Introdução

O estado atual da Blockchain é frequentemente comparado com o primeiros dias da Internet, quando as pessoas ainda estavam procurando pelos 'casos de uso matadores' que atrairiam as massas para a internet. Honestamente, as criptomoedas tiveram muito poucos avanços em fornecer utilidade real para as pessoas comuns. O último mercado em alta foi assolado por esquemas de Ponzi e projetos econômicos inflacionários de tokens que geraram rendimento sem fornecer valor inerente, além de alimentar o que eram efetivamente mercados especulativos de apostas com liquidez. A verdade é que as criptomoedas no último mercado eram um cassino para jogadores compulsivos - eu incluído.

Desiludido com o estado do DeFi, passei muito tempo este ano a ponderar a questão - o que podemos fazer com esta tecnologia para torná-la útil? Especialmente para o cidadão comum que não é nativo da criptomoeda. Existem muitas respostas para essa pergunta (como todos sabemos... é por isso que a maioria de nós está aqui, certo?). Eu poderia passar uma página listando-as, mas você clicou neste artigo para aprender sobre um tópico muito específico, que Citibank referido como o "caso de uso assassino"para blockchain: tokenização de ativos do mundo real (RWA).

RWA vai ser um grande impulsionador de capital fresco nos mercados na cadeia em 2024 e no futuro, porque, ao contrário de muitos projetos surgindo na explosão cambriana de aplicações blockchain, a tokenização RWA resolve problemas reais para negócios reais que fornecem bens e serviços reais para não nativos de criptomoedas. Além disso, sem trazer valor fora da cadeia para a cadeia, será muito difícil para os mercados de criptoexpandirem para além de seus máximos históricos anteriores por capitalização de mercado.

Este artigo oferece uma visão geral do RWA, explora oportunidades de interrupção nos mercados de crédito privado e explora como o blockchain pode resolver os desafios existentes no TradFi.

O próximo artigo desta série fornecerá algumas informações sobre a paisagem em ascensão de RWA e minhas opiniões como investidor, e o terceiro e último post desta série discutirá os desenvolvimentos institucionais em RWA.

A Revolução da Tokenização

O que é “RWA” em Cripto?

Comecemos pelos fundamentos. Ativos do Mundo Real (RWA) em criptomoedas referem-se amplamente a quaisquer ativos que derivem seu valor de algum lugar que não seja a cadeia de blocos, que são então tokenizados e trazidos para a cadeia. O potencial aqui é praticamente infinito: instrumentos de dívida, commodities, imóveis, arte, colecionáveis, propriedade intelectual, energia e praticamente qualquer outra coisa que você possa imaginar. Heck, a Magic Eden até é Gate.tokenização de cartões Pokemon.

Este não é um conceito novo, de forma alguma. No último mercado de criptomoedas, vimos muitos protocolos RWA surgirem e caírem, e o MakerDAO derivaa maior parte da sua receitade T-Bills e outras formas de RWA.

Mas comecemos com o tópico mais quente em RWA agora: Tesourarias tokenizadas.

Tesourarias Tokenizadas

Como pode ver através deste gráfico de RWA.xyz, a demanda pela “taxa livre de risco” on-chain, ou tesouros tokenizados, continua a aumentar, ultrapassando os $860M no momento da escrita:

Com os Tesouros dos EUA a pagar ~5%, não é de admirar que os investidores estejam a voltar-se para o ativo com o menor risco e rendimento disponível. O total da capitalização de mercado das stablecoins situa-se em cerca de ~$129B, com USDT e USDC a comporem a maior parte. É muito capital estacionado num tipo de ativo sem risco que não valoriza nem proporciona rendimento próprio.

“Os tesouros dos EUA podem ter um rendimento mais baixo, mas provavelmente um rendimento ajustado ao risco mais alto do que DeFi, considerando o quão frequentemente os contratos inteligentes podem ser explorados”, disse Jack Tan, co-fundador de Rede WOO. “É muito mais escalável ter ativos de $10B gerando 5% de forma sustentável em RWAs do que na cadeia, como qualquer pessoa que testemunhou os eventos de 2022 pode atestar.”

Porque Tesourarias Tokenizadas?

A dívida do Tesouro cresceu >750% em 2023 porque é o menor risco possível para qualquer ativo de rendimento na cadeia. O colapso do mercado de criptomoedas, a redução dos rendimentos DeFi desproporcional ao risco subjacente e um ciclo global de aperto monetário aumentando as taxas de juros criaram uma tempestade perfeita para o surgimento da taxa livre de risco na cadeia. Investidores, tesoureiros DAO, fundos de hedge nativos de criptomoedas e empresas de gestão de patrimônio estão usando tesouros na cadeia como o primeiro passo lógico para testar fontes de rendimento sustentáveis de baixo risco.

Quais traços intrínsecos tornam os Tesouros (especialmente T-Bills) tão perfeitos para isso?

1. Curto prazo e bastante líquido: os T-Bills têm prazos de 4, 8, 13, 26 e 52 semanas. Eles também são extremamente líquidos, o que significa que podem ser comprados ou vendidos nos mercados secundários antes do vencimento.
2. Efetivamente sem risco: Apoiados pela fé e crédito do governo dos EUA, os Tesouros são geralmente considerados "sem risco", o que significa que efetivamente não há risco de inadimplência.

Não é de surpreender que o claro favorito no mercado de tesouraria na cadeia seja a Franklin Templeton, uma gestora de ativos global TradFi com mais de $1.3T de AUM. Os seus tokens BENJI representam ações na sua Franklin OnChain Fundo de Dinheiro do Governo dos EUA (FOBXX) na Stellar e Polygonredes blockchain. A sua dominação deste mercado indica uma clara inclinação para uma empresa fortemente regulamentada com uma reputação de longa data no setor financeiro tradicional, que os investidores provavelmente considerarão como a opção mais segura.

Os concorrentes da BENJI, como Ondo e Matrixdock, estão crescendo constantemente, o que indica um retorno cauteloso ao cripto por parte de investidores institucionais através de produtos de baixo risco. Mas à medida que o mercado aquece e o DeFi começa a oferecer rendimentos mais competitivos, o segmento RWA precisará de outras opções para se manter competitivo - especialmente quando as taxas de juros finalmente diminuírem.

À medida que os investidores se sentirem mais confortáveis com as finanças on-chain novamente, eles começarão a se mover ao longo da curva de risco em direção a ativos com perfis de risco/retorno mais altos. Então, a questão é: o que vem a seguir?

Oportunidades de Evolução no Crédito Privado

O crédito privado tradicional é uma área com um enorme potencial latente para interrupção via blockchain. Primeiro, vou explicar por que há uma oportunidade tão grande. Em seguida, vou discutir como essas oportunidades têm sido exploradas no passado e o que vejo como os próximos passos lógicos.

O crédito privado tornou-se uma das classes de ativos mais atrativas globalmente, oferecendograndes retornospara um risco inferior ao do mercado. Empréstimos séniores privados e unitranche podem oferecer um prémio de 150–300 bpsem comparação com empréstimos negociados publicamente, com prémios significativamente maiores para mercados mais oportunistas. Em alguns mercados, as taxas podem estar nos dois dígitos. Ainda melhor, estes empréstimos são geralmente instrumentos de taxa flutuante, os pagamentos de juros dos mutuários aumentam com as taxas de juros, protegendo o credor.

Como resultado, o crédito privado cresceu de $71B para $224B AUM entre 2012 e 2022.

Que condições criaram esses mercados oportunistas? Um grande fator é Basileia III.

Regulamentações Basel III e PMEs

Basel III é o conjunto de regulamentos bancários globais estabelecidos em resposta à Grande Crise Financeira de 2008, exigindo padrões de adequação de capital mais elevados nos bancos. Por exemplo, o tamanho mínimo das emissões de mercado de dívida pública foi significativamente aumentado, enquanto a quantidade de crédito que os credores públicos podem emitir foi reduzida. Você pode ver onde isso pode criar problemas para as PMEs (Pequenas e Médias Empresas) que precisam de crédito.

Além disso, no âmbito do Basileia III, os bancos devem agrupar os seus ativos por categoria de risco (por exemplo, hipotecas para particulares, empresas cotadas, soberanos, etc.) e aplicar um peso mínimo de risco a cada um. Estas taxas determinam o limite inferior do capital exigido para cada tipo de ativo.

Pode encontrar uma lista de pesos de risco aqui — apenas note que “RWA” neste contexto significa “Ativo Ponderado pelo Risco”.

Portanto, um peso de risco mais elevado significa requisitos de capital mais elevados para esse ativo específico (ou seja, o banco precisa de mais dinheiro). Quanto mais dinheiro o banco precisa manter, menor será o seu ganho sobre esse capital.

Em resumo, os bancos podem emitir (a) menos empréstimos que (b) devem ser maiores em tamanho e © são mais caros de emitir para PME do que para grandes empresas. Os incentivos para a alocação de capital são claros aqui, e como resultado os bancos reduziram seu empréstimo a PME.

De acordo com a Corporação Financeira Internacional (IFC), ~65 milhões de empresas, ou 40% das micro, pequenas e médias empresas em mercados emergentes, têm necessidades de financiamento não atendidas de $5.2 trilhões anualmente, que é 1,4 vezes o nível atual de empréstimos globais a PME. Metade das PME formais não tem acesso a crédito formal.

Ineficiências Rampantes no Crédito Privado

É importante notar que este é um mercado muito ineficiente. A infraestrutura eletrónica para apoiar transações, colateralização, administração e relatórios é extremamente limitada, assim como a transparência em fatores como desempenho, custo e investimentos subjacentes. Além disso, as conciliações e falhas de liquidação são dispendiosas e demoradas, tornando o empréstimo a PME ainda mais dispendioso.

Financiamento Comercial

O que é Financiamento Comercial?

O comércio financeiro apresenta uma enorme oportunidade para produzir rendimentos estáveis provenientes de empresas fundamentalmente fortes. O que é o 'comércio financeiro'?

O financiamento do comércio refere-se aos processos, tecnologias e instrumentos financeiros utilizados para facilitar (ou seja, financiar) o comércio internacional - especialmente no que diz respeito a importadores e exportadores. A OMC estima que o financiamento do comércio é fundamental para apoiar 80-90% do comércio internacional e o mercado de financiamento do comércio é espera-se que cresçade cerca de ~$8T em 2022 para quase $12T até 2029.

É importante saber que existem muitos métodos de financiamento de transações transfronteiriças, incluindo (mas não se limitando a):

• Cartas de Crédito — Uma carta formal ao vendedor do banco do comprador estabelecendo os termos de crédito e garantindo o pagamento.
• Acervo Documental— O banco do exportador encaminha os documentos para o banco do importador e recebe o pagamento pelos bens enviados.
• Factoring— O credor compra as faturas/contas a receber de curto prazo não pagas do mutuário com desconto, o que significa que o credor cuida da cobrança do pagamento. Quando o pagamento é recebido do comprador, o credor desembolsa qualquer valor restante devido (após juros e/ou taxas) ao mutuário.
• O forfaiting é basicamente a mesma coisa, mas com créditos a médio e longo prazo.
• Desconto - Semelhante ao factoring, exceto que a empresa continua responsável por cobrar pagamentos dos clientes e paga ao credor após a cobrança, menos quaisquer taxas ou juros.

Na maioria das vezes, o factoring e o desconto parecem ser as tendências crescentes mais populares com o financiamento comercial on-chain. Eles são provavelmente os mais fáceis de trazer on-chain devido às seguintes características (e note a sobreposição com T-Bills):

1. As contas a receber são de curto prazo: os termos de pagamento normalmente são de 30, 60 ou 90 dias, o que significa que o pagamento deve ser feito 30, 60 ou 90 dias após a entrega dos bens ou serviços.
2. Baixo risco: O Câmara Internacional de Comércio (ICC) coloca a taxa de incumprimento ponderada pelo devedor para o financiamento à exportação (como a faturação de faturas) em 0,97%. Combinado com seguros de crédito (cujo custo é normalmente transmitido ao mutuário), o risco para o investidor torna-se negligenciável. \
   [Aviso: Isto pressupõe uma subscrição adequada e mitigação de riscos... mais sobre isso mais tarde.]
3. Consistência: O financiamento comercial como uma classe de ativos é marcado por baixa volatilidade, retornos consistentes e baixa correlação com o mercado financeiro maior. Devido à enorme procura não atendida de crédito neste mercado, mesmo uma desaceleração moderada deixaria uma quantidade significativa de financiamento necessário (especialmente à medida que os credores públicos continuam a diminuir as aprovações).
4. Retornos elevados: As operações de factoring de faturas de PMEs no mercado atual geralmente geram 18-22% em seus ativos sob gestão ou consultoria. Empréstimos de maior risco podem produzir retornos ainda maiores.

Por essas razões, acredito que o trade finance será a próxima parada na curva de risco para investidores de baixo risco em criptomoedas.

Ineficiências Rampantes no Financiamento do Comércio

O financiamento do comércio é uma categoria de dívida privada, pelo que se aplicam muitas das mesmas questões. No entanto, o aspeto transfronteiriço do financiamento do comércio torna o processo ainda mais complexo e envolve intermediários adicionais.

O mercado de financiamento comercial envolve muitos processos manuais duplicados, papelada, trabalho legal personalizado e potencial de falsificação. É extremamente trabalhoso e caro, muitas vezes exigindo mediação de terceiros. Muitas PMEs podem ter dificuldade em arcar com os custos legais e administrativos envolvidos nesse processo. Para os credores, os valores dos empréstimos (e, portanto, os retornos) são tão baixos que os custos de subscrição e originação muitas vezes superam os retornos potenciais.

Como a Blockchain Pode Revolucionar o Crédito Privado

Até agora, aprendemos sobre as oportunidades lucrativas no crédito privado, as regulamentações que impedem a liquidez das instituições gigantes dessa classe de ativos e por que o financiamento comercial é uma forma especialmente atraente de crédito privado para os mercados de criptomoedas. Agora, vamos falar sobre como os Ativos do Mundo Real podem resolver Problemas do Mundo Real.

Liquidez e Acessibilidade

Se você leu alguma coisa sobre cripto (ou se você tem um amigo ou parente cripto-evangelista), então você está ciente do caso de uso teorizado comumente declarado de construir "mercados mais inclusivos". Até agora, essa "inclusão" envolveu principalmente o que são essencialmente projetos de pesquisa que facilitam a transferência de riqueza de comerciantes experientes para comerciantes não experientes, esquemas Ponzi e golpes diretos. A tokenização da dívida tem o potencial de incluir o varejo em uma classe de ativos da qual eles foram historicamente excluídos e, como resultado, trazer enormes quantidades de liquidez muito necessária para o mercado.

Como a tokenização pode aumentar a acessibilidade ao varejo?

• Diminuir as barreiras financeiras à entrada: regulamentos da SEC e/ou tamanhos mínimos de cheques de investimento podem dificultar o investimento em fundos de crédito privado. O fracionamento pode reduzir significativamente os mínimos de investimento e também facilitar a retirada de fundos.
• Fornecendo Interfaces para Acesso: Sem o Web3, como é que encontraria uma oportunidade para investir em crédito privado? Normalmente, tais oportunidades só estão acessíveis a clientes institucionais, indivíduos de alto patrimônio líquido e insiders. Provavelmente, obteria meio por cento de juros no seu banco. Se tivesse acesso fácil a rendimentos fixos totalmente regulados e segurados de 5 a 10% através de custódios centralizados (ou seja, neo-bancos e exchanges), tudo isto sem nunca precisar interagir com uma blockchain, por que não aproveitaria?
• Atrair os jovens: Os jogadores tradicionais de finanças (TradFi) podem expandir sua base de investidores usando criptomoedas para atrair investidores mais jovens e inclinados à tecnologia que, de outra forma, nunca considerariam essa classe de investimento.

"Web2.5" Pode ser ainda melhor para RWA do que Web3

As APYs de dois dígitos não são incomuns quando totalmente na cadeia. De fato, na Gate agora mesmo, você pode obter um APY de 17,11% fornecendo apenas USDT. Durante o auge do DeFi Summer, você poderia garantir até 30% APY na Curve apenas com stablecoins. As APYs de 5-15% oferecidas pelas RWAs são certamente atraentes em um mercado em baixa, mas quem vai aceitar essas taxas em um mercado em alta com um custo de oportunidade tão grande?

A realidade é que a maioria das pessoas prefere não se envolver diretamente na cadeia. A indústria de criptomoedas muitas vezes faz manchetes pelos motivos errados, como Terra/Luna, FTX, 3AC, etc., contribuindo para sua reputação negativa entre o público mainstream. Explorações constantes e experiências de usuário abaixo do normal dissuadem ainda mais muitos de se aventurar em operações on-chain. Há um risco inerente à operação on-chain que a maioria das pessoas (especialmente as instituições) prefere evitar – mas elas querem os benefícios. É por isso que muitas exchanges, custodiantes e neobancos estão agora estendendo os rendimentos da Web3 para seus usuários "Web2.5", preenchendo a lacuna entre as finanças tradicionais e baseadas em blockchain.

Em vez de obter liquidez totalmente na cadeia, vários projetos inovadores de financiamento comercial, como OpenTrade e Credbull (pronunciado Cred-i-bull), começaram a formar parcerias com esses provedores de criptomoedas centralizados para oferecer seus rendimentos aos usuários que provavelmente nunca pensariam em procurá-los - uma fonte massiva de AUM de clientes pré-KYC, sem exigir que os clientes acessem novas interfaces.

A chave aqui é tornar os rendimentos tão acessíveis quanto comprar USDC numa CEX para diminuir a barreira de entrada. Eu nunca conseguiria ensinar meu pai a usar o MetaMask, mas usar a Coinbase é tão fácil quanto comprar ações na Schwab. Imagine o quanto de liquidez adicional poderia entrar em RWA se o acesso aos rendimentos fosse tão fácil.

Dinheiro Programável

Nos mercados de crédito privado, grande parte do trabalho ainda é muito manual. Cada negócio é único, e a falta de padronização tem inibido a automação significativa. A criação de um framework padronizado e modular para crédito com dinheiro programável reduziria massivamente a necessidade de processos manuais, diminuindo os custos operacionais. Os contratos inteligentes reduzem a intervenção humana e a dependência de terceiros para verificar se os termos de um contrato foram cumpridos.

Para ganhar uma compreensão mais profunda das possibilidades transformadoras do dinheiro programável, entrei em contato com Michele Bisceglia da FiveSigma, um gestor de ativos sediado no Reino Unido especializado em dívida privada, para seus pensamentos:

“Na Five Sigma, construímos tecnologia para sistematizar diferentes partes do trabalho de dívida privada, especialmente no lado da gestão de ativos, mas a forma como o dinheiro flui através de uma estrutura (o que chamamos de waterfall) ainda é limitada pela tecnologia bancária desatualizada. Acredito que o dinheiro programável, e em particular as stablecoins, têm o potencial de automatizar waterfalls, tornando-as mais eficientes, e também limitar o arrasto de dinheiro associado a tempos longos para sacar fundos; isso também pode tornar as estruturas e, especialmente, os fluxos de dinheiro mais visíveis, o que permitirá uma maior transparência. No geral, espero que esses efeitos resultem em custos estruturais mais baixos e, consequentemente, em custos de produtos financeiros mais baixos para os mutuários na economia.”

Olhando para o Futuro

Este artigo forneceu uma visão geral da RWA, explorou oportunidades de disrupção nos mercados de crédito privado e destacou como a tecnologia blockchain pode abordar os desafios existentes no TradFi. Em nossa próxima parte, nos aprofundaremos no cenário RWA em evolução, oferecendo insights da perspetiva de um investidor. O terceiro post centrar-se-á nos desenvolvimentos institucionais no sector RWA.

Fontes adicionais:

• https://www.blackrock.com/institutions/pt-pt/insights/private-credit-evolution-and-opportunity-in-direct-lending
• https://copenhageneconomics.com/wp-content/uploads/2021/12/copenhagen-economics_impact-of-final-basel-iii-in-denmark.pdf
• https://www.jpmorgan.com/content/dam/jpmorgan/documents/cb/insights/banking/commercial-banking/next-street-the-middle-matters-report.pdf
• https://www.trade.gov/sites/default/files/2022-07/Trade_Finance_Guide_2022.pdf
• https://www.bain.com/insights/private-asset-investing-desperately-needs-new-market-infrastructure/
• https://www.allianzgi.com/en/insights/outlook-and-commentary/trade-finance-portfolio-staple

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