado acima, os planos existentes são todos uma forma de empréstimo e swap. Enquanto o Banco Agroalimentar de Vendas possuir obrigações de qualquer forma, o risco cambial ainda existe e precisa ser coberto. Somente após a venda das obrigações, o Banco Agroalimentar de Vendas poderá encerrar a cobertura cambial, o que representa um custo enorme para eles. É por isso que acredito que a administração do Banco Agroalimentar de Vendas já tenha explorado todas as outras opções e a venda de obrigações seja o último recurso.

Vou explicar por que Yellen está descontente com a situação, mas agora, vamos desligar o Chat GPT e usar a nossa imaginação. Existe alguma instituição pública japonesa que possa comprar títulos desses bancos e assumir o risco da taxa de juros em dólares sem medo de falência?

Ding dong

Quem está aí?

É o Banco Central do Japão.

Mecanismo de Resgate

O Banco Central do Japão (BOJ) é um dos poucos bancos centrais que pode usar o mecanismo de recompra FIMA. Ele pode ocultar a descoberta de preços dos títulos do Tesouro dos EUA das seguintes maneiras:

O Banco do Japão 'gentilmente sugere' a qualquer banco comercial japonês que precise vender títulos do Tesouro dos EUA para vendê-los diretamente no balanço patrimonial do Banco do Japão, em vez de no mercado aberto, e liquidá-los ao preço de última transação atual, sem afetar o mercado. Imagine vender todos os tokens FTT no mercado pelo preço de mercado, porque Caroline Allison está lá para apoiar o mercado e fornecer suporte de qualquer escala necessária. Obviamente, isso não funciona para a FTX, mas ela não é o banco central com a máquina de imprimir dinheiro. Sua máquina de imprimir dinheiro só pode lidar com 10 bilhões de dólares em fundos de clientes, enquanto o Banco do Japão lida com um número ilimitado.

Então, o Banco Central do Japão utiliza o mecanismo de recompra FIMA para trocar títulos do Tesouro dos EUA por dólares americanos impressos do nada pela Reserva Federal dos EUA.

Um, dois, amarre seu sapato. É tão simples contornar o livre mercado. Cara, essa é uma liberdade que vale a pena lutar!

Vamos fazer algumas perguntas para entender o impacto dessa política.

Alguém tem que perder dinheiro aqui; as perdas de títulos causadas pelo aumento das taxas de juros ainda estão presentes. Quem é o bobo?

O Banco do Japão ainda terá perdas confirmadas ao vender títulos ao Banco do Japão a preços de mercado atuais. O Banco do Japão agora assume o risco de prazos futuros dos títulos do Tesouro dos EUA. Se o preço desses títulos cair, o Banco do Japão terá perdas não realizadas. No entanto, isso é o mesmo risco que o Banco do Japão enfrenta atualmente em sua carteira de títulos do governo japonês, que tem trilhões de ienes. O Banco do Japão é uma entidade quase governamental que não pode falir e não precisa cumprir os requisitos de adequação de capital. Também não possui um departamento de gerenciamento de riscos para forçar a redução de posições quando o risco de Valor em Risco (VaR) aumenta devido ao enorme risco de DV 01.

Enquanto o mecanismo de recompra do FIMA existir, o Banco Central do Japão pode realizar recompras diárias e manter títulos do Tesouro dos Estados Unidos até o vencimento.

Como é aumentado o fornecimento de dólares?

O acordo de recompra exige que o Federal Reserve forneça dólares ao Banco do Japão em troca de títulos do governo dos Estados Unidos. Esse empréstimo é rolado diariamente. O Federal Reserve obtém esses dólares por meio de sua impressora de dinheiro.

Podemos monitorar semanalmente os dólares injetados no sistema. O nome do projeto é "Acordo de recompra - Oficial estrangeiro".

Como podes ver, a recompra da FIMA está atualmente muito pequena. Mas a venda ainda não começou, acho que haverá algumas conversas telefónicas interessantes entre Yellen e o governador do Banco Central do Japão, Kuroda. Se eu não me engano, este número irá aumentar.

Por que ajudar os outros

Os americanos não são conhecidos pela simpatia para com estrangeiros, especialmente aqueles que não falam inglês e têm uma aparência estranha. A questão da aparência é relativa, mas para os caipiras de Flórida que trabalham no campo sob o sol e agitam a bandeira da União, os japoneses parecem estranhos. E sabe de uma coisa? Essas pessoas rudes vão decidir quem será o próximo imperador em novembro deste ano. É realmente de deixar qualquer um sem palavras.

Apesar dos sentimentos potencialmente xenófobos, Yellen estende a mão porque, sem novos dólares para absorver esses títulos podres, todos os grandes bancos japoneses seguirão o exemplo do Norinchukin Bank e desfarão suas carteiras de investimentos em títulos do Tesouro dos EUA para aliviar a dor. Isso significa que 450 bilhões de dólares em títulos do Tesouro dos EUA entrarão rapidamente no mercado. Isso não pode ser permitido porque as taxas de retorno disparariam, tornando o financiamento do governo federal muito caro.

Como afirmado pelo próprio Federal Reserve, esta é a razão pela qual o mecanismo de recompra FIMA foi criado:

Durante o 'sprint de compra de caixa' em março de 2020, o banco central vendeu simultaneamente títulos do Tesouro dos EUA e depositou os rendimentos no acordo de recompra noturna do Fed de Nova York. Em resposta, o Fed propôs no final de março concordar em fornecer empréstimos noturnos ao banco central usando títulos do Tesouro dos EUA mantidos pela Reserva Federal de Nova York como garantia, com uma taxa de juros mais alta do que as taxas de recompra privadas. Esse empréstimo permitiria ao banco central levantar dinheiro sem ter que vender completamente no mercado de títulos do governo, que já estava tenso.

Ainda se lembra de setembro a outubro de 2023? Durante esses dois meses, a curva de rendimento dos títulos do Tesouro dos EUA tornou-se mais íngreme, levando a uma queda de 20% no índice S&P 500, com as taxas de juros dos títulos do Tesouro dos EUA de 10 e 30 anos superando os 5%. Em resposta, Yellen transferiu a maior parte da dívida emitida para títulos do Tesouro de curto prazo, a fim de drenar o caixa dos planos de recompra reversa do Fed. Isso estimulou o mercado e, a partir de 1 de novembro, todos os ativos de risco, incluindo criptomoeda, começaram a subir.

Tenho completa confiança de que Yellen, no ano das eleições, cumprirá sua responsabilidade em relação à 'democracia' e garantirá que as taxas de juros permaneçam baixas para evitar um desastre nos mercados financeiros quando seu chefe estiver ameaçado de derrota pelas mãos do homem laranja (referindo-se a Trump) por seus crimes. Nesse caso, tudo o que Yellen precisa fazer é ligar para Ueda e instruí-lo a não permitir que o Banco do Japão venda títulos do governo dos EUA no mercado aberto, mas sim usar o mecanismo de recompra FIMA para absorver o suprimento.

Estratégia de Negociação

Todos estão a seguir de perto quando é que o Federal Reserve finalmente começará a cortar as taxas. No entanto, a diferença de taxas entre o dólar e o iene é de + 5.5% ou 550 pontos base, equivalente a 22 cortes (supondo que o Federal Reserve corte as taxas em 0.25% em cada reunião). Nos próximos doze meses, um, dois, três ou quatro cortes não diminuirão significativamente essa diferença. Além disso, o Banco do Japão não mostrou vontade de aumentar as taxas de política. No máximo, o Banco do Japão pode reduzir a velocidade de compra de títulos no mercado aberto. E a razão pela qual os bancos comerciais japoneses precisam vender as suas coberturas de investimento em títulos do Tesouro dos EUA ainda não foi resolvida.

É por isso que estou confiante em acelerar a transferência de USD (sUSDe) empenhados na Ethena, que atualmente estão rendendo 20-30%, para ativos de risco criptográfico. Com essa notícia, a dor atingiu um nível em que o Banco do Japão não tem escolha a não ser sair do mercado de títulos do governo dos Estados Unidos. Como mencionei, no ano das eleições, o partido democrata no poder é o que menos precisa de um aumento acentuado nas taxas de retorno dos títulos do governo dos Estados Unidos, pois isso afetaria as principais questões financeiras que os eleitores medianos se preocupam, como taxas de juros de empréstimos hipotecários, cartões de crédito e automóveis. Se as taxas de retorno dos títulos do governo subirem, essas taxas também aumentarão.

É por isso que o mecanismo de recompra FIMA foi criado. Tudo o que é necessário agora é que Yellen exija firmemente que o Banco do Japão o utilize.

Just as many people began to question where the next dollar liquidity shock would come from, the Japanese banking system sent a brand new dollar made up of origami cranes to crypto investors. This is just another pillar of the crypto bull market. In order to maintain the current dollar-based, dirty financial system of the United States, the supply of dollars must increase.

Diga comigo: 'Shikata ga nai', e compre nas quedas!

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