Tác giả: Emilios Avgouleas, Alexandros Seretakis Người biên dịch: Vương Hán

Sự sụp đổ của Genesis là vụ thất bại mới nhất trong chuỗi thất bại của những người cho vay tiền điện tử. Năm ngoái, nhiều công ty cho vay tiền điện tử lớn đã sụp đổ theo kiểu domino. Những thất bại này cho thấy sự mong manh của mô hình kinh doanh của người cho vay trên thị trường tiền điện tử, đáng chú ý nhất là sự không phù hợp về thanh khoản và thời gian đáo hạn trong danh mục cho vay, cũng như khả năng quản trị doanh nghiệp rõ ràng là yếu kém của họ. Bài viết này khám phá các lộ trình điều chỉnh việc cho vay tiền điện tử trong khuôn khổ quy định về dịch vụ tài chính của EU. Nó lập luận rằng những người cho vay tiền điện tử phải được coi là đáp ứng định nghĩa của một tổ chức tín dụng theo luật EU và do đó, phải tuân theo các yêu cầu cấp phép và thận trọng nghiêm ngặt được đưa ra bởi Chỉ thị và Quy định về Yêu cầu Vốn. Viện Khoa học và Công nghệ Tài chính của Đại học Nhân dân Trung Quốc đã biên soạn phần cốt lõi của nghiên cứu.

I. Giới thiệu

Một trong những thách thức lớn nhất mà các nhà hoạch định chính sách phải đối mặt liên quan đến thị trường tiền điện tử là việc xử lý các khoản vay tiền điện tử. Chủ tịch Ngân hàng Trung ương Châu Âu gần đây đã tuyên bố rằng tỷ lệ gian lận, giao dịch tội phạm ngày càng tăng và các hoạt động định giá đáng ngờ trong lĩnh vực cho vay tiền điện tử gây ra rủi ro nghiêm trọng cho người tiêu dùng và các khoản vay bằng tiền điện tử cần được quản lý. Một câu hỏi đặt ra từ tuyên bố của cô là: Việc cho vay tiền điện tử nên được quản lý như thế nào?

Bài viết này sẽ khám phá các cách điều chỉnh việc cho vay tiền điện tử trong khuôn khổ quy định về dịch vụ tài chính của EU. Nó sẽ lập luận rằng những người cho vay tiền điện tử nằm trong định nghĩa của một tổ chức tín dụng theo luật EU. Do đó, họ phải tuân theo các yêu cầu nghiêm ngặt về cấp phép và an toàn theo Chỉ thị và Quy định về Yêu cầu Vốn. Điều quan trọng cần lưu ý là công ty cho vay tiền điện tử hoạt động chủ yếu ở Hoa Kỳ và vẫn có sự hiện diện hạn chế ở Châu Âu. Tuy nhiên, sự tăng trưởng đáng kể trong hoạt động cho vay tiền điện tử ở châu Âu có thể khiến các công ty cho vay tiền điện tử mở rộng hoạt động ở châu Âu, do đó đòi hỏi phải có phản ứng pháp lý từ các nhà hoạch định chính sách châu Âu. Một mô hình tương tự có thể được quan sát thấy liên quan đến quy định của các tổ chức xếp hạng tín dụng. Mặc dù ba cơ quan xếp hạng tín dụng lớn đều có trụ sở tại Hoa Kỳ, nhưng việc mở rộng sang châu Âu và vai trò của họ trong việc làm trầm trọng thêm hoặc gây ra các cuộc khủng hoảng nợ tài chính và nợ quốc gia đã buộc các nhà hoạch định chính sách châu Âu phải áp dụng một khuôn khổ pháp lý toàn diện.

Cho vay tiền điện tử đã tăng theo cấp số nhân trong vài năm qua, với sự thất bại của Celsium Network và Voyager đã cảnh báo các nhà hoạch định chính sách về tầm quan trọng của những người cho vay tiền điện tử đối với thị trường tiền điện tử và sự mong manh của mô hình kinh doanh của họ. Ngoài ra, sự sụp đổ đáng kinh ngạc của FTX đã gây ra sự lây lan trong toàn ngành và có tác động lan tỏa đến những người cho vay tiền điện tử, với những công ty lớn như Genesis và BlockFi đình chỉ việc rút tiền của khách hàng và nộp đơn xin phá sản. Như đã nêu trong bài viết này, hoạt động của những người cho vay tiền điện tử, bao gồm nhận tiền gửi tài sản tiền điện tử và phát hành các khoản vay tiền điện tử, cũng tương tự như hoạt động của ngân hàng. Tuy nhiên, việc thiếu quy định tạo ra lợi thế cạnh tranh cho những người cho vay tiền điện tử so với các ngân hàng được cấp phép. Những người cho vay tiền điện tử không được kiểm soát có thể tạo ra lợi nhuận bằng cách chấp nhận rủi ro quá mức.

Hơn nữa, như sự sụp đổ gần đây của độ C đã minh họa, bản chất thuận chu kỳ của hoạt động cho vay tiền điện tử, việc bán tháo cổ phiếu do các nhà đầu tư thuộc các loại tài sản khác nắm giữ, đòn bẩy cao được sử dụng và rủi ro rút tiền tiết kiệm có thể gây ra rủi ro tình dục cho hệ thống. Quy định thận trọng sẽ làm cho các tổ chức cho vay tiền điện tử an toàn và ổn định hơn. Ví dụ: quy định thận trọng có thể ngăn người cho vay tiền điện tử tiếp xúc với một loại tài sản duy nhất và có thể khắc phục lỗ hổng của họ trước rủi ro thanh khoản (ví dụ: lượt người dùng). Điều này cũng sẽ hạn chế khả năng đòn bẩy mạnh mẽ của những người cho vay tiền điện tử. Bằng cách này, những người cho vay tiền điện tử sẽ trở nên ổn định và linh hoạt hơn, đồng thời sẽ tránh được hàng loạt thất bại gần đây.

2. Tài chính phi tập trung (DeFi) và cho vay tiền điện tử

2.1 Tài chính phi tập trung/DeFi:

Sự kết hợp giữa công nghệ blockchain và hợp đồng thông minh đã tạo ra một dạng hệ sinh thái tài chính mới được gọi là tài chính phi tập trung hay DeFi. DeFi nhằm mục đích nhân rộng các dịch vụ tài chính hiện có mà không cần sự tham gia của các trung gian trung tâm. Trong môi trường DeFi, người dùng có thể duy trì toàn quyền kiểm soát tài sản của mình và tương tác với hệ sinh thái thông qua các ứng dụng ngang hàng (P2P), phi tập trung (dapp). Các ứng dụng DeFi không yêu cầu bất kỳ trung gian hoặc trọng tài nào. Các nguyên tắc đặt trước cung cấp cách giải quyết tranh chấp có thể dự đoán trước. Về cơ bản, mã là luật giữa những người dùng, do đó, trong bối cảnh nền tảng blockchain, nó được đặt tên là “Lex Cryptographica”. Một trong những lợi thế được cho là của DeFi là bỏ qua các trung gian trục lợi trong các dịch vụ tài chính và thúc đẩy một môi trường nơi đổi mới công nghệ phát triển mạnh, mang đến cho người tiêu dùng nhiều lựa chọn hơn trong thanh toán và chi phí giao dịch thấp hơn.

2.2 Bản chất của thị trường DeFi:

Quỹ Tiền tệ Quốc tế cho biết sự tăng trưởng và mở rộng mạnh mẽ của thị trường tiền điện tử gây ra rủi ro cho sự ổn định tài chính. Sự hỗn loạn gần đây trên thị trường tiền điện tử, bao gồm cả thị trường DeFi, đã bộc lộ sự mong manh về cấu trúc của hệ sinh thái. Đặc biệt, sự hỗn loạn trong thị trường tiền điện tử đã bộc lộ sự biến động của tài sản tiền điện tử, trong đó thị trường tiền điện tử chứng kiến sự biến động giá chóng mặt. Tài sản tiền điện tử thể hiện sự biến động cực độ lớn hơn các tài sản tài chính khác. Hơn nữa, bất chấp những tuyên bố ngược lại, mối tương quan giữa những thay đổi về giá tài sản tiền điện tử và các tài sản rủi ro hơn như cổ phiếu đã tăng lên trong vài năm qua. Một nguồn dễ bị tổn thương chính khác là khả năng các nhà đầu tư thiết lập các vị thế có đòn bẩy cao, điều này làm trầm trọng thêm tính thuận chu kỳ và biến động, và giống như các hình thức ngân hàng ngầm khác, tạo ra 25 mối liên kết vô hình.

Phần lớn hoạt động DeFi ngày nay nằm ngoài phạm vi quy định và do đó, Ủy ban Châu Âu gần đây đã đề xuất một gói tài chính kỹ thuật số nhằm thúc đẩy khả năng cạnh tranh và đổi mới của Châu Âu trong lĩnh vực tài chính. Gói này bao gồm các đề xuất lập pháp cho chiến lược tài chính kỹ thuật số, chiến lược thanh toán bán lẻ, tài sản tiền điện tử và khả năng phục hồi hoạt động kỹ thuật số, cũng như chế độ lập bản đồ cho cơ sở hạ tầng thị trường được hỗ trợ bởi công nghệ sổ cái phân tán. Đây mới chỉ là khởi đầu, quy định về dịch vụ tài chính của EU sẽ sớm yêu cầu cải cách toàn diện để theo kịp quá trình chuyển đổi kỹ thuật số của chuỗi giá trị tài chính trong EU và trên toàn cầu.

2.3 Các trường hợp đặc biệt của việc cho vay tiền điện tử:

Sự sụp đổ đột ngột của C và Voyager đã tập trung sự chú ý của các nhà hoạch định chính sách vào sự mong manh của các mô hình kinh doanh của những người cho vay tiền điện tử và sự đóng góp của họ đối với rủi ro hệ thống. Những người cho vay tiền điện tử, chẳng hạn như C và Voyager, cố gắng cung cấp giải pháp cho hai vấn đề khác nhau mà những người nắm giữ tiền điện tử gặp phải: thiếu thanh khoản và thiếu sức mua thị trường. Do đó, những người nắm giữ tiền điện tử muốn kiếm tiền từ việc nắm giữ tiền điện tử của họ có thể chuyển đổi chúng thành tiền tệ pháp định. Ngoài ra, nó mang đến cho họ cơ hội kiếm được lợi nhuận đáng kể từ việc nắm giữ tiền điện tử thông qua việc đặt cược, tính năng này chỉ dành cho những người nắm giữ danh mục đầu tư lớn. Những người cho vay tiền điện tử cụ thể tham gia vào hoạt động cho vay có bảo đảm, cho phép chủ sở hữu gửi tài sản của họ và vay tiền pháp định hoặc các tài sản kỹ thuật số khác bằng cách nắm giữ tiền điện tử của họ làm tài sản thế chấp.

C cung cấp một chương trình được gọi là “Kiếm tiền” cho phép người dùng gửi tài sản kỹ thuật số vào C, sau đó có thể được sử dụng để tạo thu nhập. Người dùng được thưởng cho tài sản của họ dưới dạng tiền lãi bằng hiện vật hoặc mã thông báo độ C, với lợi suất hàng năm đạt 17% đối với một số tài sản. Công ty tạo ra doanh thu thông qua nhiều hoạt động khác nhau, bao gồm cả dịch vụ cho vay và cũng cung cấp dịch vụ cho vay cho khách hàng cá nhân và tổ chức. Ngoài ra, công ty đã cấp các khoản vay cho khách hàng được bảo đảm bằng tài sản kỹ thuật số và cho phép họ tái cấp vốn. Ngoài ra, nó tham gia đặt cọc và triển khai tài sản kỹ thuật số vào các nhà tạo lập thị trường tự động hoặc các giao thức cho vay có tính phí. Tổn thất trong một số khoản đầu tư kém thanh khoản và sự sụp đổ của thị trường tiền điện tử đã dẫn đến việc người tiết kiệm rút tiền ồ ạt, gây bất ổn cho công ty, buộc công ty phải cấm rút tiền để ngăn chặn làn sóng di cư của người tiết kiệm.

Voyager là công ty cho vay tiền điện tử lớn tiếp theo nộp đơn xin phá sản sau sự hỗn loạn trong thị trường tiền điện tử và một người đi vay không trả được nợ. Voyager vận hành một nền tảng tiền điện tử cho phép người dùng giao dịch và lưu trữ tiền điện tử. Khách hàng có thể gửi tiền nắm giữ tiền điện tử của họ và kiếm lãi. Voyager có thể trả lãi cho tiền gửi bằng cách cho các bên thứ ba vay tiền điện tử được gửi trên nền tảng của mình với lãi suất thương lượng trước. Sự hoảng loạn lan rộng trong thị trường tiền điện tử, thông báo của Mạng lưới Celcius về việc đình chỉ tất cả các hoạt động rút và chuyển tài khoản, cũng như sự sụp đổ của quỹ tiền điện tử Three Arrows, quỹ đã cho vay hơn 670 triệu USD, đã dẫn đến sự rút chạy khỏi khách hàng của Du hành. Công ty buộc phải tạm dừng hoạt động rút tiền và giao dịch trên nền tảng của mình và nộp đơn xin phá sản.

Cuối cùng, những người cho vay tiền điện tử đã bị ảnh hưởng nặng nề bởi sự sụp đổ đột ngột của sàn giao dịch tiền điện tử FTX. FTX đã sử dụng tiền của khách hàng để tài trợ cho các khoản đặt cược có rủi ro cao và kém thanh khoản tại công ty thương mại liên kết Alameda Research, nhưng không đáp ứng được yêu cầu. Kết quả là khủng hoảng thanh khoản đã buộc FTX phải nộp đơn xin phá sản. Thủ tục phá sản cho thấy việc chấp nhận rủi ro quá mức, thiếu hoàn toàn sự kiểm soát doanh nghiệp và quản lý rủi ro, thiếu minh bạch và thông tin tài chính đáng tin cậy cũng như tự xử lý.

3. Cho vay tiền điện tử: Rủi ro và phản hồi theo quy định

Các mối đe dọa ổn định tài chính chính đối với việc cho vay tiền điện tử đến từ sự biến động quá mức trong thị trường tiền điện tử, cũng như thực tế là nhiều tài sản tiền điện tử, chẳng hạn như mã thông báo không thể thay thế (NFT), rất phức tạp và khó định giá, gây khó khăn cho việc có đủ tài sản thế chấp để đảm bảo một khoản vay. Do đó, đòn bẩy của người dùng trong hệ thống vẫn không được kiểm soát. Thực tiễn này tạo ra những nghi ngờ và tin đồn về sức khỏe tài chính của những người cho vay tiền điện tử, gây ra sự hoảng loạn trên thị trường, biểu hiện như một cuộc chạy đua với những người tiết kiệm, vạch trần sự mất cân bằng thanh khoản tiềm ẩn trong những người cho vay tiền điện tử và khiến các sàn giao dịch tiền điện tử phải đối mặt với nguy cơ thiếu thanh khoản. Các hoạt động của người cho vay tiền điện tử, bao gồm nhận tiền gửi tài sản tiền điện tử và phát hành các khoản vay tiền điện tử, tương tự như hoạt động của một tổ chức tín dụng. Theo Quy định về Yêu cầu Vốn (CRR), tổ chức tín dụng được định nghĩa là “một tổ chức có hoạt động kinh doanh là nhận tiền gửi hoặc các khoản tiền hoàn trả khác từ công chúng và cấp tín dụng vào tài khoản của chính tổ chức đó”. Các tổ chức tín dụng phải tuân theo chế độ cấp phép nghiêm ngặt được xây dựng dựa trên các quy tắc an toàn được đưa ra bởi Chỉ thị Yêu cầu Vốn (CRD) và Quy định Yêu cầu Vốn. Các quy tắc áp dụng cho các ngân hàng và công ty đầu tư, bao gồm các yêu cầu nghiêm ngặt về vốn và thanh khoản. Ngoài ra, việc giám sát an toàn theo Quy định còn mở rộng đến các quy định về quản trị doanh nghiệp được thiết kế để đảm bảo tính độc lập và đa dạng của Hội đồng quản trị và tăng cường quản lý rủi ro. Các yêu cầu về hệ thống và kiểm soát sẽ đảm bảo người cho vay tiền điện tử được bảo vệ khỏi nguy cơ bị tấn công mạng. Ngoài ra, các quy tắc thận trọng áp đặt các giới hạn về thù lao, được thiết kế để thúc đẩy việc chấp nhận rủi ro một cách thận trọng và đảm bảo rằng các chính sách thù lao phù hợp với lợi ích lâu dài của tổ chức.

Những người cho vay tiền điện tử đáp ứng định nghĩa của một tổ chức tín dụng cần phải được cấp phép theo Chỉ thị Yêu cầu về Vốn và các tiêu chí mà nó đặt ra để đánh giá các đơn xin cấp phép. ECB tuyên bố rằng khi đánh giá các đơn xin cấp giấy phép liên quan đến các hoạt động và dịch vụ tài sản tiền điện tử, ECB và các cơ quan có thẩm quyền quốc gia phải xem xét các hoạt động được đề xuất phù hợp với hoạt động tổng thể và hồ sơ rủi ro của tổ chức như thế nào cũng như liệu các chính sách và thủ tục của tổ chức có đủ để xác định và giải quyết hay không. Rủi ro cụ thể đối với tài sản tiền điện tử và liệu quản lý cấp cao và thành viên hội đồng quản trị có kiến thức và kinh nghiệm về CNTT và thị trường tiền điện tử hay không. Việc áp dụng các tiêu chuẩn cấp phép này sẽ đảm bảo rằng chỉ những người cho vay tiền điện tử có mô hình kinh doanh và quản trị nội bộ hợp lý cũng như quản lý cấp cao có thẩm quyền mới có thể nhận được giấy phép từ các cơ quan tín dụng.

Một lợi ích bổ sung của chế độ cấp phép cho người cho vay tiền điện tử là các tổ chức được cấp phép cũng sẽ phải tuân theo chế độ quản lý sản phẩm MiFID II và do đó, họ sẽ được yêu cầu tiết lộ mức độ biến động lịch sử và tỷ lệ vỡ nợ của sản phẩm của mình cho người dùng, do đó giảm thiểu rủi ro. bất kỳ nỗ lực nào nhằm đánh lừa nhà đầu tư về rủi ro và tối đa hóa việc bảo vệ người dùng/người tiêu dùng. Các yêu cầu quản trị sản phẩm do MiFID II đưa ra đã được chứng minh là một trong những yếu tố quan trọng nhất của khuôn khổ bảo vệ nhà đầu tư MiFID II và được thiết kế để đảm bảo rằng các công ty hành động vì lợi ích tốt nhất của khách hàng ở tất cả các giai đoạn của vòng đời sản phẩm đầu tư và để tránh bán nhầm. Là một phần của yêu cầu quản trị sản phẩm, thị trường mục tiêu của khách hàng cuối phải được xác định và xem xét thường xuyên cho từng sản phẩm, đồng thời phải phát triển chiến lược phân phối phù hợp với thị trường mục tiêu đã xác định. Hơn nữa, giả sử rằng các khoản vay tiền điện tử có thể được sử dụng cho các hoạt động rửa tiền, việc ủy quyền sẽ giải quyết vấn đề này theo mặc định vì các tổ chức ủy quyền sẽ thực thi các yêu cầu bảo vệ “biết khách hàng của bạn” (“KYC”) cho khách hàng của họ.

IV.Kết luận

Bài viết này xem xét cơ chế của một phần quan trọng của thị trường tiền điện tử. Nó cũng khuyến nghị rằng những người cho vay tiền điện tử nên được cấp phép và quản lý như các tổ chức tín dụng theo luật EU để tăng tính ổn định của ngành cho vay tiền điện tử và tạo ra một sân chơi bình đẳng với những người cho vay chính thống như ngân hàng. Xem xét kỹ hơn những thất bại gần đây cho thấy ngành này rất không ổn định và đã chín muồi để có những quy định cứng rắn, điều này sẽ ổn định ngành, hạn chế nguy cơ lây lan từ làn sóng tiết kiệm và ngăn chặn các vụ phá sản trong tương lai.

Cần lưu ý rằng Awrey và Macey cũng đề xuất chế độ cấp phép cho các đơn vị tổng hợp dữ liệu trong bối cảnh ngân hàng mở. Nhưng khuyến nghị của tác giả đề cập đến việc kiểm soát các lực lượng thị trường chứ không phải thúc đẩy ổn định tài chính như đề xuất hiện nay. Một giải pháp thay thế cấp phép khả thi sẽ là hạn chế một cách có hệ thống việc thúc đẩy các chương trình cho vay tiền điện tử của các cơ quan quản lý bảo vệ người tiêu dùng. Tuy nhiên, việc điều chỉnh các chương trình cho vay tiền điện tử từ góc độ bảo vệ người tiêu dùng có thể không đủ để giải quyết các rủi ro ổn định tài chính phát sinh từ các hoạt động của họ.

Có thể cho rằng, chế độ cấp phép dành cho những người cho vay tiền điện tử có thể đánh dấu sự kết thúc của DeFi như một phân khúc thị trường không được kiểm soát. Nhưng điều quan trọng cần lưu ý ở đây là các phần khác của thị trường tiền điện tử, chẳng hạn như giao dịch, sẽ không bị ảnh hưởng. Việc áp dụng các quy định thận trọng đối với người cho vay tiền điện tử chắc chắn sẽ làm tăng gánh nặng và chi phí tuân thủ, làm xói mòn lợi nhuận của người cho vay tiền điện tử.

Tuy nhiên, sự sụp đổ gần đây của FTX cho thấy mô hình kinh doanh và lợi nhuận của nhiều công ty tiền điện tử là kết quả của sự chênh lệch pháp lý, quản trị doanh nghiệp yếu kém, chấp nhận rủi ro quá mức và gian lận trắng trợn. Hơn nữa, bản chất không được kiểm soát của việc cho vay tiền điện tử mang lại cho người cho vay tiền điện tử một lợi thế không công bằng so với các tổ chức tài chính được quản lý như ngân hàng, vốn phải tuân theo các quy tắc ứng xử kinh doanh và an toàn nghiêm ngặt. Mặc dù không có bằng chứng nào cho thấy việc cho vay tiền điện tử mang lại bất kỳ lợi ích cụ thể nào, nhưng mức độ và loại rủi ro (thất bại thị trường) liên quan đến hoạt động này hoàn toàn biện minh cho quy định mang tính xâm phạm và quy định thận trọng là cách hiệu quả nhất để kiểm soát công cụ hoạt động này.

Sau đây là ảnh chụp màn hình một phần của bài viết