Después de un año en el que dos trimestres consecutivos de crecimiento negativo del PIB alimentaron los mayores temores de una recesión, EE. UU. registra ahora tres trimestres consecutivos de crecimiento real positivo.

Escrito por: JOSÉ POLITANO

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Con un crecimiento real, aunque positivo, débil y una inflación desacelerándose lentamente, ¿puede Estados Unidos realmente evitar una recesión?

Desde que el Sistema de la Reserva Federal comenzó a aumentar las tasas de interés a principios de 2022, la economía de EE. UU. se ha desacelerado significativamente: el crecimiento real ha disminuido, impulsado en gran medida por una disminución de la inversión fija, y el crecimiento del gasto nominal también ha disminuido drásticamente. Sin embargo, estamos lejos de que se declare una recesión oficial: de los seis indicadores que el Comité de Fecha de Recesión de la Oficina Nacional de Investigación Económica analiza antes de declarar una recesión oficial, solo dos (producción industrial y ventas minoristas-mayoristas reales) todavía están por debajo de su nivel máximo anterior. Mientras tanto, la inflación y el crecimiento nominal han tenido una tendencia a la baja durante varios meses. Esa es parte de la razón por la que los funcionarios de la Reserva Federal han mostrado un atisbo de optimismo a pesar de las tensas condiciones financieras tras la reciente crisis bancaria. La Reserva Federal ya no cree que "se necesite un endurecimiento adicional de la política", aunque aún deja espacio para aumentar potencialmente las tasas aún más si los datos económicos son sólidos. Jerome Powell dijo: "Desde mi punto de vista, es más probable que se evite una recesión que que ocurra", en contraste con los pronósticos recientes del Sistema de la Reserva Federal que prevén que el desempleo aumente rápidamente, entrando en un estado de recesión.

Sin embargo, la economía sigue siendo demasiado fuerte para el gusto del Sistema de la Reserva Federal: la justificación para pausar el aumento de las tasas de interés se basa en que el "ajuste acumulativo de la política monetaria" y los "efectos retardados de la política monetaria sobre la actividad económica y la inflación" son suficientes para deprimir aún más crecimiento nominal e inflación futura. Esta contracción acumulada tampoco puede ser suficiente para empujar a la economía estadounidense a la recesión: desde 2022, el crecimiento real ha sido débil a pesar de ser positivo. Durante el año pasado, el producto interno bruto nominal (PNB, el tamaño en dólares de la economía de EE. UU.) creció casi un 7 %, pero solo un 1,6 % cuando se ajusta a la inflación.

Sin embargo, el crecimiento del producto interior bruto (PIB) nominal se ha desacelerado significativamente en 2022, alcanzando su ritmo más lento en el primer trimestre de este año desde el comienzo de la pandemia. Todavía es demasiado alto para ser tranquilizador: 5 % anualizado, en comparación con alrededor de 4 % que es consistente con una inflación del 2 % y cercano a las normas previas a la pandemia, y elementos como el crecimiento del consumo aún son mayores que eso. ha logrado un progreso significativo hacia los niveles objetivo sin pérdidas de empleo o el inicio de una recesión.

El crecimiento del ingreso laboral bruto (GLI, los ingresos totales de todos los trabajadores en la economía) también continuó desacelerándose, acercándose a las normas previas a la pandemia. Tanto las sólidas medidas en tiempo real derivadas del Índice de Costo del Empleo y los niveles de empleo de los hogares, así como los datos de nómina no agrícola más frecuentes, apuntan a un crecimiento del GLI de solo 6.2% y 6.6% durante el año pasado (en comparación con , la norma anterior). la nueva corona epidémica fue de alrededor del 5%). Para el Sistema de la Reserva Federal, que ahora está principalmente preocupado por el impacto de la inflación en los servicios básicos, la normalización del crecimiento del GLI debería ser un presagio bienvenido de una desaceleración en los precios de la vivienda y los servicios no relacionados con la vivienda que requieren mucha mano de obra.

En general, todavía vemos cierta desaceleración en el crecimiento nominal cíclico que es necesaria para volver a la meta de inflación, pero no se ha logrado todo lo que se necesita, y si los datos económicos subyacentes siguen siendo sólidos, la Reserva Federal tardará más de previamente esperado para lograr sus objetivos. Una vez más, sin embargo, un enfriamiento más prolongado y estable puede haber minimizado las posibilidades del tipo de colapso económico rápido que más se ha temido desde que el Sistema de la Reserva Federal comenzó a endurecer la política el año pasado. Hasta ahora, la economía ha demostrado ser más resistente al aumento de las tasas de interés de lo que se esperaba anteriormente, extendiendo el cronograma para reparar la inflación y reduciendo las posibilidades de una recesión, aunque todavía altas.

Verdadero poder en Estados Unidos

Después de un año en el que dos trimestres consecutivos de crecimiento negativo del PIB alimentaron los mayores temores de una recesión, EE. UU. ha registrado ahora tres trimestres consecutivos de crecimiento real positivo. Las cifras bajas pero positivas del primer trimestre fueron más sólidas de lo que parecían: el consumo, el gasto público y las exportaciones netas contribuyeron al crecimiento general, siendo el principal lastre una fuerte caída en la inversión. Sin embargo, la inversión fija real (como la construcción de viviendas, la construcción de fábricas, la investigación y el desarrollo, etc.) disminuyó solo levemente, y el principal impulsor de la debilidad de la inversión fue una desaceleración en el crecimiento de los inventarios comerciales volátiles.

De hecho, las ventas finales reales a compradores domésticos privados, una medida de nicho del crecimiento en el consumo del sector privado y la inversión fija, se recuperaron en el primer trimestre después de mostrar un crecimiento pequeño en los últimos tres trimestres. Dada la importancia de este indicador como indicador del crecimiento económico central (fuera de las recesiones, rara vez se vuelve negativo durante un trimestre), es otra señal de que la economía estadounidense subyacente aún no ha comenzado a contraerse.

Gran parte del repunte reciente ha sido impulsado por una recuperación del consumo real, incluso si se está desacelerando en términos nominales, lo que refleja en parte mejoras en las cadenas de suministro y producción. Aproximadamente una sexta parte del aumento en el gasto del consumidor en el trimestre reflejó un mayor gasto en vehículos y repuestos en medio de una mejora continua en la cadena de suministro de automóviles. El crecimiento anual del consumo real que se recupera de los mínimos de 2021 contrasta fuertemente con la continua disminución de la inversión fija real.

Si bien la inversión fija residencial ahora ha caído a un mínimo de siete años, parece que finalmente se está estabilizando a medida que se estabilizan las tasas hipotecarias. Desde octubre, los inicios de viviendas unifamiliares se han mantenido cerca del nivel anual de 840k y los inicios de viviendas multifamiliares se han mantenido cerca del nivel anual de 540k. La inversión fija no residencial se ha desacelerado, pero no ha disminuido, gracias a una inversión manufacturera relativamente fuerte después de la Ley de Chips y la Ley de Reducción de la Inflación, y al gasto todavía fuerte en propiedad intelectual e I+D.

En realidad, la inversión fija real puede ser más fuerte de lo que sugieren los datos actuales: cuando los proyectos no informan los valores mensuales construidos, la Oficina del Censo estima los gastos nominales de construcción en función del 101,5 % original del costo estimado del proyecto, luego se completan los elementos que no responden. Dada la tasa de inflación persistentemente alta para los materiales de construcción, los proyectos han excedido constantemente los presupuestos iniciales, lo que provocó que las cifras de gastos no residenciales de la Oficina del Censo se revisaran al alza después de que las empresas que inicialmente no respondieron enviaron datos para proyectos previamente imputados. Los investigadores del Sistema de la Reserva Federal (Brandsaas, García, Nichols y Sadovi) estiman que el valor correcto de la inversión fija real no residencial puede ser un 20 % más alto que el informado actualmente, según modelos de pronóstico simples de otros datos de gasto real no residencial. Por lo tanto, durante el último período de inflación, la inversión fija podría revisarse considerablemente al alza, lo que fortalecería aún más los datos económicos recientes.

CRECIMIENTO NOMINAL, MERCADO LABORAL E INFLACIÓN

Sin embargo, seguirán siendo necesarias reducciones adicionales en el crecimiento de los ingresos laborales totales para que la inflación vuelva a la meta. A pesar del estímulo masivo de la era de la pandemia y un cambio en el comportamiento de los préstamos, como Matt Klein ha enfatizado repetidamente, el gasto nominal del consumidor y los salarios agregados han crecido en gran medida a la par desde principios de 2021 en adelante. El crecimiento insosteniblemente alto del consumo es parte del rápido crecimiento de los ingresos de los hogares, que aún debe desacelerarse para que la inflación vuelva a la tendencia del 2% de la Reserva Federal.

Sin embargo, el mercado laboral también se ha enfriado bruscamente durante el último año, sin entrar en territorio recesivo. El crecimiento de los salarios medios por hora ha caído del 6 % a menos del 4,5 %, y el índice del coste del empleo ajustado por componentes más sólido ha caído del 5,7 % al 5 %, mientras que la tasa de desempleo no ha aumentado.

Los indicadores adelantados de la solidez del mercado laboral y el crecimiento de la renta laboral total también se han debilitado considerablemente. La cantidad de trabajadores que renuncian a sus trabajos cada mes ha caído de un máximo de 4,5 millones al mes a principios de 2022 a 3,9 millones al mes ahora, y la cantidad de trabajadores despedidos cada mes ha aumentado a las normas previas a la pandemia en los últimos meses. . Las solicitudes de desempleo en serie también se mantienen por encima de los niveles de fines de 2022 después del reciente repunte y más cerca del promedio anterior a la pandemia.

Todo esto ayuda a reducir el crecimiento del gasto nominal de niveles extremadamente altos en 2021 y 2022 a niveles más razonables pero históricamente altos. El gasto per cápita aumentó un 6,7 % durante el último año, y el crecimiento trimestral se recuperó a principios de este año en comparación con la norma a largo plazo de alrededor del 4 %. El crecimiento del gasto deberá desacelerarse aún más para mantener la inflación bajo control.

en conclusión

Cuando el Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC, por sus siglas en inglés) hizo sus pronósticos económicos en marzo, el participante mediano esperaba que la tasa de desempleo alcanzara el 4,5 % para fines de año, que fue solo un poco más optimista que el pronóstico de diciembre de 2022 del 4,6 %. A medida que pasa el tiempo, esas previsiones parecen cada vez menos realistas: para que la tasa de desempleo alcance el 4,5 % a finales de año, tendría que aumentar más de un 0,1 % todos los meses. Suponiendo un tamaño constante de la fuerza de trabajo, esto requeriría pérdidas de empleo netas sostenidas con un promedio de alrededor de 200-250k por mes, un ritmo solo en línea con las peores recesiones en los EE. UU.

Sin embargo, el mercado de deuda no está valorando una desaceleración catastrófica (los diferenciales de los bonos corporativos de alto rendimiento, un indicador del riesgo de incumplimiento de las grandes corporaciones y, por lo tanto, un indicador importante de recesión), a pesar de la desaceleración del Silicon Valley Bank y otros bancos regionales de EE. UU. El repunte resultante del accidente todavía está por debajo del pico de 2022.

En la próxima reunión del FOMC, el resultado más probable es que los participantes se vean obligados una vez más a revisar sus pronósticos, tanto extendiendo el marco de tiempo antes de que esperen ver una contracción en la economía como minimizando la escala de contracción esperada. El tiempo de preparación es cada vez más largo y se espera que el aterrizaje sea cada vez más suave.