Alt L1s - le relancer en turbo ?

Historiquement, les plus grands investissements cryptographiques de chaque cycle ont été réalisés en pariant tôt sur de nouvelles primitives d'infrastructure de couche de base (PoW, contrats intelligents, PoS, haut débit, modulaires, etc.). Si nous examinons les 25 meilleurs actifs sur Coingecko, seuls deux jetons ne sont pas des jetons natifs de la blockchain L1 (à l'exclusion des actifs adossés) - Uniswap et Shiba Inu. La première rationalisation de ce phénomène a été proposée par Joel Monegro en 2016, qui a proposé la «thèse du protocole gras", qui soutient que la plus grande différence dans l'accumulation de valeur entre web3 et web2 est que les couches de base cryptographiques accumulent plus de valeur que la valeur collective capturée par les applications construites dessus, où la valeur est dérivée de :

1. Les blockchains ayant une couche de données partagée sur laquelle les transactions sont réglées, favorisent une concurrence à somme positive et permettent une composabilité sans permission
2. Le volant d'inertie positif de l'appréciation des jetons > intégration de participants spéculatifs > conversion des spéculateurs initiaux en utilisateurs > utilisateurs + appréciation des jetons attirant les développeurs et plus d'utilisateurs et ainsi de suite.

La thèse originale Fat Protocol

Avance rapide jusqu'en 2024 - la thèse originale a été soumise à de nombreux débats de l'industrie, ainsi qu'à plusieurs changements structurels dans la dynamique de l'industrie qui ont surgi pour remettre en question les revendications initiales de la thèse du protocole gras:

1. La marchandisation de l'espace de blocs - peut-être motivée par la réalisation de la prime d'infrastructure et le fait que les alt L1s réussis finissent par devenir des "définisseurs de catégorie" (par exemple Solana pour un débit élevé, Celestia pour la disponibilité des données, etc.) qui commandent des valorisations de plusieurs milliards de dollars, les constructeurs et les investisseurs sont attirés par le commerce alt-L1 presque à chaque cycle, où il y a de nouvelles blockchains avecdifférenciation d'insertionChaque cycle qui excite les investisseurs et les utilisateurs finit par devenir des chaînes fantômes (tousse Cardano). Bien qu'il y ait certainement des exceptions, cela a globalement abouti à un marché où l'espace de blocs est excessivement abondant sans suffisamment d'utilisateurs ou d'applications pour les alimenter.

1. Modularisation des couches de base - Avec un nombre croissant de composants modulaires spécialisés, la définition de la « couche de base » devient progressivement complexe, sans parler de la déconstruction de la valeur qui s'accumule à chaque couche de la pile. Cependant, à mon avis, ce qui est certain dans cette transition est que:

• La valeur dans une blockchain modulaire se fragmente à travers la pile, et pour un composant individuel (par exemple Celestia) pour commander une valorisation supérieure à une couche de base intégrée, il faudrait que leur composant (par exemple DA) soit le composant le plus précieux de la pile, et avoir des "applications" (blockchains modulaires) construites au-dessus qui génèrent plus d'utilisation et donc de frais que les systèmes intégrés;
• La concurrence entre les solutions modulaires stimule l'exécution moins chère/les solutions de disponibilité des données qui ont encore réduit les frais pour les utilisateurs.

1. La progression vers un avenir «abstrait de la chaîne» - La modularité crée intrinsèquement une fragmentation à travers les écosystèmes, ce qui a entraîné une UX encombrante. Pour les développeurs, cela signifie une surcharge de choix pour le déploiement des applications, pour les utilisateurs, cela signifie sauter par-dessus plusieurs obstacles simplement pour passer de l'application A sur la chaîne X à l'application B sur la chaîne Y. Heureusement, identifier ce problème ne nécessite pas un génie - et nous avons beaucoup de gens intelligents qui construisent un avenir où les utilisateurs interagissent avec des applications de crypto sans connaître la ou les chaînes sous-jacentes qui alimentent l'application. Cette vision a été appelée «abstraction de la chaîne» - ce qui est une thèse qui m'enthousiasme. Maintenant, la question est de savoir où la valeur s'accroîtra dans un avenir abstrait de la chaîne?

Je soutiens ici que les applications crypto sont les principaux bénéficiaires du changement dans la façon dont nous construisons l'infrastructure. Plus précisément, une chaîne d'approvisionnement en transactions centrée sur l'intention avec exclusivité de flux de commandes et des éléments intangibles tels que l'expérience utilisateur et la marque deviendront de plus en plus des remparts pour les applications révolutionnaires et leur permettront de monétiser beaucoup plus efficacement que l'état actuel.

Exclusivité de l'ordre de flux

Le paysage de l'EMV d'Ethereum a considérablement changé depuis la fusion et l'introduction de Flashbots et de MEV-Boost. Une forêt sombre autrefois dominée par les chercheurs s'est maintenant transformée en un marché de flux de commandes quelque peu commoditisé, où la chaîne d'approvisionnement actuelle de l'EMV est fortement dominée par les validateurs, qui reçoivent environ 90% de l'EMV généré sous forme d'offres à chaque acteur de la chaîne d'approvisionnement.

Chaîne d'approvisionnement de la MEV d'Ethereum

Les validateurs capturant la majorité de la valeur extractible du flux de commandes laissent la plupart des acteurs de la chaîne d'approvisionnement des transactions insatisfaits - les utilisateurs veulent être compensés pour la génération de flux de commandes, les dapps veulent conserver la valeur provenant des flux de commandes de leurs utilisateurs, les chercheurs et les constructeurs veulent des marges plus importantes. En tant que tels, les participants avides de valeur ont adapté en expérimentant avec de nombreuses stratégies pour extraire de l'alpha, dont l'intégration de chercheurs-constructeurs - l'idée étant d'avoir une certitude plus élevée d'inclusion pour les bundles de recherche entraînera des marges plus élevées. Il existe des données et des publications approfondies qui montrent que l'exclusivité est la clé de la capture de valeur dans un marché concurrentiel, et les applications avec le flux le plus précieux auront un pouvoir de fixation des prix.

Cela a également été observé dans le trading d’actions de détail via des courtiers comme Robinhood - qui maintient le trading « 0 fee » en vendant le flux d’ordres aux teneurs de marché et en monétisant sous la forme de remises. Les MM comme Citadel sont prêts à payer pour ce flux en raison de leur capacité à tirer profit de l’arbitrage et de l’asymétrie de l’information.

Cela est d'autant plus évident avec un nombre croissant de transactions passant par des mempools privés, qui ont récemment atteint un niveau record sur Ethereum, soit 30%. Les dapps se rendent compte que la valeur de tout le flux de commandes des utilisateurs est extraite et divulguée dans la chaîne d'approvisionnement MEV - et que les transactions privées permettent une plus grande personnalisation et monétisation autour du flux d'utilisateurs fidèles.

https://x.com/mcutler/status/1808281859463565361

Il s'agit d'une tendance que je m'attends à voir se poursuivre alors que nous avançons vers un avenir abstrait de chaîne. Avec un modèle d'exécution centré sur l'intention, la chaîne d'approvisionnement en transactions devient probablement plus fragmentée, les applications contrôlant leur flux de commandes vers des réseaux de solveurs capables d'offrir l'exécution la plus compétitive, ce qui pousse la concurrence entre les solveurs à réduire les marges. Cependant, je m'attends à ce que la majorité de la valeur capturée soit déplacée de la couche de base (les validateurs) vers la couche orientée utilisateur, les composants intermédiaires étant précieux mais opérant avec des marges faibles - c'est-à-dire que les interfaces et les applications capables de générer un flux de commandes précieux auront un pouvoir de tarification sur les chercheurs/solveurs.

Comment la valeur (pourrait) s'accumuler à l'avenir

Nous voyons déjà cela se dérouler aujourd'hui avec des formes de flux de commandes de niche utilisant une séquence spécifique à l'application telle que des enchères de valeur extractible par oracle (OEV) (par exemple, Pyth, API3, UMA Oval), servant de moyen pour les protocoles de prêt de recapturer les offres de liquidation qui seraient allées aux validateurs autrement.

UX & Marque comme un fossé durable

Si nous décomposons davantage les 30% des transactions privées mentionnées ci-dessus - la majorité provient de frontaux comme les Bots TG, les Dexes et les portefeuilles :

Répartition de la source d'origine des transactions de ceux qui passent par des mempools privés

Malgré la réputation des natifs de la crypto d'avoir une faible capacité d'attention, on constate enfin un certain niveau de rétention. Les applications illustrent que la marque et l'expérience utilisateur peuvent servir de fossé significatif -

• UX - Des formes alternatives d'interfaces utilisateur qui introduisent de nouvelles expériences en connectant votre portefeuille sur une application Web attirent sans surprise l'attention des utilisateurs qui demandent des expériences spécifiques. Un excellent exemple sont les bots Telegram comme Bananagun et Bonkbot qui ont généré plus de 150 millions de frais.https://dune.com/whale_hunter/dex-trading-bot-wars)​​​ pour permettre aux utilisateurs de trader des memecoins dans le confort de leurs discussions alpha sur Telegram.
• Marque : Les marques établies dans la crypto peuvent facturer un supplément en fonction de la confiance des utilisateurs. Les échanges de portefeuille in-app sont connus pour avoir des frais notoirement élevés mais servent de modèles commerciaux redoutables qui permettent aux utilisateurs de payer pour la commodité. Par exemple, l'échange Metamask a généré >200M de frais annuellement. Enfin, cerise sur le gâteau - le commutateur de frais frontal d'Uniswap Lab a rapporté un joli 50M depuis son lancement. Les transactions qui interagissent avec les contrats d'Uniswap Labs de quelque manière que ce soit autre que le frontend officiel ne sont pas facturées pour ces frais - pourtant leurs revenus n'ont fait qu'augmenter.

Cela démontre que les effets Lindy dans les applications existent tout autant, voire plus, que dans l'infrastructure. En général, l'adoption de nouvelles technologies (y compris la crypto) suit une sorte de courbe en S, et à mesure que nous dépassons les premiers adoptants pour atteindre une majorité, la prochaine vague d'utilisateurs sera moins sophistiquée et donc moins sensible au prix, permettant aux marques capables d'atteindre une masse critique de monétiser de manière créative (ou simple).

Courbe en S des cryptomonnaies

Pensées de clôture

En tant que personne qui se concentre principalement sur la recherche et l'investissement dans les infrastructures, cette publication n'a en aucun cas pour but de rejeter les infrastructures en tant que classe d'actifs investissables dans la crypto, mais plutôt de changer de mentalité en ce qui concerne les nouvelles catégories d'infrastructures qui permettent la prochaine génération d'applications servant des utilisateurs plus avancés sur la courbe S. Les nouvelles primitives d'infrastructure doivent illustrer de nouveaux cas d'utilisation au niveau de l'application pour les rendre convaincantes. Dans le même temps, il existe suffisamment de preuves de modèles économiques durables au niveau de l'application, où la propriété de l'utilisateur conduit directement à l'accumulation de valeur. Malheureusement, nous avons probablement dépassé la phase du marché où parier sur chaque nouveau L1 brillant apportera des rendements exponentiels; cependant, ceux qui se différencient de manière significative peuvent encore légitimement capturer l'attention et la valeur.

Au lieu de cela, une liste non exhaustive d'« infrastrcuture » à laquelle j'ai passé plus de temps à réfléchir et à comprendre comprendre :

• IA : de l'économie des agents qui automatise et améliore l'expérience de l'utilisateur final, des places de marché de calcul et d'inférence qui continuent à s'optimiser pour l'allocation des ressources, et la pile de vérification qui étend les capacités de calcul de la machine virtuelle blockchain.
• LeCAKEstack: beaucoup de mes points ci-dessus suggèrent que je crois que nous devrions construire vers un avenir abstrait de chaîne, et les choix de conception pour la plupart des composants au sein de la pile sont encore énormes. Avec une infrastructure permettant l'abstraction de la chaîne, l'espace de conception pour les applications devrait naturellement croître, et pourrait conduire à une distinction moins binaire entre l'application et l'infrastructure.
• DePIN : Depuis un certain temps, je crois que DePIN est le cas d'utilisation réellement révolutionnaire de la cryptographie (le deuxième derrière les stablecoins) et cela n'a pas changé. DePIN tire parti de tout ce pour quoi la cryptographie est déjà bonne : la coordination sans autorisation des ressources via des incitations, le démarrage des places de marché et la propriété décentralisée. Bien qu'il reste encore des défis spécifiques à résoudre pour chaque type de réseau spécifique, valider la solution au problème du démarrage à froid est déjà énorme, et je suis super excité de voir des fondateurs ayant une expertise spécifique à l'industrie amener leur produit sur les rails de la cryptographie.

Je suppose que cela va sans dire que si vous construisez quelque chose qui résonne avec ce qui précède, veuillez me contacter car j'adorerais discuter. Je suis également à l'écoute des commentaires ou des contre-arguments, car franchement, investir serait beaucoup plus facile si j'avais complètement tort à ce sujet.

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