Les ETF BTC ont ouvert la voie à de nombreux nouveaux acheteurs pour faire des allocations de bitcoin dans leur portefeuille. L'impact des ETF ETH est beaucoup moins clair.

Je me suis exprimé avec optimisme pour Bitcoin à 25 000 $ lorsque la demande d'ETF Blackrock a été soumise et depuis lors, il a rapporté 2,6 fois, avec ETH rapportant 2,1 fois. Depuis le creux du cycle, BTC a rapporté 4,0 fois et ETH a rapporté un taux similaire de 4,0 fois. Alors, combien de potentiel haussier offrirait un ETF ETH? Je dirais pas beaucoup à moins qu'Ethereum ne développe une voie convaincante pour améliorer son économie.

Analyse de flux

Au total, les ETF Bitcoin ont accumulé 50 milliards de dollars d'actifs sous gestion (AUM) - un montant impressionnant. Cependant, lorsque vous décomposez les flux nets depuis le lancement en isolant les actifs sous gestion préexistants de GBTC et les rotations, vous avez 14,5 milliards de dollars de flux nets. Cependant, il ne s'agit pas de véritables flux entrants car il y a eu de nombreux flux delta neutres qui doivent être pris en compte, notamment le commerce à terme (vente à terme, achat d'ETF au comptant) et la rotation au comptant. En examinant les données du CME et une analyse des détenteurs d'ETF, j'estime qu'environ 4,5 milliards de dollars de flux nets peuvent être attribués au commerce de base. Des experts des ETF suggèrent qu'il y a également une conversion significative du BTC au comptant en ETF par de grands détenteurs tels que BlockOne, etc. - estimée à environ 5 milliards de dollars. En tenant compte de ces flux, nous arrivons à un véritable achat net de 5 milliards de dollars des ETF Bitcoin

À partir de là, nous pouvons simplement extrapoler vers Ethereum.@EricBalchunas""> @EricBalchunas estime que les flux d'ETH pourraient représenter 10% de ceux du BTC. Cela place les flux d'achat nets réels à 0,5 milliard de dollars d'ici 6 mois et les flux nets déclarés à 1,5 milliard de dollars. Même si Balchunas s'est trompé sur ses chances d'approbation, je pense que son manque d'intérêt/de pessimisme sur l'ETF ETH dans son poste est informatif et reflète l'intérêt plus large de la tradfi.

Personnellement, mon scénario de base est de 15%. En partant d'un vrai actif net de 5 milliards de dollars pour BTC, en ajustant la capitalisation boursière d'ETH qui représente 33% de BTC et un facteur d'accès* de 0,5, nous obtenons un véritable achat net de 840 millions de dollars et un achat net déclaré de 2,52 milliards de dollars. Il existe des arguments raisonnables selon lesquels il y a moins de surcapacité ETHE qu'avec GBTC, donc le scénario optimiste que je mettrais à 1,5 milliard de dollars d'achat net réel et 4,5 milliards de dollars d'achat net déclaré. Cela représenterait environ 30% des flux BTC.

Dans les deux cas, les achats nets réels sont bien inférieurs aux flux dérivés anticipant l'ETF, qui s'élèvent à 2,8 milliards de dollars, sans compter l'anticipation de l'argent comptant. Cela implique que l'ETF est plus que pris en compte dans le prix.

*Le facteur d'accès s'ajuste pour les flux que les ETF permettent, ce qui profite distinctement plus au BTC qu'à l'ETH compte tenu des différentes bases de détenteurs. Par exemple, le BTC est un actif macro avec un attrait plus important pour les institutions ayant des problèmes d'accès - fonds macro, caisses de retraite, dotations, Fonds souverains. Alors que l'ETH est davantage un actif technologique qui attire les VC, les fonds cryptos, les technologistes, les particuliers, etc. qui ne sont pas aussi restreints dans l'accès aux cryptos. 50 % est dérivé en comparant les ratios d'OI du CME par rapport à la capitalisation boursière de l'ETH par rapport au BTC

En regardant les données du CME, l'ETH a significativement moins d'OI que le BTC avant le lancement de l'ETF. Environ 0,30 % de l'offre représentée dans l'OI contre 0,6 % de l'offre pour le BTC. Au début, j'ai vu cela comme un signe de "précocité", mais on pourrait aussi soutenir que cela trahit le manque d'intérêt de l'argent intelligent de la tradfi pour l'ETF de l'ETH. Les traders de la rue ont fait un bon trade avec le BTC et ils ont tendance à avoir de bonnes informations, donc s'ils ne le répètent pas pour l'ETH, cela doit potentiellement impliquer une faible intelligence des flux.

Comment 5 milliards de dollars ont-ils fait passer BTC de 40 000 $ à 65 000 $ ?

La réponse courte est qu'elle ne l'a pas fait. Il y a eu de nombreux autres acheteurs sur les marchés au comptant. Le Bitcoin est un actif qui est vraiment devenu validé mondialement en tant qu'actif clé du portefeuille et a de nombreux accumulateurs structurels - Saylor, Tether, family offices, HNWI retail, etc. L'ETH a également quelques accumulateurs structurels, mais je crois à une magnitude inférieure à celle du BTC.

Rappelez-vous que le Bitcoin est monté à 69 000 $ / 1,2 billion de dollars de BTC avant même l'existence d'un ETF. Les participants au marché / institutions possèdent une énorme part de la crypto spot. Coinbase détient 193 milliards de dollars et 100 milliards de dollars de ce montant proviennent de leur programme institutionnel. En 2021, Bitgo a rapporté 60 milliards de dollars d'AUC, Binance détient plus de 100 milliards de dollars. Après 6 mois, les ETF détiennent 4% de l'offre totale de bitcoins, c'est significatif, mais cela ne représente qu'une partie de l'équation de la demande.

à long terme $BTCLes flux de la demande cette année que j'estime être de 40 à 130 milliards de dollars ou plus

L'un des péchés capitaux les plus courants des investisseurs/traders de crypto est de sous-estimer la quantité de richesse/revenu/liquidité dans le monde et son impact sur la crypto. Nous entendons tellement souvent des statistiques sur la capitalisation boursière de l'or, des actions, de l'immobilier que cela devient probablement du bruit pour beaucoup. Beaucoup de gens dans la crypto restent coincés dans leur petite bulle crypto, mais plus vous voyagez et rencontrez d'autres propriétaires d'entreprises, de HNWI, etc., plus vous réalisez à quel point la quantité d'argent dans ce monde est incompréhensible et combien cela peut entrer dans $BTC/crypto. Permettez-moi de mettre cela en perspective avec un exercice approximatif de dimensionnement de la demande.

Le revenu moyen des ménages américains est de 105k. Il y a 124 millions de ménages aux États-Unis, ce qui signifie que le revenu annuel global aux États-Unis est de 13 billions de dollars. Les États-Unis représentent 25 % du PIB, donc le revenu global est d'environ 52 billions de dollars.

La possession mondiale de crypto-monnaies est en moyenne de 10 %. Aux États-Unis, c’est ~15% et jusqu’à 25-30% aux Émirats arabes unis. En supposant que les propriétaires de crypto-monnaies n’allouent que 1 % de leurs revenus par an, cela équivaut à 52 milliards de dollars d’achat de BTC par an et à 150 millions de dollars par jour. En réalité, cet achat n’est pas linéaire et comporte de nombreuses variations quotidiennes en fonction des variables saisonnières. Gardez à l’esprit qu’il s’agit d’une estimation des flux non liés aux FNB et aux pré-FNB. Les gens semblent oublier qu’il y a eu une demande massive et constante pour le bitcoin avant même que ces ETF ne soient approuvés. Comment pensez-vous que le bitcoin est devenu un actif d’un billion de dollars et qu’il a constamment augmenté au cours des 10 dernières années ?

Ces estimations sont assez conservatrices pour quelques raisons. (1) vous voyez probablement une allocation de plus de 1 %. Les vrais croyants mettent plus de 50 % dedans. L'allocation moyenne pourrait être en fait de 3 à 5 % en moyenne ? (2) Les allocations des entreprises, des fonds macroéconomiques, des fonds de pension, des fonds souverains, etc. ne sont pas incluses ici et sont probablement du même ordre de grandeur.

Qu'en est-il de Mt Gox ? Celsius ? USG Selling ? Émissions de mineurs ? Cela a été l'argument de l'ours pour beaucoup, mais la réalité est que lorsque vous évaluez les flux d'achat, ils surpassent de loin tous ces flux de vente réunis. Le tableau ci-dessous montre que ces ventes représentent environ 17 milliards de dollars. Et les émissions non minières ne se reproduisent pas/non réglées après cette année. Les traders/investisseurs dans cet espace surestiment toujours ce qu'ils peuvent voir. Ouvrez les yeux et comprenez l'ampleur des flux qui ne sont pas publiquement déclarés.

Maintenant, ajoutez à cela les entrées d'ETF. Rien que la limite inférieure des estimations couvre les flux de vente eux-mêmes. Mais récemment, nous avons vu de nombreux jours au-dessus de la limite supérieure. Je ne serais pas surpris de voir une course de 100 à 200 millions de dollars par jour au cours du mois prochain. Vraiment, quel est l'argument baissier ici ?

Un grand respect pour des gars comme@cburniskemais je crois toujours que ce lancement d'ETF n'est pas comparable à des événements précédents comme les contrats à terme du CME, l'IPO de Coinbase, etc. et nous ne passons pas de temps en dessous de 40 000 $. 50-60 000 $ en février et ATH en mars.

Entre MSTR et Tether, vous avez déjà des milliards d'achats supplémentaires, mais ce n'est pas tout, vous aviez également une position inférieure lors de l'entrée en bourse de l'ETF. À l'époque, il était assez populaire de penser que l'ETF était un événement de vente de nouvelles/point haut du marché. Ainsi, des milliards de momemtums à court, moyen et long terme ont été vendus et devaient être rachetés (impact de flux 2x). De plus, nous avions des shorts qui devaient être rachetés une fois que les flux de l'ETF se sont avérés significatifs. L'intérêt ouvert a en fait diminué avant le lancement - c'est assez fou à voir.

La position pour l'ETF ETH est très différente. ETH est à 4x les plus bas par rapport à BTC 2.75x avant le lancement. L'OI CEX natif de Crypto a augmenté de 2,1 milliards de dollars, portant l'OI à des niveaux proches de ATH. Le marché est (semi) efficace. Bien sûr, de nombreux natifs de crypto voient le succès de l'ETF bitcoin et s'attendent à la même chose pour ETH et se sont positionnés en conséquence.

Personnellement, je pense que les attentes des adeptes de la crypto sont surestimées et déconnectées des vraies préférences des allocateurs tradfi. Il est naturel que ceux qui sont profondément impliqués dans l'espace crypto aient une part d'esprit relativement élevée et adhèrent à Ethereum. En réalité, il est beaucoup moins adopté en tant qu'allocation clé de portefeuille pour de nombreux grands groupes de capitaux non natifs de la crypto.

L'un des arguments les plus courants pour tradfi est Ethereum en tant que «actif technologique». Ordinateur mondial, magasin d'applications Web3, couche de règlement financier décentralisée, etc. C'est un argument valable, et j'y ai déjà adhéré lors de cycles précédents, mais c'est difficile à vendre lorsque vous regardez les chiffres réels.

Lors du dernier cycle, vous pouviez vous référer au taux de croissance des frais et mentionner DeFi et NFT qui créeraient plus de frais, de flux de trésorerie, etc., et constituaient un argument convaincant pour un investissement technologique similaire aux actions technologiques. Mais ce cycle, la quantification des frais est contreproductive. La plupart des graphiques vous montreront une croissance plate ou négative. Ethereum est une machine à cash, mais avec un revenu annuel de 1,5 milliard de dollars sur 30 jours, un ratio PS de 300x, des bénéfices négatifs/un ratio PE après inflation, comment les analystes justifieront-ils ce prix auprès du family office de leur père ou de leur patron de fonds macro ?

Je m'attends même à ce que les premières semaines de flux fugazi (neutre en delta) soient plus faibles pour deux raisons. La première étant que l'approbation a été une surprise et que les émetteurs ont beaucoup moins de temps pour convaincre les gros détenteurs de convertir leur ETH en ETF. La deuxième étant qu'il est moins attractif pour les détenteurs de convertir étant donné qu'ils devront renoncer au rendement provenant du staking ou de l'agriculture ou de l'utilisation de l'ETH comme garantie dans DeFi. Mais notez que le taux de mise en jeu n'est que de 25%.

Est-ce que cela signifie que l'ETH va descendre à zéro? Bien sûr que non, à un certain prix il sera considéré comme une bonne valeur et lorsque le BTC montera à l'avenir, il sera entraîné dans une certaine mesure. Avant le lancement de l'ETF, je m'attends à ce que l'ETH se négocie entre 3 000 et 3 800 $. Après le lancement de l'ETF, mon attente est de 2 400 à 3 000 $. Cependant, si le BTC atteint 100 000 $ à la fin de Q4/Q1 2025, cela pourrait entraîner l'ETH vers de nouveaux sommets, mais avec ETHBTC plus bas. À très long terme, il y a des développements à espérer et vous devez croire que Blackrock/Fink travaille beaucoup pour mettre en place des rails financiers sur les blockchains et tokeniser plus d'actifs. Combien de valeur cela se traduira-t-il pour l'ETH et sur quelle échéance est incertain.

Je m'attends à une tendance baissière continue pour ETHBTC avec un ratio compris entre 0,035 et 0,06 au cours de l'année prochaine. Bien que nous disposions d'un petit échantillon, nous constatons que ETHBTC atteint des sommets de plus en plus bas à chaque cycle, donc cela ne devrait pas être une surprise.

Disclaimer：

1. Cet article est repris de [x.com]. Tous les droits d'auteur appartiennent à l'auteur original [Andrew Kang]. S'il y a des objections à cette reproduction, veuillez contacter le Porte Apprendrel'équipe, et ils s'en occuperont rapidement.
2. Avertissement de responsabilité : Les points de vue et opinions exprimés dans cet article sont uniquement ceux de l'auteur et ne constituent aucun conseil en investissement.
3. Les traductions de l'article dans d'autres langues sont réalisées par l'équipe Gate Learn. Sauf mention contraire, la copie, la distribution ou le plagiat des articles traduits sont interdits.