Autor: Brendan Malone, paradigma; Tradução: Golden Finance 0xxz

1. Resumo

As stablecoins apresentam uma oportunidade de atualizar e expandir significativamente os sistemas de pagamento para a era digital. No entanto, apesar dos avanços tecnológicos em todo o mundo e das demandas contínuas dos clientes na economia digital de hoje, várias ações regulatórias recentes e aspectos das propostas legislativas atuais inseriram instrumentos de pagamento criptográfico em estruturas bancárias e de valores mobiliários existentes, o que seria um retrocesso.

Em vez disso, se os esforços legislativos nessa área avançarem, eles devem seguir três objetivos principais:

Para lidar com os riscos enfrentados pelos usuários de stablecoins atrelados ao dólar, a legislação pode exigir que os emissores centralizados de stablecoins atrelados ao dólar cumpram os padrões apropriados de gerenciamento de risco. Para stablecoins lastreadas em fiat, o emissor de tal stablecoin defende o resgate garantido pelo valor de face, que pode incluir a manutenção de ativos de reserva atestando que eles correspondem 1:1 com saldos pendentes de stablecoin, consistindo em passivos do banco central ou títulos do tesouro de curto prazo, segregados provenientes do próprio patrimônio do emissor, imunes a processos credores e passíveis de avaliação ou auditoria. É importante ressaltar que esses emissores não precisam ser bancos ou serem totalmente regulamentados como os bancos.

Para promover o crescimento e a competitividade, a legislação poderia priorizar a concorrência ordenada e eficiente entre stablecoins e serviços relacionados e com os bancos estabelecidos. Isso inclui definir proteções claras para garantir a elegibilidade de licenciamento objetiva, baseada em risco e divulgada publicamente para estruturas regulatórias de stablecoin, bem como regulamentações tradicionais de infraestrutura de pagamento, permitindo que bancos e entidades não bancárias regulamentadas operem de maneira justa e aberta no estado e federal. licenciamento. O acesso também deve ser aberto para usuários finais (sejam eles corporativos ou pessoais).

Para incentivar a inovação responsável em stablecoin, a legislação poderia fornecer aos consumidores e empresas uma ampla gama de pagamentos e serviços relacionados, atendendo aos requisitos básicos de segurança. A regulamentação não deve exigir que todas as stablecoins sejam atreladas ao dólar americano, não deve proibir amplamente as stablecoins algorítmicas ou as stablecoins que são supercolateralizadas com garantias na cadeia, mas devem permitir explicitamente Experimentar e inovar, dentro de regras adicionais proporcionais à escala.

2. Antecedentes

Embora a recente proposta do Congresso dos EUA sobre stablecoins permita que as stablecoins sejam emitidas fora dos bancos, as discussões políticas em andamento sobre a regulamentação apropriada tendem a se concentrar principalmente nos princípios tradicionais de segurança e solidez da regulamentação bancária, como requisitos de capital ou estrutura de gerenciamento de riscos relacionados a valores mobiliários, para exemplo, como um fundo do mercado monetário (MMF).

Mas, dados os riscos únicos e os casos de uso atuais das stablecoins, a estrutura tradicional da lei bancária e de valores mobiliários é um modelo ruim para a regulamentação das stablecoins. Se os formuladores de políticas quiserem aproveitar a oportunidade para elaborar uma regulamentação adequada às condições atuais, eles devem fazê-lo promovendo a abertura e a concorrência mais do que as atuais estruturas bancárias ou de valores mobiliários.

Especificamente, embora seja fundamental garantir que os riscos prudenciais e de mercado sejam abordados, acreditamos que a estrutura regulatória também deve permitir que os pagamentos com stablecoin funcionem e prosperem. As proteções regulatórias podem ajudar a manter a confiança nas stablecoins como uma forma de dinheiro e garantir que o poder de determinar nosso sistema monetário não caia nas mãos de alguns participantes do mercado.

**3. O que é uma stablecoin? **

Stablecoins são dólares digitais emitidos em blockchains públicos e sem permissão. Devido às características específicas dos blockchains, eles são capazes de melhorar significativamente o ecossistema de pagamentos digitais.

Infraestrutura confiável e compartilhada. Blockchains públicos são dados e infraestrutura de rede com acesso mais aberto e alto tempo de atividade, exigindo gastos iniciais de capital muito limitados para pagamentos e tokenização.

Programabilidade. Graças aos contratos inteligentes, a maioria das cadeias públicas são programáveis, executando códigos complexos de forma transparente com base em condições arbitrárias definidas pelos usuários e personalizados ao seu gosto.

composabilidade. Aplicativos e protocolos criados em cadeias públicas podem ser combinados e usados de forma interoperável para criar novos recursos.

Essas capacidades permitem desenhar sistemas de pagamento eletrônico que reduzem significativamente a intermediação de balanços bancários e criam novos caminhos para o fluxo eficiente de pagamentos. As stablecoins que usam diferentes mecanismos para manter a estabilidade (por exemplo, garantia on-chain) são caracterizadas por menos dependência de sistemas bancários e intermediários de balanço.

Ao mesmo tempo, confiança e confiança são características fundamentais do dinheiro. Por esses motivos, uma infraestrutura regulatória que garanta a confiança nas stablecoins pode ajudá-los a prosperar. No entanto, se as stablecoins forem encaixadas na estrutura regulatória de bancos inadequados ou fundos do mercado monetário, elas acabarão parecendo bancos ou fundos do mercado monetário e, por extensão, serão tão ineficientes quanto os serviços financeiros existentes.

4. Do ponto de vista do risco, stablecoins não são depósitos bancários

Os bancos desempenham um papel central no sistema financeiro e na economia em geral: eles mantêm as poupanças das famílias e empresas em todo o país em seus livros. Além de receber depósitos, eles também concedem empréstimos a pessoas físicas, jurídicas, entidades governamentais e diversos outros clientes. Se as empresas só puderem levantar seus próprios fundos, ou os indivíduos puderem usar apenas o dinheiro disponível para comprar coisas como uma casa ou um carro, a atividade comercial será muito limitada.

O banco também pode ser altamente arriscado. Os bancos recebem depósitos de clientes, os clientes podem sacar depósitos a qualquer momento, os bancos concedem empréstimos ou investem em títulos ou outros ativos que geralmente são de longo prazo (executando o que é conhecido como transformação de maturidade) e podem ser vulneráveis a perdas devido a julgamento inadequado . Se todos os clientes do banco estivessem tentando sacar seus depósitos de uma só vez, o banco poderia não ter ativos suficientes em mãos. Isso pode levar a pânico, corridas a bancos e vendas de incêndio. Se um banco for mal administrado e sofrer perdas devido a empréstimos ruins ou más opções de investimento, isso também pode afetar sua capacidade de reembolsar os clientes quando todos tentarem sacar seus depósitos. Mesmo a percepção destes carrega riscos.

As stablecoins inerentemente não carregam esses mesmos riscos. Emissores de stablecoins atrelados ao dólar, sujeitos a seus termos, que podem ser resgatados ao par sob demanda, podem manter uma reserva de ativos para respaldar seus compromissos de resgate. Esses ativos de reserva, que podem ser combinados individualmente com stablecoins em circulação, consistem em passivos do banco central ou títulos do tesouro de curto prazo, são segregados dos próprios ativos do emissor, não estão sujeitos a procedimentos de credor e estão sujeitos a avaliação ou auditoria. Regulamentações federais implementadas sob nova legislação podem exigir salvaguardas específicas. Nesse caso, diferentemente dos depósitos bancários, não há descasamento de vencimento entre passivos de curto prazo (que os detentores de stablecoin podem resgatar pelo valor de face a qualquer momento) e ativos de longo prazo ou arriscados.

De maneira mais geral, mesmo para stablecoins que não estão atreladas ao dólar americano ou prometem resgate ao par, os emissores estão inerentemente menos envolvidos na transformação de maturidade do que os bancos. Aqui, salvaguardas também podem ser implementadas para garantir que os consumidores sejam protegidos e a estabilidade financeira seja mantida. Essas proteções podem incluir divulgações necessárias, auditorias de terceiros e até mesmo regras básicas de proteção ao consumidor para responsabilidade e recursos educacionais para provedores de serviços centralizados que optam por oferecer ou promover tais stablecoins aos clientes.

Essencialmente, uma estrutura de gerenciamento de risco aplicável a stablecoins deve ter como objetivo gerenciar os riscos exclusivos associados a stablecoins que são diferentes daqueles que surgem no sistema bancário tradicional.

5. Stablecoins não são iguais a MMFs na prática

Certos reguladores, incluindo representantes da SEC, disseram que certas stablecoins são semelhantes aos fundos do mercado monetário (MMFs), especialmente quando detêm vários ativos, como títulos do governo, dinheiro e outros investimentos como reservas para respaldar seu valor estável e, portanto, devem ser regulamentado como um fundo do mercado monetário. Não acreditamos que esta seja uma forma apropriada de regulamentação, pois é inconsistente com o uso real de stablecoins no mercado.

A MMF é uma empresa de investimento gerida abertamente, sujeita às leis de valores mobiliários. Eles investem em instrumentos de dívida de curto prazo e alta qualidade, como papéis comerciais, títulos do Tesouro dos EUA e acordos de recompra. Eles pagam dividendos que refletem as atuais taxas de juros de curto prazo, são resgatáveis sob demanda e são obrigados a manter um valor patrimonial líquido constante (ou "NAV") por ação, normalmente US$ 1,00 por ação, de acordo com as regras da SEC. Como outros fundos mútuos, eles são registrados na SEC e regulados pela Lei das Sociedades de Investimento de 1940. As participações de FMM são investimentos listados publicamente que são comprados e negociados por meio de um intermediário de valores mobiliários, como uma corretora ou banco que participa de uma bolsa.

Ao longo dos anos, vários tipos de fundos do mercado monetário foram lançados para atender às diferentes necessidades de investidores com diferentes propósitos de investimento e tolerância ao risco. Conforme classificado pela SEC há quase uma década, a maioria dos investidores investe em fundos do mercado monetário de alta qualidade, que normalmente detêm uma variedade de dívidas de curto prazo emitidas por empresas e bancos, bem como acordos de recompra e papéis comerciais lastreados em ativos. Por outro lado, os fundos do mercado monetário do governo detêm principalmente títulos do governo dos EUA, incluindo títulos do Tesouro dos EUA e acordos de recompra garantidos por títulos do governo. Os fundos do mercado monetário do governo geralmente oferecem maior segurança do principal do que os fundos premium, mas historicamente têm rendimentos mais baixos.

A combinação de estabilidade do principal, liquidez e rendimento de curto prazo oferecida pelos fundos do mercado monetário compartilha algumas semelhanças com as stablecoins atreladas ao dólar. Mas é importante ressaltar que as stablecoins têm um uso prático muito diferente dos fundos do mercado monetário, e a maioria das stablecoins perderá sua utilidade se forem regulamentadas como fundos do mercado monetário.

Na prática, as stablecoins são usadas principalmente como meio de pagamento em transações criptográficas como dólares, e não como opções de investimento ou ferramentas de gerenciamento de caixa. Para a maior stablecoin indexada ao dólar, os detentores não recebem recompensas com base em reservas. Em vez disso, as stablecoins são usadas como o equivalente ao próprio dinheiro. Os detentores de stablecoins atreladas ao dólar normalmente não buscam resgatar o valor de suas participações em stablecoin do emissor e, em seguida, usar os recursos em transações de criptomoeda. Eles simplesmente pagam por transações de criptomoeda no próprio stablecoin como dólares americanos. Isso não é possível ou prático se a stablecoin for regulamentada como um fundo do mercado monetário (MMF) e os detentores forem obrigados a vender por meio de uma corretora ou banco.

Acreditamos que seria errado exigir a inclusão de stablecoins na estrutura regulatória do MMF, especialmente porque a legislação tem a oportunidade de criar uma estrutura mais sintonizada com os riscos apresentados pelas stablecoins e o comportamento real do mercado em torno delas. Na verdade, a Suprema Corte se recusou a estender a autoridade da SEC a tais instrumentos quando estruturas legais abrangentes já estão em vigor para governar o uso de acordos como depósitos bancários ou planos de pensão.

Em outras palavras, assim como os fundos do mercado monetário são regulamentados de maneira diferente de outras empresas de investimento devido à sua estrutura e finalidade, as stablecoins devem ser regulamentadas de maneira consistente com sua estrutura e finalidade exclusivas.

6. Conclusão

Acreditamos que a superposição de estruturas legais bancárias e de valores mobiliários existentes em stablecoins também ignoraria os principais princípios do sistema de pagamento, particularmente aqueles relacionados à justiça e acesso aberto. O que é único nos sistemas de pagamento é a natureza dinâmica dos efeitos de rede, onde o benefício que um usuário obtém do sistema aumenta com o número de outros usuários no sistema. Combinados com barreiras à entrada, incluindo regulamentação excessivamente onerosa e rígida de estilo bancário de emissores de stablecoin, esses fatores tendem a limitar a concorrência e concentrar o poder de mercado em algumas partes dominantes. Se não for verificado, isso pode levar a níveis mais baixos de atendimento ao cliente, preços mais altos ou subinvestimento em sistemas de gerenciamento de risco.

Essa concentração de poder também seria uma maldição para a liberdade e descentralização das criptomoedas. Um emissor de stablecoin ou provedor de serviços com poder de mercado centralizado pode tomar decisões de governança para a cadeia pública e também ter poder para influenciar o equilíbrio competitivo entre outros participantes. Ela pode optar por prejudicar certos participantes (e seus clientes) restringindo ou restringindo de outra forma o acesso a seus serviços e recompensando outros provedores de serviços criptográficos favorecidos com tratamento preferencial, aumentando assim seu poder de mercado.

Por essas razões, instamos o Congresso a agir agora para promulgar uma legislação que aborde os riscos apresentados pelas stablecoins, ao mesmo tempo em que permite que os pagamentos com stablecoin funcionem e continuem inovando. Com base nesses princípios, essa legislação trataria de questões-chave e, ao mesmo tempo, permitiria a operacionalidade das stablecoins:

• Proteja os usuários de stablecoin definindo requisitos razoáveis de gerenciamento de risco para provedores centralizados;
• Priorizar a concorrência garantindo que os emissores não bancários nos níveis federal e estadual tenham caminhos viáveis;
• Múltiplas formas de stablecoins podem ser adotadas, desde que os parâmetros de referência de proteção ao consumidor sejam atendidos e os riscos sejam gerenciados adequadamente, promovendo assim a inovação.