Історія розвитку

Концепція DeFi виникла в 2018 році, із децентралізованими біржами (DEXs) та кредитними протоколами, які еволюціонували через постійні ітерації. Це розширило можливості DeFi, вдихаючи вдохновлення з традиційних фінансових систем, що призвело до створення похідних, контрактів та інших застосувань. Продукти DeFi надали платформу для руху капіталу протягом цього періоду, але загальна ліквідність та користувацька база залишилися обмеженими.

Однак 2020 рік широко вважається справжнім початком DeFi. Екосистема продемонструвала величезний потенціал зростання, в основному завдяки вибуху вартості ринку кредитування. Одним з ключових факторів за цим була манія з видобутку ліквідності, спровокована протоколом кредитування Compound. Ще одним драйвером була композабельність між протоколами DeFi, яка сприяла вертикальному розвитку сектору кредитування, спонукаючи різноманітні застосування та сприяючи сильному попиту на кредитування серед учасників.

Після 2021 року поява нових блокчейн-мереж ще більше підкреслила кредитування як фундаментальний компонент фінансової системи DeFi. Кредитування залишалося основним будівельним блоком для ончейн-екосистем. З часом протоколи кредитування вдосконалювалися, і Ethereum лідирував, забезпечуючи добре культивоване середовище для ітеративних оновлень та інновацій. Найшвидшим і найбезпечнішим способом швидкого розвитку блокчейн-екосистеми часто було пряме копіювання встановлених протоколів з Ethereum. Ці протоколи приваблювали користувачів високими винагородами за майнінг ліквідності. Як наслідок, диференціація кредитних продуктів у різних мережах була незначною, а конкуренція була зосереджена насамперед на залученні ліквідності.

Останніми роками, коли перевантаження та зростання комісій у мережі Ethereum стали помітними проблемами, багато протоколів кредитування шукали крос-чейн та мультичейн рішення для підвищення ефективності та зниження витрат. З одного боку, протоколи розширилися за рахунок розгортання на нових блокчейнах і впровадження інструментів кросчейн-мостів для забезпечення сумісності активів і даних. З іншого боку, коли традиційні фінанси та реальні сектори економіки почали цікавитися DeFi, протоколи кредитування досліджували можливість залучення реальних активів (RWA) у мережу, щоб розширити масштаб і вплив ринку кредитування. Деякі протоколи вже почали експериментувати з токенізацією активів, таких як нерухомість, транспортні засоби та рахунки, пропонуючи відповідні послуги кредитування.

В основі всі фінансові системи обертаються навколо послуг щодо ліквідності. По мірі еволюції екосистеми блокчейну ринок кредитування, ключова частина ланцюжкової інфраструктури, продовжить інновації та впровадження нових моделей. Майбутнє кредитування має стати все більш різноманітним та динамічним.

Принципи кредитування

Для користувачів традиційний процес кредитування включає чотири основні операції: депозит, позика, зняття та погашення. Учасниками цього процесу є вкладники, позичальники та банк, причому банк виступає третьою стороною для полегшення операцій між кредитором та позичальником. Під час цього процесу банк виконує три ключові ролі:

1. Записувач: Відстеження часів, коли користувачі вносять та повертають кошти.
2. Посередник ліквідності: Зведення позичальників та кредиторів для задоволення потреб в позику.
3. Колектор боргів: Проведення вимог до позичальників у випадках неповернення коштів.

На ринку кредитування DeFi користувачі все ще виконують ті ж чотири операції — депозит, позика, виведення та погашення, але взаємодія з банком замінюється взаємодією з розумними контрактами, що усуває потребу в посереднику третьої сторони. Для протоколів DeFi основні виклики, які потрібно вирішити, можна розглянути в трьох напрямках:

1. Облік: Оскільки блокчейн по суті є розподіленою реєстрацією, смарт-контракти можуть використовувати висоту блоку Ethereum як відмітку часу для оновлення відповідних даних користувача, тим самим вирішуючи функцію ведення обліку.
2. Збіг ліквідності: Модель пулу ліквідності вирішує проблему ліквідності, дозволяючи швидкі збіги між потребами в позику та позиками. Вкладники розміщують свої кошти в спільному пулі ліквідності, тоді як позичальники безпосередньо з нього знімають кошти. Оскільки немає фіксованих термінів, позичальники можуть погашати позики у будь-який час, що дозволяє гнучке позичання та погашення.
3. Врегулювання заборгованості: Забезпечення погашення боргів має вирішальне значення для виживання кредитних продуктів. Без централізованого колектора протоколи DeFi повинні покладатися на альтернативні механізми. По-перше, надмірне забезпечення дозволяє позичальникам забезпечувати свої кредити заставою, такою як криптоактиви, які можуть бути ліквідовані у разі дефолту. Якщо позичальник не виконує зобов'язання, застава може бути продана для погашення кредиту. По-друге, будь-хто може втрутитися, щоб погасити борг від імені позичальника, придбавши заставу за зниженою ціною. Цей механізм створює можливості для арбітражу, стимулюючи інших до погашення боргу позичальника.

Адресуючи ці три компоненти - ведення обліку, забезпечення ліквідності та врегулювання боргів, протоколи позичання DeFi можуть працювати ефективно без традиційних фінансових посередників.

Позики зі змінною процентною ставкою

Залежно від структури процентних ставок ринки кредитування можна розділити на дві категорії: ринки зі змінною процентною ставкою та ринки з фіксованою процентною ставкою. Сектор кредитування зі змінною процентною ставкою значно подорослішав. «Велика трійка» в DeFi-кредитуванні — Maker, Compound і Aave — є основними центрами ліквідності, постійно розширюючи свою присутність у різних екосистемах і постійно розширюючи горизонти свого бізнесу.

Наприклад, Aave спочатку був запущений як ETHLend у 2017 році через ICO. Спочатку ETHLend надавав модель однорангового кредитування. Однак через неефективність у підборі позичальників і кредиторів у 2019 році проєкт перейшов на модель кредитування із заставою, пропонуючи такі продукти, як швидкі позики та делегування кредитів. Флеш-позики привернули значну увагу після злому bZx у 2020 році, що привернуло увагу до Aave. Наприкінці 2020 року Aave вніс зміни до своєї економічної моделі, додавши модуль безпеки та запустивши майнінг ліквідності. У 2021 році протокол зазнав вибухового зростання, головним чином завдяки його розгортанню на Polygon, Avalanche та Optimism. За п'ять років Aave закріпилася як одна з «великої трійки» у сфері DeFi-кредитування.

У протоколах змінної процентної ставки позики можуть бути подальшо класифіковані в залежності від рівня забезпечення на перевищене та неперевищене забезпечення.

1. Позичання з перекладеною забезпеченістю
   Наразі перевищена застава домінує на ринку кредитування DeFi. Залежно від типу застави, ця форма кредитування може бути поділена на кредитування, заставлене стабільними монетами, та кредитування, заставлене криптовалютними активами. MakerDAO, як піонер, відкрив шлях для сектора стабільних монет з перевищеною заставою. Протоколи, такі як Liquity, стрімко зростали з моменту запуску, при цьому стабільні монети, такі як DAI та LUSD, є яскравими прикладами успішних стабільних монет з перевищеною заставою. З розвитком індустрії DeFi багато визначених проектів DeFi розширили свою діяльність на ринок стабільних монет, запускаючи конкурентоспроможні продукти з перевищеною заставою, такі як GHO та crvUSD.

2. Неколатеральне позичання без перевищення
   Це можна поділити на кредитний торгівлю та необеспечений кредитування. Протоколи необеспеченого кредитування, такі як TruFi, дозволяють отримувати позики без застави, тоді як Gearbox пропонує кредитний торгівлю. Gearbox з'єднує вкладники та позичальників через кредитні рахунки та взаємодіє з кількома протоколами DeFi, пропонуючи до 10-кратного плеча.

Кредитування за фіксованою процентною ставкою

Порівняно з кредитуванням змінною процентною ставкою, розвиток сектору з фіксованою процентною ставкою почався пізніше, більшість проектів з'явились у другій половині 2020 року. Наразі ринок ще не досяг значного масштабу. Багато протоколів з фіксованою процентною ставкою головним чином полагоджуються на провідних проектах з кредитуванням змінною ставкою для привернення користувачів, які не обов'язково є довгостроковими учасниками. Крім того, ці протоколи часто забезпечують ліквідність за рахунок стимулів для майнінгу, що призводить до зняття коштів користувачами, як тільки винагорода зменшується.

Протоколи з фіксованою процентною ставкою на ринку можна класифікувати наступним чином:

1. Облігації з нульовим купоном:
   Ці протоколи створюють та випускають торгові токени облігацій з безкупонною вартістю зі знижкою та фіксованим терміном погашення. Користувачі можуть погасити свій борг за фіксованою процентною ставкою під час погашення, щоб викупити своє заставне майно. Цей тип протоколу є основою позик з фіксованою процентною ставкою. Приклади включають Yield і Notional.

2. Токенізація доходності:
   Схоже на розрізання купона в традиційних облігаціях, цей підхід розбиває депозит користувача на дві частини: основну суму та дохід. Кожну частину токенізується у активи з фіксованими строками та фіксованими доходами. Прикладами протоколів, які використовують цю модель, є Pendle та Element.

3. Сегментація ризиків на основі траншів:
   Ця модель розподіляє доходи на старшу та молодшу транші. Учасники старшого траншу отримують менші доходи, але несуть менше ризику, тоді як користувачі молодшого траншу можуть отримувати вищі доходи, але часто повинні надавати гарантії для капіталу старшого траншу. BarnBridge є прикладом протоколу, який використовує цю структуру.

4. Інтересне свопи:
   У цій моделі користувачі можуть обмінювати плаваючі процентні ставки на фіксовані процентні ставки, використовуючи той самий принцип. Це дозволяє учасникам керувати різними типами процентного ризику. Протоколи, такі як Horizen, сприяють цим обмінам процентних ставок.

Позики на активи з тривалим часом

Популярні протоколи кредитування зазвичай використовують високоліквідні основні активи як заставу. Однак активи з меншою ліквідністю, меншими торговими оборотами та відносно низькою ринковою капіталізацією часто залишаються непоміченими. В результаті нові протоколи кредитування активно досліджують можливості використання цих недостатньо використовуваних активів.

Наразі в довгостроковому просторі позик домінуючого гравця не виявлено. Euler Finance був помітним протоколом, який показав перспективу зі своїм дозволеним списком активів. Він управляв ризиком, класифікуючи активи на різні рівні та коригуючи їх потужність позик, щоб пом'якшити ліквідність. У піку Euler Finance мав загальну заблоковану вартість (TVL) в розмірі 300 мільйонів доларів, але вразливість у його бізнес-логіці призвела до взлому, викликавши припинення роботи протоколу.

Silo Finance в даний момент набирає обертів у цьому просторі. Воно використовує новаторський підхід, організовуючи свої пули позик в ізольовані «сілоси», де кожен пул є незалежним від інших. Ця ізоляція ризику досягається за допомогою посередників-містків, тому якщо в одному сілосі виникає проблема, це не впливає на інші.

Через високу волатильність активів з довгим хвостом, більшість протоколів обмежують свою можливість позичання як захисний захід управління ризиками. Позичати активи з довгим хвостом є більш привабливим у песимістичних ринках, оскільки користувачі, які скорочують ці активи, ставлять на падіння цін. Однак, скорочення активів з довгим хвостом на бикових ринках викладає користувачів ризику значного зростання цін, що робить це менш практичним.

Одна з причин, з якої користувачі можуть бути готові позичати довгострокові активи, полягає в тому, що ці активи можуть мати більш вигідні використання, такі як надання ліквідності (LP) або землеробство доходності, де прибуток може перевищувати волатильність ціни активу. У таких випадках стратегії, запропоновані протоколом, відіграють важливу роль у зробленні позичання довгострокових активів привабливим.

У підсумку, незважаючи на зростаючий інтерес до позики активів довгого хвоста, протоколи в цьому просторі стикаються зі значними викликами.

NFT Позика

Ринок нефунгових токенів (NFT) взявся на вибуховий ріст у 2021 році, зі зростанням як торгівельного обсягу, так і участі користувачів. Ця підвищена активність, разом із потребою в ліквідності для NFT-активів, призвела до появи ринків кредитування за заставою NFT.

Основною метою кредитування під заставу NFT є підвищення ліквідності NFT-активів. Основна структура передбачає призначення оцінки NFT і надання позик на основі певного відсотка від цієї оцінки. Це забезпечує ліквідність власникам NFT, які можуть використовувати свої NFT як заставу. За допомогою кредитування NFT власники NFT сплачують відсотки за позиками, щоб отримати доступ до нового інвестиційного капіталу, кредитори отримують відсотки за свої позики, а платформи полегшують ці транзакції за певну плату.

Ринок кредитування NFT все ще перебуває на ранніх стадіях, більшість проєктів залишаються невеликими за масштабом і перебувають на початкових етапах розвитку платформи та розширення бізнесу. У просторі домінують дві основні моделі: однорангове (P2P) та однорангове (P2Pool) кредитування.

• Однорангове (P2P) кредитування:
  Лідером проекту P2P є NFTfi, який індивідуально збирає позичальників і кредиторів. Перевагою цієї моделі є можливість задовольнити високоіндивідуальні потреби, а кредитори можуть здійснювати точний контроль ризику у кожному окремому випадку. Однак, його недолік полягає в низькій ефективності, оскільки пошук правильного кредитора може зайняти час, що сповільнює розвиток платформи.

• Позичання Peer-to-Pool (P2Pool):
  Ведущий проект P2Pool - BendDAO, который обеспечивает немедленную ликвидность заемщикам, объединяя капитал от кредиторов. Преимущество этой модели заключается в более высокой эффективности, что позволяет заемщикам быстрее получать доступ к средствам, а платформе быстрее масштабировать ликвидность. Однако риск заключается в возможном накоплении плохих долгов, если обеспеченные заемщиками NFT значительно снижаются в цене, что может вызвать кризис ликвидности или пуловые ликвидации.

Більшість проектів з позики NFT в даний час вважають модель P2Pool найбільш ефективною і здатною задовольняти потреби користувачів. Крім того, моделі P2Pool сприяють більш сприятливим умовам для партнерств з протоколами DeFi, подальше покращення ліквідності та збільшення конкуренції в секторі.

Кредитування RWA

У зв'язку з тривалим ведмежим ринком у криптовалютному просторі в поєднанні з політикою підвищення процентних ставок Федеральної резервної системи, TVL (Total Value Locked) у секторі DeFi різко скоротився. Відтік капіталу з ринку призвів до скорочення ринкової капіталізації, залишивши незадіяні активи в пошуках нових наративів для стимулювання зростання. Отже, увага переключилася на величезний традиційний фінансовий ринок — реальні активи (RWA), який представляє собою багатотрильйонний клас активів. Цей крок спрямований на те, щоб перевести офчейн-активи в мережу, що поклало початок розповіді про RWA. Протоколи DeFi, такі як MakerDAO, вже представили послуги, пов'язані з RWA, а засновник Compound запустив друге підприємство, орієнтоване на RWA. Завдяки усталеній базі користувачів і надійній ліквідності цих провідних протоколів, вони мають перевагу першопрохідця, посилюючи конкуренцію в просторі RWA.

Maple Finance з'єднує інституційних позичальників з пулами кредиторів, дозволяючи позичальникам отримувати незабезпечені кредити, надаючи кредитну репутацію та ділову інформацію. Кредитори можуть заробляти відсотки, надаючи ліквідність різним пулам, кожен з яких має свій власний профіль ризику та прибутковості. Протокол співпрацює з Centrifuge, щоб запровадити кредити, забезпечені RWA, на своїй платформі.

Основні аспекти розвитку кредитування

1. Механізм зіставлення Засновані на різних методах зіставлення, моделі кредитування можна розділити на однорангове (P2P) і однорангове кредитування. У P2P-кредитуванні позичальники та кредитори беруть участь безпосередньо, що вимагає часу та зусиль для пошуку відповідного контрагента для угоди. У одноранговому кредитуванні як позичальники, так і кредитори взаємодіють із загальним пулом ліквідності, дотримуючись його правил для полегшення кредитування, таким чином підвищуючи ефективність. Модель peer-to-pool в даний час є основним підходом, як це видно в таких протоколах, як AAVE і Compound. Ця модель ефективно розподіляє ризики, оскільки всі постачальники ліквідності поділяють тягар проблемної заборгованості. Однак, оскільки значна частина коштів часто залишається неактивною, рівень використання капіталу для постачальників ліквідності є відносно низьким.
2. Модель процентної ставки. Модель процентної ставки динамічно налаштовує відсоткові ставки на депозити та позики на основі використання капіталу, яке є співвідношенням позичених коштів до загального розміру пулу. Коли використання капіталу досягає 100%, це означає, що всі доступні кошти були позичені. В таких випадках, якщо деякі вкладники бажають зняти кошти, може відбутися банківська паніка. Тому ключовим завданням при проектуванні належної моделі процентної ставки є збереження розумної позичкової ставки для забезпечення ліквідності пулу.

Візьмемо Compound як приклад. Процентна ставка за позикою поступово зростатиме зі збільшенням використання, але зміни будуть досить помірними. У результаті, коли використання буде високим, модель не зможе ефективно стимулювати ринок, що може призвести до виснаження ліквідності в басейні. У пізніших ітераціях Compound запровадив поняття оптимальної ставки використання. Якщо використання перевищує цей оптимальний рівень, ставка за позикою різко зростає, щоб стримати попит на позики та зберегти басейн. Аналогічно, ставка за депозитом буде зростати, щоб стимулювати депозитарів додавати більше ліквідності та допомагати відновлювати баланс між пропозицією та попитом в басейні.
Ця модель процентної ставки слугує фундаментальною структурою для більшості протоколів позичання на поточному ринку.

1. Механізм ліквідації Коли позиція позичальника перевищує безпечний поріг, частина їх забезпечення продається за ціною нижче ринкової для погашення основної суми позики та відсотків, що забезпечує нормальну роботу пулу ліквідності. Проектування механізму ліквідації напряму впливає на те, чи буде позицію користувача ліквідовано та за якою ціною. Декілька факторів потрібно враховувати:
   • Тип застави: Протоколи кредитування зазвичай вибирають високоліквідні основні активи як заставу, оскільки широке застосування і вища вартість ліквідних активів зменшують ризик від «погані гроші виганяють добрі».
   • Коефіцієнт застави: Протоколи встановлюють відносно низькі коефіцієнти застави, щоб забезпечити можливість покриття заборгованості за рахунок застави під час ліквідації. Загалом, чим вища ліквідність активу, тим вищий коефіцієнт застави, і навпаки, менш ліквідні активи, як правило, мають нижчі коефіцієнти застави, з тих самих причин, що і вибір застави.
   • Механізм цінової інформації: Протоколи позики розраховують на зовнішні джерела цінової інформації для ліквідації. Однак, цінові джерела з одного неглибокого джерела (оракул) вразливі до маніпуляцій, що може спричинити аномальні ліквідації. Для пом'якшення цього ризику, протоколи позики потребують стабільних та розмаїтих джерел цінової інформації.