• أصلي | أوديلي بلانيت ديلي *

• المؤلف | jk *

[ستة من أساتذة القانون الكبار يحاصرون لجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية ، هل العملة المشفرة آمنة؟ ] (https://img-cdn.gateio.im/resized-social/moments-7f230462a9-d707f95ac7-dd1a6f-1c6801)

في الأيام الأخيرة ، قدم أساتذة القانون من جامعة ييل وجامعة شيكاغو وجامعة كاليفورنيا في لوس أنجلوس وجامعة فوردهام وجامعة بوسطن وجامعة ويدنر رأي صديق المحكمة الذي يتتبع بأثر رجعي "عقد الاستثمار" تاريخ معنى المصطلح قبل وأثناء وبعد أدى إقرار قانون الأوراق المالية الفيدرالي في عام 1933 إلى دحض نظرية "عقد الاستثمار" التي وضعتها هيئة الأوراق المالية والبورصات.

وهذه استنتاجات العلماء:

• "في عام 1933 ، اتفقت محاكم الولاية على كيفية تفسير مصطلح" عقد الاستثمار "كترتيب تعاقدي يخول المستثمر الحصول على حصة في دخل البائع أو أرباحه أو أصوله اللاحقة. حصة في العقد."
• بعد قرار Howey في عام 1946 ، "تظل السمة المشتركة [لعقود الاستثمار] هي ... بحكم استثمارها ، يجب أن يُعهد المستثمر بمصلحة تعاقدية مستمرة في إيرادات أو أرباح أو أصول الشركة . "
• "كل" عقد استثمار "تحدده المحكمة العليا يتضمن تعهدًا تعاقديًا لمنح مصلحة مستمرة في شركة".

قالMetaLawMan على Twitter: في رأيي ، ** وجه رأي صديق المحكمة هذا ضربة قاتلة لحجة هيئة الأوراق المالية والبورصات بأن العملات المشفرة المتداولة في الأسواق الثانوية هي عقود استثمار. **

الخلفية: "قوانين السماء الزرقاء"

عندما قام الكونجرس بتضمين مصطلح "عقد استثمار" في تعريف "الأوراق المالية" ، كان للمصطلح معنى واضح في قوانين السماء الزرقاء ، حيث تطلب من العقود أن تعد بقيمة مستقبلية.

بحلول الوقت الذي اعتمد فيه الكونجرس قانون الأوراق المالية وقانون الصرف ، كانت كل ولاية تقريبًا قد أقرت قوانين الولاية التي تنظم تداول الأوراق المالية. عند تحديد مجموعة من المعايير الوطنية والبرامج التنظيمية الفيدرالية ، اختار الكونجرس إنشاء قوانين فيدرالية تستند إلى ما يسمى "قوانين السماء الزرقاء". والأكثر صلة بالموضوع ، استورد الكونجرس مصطلح "عقد الاستثمار" بشكل جماعي من قوانين السماء الزرقاء هذه في تعريف "الأوراق المالية" التي تغطيها قوانين الأوراق المالية للدولة الجديدة.

مع هذه الخلفية ، نقوم بمراجعة تطوير مفهوم "عقود الاستثمار" بموجب قانون السماء الزرقاء الذي استشهد به Howey كأساس لتعريف مصطلح "موحد".

في أوائل القرن العشرين ، بدأت بعض الولايات في الولايات المتحدة في سن الدفعة الأولى من "قوانين السماء الزرقاء".

في مطلع القرن التاسع عشر ، مع ازدهار الاقتصاد الأمريكي ، ازدهر سوق تداول الأسهم في الشركات الأمريكية. نمت فرص الاستثمار في الأسهم الممتازة حيث توافد مستثمرو الطبقة المتوسطة والأفراد على البورصات الكبيرة في نيويورك وسان فرانسيسكو لشراء حصص في المشاريع التجارية لعمالقة الصناعة من السكك الحديدية إلى الصناعات الثقيلة. ولكن في الوقت نفسه ، زادت فرص الاستثمار المضاربة أو الاحتيالية الصريحة من البائعين المشكوك فيهم ، مثل "الفلاش في الشركات العامة ، وآبار النفط الخيالية ، ومناجم الذهب البعيدة وغير ذلك من التطورات الاحتيالية". على عكس أقاربهم الممتازين ، غالبًا ما تُباع هذه الفرص الاستثمارية شخصيًا وفي الصحف وحتى عن طريق البريد الجماعي. ومما لا يثير الدهشة ، أن تسويق هذه الفرص الاستثمارية غالبًا ما يشوبه "تهب" ذكي واحتيال.

ابتداءً من عام 1910 ، استجابت الهيئات التشريعية للولايات لهذه التطورات من خلال سن أول قوانين للأوراق المالية في البلاد. تهدف هذه الجهود التشريعية الأولية إلى حماية الجمهور من "الباعة المخادعين الذين يبيعون الأسهم في ظل الأجواء الزرقاء".

كانت "قوانين السماء الزرقاء" الأولى بسيطة نسبيًا ولم تحدد الأدوات التي تناولتها. على سبيل المثال ، تم الترحيب بقانون الأوراق المالية لعام 1911 في كانساس باعتباره أول "قانون السماء الزرقاء". إنه يتطلب ببساطة من شركات الاستثمار تسجيل "أي أسهم أو سندات أو غيرها من الأوراق المالية من أي نوع أو طبيعة" قبل أن تتمكن من بيعها.

وحاولت دول أخرى تقديم بعض التوضيحات بشأن ما يعتبر "أوراق مالية". ** على سبيل المثال ، تنص قوانين ولاية كاليفورنيا وويسكونسن الأولية بوضوح على أن "الأوراق المالية" تعني الأدوات التقليدية مثل "الأسهم وشهادات الأسهم والسندات وغيرها من أدلة المديونية". **

سرعان ما رأى المشرعون الحاجة إلى قانون للأوراق المالية من الجيل الثاني. في الواقع ، فإن الصفقات أو المخططات الاستثمارية السيئة أو التخمينية أو الاحتيالية التي أدت إلى سن أول "قوانين السماء الزرقاء" لم تكن من الناحية الفنية أسهمًا أو سندات. تقترح هذه الصفقات ، التي تتنكر في شكل أسهم تقليدية ، منح المستثمرين ، مقابل مبلغ أولي ، حقًا تعاقديًا للقيمة المستقبلية للشركة ، مثل الأسهم أو السندات. وبالنظر إلى أن هذه القوانين تركز على الأسهم والسندات الحقيقية ، فمن الواضح أن هذه الأسهم والسندات المزيفة معفاة من الجيل الأول من قوانين السماء الزرقاء.

بعد ذلك ، وسعت هذه الدول "قانون السماء الزرقاء" ليشمل "عقود الاستثمار" ، والتي تضمنت الشكل الجديد للأسهم والسندات.

لمواءمة هذه الأدوات أو المقترحات الجديدة بشكل صريح ، والتي تشترك في الخصائص الاقتصادية والقانونية الرئيسية مع الأسهم والسندات ، سعت المجالس التشريعية للولايات إلى مواءمتها وتنظيمها بشكل صريح في قوانين الأوراق المالية من الجيل الثاني.

أضافت مينيسوتا مصطلح "عقد استثمار" إلى تعريفها "للأوراق المالية" في قانونها Blue Sky لعام 1919. ويهدف المصطلح الجديد غير المحدد إلى الحصول على تلك الاستثمارات ، في حين أنه لا يقتصر على الأسهم أو السندات بشكل رسمي ، ولكنه يتوقف على ويمنح حقًا تعاقديًا في الأرباح المستقبلية. وسرعان ما حذت دول أخرى حذوها ، حيث أضافت "عقود الاستثمار" إلى قائمة الأدوات التي تغطيها "قوانين السماء الزرقاء".

مينيسوتا تفسر مصطلح "عقد الاستثمار" في قضية جوفر تاير

على الرغم من أنه ، كما ذكر أعلاه ، لم يتم تعريف مصطلح "عقد استثمار" في القانون نفسه ، سرعان ما قدمت المحكمة تعريفاً بناءً على نية وخلفية اعتماد هذا المصطلح القانوني في قانون السماء الزرقاء. في العديد من قضايا مينيسوتا السابقة ، بما في ذلك القضية التي استشهدت بها المحكمة العليا في Howey ، 328 US 298 & n. ". تعتبر هذه الأحكام تفسيرات موثوقة للمعنى الأصلي للمصطلح.

في جوفر تاير ، باع تاجر إطارات محلي "أوراق اعتماد" أعماله للمستثمرين. جوفر تاير ، 177 شمال غرب 937-38. بموجب الاتفاقية ، سيدفع المستثمرون 50 دولارًا ويوافقون على الترويج لبضائع التاجر للآخرين. في المقابل ، يحصل المستثمرون على "قسيمة" تمنحهم "حقًا" تعاقديًا لتلقي نسبة مئوية من أرباح الوكالة. بتحليل تعريف "الأوراق المالية" في قانون السماء الزرقاء ، قضت المحكمة بأن الشهادات لم تكن "مخزونًا" تقنيًا أو رسميًا. ومع ذلك ، قضت المحكمة العليا في مينيسوتا بأن الشهادات "يمكن اعتبارها عقودًا استثمارًا بشكل صحيح". ** عند اتخاذ هذا القرار ، استنتجت المحكمة وأكدت أن هذه الشهادات تشترك في نفس الميزة الرئيسية للأسهم ، وهي أن المستثمر يوفر "أموالاً" للوكالة مقابل حصول المستثمر تعاقديًا على "حصة في أرباح الشركة" " ق صحيح. **

اتبعت قضايا مينيسوتا المبكرة الأخرى هذا الاختبار القضائي المبكر لتحديد المصطلحات القانونية. في بوشارد ، واجهت المحكمة العليا في مينيسوتا نزاعًا آخر حول ما إذا كان ترتيب تقاسم الأرباح التعاقدي عقدًا للاستثمار. هنا يدفع سائق الحافلة لشركة الحافلات 1000 دولار ، وفي المقابل يحصل على "عقد" يعد السائق براتب زائد حصة من أرباح شركة الحافلة (بالإضافة إلى "إعادة" استثماره "1000 دولار"). في أعقاب حكم غوفر تاير ** ، قضت المحكمة بأن الترتيب كان "عقد استثمار" يقوم على عنصرين رئيسيين: السائق (1) "استثمر من أجل الربح" و (2) في المقابل ، حصل على "عقد" (" اتفاقية المشغل ") لتأمين مصلحة في الأرباح المستقبلية للشركة. **

باختصار ، دارت قضايا مينيسوتا المبكرة حول شرطين قانونيين: "العقد" و "الاستثمار". يعتبر الترتيب عقد استثمار إذا: (1) تلقى المستثمر ** التزامًا تعاقديًا ** في مؤسسة أعمال لشخص آخر ، و (2) في مقابل "الاستثمار" ، يلتزم المستثمر بمشاركة الحقوق في الإيرادات المستقبلية ، أرباح أو أصول العمل.

** بحلول الوقت الذي تم فيه اعتماد قانون الأوراق المالية وقانون الصرف ، كان لمصطلح "عقد الاستثمار" معنى محدد. **

بحلول عام 1933 ، عندما تم سن قانون الأوراق المالية ، أصدرت 47 ولاية من أصل 48 قوانينها الخاصة بالسماء الزرقاء ، والتي تضمن العديد منها "عقود استثمار" (على غرار مينيسوتا). علاوة على ذلك ، عندما طبقت محاكم الدولة مصطلح "عقد الاستثمار" على ترتيبات مختلفة في العقود التي سبقت عام 1933 ، اتفقت على معنى موحد. كما أوضح Howey ، هذا هو المعنى الذي تبناه الكونجرس.

باختصار ، بحلول عام 1933 ، توصلت محاكم الولاية إلى توافق في الآراء حول كيفية تفسير مصطلح عقد الاستثمار كترتيب تعاقدي يخول المستثمر المشاركة في إيرادات البائع اللاحقة أو أرباحه أو نصيبه التعاقدي من الأصل. في الواقع ، على حد علمنا ، لا يبدو أن أي قرار من محكمة الولاية قد وجد عقدًا للاستثمار في غياب هذه الميزات الرئيسية. في بعض القرارات ، مثل Heath ، اقترحت المحاكم صراحةً أن "عقد الاستثمار" يتطلب عقدًا فعليًا. في قرارات أخرى ، شددت المحاكم على التزام البائع بدفع (وحق المالك في الحصول على) جزء من قيمته المستقبلية في مقابل الإنفاق الرأسمالي الأولي. تعتمد المحاكم عادةً على هذا المطلب للتمييز بين عقود الاستثمار الحسنة النية ومبيعات الأصول الأساسية.

"عقد الاستثمار" منذ صدور حكم Howey

في أكثر من 75 عامًا منذ قرار Howey ، طبقت المحاكم اختبار المحكمة العليا البسيط المخادع على جميع المواقف التجارية الجديدة والمعقدة ، مما أدى إلى إنتاج شبكة معقدة من السوابق. لا يزال القاسم المشترك - كما تفسر محاكم الولاية قوانين السماء الزرقاء في الولاية ، وكما يتطلب Howey - أن يتم وعد المستثمرين بمصلحة تعاقدية مستمرة في إيرادات أو أرباح أو أصول الشركة لاستثماراتهم. في هذا القسم ، نناقش بعض هذه الحالات.

أ. اختبار Howey يطلب النظر فيما إذا كان الاقتراح يشابه المفهوم العام للأمن.

تم تفسير مصطلح "عقد الاستثمار" عدة مرات من قبل المحكمة العليا ، بما في ذلك ، بالطبع ، في Howey نفسها. في كل مرة ، عند تطبيق اختبار Howey ، نظرت المحكمة فيما إذا كانت المعاملة تعكس ما يُعتبر عمومًا خاصية أساسية للأمن.

بالإضافة إلى ذلك ، نظرت المحكمة في مقارنة الترتيب بأدوات أخرى كانت تعتبر سابقًا "أوراق مالية". على سبيل المثال ، حالة فورمان. هناك ، لاحظت المحكمة أنه لم يتم التمييز بين "عقد الاستثمار" و "الصك المعروف عمومًا باسم السندات المالية" ، وهو مصطلح آخر تم تعداده في التعريف القانوني "للأوراق المالية". وبتطبيق Howey ، رأت المحكمة أن الحصة في تعاونية إسكان غير ربحية لم تكن "عقدًا استثماريًا" لأن دافع المستثمر كان "مجرد الحصول على مكان للعيش فيه ، وليس الحصول على عائد مالي من استثماره".

يقدم البنك البحري مثالاً آخر. وهناك حصل زوجان على قرض لشركة لحوم وتبادل شهادات الإيداع بحصة من أرباح الشركة وحق استخدام مرافقها. قضت المحكمة بأنه لا شهادة الإيداع ولا الاتفاقية اللاحقة بين الزوجين والشركة "أوراق مالية".

هنا ، تؤكد السوابق القضائية من الولايات - من قبل عام 1933 ، انظر القسم الأول أعلاه ، ومن المحاكم الفيدرالية بعد عام 1933 - على أنه يجب أن يكون هناك "عقد استثمار" يجب أن يحصل المستثمر بموجبه على مصلحة تعاقدية معينة للمؤسسة على سبيل الربح.

ب. يتضمن كل "عقد استثمار" وفقًا لتعريف المحكمة العليا وعدًا تعاقديًا لمنح ميزة مستمرة للنشاط التجاري.

تكرارًا لقرارات محكمة الولاية قبل قانون السماء الزرقاء لعام 1933 ، أقرت قرارات المحكمة العليا بعد Howey بأن صاحب "عقد الاستثمار" يجب أن يُعهد بالحق المستمر في المشاركة في الدخل أو الأرباح أو الأصول الخاصة بالعمل.

في International Brotherhood of Teamsters v. Daniel، 439 US 551 (1979) ، ركزت المحكمة بشكل خاص على هذا الموضوع. هناك ، لاحظت المحكمة أنه "في كل قرار تعتبر فيه هذه المحكمة وجود" ورقة مالية "، يختار الشخص الذي يعتبر مستثمرًا التخلي عن اعتبار محدد مقابل ميزة مالية قابلة للفصل تتميز بها الورقة المالية." ووجدت المحكمة لا توجد في الواقع "مصلحة مالية قابلة للفصل تحمل طابع الورقة المالية" قبلها. على وجه التحديد ، يخلص إلى أن خطط المعاشات التقاعدية الإلزامية وغير المساهمة ليست "أوراقًا مالية" لأن مزايا المعاشات التقاعدية التي يُزعم أنها أوراق مالية لا تمثل سوى جزء صغير من إجمالي التعويضات غير الأوراق المالية التي يتلقاها الأفراد كنتيجة لجزء عملهم.

حتى الآن ، يعد كل ترتيب تعتبره المحكمة العليا "عقد استثمار" للمستثمر نوعًا من المصلحة التعاقدية المستمرة في المساعي المستقبلية للشركة. SEC ضد CM Joiner Leasing Corp. ، قضية قبل ثلاث سنوات من Howey ، تضمنت تقديم إيجارات للأراضي بالقرب من آبار اختبار النفط المخطط لها مقابل مشاركة المستثمرين في قيمة الاكتشاف لـ "مشروع مغامرة" مستمر.

تضمنت Howey نفسها عرض قطع من الأراضي في بساتين الحمضيات والتعاقد مع مروجين لحصاد وتسويق وبيع الحمضيات مقابل "حصة من صافي الربح" على أساس التفتيش في وقت قطفها.

جيم- أحكام أخرى ذات صلة

أولاً ، حكمي "عقد الاستثمار" اللذين يتبعان Howey - SEC ضد iable Annuity Life Ins. Co. of Am.، 359 US 65 (1959) و SEC ضد United Benefit Life Insurance Company ، 387 US 202 (1967) - هذه هي خطط الأقساط السنوية التي يدفع المستثمرون بموجبها أقساطًا في صناديق الاستثمار التي تديرها شركات التأمين على الحياة ويحق لهم الحصول على حصة مقابلة من العائدات.

تضمنت قضية Tcherepnin اقتراحًا في جمعية مدخرات وقروض في إلينوي لتقديم "أسهم رأسمالية قابلة للإلغاء" من شأنها أن تمنح المستثمرين الحق في أن يصبحوا أعضاء في الجمعية ، والتصويت على أسهمهم ، و "تلقي أرباح معلنة".

أخيرًا ، تضمنت قضية Edwards مخطط إيجار ما بعد البيع حيث قدم المروج هواتف عمومية ، جنبًا إلى جنب مع عقد إيجار المكان ، واتفاقية إعادة الشراء والإدارة ، وإعادة الشراء. المروج.

علاوة على ذلك ، وجد الأساتذة أن كل "عقد استثمار" حددته الدائرة الثانية يتضمن تعهدًا تعاقديًا لمنح الشركة ميزة مستمرة ، واستشهدوا بعشرات الأمثلة على ذلك.

لماذا يعتبر هذا "بمثابة دحض شامل لحجة هيئة الأوراق المالية والبورصات"؟

بناءً على ما سبق ، عندما تحدد ولاية مينيسوتا "عقد الاستثمار" ، فإنها تركز بشكل أساسي على المفهومين الأساسيين "العقد" و "الاستثمار". يركز تعريفه على اكتساب المستثمر لشكل من أشكال الالتزام التعاقدي في مؤسسة تجارية ، والحق في المشاركة في الدخل أو الأرباح أو الأصول المستقبلية للمشروع كنتيجة للاستثمار. يعتمد هذا التعريف على المفهوم التقليدي لاستثمار رأس المال وتقاسم الأرباح.

ومع ذلك ، فإن العملات المشفرة الحالية تختلف عن هذا التعريف. أولاً ، ** شراء عملة مشفرة لا يعني أن المستثمر سيتلقى أي نوع من الالتزام التعاقدي ، أو يتلقى حق مشاركة أرباح واضح في مؤسسة تجارية معينة. عادةً ما تستند قيمة العملات المشفرة إلى الطلب والعرض في السوق ، أو التطورات التكنولوجية ، أو عوامل خارجية أخرى ، بدلاً من مشاركة الأرباح مع شركة أو شركة معينة. **

ثانيًا ، لا يتوقع حاملو ** العملات المشفرة عمومًا أو يعتمدون على شركة أو فرد معين لتحقيق عوائد أو أرباح **. عادة ما يتم اشتقاق عوائدهم من ارتفاع قيمة العملة ، والتي تحددها قوى السوق بدلاً من أن تكون مدفوعة بنشاط تجاري أو ربح معين.

بشكل عام ، على الرغم من أن العملة المشفرة تنطوي على "استثمار" إلى حد ما ، إلا أن طبيعتها وآلية عائدها وعلاقتها بالمعنى التقليدي لـ "العقد" و "عقد الاستثمار" تجعل من الصعب تضمينها في تعريف عقد الاستثمار في مينيسوتا في حالات الدولة المبكرة .

بنفس الطريقة ، وفقًا للتعريفات ذات الصلة الموضحة في هذه المقالة ، على عكس الأوراق المالية التقليدية أو عقود الاستثمار ، تعتمد القيمة الأساسية للعملات المشفرة بشكل أساسي على خصائصها باعتبارها "سلعة". بادئ ذي بدء ، تم تصميم العملة المشفرة ، مثل Bitcoin ، في الأصل كعملة رقمية لتوفير طريقة دفع لامركزية غير ملزمة بالنظام المصرفي التقليدي ، والتي تُستخدم أيضًا كطريقة دفع في السلاسل العامة الرئيسية الحالية. ثبت من رسوم الغاز. هذا يعني أنها في الأساس وسيلة للتبادل ولها قيمة سلعية مثل الذهب أو العناصر الأخرى.

علاوة على ذلك ، تعتمد قيمة العملات المشفرة إلى حد كبير على ندرتها وأصالتها وعدم قدرتها على التسامح. على سبيل المثال ، المبلغ الإجمالي للبيتكوين محدود ، والذي ، مثل الذهب ، له عرض ثابت. هذه الندرة تعطيها قيمة سلعة. بالإضافة إلى ذلك ، تضمن تقنية blockchain أصالة وتفرد كل وحدة عملة مشفرة ، مما يجعلها أقل عرضة للتزييف أو النسخ.

هذه السمات تجعل العملات المشفرة أشبه بالذهب أو النفط الخام أو أي شكل آخر من أشكال السلع المادية غير الأوراق المالية أو عقود الاستثمار بالمعنى التقليدي. بينما يشتري الناس العملات المشفرة كاستثمارات يتوقعون ارتفاع قيمتها ، فإن هذا لا يختلف عن الأشخاص الذين يشترون الذهب أو الفن يتوقعون ارتفاع قيمته. لذلك ، من هذا المنظور ، يجب اعتبار العملة المشفرة كأصل ذي قيمة سلعة بدلاً من عقد أمان أو استثمار بالمعنى التقليدي. **