オリジナルタイトルを転送：ステーブルコインの理解に役立つフレームワーク：銀行の歴史

最近のステーブルコインの歴史

過去の年月USDC— 最も広く採用されている米国のベースとなるステーブルコイン — 2018年に立ち上げられ、何がうまくいき、何がうまくいかなかったかを示す十分な証拠を示しているので、風景を明確に区別する時が来ています。初期の採用者は、フィアットバックされたステーブルコインを使ってお金を送金したり、貯金したりしています。分散型過剰担保ローンプロトコルは、有用で信頼性のあるステーブルコインを生み出していますが、需要は伸び悩んでいます。これまでの消費者は、他の（フィアット通貨または新しい）単位に比べて、ドル建てのステーブルコインを強く好んでいるようです。

一部のステーブルコインのカテゴリは完全に失敗しています。分散化された未担保ステーブルコインは、法定通貨に裏付けられたものや過担保化されたステーブルコインよりも資本効率が高いですが、最も注目されている例は大惨事に終わりました。他のカテゴリはまだ現実化していません：利回りを生むステーブルコインは直感的に興奮するものですが、ユーザーエクスペリエンスや規制上の障壁に直面しています。

他の種類のドル建てトークンも登場しており、成功に乗っかっていますプロダクトマーケットフィットステーブルコインの中でも、安全性や成熟度の重要な基準を満たしていないが、リスクの高い収益がDeFi愛好家によって投資されるなど、安定したコインとは異なる新しい製品カテゴリである戦略に基づいた合成ドル（以下詳細に説明）は、まだ適切に説明されていないものである。

また、私たちはフィアットに裏付けられた安定したコインの急速な採用も目撃しており、それはそのシンプルさと認識される安全性のために魅力的でした。同時に、資産に裏付けられた安定したコインの採用は遅れており、これは伝統的には預金投資の最大のシェアでした。安定したコインを伝統的な銀行のスタックの観点から分析することで、これらのトレンドが説明されます。

銀行預金とアメリカの通貨：少しの歴史

現代のステーブルコインが銀行のスタックを模倣する方法を理解するには、アメリカの銀行の歴史を理解することが役立ちます。連邦準備制度法（1913年）よりも特に国立銀行法（1863年-1864年）の前、異なる種類のドルは平等に扱われませんでした。（興味を持つ方にはもっと学ぶ、アメリカ合衆国は国家通貨が存在する前に、3つの中央銀行制度時代を経験しました：中央銀行制度時代[第1銀行1791-1811、第2銀行1816-1836]、自由銀行制度時代[1837-1863]、および国家銀行制度時代[1863-1913]。私たちは何でも試しました。)

1933年に連邦預金保険公社（FDIC）が設立される以前、預金は銀行リスクに対して特に保険をかける必要がありました。銀行券（現金）、預金、小切手は、発行者、償還の容易さ、発行者の信頼性によって非常に異なる「実際の」価値を持っていました。

なぜですか？銀行が利益を上げることと預金を安全に保つことの間で直面している（そして今も直面している）緊張のためです。

お金を稼ぐために、銀行は預金を投資し、リスクを負わなければなりませんが、預金を安全に保つためにはリスクを管理し、現金を手元に持っておかなければなりません。19世紀後半から20世紀初頭まで、人々は異なる形態のお金に異なるリスクレベルがあると判断し、したがって異なる実際の価値があると考えていました。1913年の連邦準備法の制定後、ドルは大部分でドルとなりました。

今日、銀行はドル預金を使って国債や株式を購入し、貸出を行い、ボルカールルールに許可された市場メイキングやヘッジングなどの単純な戦略に参加しています。このルールは2008年に導入され、小売銀行での投機を減らすことで破産リスクを軽減することを目的としています。貸出は銀行業の特に重要な部分であり、銀行が経済におけるマネーサプライと資本効率を増やす方法です。

小売銀行の顧客は、預金口座に全額があると思っているかもしれませんが、それは事実ではありません。しかし、連邦監督、消費者保護、広範な採用、改善されたリスク管理のおかげで、消費者は預金を比較的リスクの少ない統一された残高として扱うことができます。銀行は利益を出す一方でリスクをバランスさせていますが、ユーザーは自分の預金に銀行が何をしているのかをほとんど知らず、しかし大部分は保証されています。入金の安全性不安定な状況でも。

ステーブルコインは、銀行預金や紙幣から多くの使い勝手を提供します。価値の安定した保管手段、交換手段、貸付など、便利で信頼性のあるものですが、「自己保管可能」な形態で提供されます。ステーブルコインは、その法定通貨の前身をたどります。採用は簡単な紙幣から始まりますが、分散型の貸付プロトコルが成熟するにつれ、資産担保型のステーブルコインが人気を集めるでしょう。

銀行預金の視点から見たステーブルコイン

その背景を踏まえると、我々はリテールバンキングの視点から、３つのタイプのステーブルコイン（法定通貨に裏付けられたステーブルコイン、資産に裏付けられたステーブルコイン、戦略に裏付けられた合成ドル）を評価することができます。

フィアットバックドステーブルコイン

フィアットバックドステーブルコインは、全米銀行時代（1865年～1913年）の米国紙幣に類似しています。この時期、銀行券は譲渡権利証券issued by banks; federal regulation required customers could redeem them for equivalent greenbacks)（例：特別な米国債）または他の法定通貨（「種”）。したがって、紙幣の価値は、発行者の評判、近さ、および知覚された支払能力によって異なる可能性がありますが、ほとんどの人々が紙幣を信頼していました。

フィアットバックトステーブルコインも同じ原則の下で運営されています。これらは、ユーザーが理解し信頼できるフィアット通貨と直接交換できるトークンです。ただし、注意点があります。紙幣は誰でも交換できる持ち物でしたが、所有者が発行銀行に近くに住んでいるとは限りませんでした。時間の経過とともに、人々は自分と取引できる相手を見つけ、その相手が彼らの紙幣をドルまたは貨幣に交換することができると受け入れるようになりました。同様に、フィアットバックトステーブルコインのユーザーは、Uniswap、Coinbase、または他の取引所を利用して、高品質のフィアットバックトステーブルコインをドルと評価する誰かを確実に見つけることができるという自信を持っています。

今日は、規制圧とユーザーの好みの組み合わせが、94%以上を占めるフィアットバックドステーブルコインにますます多くのユーザーを引き寄せているようです。サークルとテザーの2社が、合わせて1500億ドル相当のフィアットバックドステーブルコインを発行し、支配しています。

しかし、なぜユーザーはフィアット担保ステーブルコイン発行者を信頼すべきなのでしょうか？ 結局のところ、フィアット担保ステーブルコインは中央集権的に発行されており、ステーブルコインの引き換えに関する「銀行ラン」が容易に想像できます。 これらのリスクに対処するために、フィアット担保ステーブルコインは信頼できる会計ファームによる監査の恩恵を受けています。 たとえば、CircleはDeloitteによる定期監査を受けています。 これらの監査は、ステーブルコイン発行者が近い将来の引き換えに対応するための十分なフィアット通貨や短期国債を備えていること、および発行者がすべてのステーブルコインを1：1で裏付けるために十分な総フィアット担保を有していることを確認するために設計されています。

準備金の検証可能な証明と分散型の発行による法定通貨の安定コインまたは準備金の検証可能な証明はどちらも可能ですが、まだ実装されていません。準備金の検証可能な証明は監査性を向上させることができ、今日のところ可能です。zkTLS(Zero Knowledge Transport Layer Security、Webプルーフとも呼ばれます)などの手段がありますが、それでも信頼できる中央集権的な機関に依存しています。法定通貨に裏打ちされたステーブルコインの分散型発行は可能かもしれませんが、実質的な規制上の問題が立ちはだかっています。例えば、分散型の法定通貨に裏打ちされたステーブルコインを発行するには、発行者は従来の国債と同様のリスクプロファイルを持つ米国債をオンチェーンで保有する必要があります。それは今日では不可能ですが、ユーザーが法定通貨に裏打ちされたステーブルコインを信頼しやすくなるでしょう。

資産担保ステーブルコイン

アセットバックドステーブルコインは、オンチェーンローンの産物です。これらは、銀行が貸し出しを通じて新たな資金を作成する方法を模倣しています。Sky Protocol（元MakerDAO）などの分散型過剰担保ローンプロトコルは、オンチェーンで高い流動性を持つ担保によって裏付けられた新しいステーブルコインを発行します。

これがどのように機能するかを理解するには、当座預金口座を考えてみてください。 当座預金口座の資金は、新しいお金を作成する貸出、規制、リスク管理の複雑なシステムの一部です。 実際、流通しているお金の大部分は、いわゆるM2マネーサプライ銀行は、抵当、自動車ローン、事業ローン、在庫資金調達などを利用してお金を作り出す一方、貸付プロトコルではオンチェーントークンを担保として利用して資産担保ステーブルコインを作成します。

新しいお金を作成するための貸出を可能にするシステムは、1913年の連邦準備銀行法によって本格的に始まった分散準備銀行と呼ばれています。分散準備銀行はその後、1933年（FDICの設立）、1971年（ニクソン大統領による金本位制の終了）、2020年（準備預金率がゼロに引き下げられた）の大幅な更新が行われ、大きく成熟しました。

各変更ごとに、消費者や規制当局は、貸付によって新たな資金を生み出すシステムにますます信頼を寄せるようになりました。110年以上にわたり、貸付は米国の貨幣供給のますます大きな部分、現在では大多数を生み出しています。

消費者がドルを使うたびに、このような貸付について考慮しない理由があります。まず、銀行預金に保護されています。また、1929年や2008年のような重大な危機にもかかわらず、銀行や規制当局はリスクを減らすために徐々にその実践とプロセスを改善し続けています。

伝統的な金融機関は、安全にローンを発行するために3つの方法を使用してきました:

1. 流動性の高い市場と迅速な清算手続き（証拠金ローン）に対して資産を差し押さえる
2. 複数のローン（住宅ローン）の束に対する大規模な統計分析を使用して
3. thoughtfulとベスポークの保証付き（ビジネスローン）

分散型の貸出プロトコルは、まだこの旅のはじめにしかないため、ステーブルコイン供給量のわずかな部分を占めるに過ぎません。

最も著名な分散型の過剰担保貸付プロトコルは、透明性が高く、十分にテストされ、保守的です。例えば、最も著名な担保付きレンディングプロトコルであるSkyは、オンチェーン、外生的、低ボラティリティ、流動性の高い(簡単に売却できる)資産に対して、資産担保型ステーブルコインを発行しています。Skyには、担保率、効果的なガバナンス、オークションプロトコルに関する厳格なルールもあります。これらの特性は、状況が変化しても担保を安全に売却できることを保証し、資産担保型ステーブルコインの償還価値を保護します。

ユーザーは担保付き貸借プロトコルを4つの基準に基づいて評価することができます。

1. ガバナンスの透明性
2. ステーブルコインを支える資産の比率、品質、および変動性
3. スマートコントラクトのセキュリティ
4. リアルタイムでローン担保比率を維持する能力

チェック口座のお金の例と同様に、資産担保型ステーブルコインは資産担保ローンを通じて創造される新しいお金ですが、はるかに透明性が高く、監査可能で理解しやすい貸出の実践を採用しています。ユーザーは資産担保型ステーブルコインの基礎となる担保を監査することができますが、預金に関しては銀行の幹部の投資判断にのみ信頼を置くことができます。

さらに、ブロックチェーンが可能にする分散化と透明性は、証券法が対処することを意図しているリスクを軽減することができます。これは、安定したコインにとって重要です。なぜなら、これは真に分散化された資産担保の安定したコインが潜在的に可能であることを意味するからです。証券法の範囲外デジタルネイティブ担保に完全に依存する資産担保ステーブルコインに限定される可能性のある分析（「現実世界の資産」とは異なる）—。これは、そのような担保は中央集権的な仲介者ではなく、自律的なプロトコルによって保護されるためです。

経済のますます多くがオンチェーンに移行するにつれて、2つのことが予想されます。まず、融資プロトコルで使用される担保としてより多くの資産が候補になること、そして2番目に、資産担保型ステーブルコインがオンチェーンのお金の大きな部分を占めるようになることです。他の種類のローンも、オンチェーンで安全に発行されるようになる可能性があり、これによりオンチェーンのマネー供給がさらに拡大するでしょう。これにより、ユーザーが資産担保型ステーブルコインを評価できるとしても、すべてのユーザーがその責任を負いたいとは限りません。

従来の銀行融資の成長、規制当局の準備金要件の引き下げ、貸付の成熟化に時間がかかったように、オンチェーン融資プロトコルの成熟にも時間がかかるでしょう。ですので、資産担保されたステーブルコインでの取引がフィアット担保されたステーブルコインと同じくらい簡単にできるようになるまでにはまだ時間がかかるでしょう。

戦略に裏打ちされた合成ドル

最近、いくつかのプロジェクトが、担保と投資戦略の組み合わせを表す1ドル建てのトークンを提供しています。これらのトークンはしばしばステーブルコインと一緒に扱われますが、戦略に基づく合成ドルはステーブルコインとは見なされません。その理由をご説明します。

ストラテジーバックドシンセティックドル（SBSD）は、ユーザーをアクティブに管理された取引リスクに直接晒します。通常、SBSDは中央集権化され、担保不足のトークンであり、金融派生物に重ねられています。より正確には、SBSDはオープンエンドヘッジファンドのドル株式です。この構造は監査が困難であり、たとえば市場の大幅な動きや持続的な下降感情がある場合、ユーザーが中央集権取引所（CEX）のリスクや資産価格の変動にさらされる可能性があります。

これらの属性は、SBSDを信頼性のある価値の保管場所または交換手段としては適さないものとしています。これは、ステーブルコインの主な目的です。SBSDはさまざまな方法で構築することができますが、リスクと安定性のレベルは異なりますが、すべてのSBSDは、投資ポートフォリオに入れたいドル建ての金融商品を提供しています。

SBSDは多くの戦略に基づいて構築することができます-たとえば、ベーストレードまたは、リステイキングプロトコルのような収益生成プロトコルへの参加が、積極的に検証されたサービスをセキュリティでサポートするのに役立ちます（AVSs). これらのプロジェクトは、通常、ユーザーが現金ポジションの上に収益を得ることができるように、リスクとリターンを管理します。リスクを収益で管理することで、スラッシングリスクの評価、より高い利回りの機会の追求、または基準取引の逆転のモニタリングなどにより、プロジェクトは利回りを生むSBSDを生み出すことができます。

ユーザーは、それを使用する前に、いかなる新しい機器であっても、SBSDのリスクとメカニズムを深く理解する必要があります。DeFiユーザーは、デペッグの大きな連鎖的な影響を考慮する必要もあります。資産がデペッグした場合、またはその追跡資産に対して急激に価値を失った場合、価格の安定性と一貫した収益に依存する派生商品は、急激に不安定化する可能性があります。ただし、中央集権化、クローズドソース、または監査されていないコンポーネントを含む戦略のリスクを引受けることは、困難または不可能になる場合があります。引受けるものを知っておかなければなりません。

銀行は銀行預金で単純な戦略をとっていますが、それらは積極的に管理されており、全体的な資本配分のデミニミスの一部です。これらの戦略は積極的に管理する必要があるため、ステーブルコインの裏付けに使用することは難しく、これらの戦略を確実に分散化または監査することが困難になります。SBSDは、銀行が預金で許可するよりも集中的なリスクにユーザーをさらします。ユーザーは、預金がそのような車両に保持されている場合、懐疑的になるのは正しいことです。

実際、ユーザーはSBSDに警戒しています。リスクを冒すユーザーの間で人気がありますが、それらと取引しているユーザーはほとんどいません。さらに、米国証券取引委員会は提起しました執行アクション「ステーブルコイン」として機能する投資ファンドの株のような発行者に対して

ステーブルコインが到着しました。世界中の取引で使用されているステーブルコインは1600億ドルを超えます。それらは、フィアットに裏付けられたステーブルコインと資産に裏付けられたステーブルコインの2つの主要なカテゴリに落ち着いています。戦略に裏付けられた合成ドルなどのその他のドル建てトークンは、マインドシェアで成長していますが、取引や価値の保管に適したステーブルコインの定義には当てはまりません。

ステーブルコインは、19世紀から20世紀初頭にかけて連邦準備制度理事会の紙幣がマインドシェアを勝ち取ったように、まず明確で理解しやすく、簡単に償還できる紙幣を中心に統合する必要があります。時間の経過とともに、分散型の過剰担保貸し手が発行する資産担保型ステーブルコインは、銀行が預金を貸し出すことでM2マネーサプライが増加したように、取引量が増加すると予想されます。そして最後に、DeFiは、投資家のためにより多くのSBSDを作成し、資産担保型ステーブルコインの質と量を増やすことで、成長し続けることが期待できます。

しかし、この分析は、有用であるかもしれませんが、私たちをある程度までしか導いていません。ステーブルコインはすでにドルを送金する最も安い方法であるため、支払い業界の市場構造をリセットするための実際の機会が存在しており、既存の企業やさらに重要なことには新しい摩擦のない、無料の支払いプラットフォームを構築するための新しい機会が存在しています。

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