Fuente: Investigación de Moneda fiat

Introducción

Este artículo es el prólogo escrito por Lu Lei, vicepresidente del Banco Popular de China, en "Monetary Theory".

La fuerza motriz detrás de escribir "La teoría monetaria" proviene de un viaje de regreso a casa. Como profesor de economía con instinto investigador, no quiero perder ninguna reflexión teórica basada en situaciones reales. Una tarde a finales de agosto de 2020, viajaba en el tren GT "Fuxing" de Beijing a Shanghái con mi esposa e hija. Mientras la niña escuchaba sus canciones favoritas y hacía ejercicios de funciones cuadráticas, abrí al azar el Volumen 3A del "Manual de Economía Monetaria" editado por Friedman y Woodford (2011), parte para revisar y parte para dormir, y pronto me atrajo el capítulo escrito por Williamson y Wright (2011) sobre la "Nueva Economía Monetarista". Lo que me atrajo fue que ambos autores tenían experiencia tanto en el trabajo en bancos centrales como en la docencia universitaria, lo cual resonó con mi propia trayectoria. Sin embargo, mientras mis ojos se deslizaban por las páginas del libro, mis pensamientos seguían el rugido del tren en espiral: Estados Unidos había estado implementando una política monetaria de flexibilización cuantitativa ilimitada sin precedentes durante meses, ¿por qué el mercado de valores experimentó varias caídas en marzo durante la intensificación de la pandemia de COVID-19, seguidas de nuevos máximos históricos, pero sin signos evidentes de mejora en la economía real? En abril, los futuros de petróleo de CME incluso alcanzaron valores negativos, mientras que los precios del oro y del Dinero Digital seguían aumentando. ¿Está el sistema monetario mundial a punto de cambiar? Evidentemente, estas son preguntas aparentemente simples, que parecen sugerir que 15 minutos de reflexión, incluso burlándose de la irracionalidad del mercado, serían suficientes para dirigirme a una lectura más valiosa. Sin embargo, fueron precisamente estas simples preguntas las que me acompañaron durante las 5 horas completas del viaje en tren. Esto se debe a que estas aparentemente simples preguntas no podían encontrar respuestas convincentes en los densos manuales.

Al atardecer, cuando los tres estábamos en el andén de una pequeña estación del sur de China, arrastrando nuestras largas sombras hacia la salida, viendo el tren que rugía y aceleraba hacia Shanghai, le dije a mi esposa: 'Quizás, hay defectos fundamentales en la economía monetaria que enseñé. Lo que he observado, lo que he hecho y lo que he enseñado son completamente diferentes'.

Mi esposa, que siempre ha estado dispuesta a animarme y que también ha trabajado durante mucho tiempo como profesora de economía, me dijo con gran expectación: "Entonces, reescribe la economía monetaria a tu manera."

"Bueno, pero mi opinión no es necesariamente correcta", asentí con solemnidad.

'No necesariamente está mal, ¡nunca está mal probar!' Nuestra hija intervino de manera juguetona al escuchar nuestra conversación.

Vale la pena intentarlo. Sin embargo, en ese momento no consideré seriamente la viabilidad de este asunto. El trabajo sistemático requiere el apoyo sistemático del tiempo, parece que solo puedo aprovechar el tiempo fragmentado para completar el pensamiento. Afortunadamente, puedo intercambiar puntos de vista fragmentados con mi estudiante, el Dr. Liu Xue, y refinar diferentes (aunque no necesariamente completos) perspectivas a través de nuestro mutuo estímulo, destilando puntos de vista verdaderamente valiosos (aunque no necesariamente correctos).

Al menos en el campo de la economía, no sé cómo es en otras disciplinas, la intuición es algo muy importante basado en el entrenamiento sistemático. Hay una película muy artística llamada 'Una mente brillante', basada en el matemático John Nash, que desde mi punto de vista no artístico, muestra la importancia de la intuición. En mis 30 años de carrera profesional, he enseñado 'Economía Monetaria' durante 15 años en universidades para estudiantes de licenciatura y postgrado (usando las versiones de Huang Da, Zhou Shengye, Zeng Kanglin, Mishkin y Chen Xuebin), 'Microeconomía' (usando las versiones de Ping Xinqiao, Varian y Mas-Colell, Whinston y Green para estudiantes de doctorado), 'Macroeconomía' (usando las versiones de Mankiw, Romer y Ljungqvist y Sargent para secciones seleccionadas), 'Economía Matemática' (usando la versión de Takayama), 'Economía Monetaria' (usando la versión de Walsh) y otros cursos teóricos como 'Gestión de Operaciones Bancarias' (usando mis propias notas basadas en mi experiencia laboral en bancos comerciales, con referencia a la versión de Zeng Kanglin) y 'Gestión de Riesgos Crediticios' (usando la versión de Colquitt), además de 15 años trabajando en el banco central, en el departamento de gestión de forex, en bancos comerciales y en instituciones del mercado de capitales, participando en la formulación y gestión de políticas. Una sensación intuitiva persistente es que siempre ha habido una brecha insalvable entre la enseñanza de la economía monetaria y la práctica de las políticas monetarias y financieras. Por supuesto, cuando enseño, sigo el libro de texto y enseño a los estudiantes. Cuando investigo y proporciono asesoramiento en política monetaria, estabilidad financiera y ejecución de políticas, sigo las reglas y la experiencia en políticas. Sin embargo, en una tarde de agosto de 2020, decidí dedicar al menos 10 años a cerrar la brecha entre la teoría y la realidad.

Se necesita coraje para tomar esa determinación. Por un lado, el antagonismo creado por la investigación teórica que implica el encuadre no es de una o dos personas, sino de generaciones, o incluso de más de una docena de generaciones, como todos los respetados académicos del Manual de Economía Monetaria, del que soy casi inseparable en Pekín, Shenzhen, Chengdu y Guangzhou. Me hace preguntarme si realmente tengo lo que se necesita para encontrar la verdad en el mundo del dinero. Por otro lado, el enfoque más oportunista en el pensamiento científico es "hacer contraejemplos" para anular los teoremas establecidos, pero es mucho más difícil crear algún tipo de nuevo marco epistémico. Es por eso que tengo mucho respeto por la Teoría Moderna del Dinero (TMM) de Wray (2012). Como dijo Keynes (1936), "las ideas de los economistas o filósofos políticos, ya sean correctas o incorrectas, son más poderosas de lo que comúnmente se cree", por lo que insisto en que la crítica de la economía monetaria debería ser en realidad la creación de un marco, no una negación de una frase de un marco.

La pregunta que surge es, si hay una brecha real entre la teoría y la realidad, ¿está equivocada la teoría o está equivocada nuestra comprensión de la realidad? Esto implica una discusión a nivel epistemológico. Por un lado, con razón o sin ella, siempre he creído que la teoría sólo puede ser una comprensión subjetiva de la realidad. En otras palabras, no hay cuestión de bien o mal en la realidad, solo hechos objetivos. Por lo tanto, si una teoría no refleja los hechos, entonces es sólo la teoría la que necesita ser enmendada. Por otro lado, con razón o sin ella, siempre he creído que el poder explicativo de las teorías está limitado en el tiempo y en el espacio. Por ejemplo, el estudio del señoreaje se debe únicamente a que en la era del dinero metálico, la función de producción del dinero era casi completamente diferente de la de otros sectores de la economía nacional, por lo que en el sentido de los derechos de propiedad, cualquier emisión adicional de dinero significa que el gobierno aumenta el poder adquisitivo de la nada, lo que también diluye el poder adquisitivo del dinero en circulación, formando así un "impuesto" de facto. Sin embargo, bajo el actual sistema de emisión monetaria "banco central-banco comercial", la emisión monetaria es en realidad un subsidio a la Institución financiera y al prestatario, y mientras el gobierno no sea el deudor, no recibe ningún ingreso tributario en el proceso. Utilizo este ejemplo porque, como profesor, he descubierto que bastantes de los argumentos teóricos, desde el dinero, la demanda de dinero, la oferta monetaria, la política monetaria, hasta el dinero mundial, en realidad están atascados en el período del dinero metálico que los humanos experimentamos una vez, incluida la conocida teoría de "La Trinidad Imposible" (o Trilema Mundelliano).

La economía monetaria en la que nos encontramos está en crecimiento y cualquier forma de pensamiento rígido y estancado chocará con la realidad en constante cambio. Es como mi hija, en plena adolescencia, tiene cambios irreversibles y disruptivos en comparación con la niña emocional y obediente de hace 10 años. Aunque sigue siendo dulce y extrovertida, desde que empezó a estudiar ha desarrollado rasgos de racionalidad y pensamiento independiente. Mi asombro es que ya no puedo entenderla ni relacionarme con ella de la misma manera que antes. Del mismo modo, tal vez ya no podamos entender por completo y participar o influir en la economía monetaria actual utilizando el mismo modelo.

A pesar de que, en nombre, ella sigue siendo ella; en la definición, la moneda sigue siendo la misma moneda.

La teoría anterior no estaba equivocada en el espacio y tiempo históricos anteriores, lo que necesitamos es una forma de pensar que itere constantemente con los cambios actuales.

"Moneda: política monetaria y banco central (Volumen II)"

En general, el proceso de pensamiento va de la superficie a lo profundo; la presentación del pensamiento es de adentro hacia afuera.

Creo que este es el método habitual de toda investigación teórica. En concreto, a menudo nos sentimos motivados a investigar debido a eventos específicos, pero al escribir un artículo, solemos describir primero la teoría general, y luego usar los eventos específicos que desencadenan la investigación como evidencia empírica. Mi colaboración con el Dr. Liu Xue no es una excepción. En la mayoría de los casos, siempre discutimos e incluso discutimos en torno a hechos interesantes en lugar de investigaciones áridas de matemáticas. Por supuesto, como profesor, a veces termino las discusiones con un tono de autoridad. Sin embargo, en los tres volúmenes de "Monetary Theory", lo que los lectores verán son deducciones de modelos y una serie de sistemas de teoremas. Por todo ello, pedimos disculpas. Las matemáticas quizás no sean necesariamente la mejor forma de expresar puntos de vista, pero al menos por ahora, el lenguaje escrito aún tiene un amplio espacio para interpretaciones libres e incluso para la interpretación selectiva, mientras que las matemáticas son el mejor medio para evitar ambigüedades y mantener la consistencia lógica.

La presentación de problemas siempre es de adentro hacia afuera, por ejemplo, el fenómeno superficial es esa famosa manzana, mientras que la esencia interna es la gravedad universal. Según mi investigación inicial, el impacto intuitivo que me causó la manzana de agosto de 2020 fue simplemente 'hay mucho espacio para la emisión de dinero, de hecho, todos los países lo están haciendo. Y, la manipulación del margen de puntos de la moneda está causando un mercado alcista, lo que hace que todos estén muy contentos', esto es algo desalentador para mí: bajo el impacto de la pandemia, el comercio, la inversión y el consumo se han contraído por completo, ¡y el único punto brillante a nivel mundial es la emisión de dinero y el fuerte aumento de los precios de los activos! De todos modos, el impacto fenomenal anterior está subvirtiendo los principios de la economía monetaria en los que he creído durante muchos años. Sin embargo, al estudiar racionalmente este fenómeno, pronto descubrí tres problemas teóricos extremadamente específicos: primero, si queremos determinar que el dinero causará un mercado alcista de activos, primero debemos clarificar cómo entra el dinero en el mercado de activos, o en otras palabras, por qué se asume que el dinero carece de positividad para ingresar a la economía real. En segundo lugar, si el aumento del dinero puede impulsar y solo puede impulsar el pump de los precios de los activos, entonces ciertamente no está relacionado con la producción y la inflación. ¿Cómo se debe definir este efecto monetario? ¿Las reglas actuales de política monetaria están descompuestas y cómo se deben corregir? En tercer lugar, si los bancos centrales pueden ser ilimitados, la emisión de dinero puede ser ilimitada, entonces es probable que el dinero sea reemplazado por otros equivalentes generales, como los activos digitales que están oscilando al alza en capitalización de mercado y las stablecoins. ¿Realmente sucederá así? Como alguien que ha estado investigando en el banco central durante mucho tiempo, la idea que me viene a la mente de manera intuitiva es que el problema urgente al que se enfrentan las principales economías desarrolladas es 'salvar a los bancos centrales de las manos de los banqueros centrales'. Aunque esta idea no es en absoluto la actual Dinero Digital del banco central (CBDC), porque considero que el CBDC no cambia en absoluto el significado institucional del aumento del dinero, ¿existe una forma de superar los diversos impactos de los activos digitales, lograr el efecto de las stablecoins y mantener la existencia de la moneda soberana (resolver el problema de la unificación monetaria del euro pero la descentralización fiscal) de Dinero Digital?

Por lo tanto, los fenómenos superficiales abordados en nuestros tres volúmenes de 'La teoría del dinero' y los problemas fundamentales explorados en realidad son los tres impactos fenomenales mencionados anteriormente. Esta es también la razón por la cual realizamos estudios paralelos en tres volúmenes. Cada volumen aborda un problema fundamental: el primer volumen, 'El dinero y la circulación monetaria', intenta explicar cómo circula el dinero; el segundo volumen, 'política monetaria y el banco central', intenta explicar cómo funciona la política monetaria, cómo deberían revisarse las reglas de la política monetaria; y el tercer volumen, 'La moneda mundial en la era digital', intenta ofrecer sugerencias sobre cómo las monedas soberanas deben enfrentar la competencia de los activos digitales no soberanos y de la Moneda de reserva supersoberana.

Monetary Theory: Money and Monetary Circulation (Volume I)

La primera pregunta: ¿A dónde va realmente el dinero? La explicación de esta cuestión determina cómo entendemos verdaderamente el dinero y su circulación. Nuestra discusión revela que este es el punto donde la teoría monetaria y el mundo real están más desconectados.

El primer fenómeno es el estado superpuesto de lo tangible y lo intangible. Casi todas las investigaciones han sido demasiado imprudentes al definir a las industrias de servicios con base en los mercados financieros como "intangibles", y definir a las industrias primarias, manufactureras y otros servicios como "tangibles". De hecho, cualquier empresa o individuo puede tener una superposición de lo tangible y lo intangible. Por ejemplo, es muy probable que el balance y la cuenta de resultados de una empresa coexistan con la formación de capital productivo propio y la inversión en otros activos no productivos relacionados, junto con sus rendimientos. Por ejemplo, incluso si alguien compra una propiedad para residir en ella, es cierto que obtiene ganancias o pérdidas flotantes debido a las fluctuaciones del capitalización de mercado inmobiliario. Por ejemplo, el valor agregado de la industria de servicios financieros puede provenir tanto del emparejamiento de servicios y activos financieros como de operaciones de arbitraje propias. Por lo tanto, la esencia del problema no radica en la dicotomía entre lo tangible y lo intangible, sino en si existe un incentivo de arbitraje en el ciclo monetario de una economía.

El segundo aspecto es el estado superpuesto del incremento del dinero. En cuanto a si el subir del dinero solo causa inflación, o si al mismo tiempo que causa inflación impulsa el subir económico, es decir, cómo son los efectos nominales y reales del subir del dinero, casi todas las investigaciones se encuentran en un estado de debate partidista. Este es un problema continuo tanto para la escuela clásica como para la operación de políticas reales, a pesar de que todas las partes creen que el aumento del dinero no necesariamente conlleva un subir en la producción, en el mundo real, la expansión del dinero exógeno generalmente acompaña a la recesión económica. Por lo tanto, la esencia del problema no radica en la neutralidad del dinero y la dicotomía no neutral, sino en la medida en que las autoridades monetarias miden la longitud del efecto monetario y el tiempo de descuento de los impactos del aumento del dinero, superpuesto a corto plazo y a largo plazo.

La tercera manifestación es el papel del Intermediario financiero en la oferta y demanda de dinero. Casi todos los libros de texto de macroeconomía y economía monetaria solo utilizan el Intermediario financiero como puente entre el ahorro y la inversión, mientras que la investigación de vanguardia se basa en la microeconomía, centrándose en la investigación matemática extremadamente compleja de la simetría de la información, la fijación de precios intertemporales y el juego entre los prestatarios y la Institución financiera. El supuesto implícito en estos estudios es que Intermediario financiero es macroscópicamente irrelevante, es simplemente un puente y un mecanismo de selección. La conclusión de esto es que si el problema de la asimetría de la información en la era digital se resuelve fundamentalmente, entonces el "ahorro-inversión" puede ser igualado automáticamente por el big data (podemos pensar en él como un host de computadora con poder de supercomputación), lo que puede explicar el auge de las finanzas de Internet en el mundo. El problema es que hay una falla fundamental en los supuestos de esta sentencia: Intermediario financiero está respaldado no solo por el público, sino también por el banco central, con un conjunto de activos que pueden ser fácilmente subsidiados a lo largo del tiempo y en todas las clases de activos. Por lo tanto, Intermediario financiero no es un promedio ponderado del crédito de los agentes socioeconómicos (si es así, Intermediario financiero es irrelevante, solo se dedica a actividades técnicas como el emparejamiento), sino una industria independiente con un nivel de crédito superior al de los agentes socioeconómicos. La conclusión innovadora de esto es que el intermediario financiero es el demandante de dinero, mientras que el público es el proveedor regular de dinero y el banco central es el proveedor de dinero de reserva.

El cuarto fenómeno es el comercio de dinero. Desde Ricardo, Malthus, muchos académicos han buscado inspiración en el comercio entre dinero y bienes. Dado que el dinero es un bien especial, debería poder ser incluido en la función de utilidad, como en el modelo de Sidrauski (1967). Esta confusa percepción se rompió cuando los genios Debreu y Arrow descubrieron que el dinero no necesariamente existía en una economía con un mercado de futuros perfectos (ver Capítulo 1, Volumen 1 del Manual de Economía Monetaria). Durante las discusiones con mis estudiantes de doctorado (principalmente provenientes de bancos centrales, departamentos de regulación bancaria e instituciones financieras), hice una audaz suposición: ¿Y si no necesitamos pensar en el problema de manera tan compleja, y simplemente consideramos el dinero como una realidad institucional, podríamos limitar las transacciones de dinero realmente significativas? Ante su perplejidad, les dije: ¿Qué pasa si definimos las transacciones de dinero como intercambios entre dinero y dinero? ¿Cómo cambiaría todo? Ellos entendieron de inmediato: el comercio de dinero implica transacciones a plazo con la misma moneda, así como transacciones al contado con diferentes monedas. Todo encajó perfectamente, y la teoría monetaria seguramente se ajustaría al mundo real.

Segunda pregunta: ¿Qué papel juega la política monetaria? Esta pregunta se basa en la revisión de las políticas del Banco de Japón en la década de 1990, y de los bancos centrales de Estados Unidos y Europa después de 2008, realizada por mí y el Dr. Liu Xue. Los temas discutidos incluyen, pero no se limitan a: si la política de aumento de las tasas de descuento implementada por Koizumi Mieno, conocido como el 'genio de la era Heisei', en 1990 fue correcta o no; si la decisión de Bernanke y Paulson de no rescatar a Lehman Brothers pero sí a AIG en 2008 fue óptima; si los efectos reales de la meta de inflación promedio y la flexibilización cuantitativa ilimitada de la Reserva Federal de 2020 se han manifestado en la economía, entre otros. Nuestras discusiones estuvieron llenas de controversia, y como profesor, me resultó difícil convencer a mis estudiantes, que eran mis colaboradores. Esto se debe a que, una vez que entramos en el campo de discusión disruptiva, el debate no fue tanto entre profesor y estudiantes, sino un conflicto entre el 'sentido común' de la economía monetaria que ambos teníamos y una serie de 'fenómenos' que no se ajustaban a ese sentido común. Muchas veces, tuve que imponer mi autoridad como profesor para convencer a mis estudiantes. El resultado fue un consenso en muchos de los problemas discutidos.

El primer Consenso es el mecanismo de transmisión de la política monetaria. Nuestra "comprensión" sugiere que el mecanismo de transmisión de la política monetaria naturalmente se encuentra en un estado "de arriba abajo". Por lo tanto, cuando consideramos que la política es correcta, si el resultado final se desvía del propósito inicial de la política, a menudo llegamos a la conclusión de que el mecanismo de transmisión de la política monetaria no es suave. En este sentido, mi desafío a los estudiantes es: ¿El banco central es realmente un participante directo y profundo en la economía monetaria, o es un supervisor y corrector? Claramente, el papel principal que desempeña el banco central es este último. Entonces, el supuesto mecanismo de transmisión de la política monetaria debe tener necesariamente una naturaleza "de abajo arriba", es decir, las principales funciones de las transacciones monetarias y la creación de dinero se basan en la creación de crédito del intermediario financiero, y el banco central solo interviene cuando encuentra obstáculos en las transacciones monetarias (por ejemplo, escasez de efectivo o de activos). Por lo tanto, el mecanismo de transmisión de la política monetaria es en su mayoría una combinación de abajo arriba y en menor medida de arriba abajo.

El segundo Consenso es el súper neutral de la política monetaria. Los países están siguiendo el aumento monetario y los ratios de deuda tras la crisis financiera mundial de 2008. Si el principal impulsor de la subida monetaria es la moneda base del banco central, la emisión, ¿es lógicamente posible pensar que el banco central es el iniciador de la burbuja de activos, ya que la emisión monetaria del banco central está determinada exógenamente? Originalmente, nuestro argumento era sobre la dicotomía neutral y no neutral de la política monetaria, y cuando enfaticé repetidamente que "cualquier modelo de deducción debe ajustarse a la operación del dinero en el mundo real", logramos el Consenso: Además de la neutralidad del dinero y la superposición no neutral, hay otra forma de política monetaria: la superneutral de los incrementos monetarios. Es decir, si la economía real ha logrado la optimización de la asignación monetaria, entonces cualquier cambio en el incremento monetario causado por la política monetaria no causará ni un cambio en la producción (es decir, ningún efecto real) ni un cambio en los precios (es decir, ningún efecto nominal), sino solo un cambio en los precios de los activos (debido a la falta de una mejor definición, tenemos que dar el concepto de "súper neutral").

El tercer consenso es el límite inferior y superior de la hoja de balance de los activos y pasivos del banco central. Después de la crisis financiera de 2008, la Reserva Federal y el Banco Central Europeo implementaron políticas monetarias no convencionales y de flexibilización cuantitativa. Desde entonces, en 2020, los bancos centrales de varios países han vuelto a implementar la expansión de sus balances. Nuestra pregunta es: ¿Existe la posibilidad de una expansión perpetua de los balances de los bancos centrales? El Sr. Nakamoto, quien se burla en secreto del banco central, parece haber encontrado la debilidad de la expansión del balance: algún día, la emisión excesiva de moneda llevará al banco central al Apocalipsis. No se puede negar que esto es una comprensión simple y conforme a las leyes de oferta y demanda. Mi preocupación es si podría surgir una situación en la que, por un lado, el impulso monetario infla las burbujas de activos y socava el valor de la moneda misma, y por otro lado, los activos específicos (como los activos digitales) se vuelven cada vez más caros, lo que los lleva a su propio declive, falta de liquidez necesaria como equivalente general (es decir, ser coleccionado en lugar de circular, este es el destino de los metales preciosos al salir de la moneda). Entonces, volviendo a la pregunta original, ¿puede realmente expandirse infinitamente el balance de los bancos centrales? Nuestra respuesta es que el balance de los bancos centrales tiene límites. El límite inferior es el cambio de capital requerido por la brecha entre la subida económica potencial y la subida real, es decir, la diferencia entre el dinero depositado por los residentes y el incremento crediticio requerido para formar capital. El límite superior es el monto determinado por las reglas del último prestamista, que debe ser igual a la diferencia entre las pérdidas crediticias del sistema de intermediarios financieros y el capital bancario.

El cuarto consenso es que la gestión macroprudencial no puede ser independiente de la política monetaria. Desde que Borio (2003) planteó sistemáticamente la idea básica de la gestión macroprudencial, se ha agregado un pilar importante de la estabilidad financiera a la política monetaria y a la supervisión microprudencial, cuya implicación básica es que los bancos centrales y los reguladores financieros deben implementar una gestión especial de importancia sistémica institucional financiera y un comportamiento procíclico en la asignación de recursos financieros. Dado que he estado casi obsesionado con la investigación de la gestión macroprudencial durante los últimos siete u ocho años, y he estado particularmente convencido de la necesidad de regulaciones "demasiado grandes para quebrar" en los últimos 20 años debido a mi seguimiento sobre el desarrollo de los grandes bancos y sus crisis en Japón y Corea del Sur, tengo al menos dos de mis estudiantes de doctorado que han utilizado esto como tema de tesis. Sin embargo, en nuestra conversación con el Dr. Liu Xue, llegamos rápidamente a la conclusión de que en el siglo XXI, el principal problema al que se enfrentan las autoridades monetarias ya no es el "demasiado grande para quebrar" de las instituciones, sino el "subir y no caer" de los activos financieros más profundos. El concepto original de estabilidad financiera se basaba en el vínculo mutuo entre activos y pasivos entre las instituciones financieras, por lo que el problema de la liquidez de las grandes instituciones a menudo tiene un impacto fatal en la estabilidad del sistema financiero en general. Sin embargo, con la "homogeneización" y "homogeneización" de todas las tenencias de la Institución financiera -como bonos, garantías inmobiliarias- el impacto de los precios de los activos en toda la Institución financiera es el mismo. Pues bien, los precios fundamentales como la Tasa de interés y la Tasa de cambio o, en última instancia, la Tasa de interés, si la Tasa de interés determina en gran medida la Tasa de cambio, tienen un impacto decisivo en el riesgo sistémico. Por lo tanto, al final, toda gestión macroprudencial no puede existir independientemente de la Política Monetaria. En lo que respecta a los instrumentos de gestión macroprudencial, es probable que la relación préstamo-valor, que se encuentra en fase exploratoria desde hace muchos años, caiga en la paradoja de las restricciones blandas, como el coeficiente de adecuación de capital de la regulación microprudencial: si el dinero empuja constantemente al alza los precios de los activos, los préstamos pueden, por supuesto, ser más elevados; Si el precio de un activo se limita artificialmente, se producirá el dilema de la falta de pruebas para la fijación de precios. Del mismo modo, es probable que la Institución financiera reponga capital sin reducir los activos durante la fase de expansión de activos. Como resultado, dos restricciones aparentemente difíciles pueden convertirse en impulsores de las burbujas y el riesgo crediticio. De hecho, la práctica de varios países ha demostrado plenamente que el fenómeno mencionado no es una conjetura subjetiva, sino un hecho que está ocurriendo. Mientras discutíamos este tema, el Dr. Liu y yo nos miramos con una sonrisa irónica: la teoría de la estabilidad financiera humana aún puede estar tanteando en la oscuridad. La forma más sencilla de volver a lo básico, entonces, puede ser que, al menos en el futuro previsible, la política monetaria (moneda de emisión o repatriación del banco central) siga siendo el único remedio realista para la estabilidad financiera.

El quinto Consenso es una entidad de propósito especial (Special Purpose Vehicle, SPV) en la que las autoridades financieras y monetarias actúan como SPV. Desde el surgimiento de MMT, la relación entre las finanzas y la moneda se ha convertido nuevamente en un tema candente. En esta discusión, el Dr. Liu y yo descubrimos que, aunque es difícil abandonar las concepciones preconcebidas en nuestras mentes, debemos realizar un trabajo empírico completo en lugar de partir de normas. Por lo tanto, la pregunta se convierte en: ¿cuál es la relación entre los bancos centrales y las autoridades financieras en el mundo real? El Consenso al que llegamos es que ambos actúan como SPV. Por un lado, la política fiscal considera al banco central como SPV. Aunque los intermediarios financieros son los compradores originales de bonos gubernamentales y municipales, el banco central utiliza recompras de deuda para gestionar la liquidez y considerar los bonos gubernamentales como bonos de alta calidad. Por lo tanto, en última instancia, el socio o SPV importante de las finanzas públicas es el banco central. En el debate, también llegamos al Consenso de que en el sistema económico moderno, la emisión de dinero ya no implica una función similar a un impuesto sobre la acuñación de moneda. Esto se debe a que la función de producción de la emisión de dinero en la era de las monedas metálicas tradicionales es completamente diferente de la función de producción real que tenían. En la era de las monedas metálicas tradicionales, el dinero era un activo y, una vez que se creaba un incremento, pertenecía al gobierno, lo que generaba una división del poder adquisitivo mediante impuestos sobre la acuñación de moneda. En la era moderna de la moneda soberana, es probable que la emisión de dinero sea una subvención a los poseedores de activos y, por lo tanto, tenga un claro efecto de transferencia de pagos.

El sexto Consenso es una regla de política monetaria. Si como hemos argumentado, el aumento de la oferta monetaria es neutral y no neutral, y también superneutro en ciertas condiciones, entonces se deben revisar los objetivos finales, los objetivos intermedios y las reglas de oferta monetaria de la política monetaria. Desde el punto de vista del objetivo final, la política monetaria debería centrarse en el valor agregado excluyendo el sector financiero. Desde el punto de vista de los objetivos intermedios, la política monetaria debería centrarse en la estabilidad de un conjunto de precios, incluyendo el IPP (índice de precios al productor), el IPC (índice de precios al consumidor) y todos los precios de activos con propiedades financieras. En cuanto a las reglas de política monetaria, realmente necesitamos revisar la efectividad y limitaciones de las reglas de Friedman y Taylor, y tal vez incluso establecer nuevas reglas de gestión de liquidez simples y factibles, como la tasa de crecimiento del dinero en sentido amplio = tasa de crecimiento del valor agregado excluyendo el sector financiero + coeficiente de fricción; y el aumento de la base monetaria = aumento de los préstamos crediticios de los bancos comerciales - aumento de los depósitos de ahorro de los residentes. Usaremos modelos para simular la elección de política monetaria antes y después de las crisis importantes de 1991, 1997 y 2008.

La tercera pregunta: A medida que los países entran en la era de la economía digital, ya sea radical o gradualmente, ¿cuál es la estabilidad de los bienes del mundo y la dirección de su evolución? Este problema es mucho más difícil de tratar que los dos primeros. Esto se debe a que, para las dos primeras preguntas, mi argumento con el Dr. Liu se basa en un solo Consenso: ¿cuáles son los hechos y corresponden nuestras explicaciones al mundo real? Sin embargo, hay un fuerte aumento en el elemento de especulación e incluso de "apuestas" sobre este tema, por lo que se debe tener especial cuidado en el método de análisis, y es probable que cualquier razonamiento deductivo en lugar de inducción fáctica se vuelva completamente inconsistente con el mundo real del futuro al omitir importantes variables independientes. En el campo de la predicción y la práctica de la economía de la moneda, hay dos personas que merecen un gran respeto: el recientemente fallecido Robert Mundell y el aún desconocido Satoshi Nakamoto. El primero se ha adherido al concepto de Costo de la transacción como redundante a lo largo de su vida, y ha experimentado la práctica de la teoría de la zona única de bienes moneda en la eurozona, pero no lo es y es difícil lograr la utopía de la dolarización. Estos últimos vieron cómo el BTC que crearon evolucionó hasta convertirse en el extremadamente caro activo digital, que actualmente consume suficiente energía para que cientos de millones de personas extraigan los últimos 2 millones de monedas cada año durante más de un año. De acuerdo con el método de fijación de precios de costo marginal, cuanto más cerca esté BTC del activo, más lejos estará de la moneda ampliamente circulada. Entonces, ¿cómo podría ser la moneda mundial (o el sistema de moneda mundial) en la era digital? Mis estudiantes y yo hicimos las siguientes suposiciones.

Antes de formular una hipótesis, es fundamental enfatizar una premisa básica: la era digital. El proceso de digitalización permite una disminución sistemática de los costos de transacción que eran elevados en la era no digital, e incluso su caída a cero. Con esta premisa, muchas transacciones instantáneas que eran imposibles de realizar con cálculos manuales en la era de la contabilidad se vuelven posibles. Así es como surge nuestra hipótesis.

La primera conjetura es la no existencia de la 'paradoja trilema' como moneda soberana mundial. Por supuesto, esto también significa que no habrá 'efecto de desbordamiento' (spillover effect). Esto se debe a que en el mundo real definitivamente existe un mercado de inversión de retorno para la moneda mundial. En otras palabras, todas las reservas de divisas y los llamados activos en forma de divisas en los fondos soberanos de riqueza, ya sea en forma de activos en forma de moneda o en forma de activos en moneda extranjera en el mercado offshore. En cualquiera de estas formas, en un mercado de arbitraje completo, afectará la oferta de esa moneda o la tasa de interés. Por lo tanto, el banco central emisor de la moneda se enfrenta realmente a la demanda global de la moneda, no a la demanda interna del país emisor. Por lo tanto, no existe conflicto entre la soberanía de la política monetaria y la libre circulación de capital.

La segunda conjetura es que la moneda mundial es un acuerdo de las autoridades monetarias soberanas, o Moneda de reserva supersoberana. El núcleo de la propuesta de Libra es una 'moneda estable'. Por lo tanto, mi experimento con los estudiantes se basa en acuerdos de libre comercio e inversión, y utiliza algoritmos de inteligencia artificial (IA) para diseñar una 'moneda estable' digital basada en una canasta de divisas flotantes y una tasa de cambio calculada. Esta moneda puede ser utilizada tanto en el mercado interbancario como en los balances de los bancos centrales, así como en las transacciones minoristas entre hogares y empresas, para lograr un asentamiento y liquidación de monedas soberanas y una 'moneda estable' supersoberana. Esto no supone un problema técnico. Hace 10 años, cuando viajaba al extranjero, podía elegir pagar con mi tarjeta bancaria en renminbi, dólares o euros. La fluctuación de una canasta de divisas es menor que la de una sola moneda, lo cual es una clara ventaja para la inversión y el comercio transfronterizo. Sin embargo, este mecanismo de 'moneda estable' es diferente al euro, ya que no elimina la moneda soberana de los países ni afecta la autonomía de la política monetaria. Sin embargo, nuestro algoritmo asignará automáticamente un peso de conversión a la emisión de cualquier moneda de un país participante (teóricamente, la fluctuación puede ser del 0 al 100%, donde 0 significa ser excluido automáticamente y 100% significa que el país ha implementado efectivamente un sistema de moneda), por lo tanto, el peso de la canasta de monedas es variable. Esto también puede constituir una restricción disciplinaria para la emisión de monedas de cada país. Según la situación actual de los acuerdos de libre comercio, es muy probable que aparezca una o varias Monedas de reserva supersoberanas en el mundo, y sobre la base de estas Monedas de reserva supersoberanas, también se pueden formar nuevas combinaciones de canastas de monedas.

La tercera conjetura es la transformación del mercado financiero por la Moneda de reserva supersoberana. Si realmente aparece la Moneda de reserva supersoberana en forma de tratado, con libertad de movimiento, Algoritmo transparente, Tasa de cambio de cálculo, entonces el mercado financiero transfronterizo puede lograr transacciones continuas infinitas sobre el mismo activo con la misma moneda estable. En ese momento, una empresa cotizada o un emisor de bonos tendrá total equivalencia en la financiación en diferentes mercados. En ese momento, no habrá lucha entre las monedas soberanas por la moneda mundial, ni erosión de la posición de las monedas digitales privadas frente a las monedas soberanas. La reserva de forex, en términos monetarios, es simplemente una cesta de monedas soberanas con pesos flotantes.

Al fin y al cabo, la conjetura es una conjetura. Sin embargo, hay rastros de la conjetura en la historia del dinero humano que se está traduciendo en realidad. La creación del Sistema de Bretton Woods y del Fondo Monetario Internacional nació de conjeturas. En nuestras conjeturas, siempre me advierto a mí y a mis estudiantes con las famosas palabras de Keynes (1936): "Hay algunas conjeturas descabelladas que parecen provenir de la naturaleza". Sin embargo, el núcleo de su pensamiento no es más que la idea de un oscuro economista de hace cientos de años". En la actualidad, Activo Digital va en el patrón oro, y la idea de la stablecoin no es más que una formulación realista de la "versión suave" de la teoría del área monetaria óptima, y nuestra idea no es necesariamente mejor que el Plan Wright de 1945. Simplemente porque en la era digital, los vinos viejos tienen una nueva etiqueta.

Hay que reconocer que muchas cosas no resultan como se imaginaban, y muchos trabajos hacen que las personas envejezcan. Nuestro objetivo inicial al escribir era simplemente discutir la política monetaria de una determinada etapa y sus efectos posteriores, pero el resultado se convirtió en el libro de tres volúmenes 'El Tratado del Dinero'.

La comprensión del ciclo monetario, la política monetaria y la evolución de las monedas mundiales profundiza nuestra comprensión de la economía monetaria del mundo real. La economía monetaria nunca ha sido "perfecta", y el equilibrio general permanece sólo en nuestra imaginación o expectativas. Toda evolución institucional que aborde "imperfecciones" suele plantear nuevos problemas a la hora de resolver un problema, ya sea un acuerdo de prenda diseñado para mejorar la seguridad del Intermediario financiero, una gestión macroprudencial destinada a frenar el riesgo sistémico, o un sistema monetario mundial destinado a abordar el costo del intercambio de soltar, desde una perspectiva de series temporales. Como optimistas, mis estudiantes y yo no tenemos intención de rechazar ningún camino establecido de evolución monetaria, y nuestros esfuerzos están dirigidos a mostrar que cualquier teoría monetaria y pensamiento de optimización es defectuoso, y que nuestras ideas no son una excepción y pueden volverse obsoletas en el futuro.

Hace dos mil años, el historiador Sima Qian, en su libro 'Carta a Ren Shaoqing', ofreció el más alto nivel de pensamiento: investigar la relación entre el cielo y el hombre, comprender los cambios a lo largo de la historia, y formar una sola opinión. Mis estudiantes y yo no aspiramos a metas tan elevadas, solo esperamos que 'La teoría del dinero' tenga la capacidad de interpretar el funcionamiento real del dinero, y se convierta en un manual para estudiantes de economía de último año y postgraduados en economía monetaria para observar, comprender y analizar la economía monetaria. Por lo tanto, en estos tres volúmenes, no nos apoyamos en ninguna teoría existente para explicar los fenómenos monetarios especiales que surgen en un país o con un instrumento monetario particular, sino que presentamos las manifestaciones externas y la lógica interna a las que inevitablemente se enfrenta cualquier economía que todavía experimenta el fenómeno económico de 'dinero'. En estos volúmenes, el lector no encontrará particularidades como la situación nacional, el financiamiento indirecto o directo predominante, países en desarrollo o economías desarrolladas; lo que presentamos es simplemente teoría general. Obviamente, este marco analítico no necesariamente se ajusta a la evolución histórica del dinero, no necesariamente cumple con todas las condiciones lógicas, ni necesariamente se ajusta al ciclo monetario del mundo futuro, y mucho menos es aplicable a situaciones extremadamente especiales, pero debería reflejar el estado general del funcionamiento monetario en el mundo real en el que he estado inmerso en los últimos treinta años como investigador teórico y profesional del dinero.

La falta de teoría provoca reflexión. Tomando prestada la pregunta de Kydland y Precott (1996) como el motivo principal de este trabajo completo: 'La forma de comprobar una teoría es ver si el modelo económico construido por esta teoría puede simular algunos aspectos del mundo real. Quizás la mayor prueba para una teoría sea si sus predicciones pueden ser demostradas por la realidad, es decir, si la economía real se comporta como la economía modelo predice cuando se elige una determinada política.'

Los economistas sin una perspectiva histórica carecen de visión, y las teorías que carecen de capacidad explicativa no tienen vida. Eso es todo.