Aave：去中心化金融和链上经济的核心支柱
TL;DR
Aave 是目前规模最大、且经受住了最多市场考验的借贷协议。
作为链上借贷领域的绝对领军者，Aave 具有极强的防御优势和用户粘性。我们认为，作为这一关键加密领域的领导者，Aave 的市场估值仍被严重低估，未来有巨大的增长潜力，这一点尚未被市场充分认识到。Aave 于 2020 年 1 月在以太坊主网上线，今年已是其运营的第五年。自那以来，Aave 已经稳固确立了自己在 DeFi 和借贷领域的地位。如今，Aave 是最大的借贷协议，拥有 75 亿美元的活跃贷款规模，是第二大协议 Spark 的五倍之多。
(数据截至2024年8月5日)
协议指标正在增长，并且已经超过了上一个周期的高点
Aave 也是少数几个拥有以下功能的 DeFi 协议之一： 超过了 2021 年牛市指标。例如，其季度收入已超过2021年第4季度牛市顶峰。值得注意的是，即使市场从 2022 年 11 月到 2023 年 10 月横盘整理，收入增长仍继续加速。随着市场在 2024 年第一季度和第二季度回升，增长继续保持强劲，环比增长 50-60%。
（来源：Token Terminal）
今年以来，Aave 的锁仓总价值（TVL）几乎翻倍，这主要得益于存款增加和底层抵押资产（如 WBTC 和 ETH）代币价格的上涨。因此，TVL 恢复到 2021 年周期峰值水平的 51%，展现出其相较于其他顶级 DeFi 协议的强大韧性。
截至 2024 年 8 月 5 日的数据
卓越的收益质量证明了产品的市场契合度
Aave 的收入在上一个周期中达到峰值，当时多个智能合约平台（如 Polygon、Avalanche 和 Fantom）通过大量代币激励措施来吸引用户和流动性。这导致了不可持续的游资流入和高杠杆水平，推高了当时大多数协议的收入。如今，主链的代币激励措施已经枯竭，Aave 自身的代币激励也降至几乎可以忽略的程度。
（来源：Token Terminal）
这说明，过去几个月的指标增长是有机且可持续的，主要源于市场投机活动的回升，推动了活跃贷款和借贷利率的上升。
此外，Aave 还展现出在投机活动减弱时依然能提升基本面的能力。在 8 月初全球风险资产市场崩盘期间，Aave 的收入仍然保持了韧性，成功通过清算费用增加了收益。这也证明了它在不同的抵押品基础和区块链上应对市场波动的能力。
（数据截至8月5日 来源：TokenLogic）
尽管基本面强劲复苏，但 Aave 的市盈率仍处于三年来的最低水平
尽管过去几个月的指标强劲回升，Aave 的市销率在跌至三年来的最低水平后仍保持低迷，目前为 17 倍，远低于三年中位值的 62 倍。
（来源：Coingecko、Token Terminal）
Aave 已做好充分准备，将扩大其在去中心化借贷领域的主导地位
Aave 的竞争壁垒主要包括以下四点：
- 协议安全管理的良好记录：大多数新的借贷协议在运营的第一年内会经历安全事件。至今，Aave 没有发生过一次重大的智能合约级别的安全事件。平台的安全记录来自其强大的风险管理，这往往是 DeFi 用户在选择借贷平台时的首要考虑因素，特别是对大额资金的鲸鱼用户来说。
- 双边网络效应：DeFi 借贷是一个典型的双边市场。存款人和借款人形成供需双方。一方的增长会刺激另一方的增长，使得后来的竞争者越来越难以追赶。此外，平台的整体流动性越丰富，存款人和借款人的流动性进出就越顺畅，这使得平台对大资金用户更具吸引力，从而进一步刺激平台业务的增长。
- 出色的 DAO 管理：Aave 协议全面实施了基于 DAO 的管理。与中心化团队管理模型相比，DAO 管理提供了更全面的信息披露和对重要决策的更深入的社区讨论。此外，Aave 的 DAO 社区包括一群高治理水平的专业机构，如顶级风险管理服务提供商、市场做市商、第三方开发团队和金融顾问团队。这些多元化的参与者来源促进了活跃的治理参与。
- 多链生态系统定位：Aave 部署在几乎所有主要的 EVM L1/L2 链上，除 BNB Chain 外，其 TVL（总锁仓价值）在所有部署链上均处于领先地位。在即将发布的 Aave V4 版本中，跨链流动性将实现连接，使跨链流动性的优势更加突出。详细信息请参见下图：
（数据截至8月5日 来源：DeFiLlama）
重新设计的代币经济学推动价值增长，消除罚没风险
Aave Chan Initiative 刚刚推出了一项提案，计划彻底改革 $AAVE 的代币经济学，通过引入收入共享机制来增强代币的效用。
主要变化之一是消除在动用安全模块时 $AAVE 被罚没的风险。
● 目前，$AAVE 的质押者（stkAAVE - $2.28 亿 TVL）和 $AAVE / $ETH Balancer LP 代币的质押者（stkABPT - $9900 万 TVL）在安全模块中暴露于可能被罚没的风险，以覆盖短缺事件。
● 然而，stkAAVE 和 stkABPT 并不是很好的覆盖资产，因为它们与累积坏账的抵押资产缺乏相关性。在这些事件中，$AAVE 的抛压还会循环减少覆盖。
● 在新的 Umbrella Safety Module 下，stkAAVE 和 stkABPT 将被 stk aTokens 替代，首先是 aUSDC 和 awETH。aUSDC 和 awETH 的供应者可以选择将其资产质押，以在从借款人获得的利息之外赚取额外的费用（包括 $AAVE、$GHO 和协议收入）。这些质押资产在短缺事件中可能会被罚没和销毁。
● 这一安排对平台用户和 $AAVE 代币持有者都有利。
此外，将通过收入共享机制引入更多的 $AAVE 需求驱动因素。
● Anti-GHO介绍
○ 当前，stkAAVE 用户在铸造和借用 $GHO 时享有 3% 的折扣。
○ 这将被一种新的“anti-GHO”代币所取代，该代币由 stkAAVE 持有者在铸造 GHO 时生成。Anti-GHO 的生成是线性的，且与所有 GHO 借款人累积的利息成正比。
○ 用户可以认领 Anti-GHO，并通过以下两种方式使用：
■ 销毁 Anti-GHO 以铸造 GHO，从而免费偿还债务。
■ 存入 GHO 安全模块以获得 stkGHO。
○ 这增加了 AAVE 质押者与 GHO 借款人的对齐程度，并作为更广泛的收入共享策略的初步步骤。
● 销毁和分配计划
○ Aave 将使协议的净超额收入重新分配给代币质押者，条件如下：
■ Aave Collector 的净持有量是过去 30 天内的 2 年服务提供商的经常性成本。
■ Aave 协议 90 天的年化收入是所有协议支出的 150%，包括 $AAVE 的收购预算和 aWETH & aUSDC Umbrella 预算。
○ 我们将开始观察到 Aave 协议的回购金额稳定在 8 位数，并且随着 Aave 协议的进一步增长，这一金额预计还会增长。
此外，$AAVE 的几乎全部流通已被稀释，没有重大未来供应解锁，这与近期一些由于代币生成事件（TGE）导致流动性不足、高度稀释估值（FDV）动态下的代币发行造成的亏损形成了鲜明对比。
Aave 面临显著增长前景
Aave 未来有多个增长因素，并且在加密货币作为资产类别的长期增长中处于有利位置。从基本面来看，Aave 的收入可以通过多种方式增长：
Aave V4
Aave V4 预计将进一步提升其能力，并使协议有望接入下一个十亿用户。首先，Aave 将专注于通过建立统一流动性层来彻底改造与 DeFi 的互动体验。通过实现跨多个网络（包括 EVM 和未来的非 EVM 网络）的无缝流动性访问，Aave 将消除借贷过程中的跨链过渡复杂性。统一流动性层还将大量依赖账户抽象和智能账户，以允许用户管理多个隔离资产中的不同头寸。
其次，Aave 将通过扩展到其他链和接入新的资产类别来提高平台的可达性。今年 6 月，Aave 社区支持将协议部署到 zkSync。这标志着 Aave 进入了第 13 个区块链网络。随后在 7 月，Aptos 基金会提出了 Aave 部署到 Aptos 的提案。如果通过，Aptos 部署将是 Aave 首次涉足非 EVM 网络，进一步巩固其作为真正多链 DeFi 强大平台的地位。此外，Aave 还将探索整合基于 RWA 的产品，这些产品将围绕 GHO 构建。这一举措有可能将传统金融与 DeFi 连接起来，吸引机构投资者，为 Aave 生态系统带来大量新资本。
Aave Network 创建后，这些发展达到顶峰。该网络将成为利益相关者与协议互动的核心枢纽。GHO 将用于支付费用，而 AAVE 将成为去中心化验证者的主要质押资产。鉴于 Aave Network 将作为 L1 或 L2 网络开发，我们预计市场将相应重新定价其代币，以反映正在构建的额外基础设施层。
增长与比特币和以太坊作为资产类别的增长呈正相关。
今年 Bitcoin 和 Ethereum ETF 的推出标志着加密货币采用的一个重要时刻，为投资者提供了一个受监管且熟悉的工具，以便在无需直接持有的复杂性下获得数字资产的敞口。通过降低入场门槛，这些 ETF 预计将吸引大量机构投资者和零售参与者的资本，推动数字资产进一步融入主流投资组合。
更广泛的加密市场增长对 Aave 是一个利好，因为其资产基础中超过 75% 由非稳定资产（主要是 BTC 和 ETH 衍生资产）构成。因此，Aave 的 TVL 和收入增长直接与这些资产的增长相关。
增长与稳定币供应挂钩
我们也可以预见 Aave 将从稳定币市场的增长中受益。随着全球中央银行发出降息的信号，投资者寻求收益的机会成本将降低。这可能会促使资本从传统金融收益工具转向 DeFi 稳定币投资，以获取更高的回报。此外，我们还可以期待，在牛市中，投资者的风险偏好会增加，这将进一步提升像 Aave 这样的平台上的稳定币借贷需求。
结语
重申一下，我们对 Aave 作为领先的去中心化借贷项目的未来充满信心。我们已经详细阐述了未来增长的关键驱动因素，并解释了这些因素如何进一步推动扩展。
我们认为，凭借 Aave 建立的强大网络效应、代币的流动性和可组合性，Aave 将继续在市场中保持领先地位。即将推出的代币经济学升级将进一步提升协议的安全性，并增强其价值捕获能力。
过去几年，市场将所有 DeFi 协议一概而论，认为它们的发展前景有限，这从 Aave 的 TVL 和收入增长率上升而估值倍数收缩中可见一斑。我们相信，这种估值和基本面的偏差不会持续太久，$AAVE 现在提供了加密货币领域的一些最佳风险调整投资机会。
重要提示：本文件仅供参考，内容不构成投资建议或推荐。请在投资前根据个人的财务状况、投资目标和风险承受能力（本文件未考虑）进行充分的尽职调查。此文件不构成对任何提及资产的买卖要约，也不代表任何要约邀请。
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(数据截至2024年8月5日)
协议指标正在增长，并且已经超过了上一个周期的高点
Aave 也是少数几个拥有以下功能的 DeFi 协议之一： 超过了 2021 年牛市指标。例如，其季度收入已超过2021年第4季度牛市顶峰。值得注意的是，即使市场从 2022 年 11 月到 2023 年 10 月横盘整理，收入增长仍继续加速。随着市场在 2024 年第一季度和第二季度回升，增长继续保持强劲，环比增长 50-60%。
（来源：Token Terminal）
今年以来，Aave 的锁仓总价值（TVL）几乎翻倍，这主要得益于存款增加和底层抵押资产（如 WBTC 和 ETH）代币价格的上涨。因此，TVL 恢复到 2021 年周期峰值水平的 51%，展现出其相较于其他顶级 DeFi 协议的强大韧性。
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（来源：Token Terminal）
这说明，过去几个月的指标增长是有机且可持续的，主要源于市场投机活动的回升，推动了活跃贷款和借贷利率的上升。
此外，Aave 还展现出在投机活动减弱时依然能提升基本面的能力。在 8 月初全球风险资产市场崩盘期间，Aave 的收入仍然保持了韧性，成功通过清算费用增加了收益。这也证明了它在不同的抵押品基础和区块链上应对市场波动的能力。
（数据截至8月5日 来源：TokenLogic）
尽管基本面强劲复苏，但 Aave 的市盈率仍处于三年来的最低水平
尽管过去几个月的指标强劲回升，Aave 的市销率在跌至三年来的最低水平后仍保持低迷，目前为 17 倍，远低于三年中位值的 62 倍。
（来源：Coingecko、Token Terminal）
Aave 已做好充分准备，将扩大其在去中心化借贷领域的主导地位
Aave 的竞争壁垒主要包括以下四点：
- 协议安全管理的良好记录：大多数新的借贷协议在运营的第一年内会经历安全事件。至今，Aave 没有发生过一次重大的智能合约级别的安全事件。平台的安全记录来自其强大的风险管理，这往往是 DeFi 用户在选择借贷平台时的首要考虑因素，特别是对大额资金的鲸鱼用户来说。
- 双边网络效应：DeFi 借贷是一个典型的双边市场。存款人和借款人形成供需双方。一方的增长会刺激另一方的增长，使得后来的竞争者越来越难以追赶。此外，平台的整体流动性越丰富，存款人和借款人的流动性进出就越顺畅，这使得平台对大资金用户更具吸引力，从而进一步刺激平台业务的增长。
- 出色的 DAO 管理：Aave 协议全面实施了基于 DAO 的管理。与中心化团队管理模型相比，DAO 管理提供了更全面的信息披露和对重要决策的更深入的社区讨论。此外，Aave 的 DAO 社区包括一群高治理水平的专业机构，如顶级风险管理服务提供商、市场做市商、第三方开发团队和金融顾问团队。这些多元化的参与者来源促进了活跃的治理参与。
- 多链生态系统定位：Aave 部署在几乎所有主要的 EVM L1/L2 链上，除 BNB Chain 外，其 TVL（总锁仓价值）在所有部署链上均处于领先地位。在即将发布的 Aave V4 版本中，跨链流动性将实现连接，使跨链流动性的优势更加突出。详细信息请参见下图：
（数据截至8月5日 来源：DeFiLlama）
重新设计的代币经济学推动价值增长，消除罚没风险
Aave Chan Initiative 刚刚推出了一项提案，计划彻底改革 $AAVE 的代币经济学，通过引入收入共享机制来增强代币的效用。
主要变化之一是消除在动用安全模块时 $AAVE 被罚没的风险。
● 目前，$AAVE 的质押者（stkAAVE - $2.28 亿 TVL）和 $AAVE / $ETH Balancer LP 代币的质押者（stkABPT - $9900 万 TVL）在安全模块中暴露于可能被罚没的风险，以覆盖短缺事件。
● 然而，stkAAVE 和 stkABPT 并不是很好的覆盖资产，因为它们与累积坏账的抵押资产缺乏相关性。在这些事件中，$AAVE 的抛压还会循环减少覆盖。
● 在新的 Umbrella Safety Module 下，stkAAVE 和 stkABPT 将被 stk aTokens 替代，首先是 aUSDC 和 awETH。aUSDC 和 awETH 的供应者可以选择将其资产质押，以在从借款人获得的利息之外赚取额外的费用（包括 $AAVE、$GHO 和协议收入）。这些质押资产在短缺事件中可能会被罚没和销毁。
● 这一安排对平台用户和 $AAVE 代币持有者都有利。
此外，将通过收入共享机制引入更多的 $AAVE 需求驱动因素。
● Anti-GHO介绍
○ 当前，stkAAVE 用户在铸造和借用 $GHO 时享有 3% 的折扣。
○ 这将被一种新的“anti-GHO”代币所取代，该代币由 stkAAVE 持有者在铸造 GHO 时生成。Anti-GHO 的生成是线性的，且与所有 GHO 借款人累积的利息成正比。
○ 用户可以认领 Anti-GHO，并通过以下两种方式使用：
■ 销毁 Anti-GHO 以铸造 GHO，从而免费偿还债务。
■ 存入 GHO 安全模块以获得 stkGHO。
○ 这增加了 AAVE 质押者与 GHO 借款人的对齐程度，并作为更广泛的收入共享策略的初步步骤。
● 销毁和分配计划
○ Aave 将使协议的净超额收入重新分配给代币质押者，条件如下：
■ Aave Collector 的净持有量是过去 30 天内的 2 年服务提供商的经常性成本。
■ Aave 协议 90 天的年化收入是所有协议支出的 150%，包括 $AAVE 的收购预算和 aWETH & aUSDC Umbrella 预算。
○ 我们将开始观察到 Aave 协议的回购金额稳定在 8 位数，并且随着 Aave 协议的进一步增长，这一金额预计还会增长。
此外，$AAVE 的几乎全部流通已被稀释，没有重大未来供应解锁，这与近期一些由于代币生成事件（TGE）导致流动性不足、高度稀释估值（FDV）动态下的代币发行造成的亏损形成了鲜明对比。
Aave 面临显著增长前景
Aave 未来有多个增长因素，并且在加密货币作为资产类别的长期增长中处于有利位置。从基本面来看，Aave 的收入可以通过多种方式增长：
Aave V4
Aave V4 预计将进一步提升其能力，并使协议有望接入下一个十亿用户。首先，Aave 将专注于通过建立统一流动性层来彻底改造与 DeFi 的互动体验。通过实现跨多个网络（包括 EVM 和未来的非 EVM 网络）的无缝流动性访问，Aave 将消除借贷过程中的跨链过渡复杂性。统一流动性层还将大量依赖账户抽象和智能账户，以允许用户管理多个隔离资产中的不同头寸。
其次，Aave 将通过扩展到其他链和接入新的资产类别来提高平台的可达性。今年 6 月，Aave 社区支持将协议部署到 zkSync。这标志着 Aave 进入了第 13 个区块链网络。随后在 7 月，Aptos 基金会提出了 Aave 部署到 Aptos 的提案。如果通过，Aptos 部署将是 Aave 首次涉足非 EVM 网络，进一步巩固其作为真正多链 DeFi 强大平台的地位。此外，Aave 还将探索整合基于 RWA 的产品，这些产品将围绕 GHO 构建。这一举措有可能将传统金融与 DeFi 连接起来，吸引机构投资者，为 Aave 生态系统带来大量新资本。
Aave Network 创建后，这些发展达到顶峰。该网络将成为利益相关者与协议互动的核心枢纽。GHO 将用于支付费用，而 AAVE 将成为去中心化验证者的主要质押资产。鉴于 Aave Network 将作为 L1 或 L2 网络开发，我们预计市场将相应重新定价其代币，以反映正在构建的额外基础设施层。
增长与比特币和以太坊作为资产类别的增长呈正相关。
今年 Bitcoin 和 Ethereum ETF 的推出标志着加密货币采用的一个重要时刻，为投资者提供了一个受监管且熟悉的工具，以便在无需直接持有的复杂性下获得数字资产的敞口。通过降低入场门槛，这些 ETF 预计将吸引大量机构投资者和零售参与者的资本，推动数字资产进一步融入主流投资组合。
更广泛的加密市场增长对 Aave 是一个利好，因为其资产基础中超过 75% 由非稳定资产（主要是 BTC 和 ETH 衍生资产）构成。因此，Aave 的 TVL 和收入增长直接与这些资产的增长相关。
增长与稳定币供应挂钩
我们也可以预见 Aave 将从稳定币市场的增长中受益。随着全球中央银行发出降息的信号，投资者寻求收益的机会成本将降低。这可能会促使资本从传统金融收益工具转向 DeFi 稳定币投资，以获取更高的回报。此外，我们还可以期待，在牛市中，投资者的风险偏好会增加，这将进一步提升像 Aave 这样的平台上的稳定币借贷需求。
结语
重申一下，我们对 Aave 作为领先的去中心化借贷项目的未来充满信心。我们已经详细阐述了未来增长的关键驱动因素，并解释了这些因素如何进一步推动扩展。
我们认为，凭借 Aave 建立的强大网络效应、代币的流动性和可组合性，Aave 将继续在市场中保持领先地位。即将推出的代币经济学升级将进一步提升协议的安全性，并增强其价值捕获能力。
过去几年，市场将所有 DeFi 协议一概而论，认为它们的发展前景有限，这从 Aave 的 TVL 和收入增长率上升而估值倍数收缩中可见一斑。我们相信，这种估值和基本面的偏差不会持续太久，$AAVE 现在提供了加密货币领域的一些最佳风险调整投资机会。
重要提示：本文件仅供参考，内容不构成投资建议或推荐。请在投资前根据个人的财务状况、投资目标和风险承受能力（本文件未考虑）进行充分的尽职调查。此文件不构成对任何提及资产的买卖要约，也不代表任何要约邀请。
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