Foward el Título Original: Un marco útil para entender las stablecoins: Historia bancaria

Alguna historia reciente sobre stablecoins

Los años desde USDCLa stablecoin más ampliamente adoptada en los Estados Unidos, que se lanzó en 2018, ha producido suficientes pruebas para mostrar qué ha funcionado y qué no, por lo que es hora de delinear claramente el panorama. Los primeros adoptantes utilizan stablecoins respaldadas por fiat para transferir y ahorrar dinero. Los protocolos de préstamo descentralizados y sobrecolateralizados producen stablecoins que son útiles y confiables, pero han visto una demanda plana. Hasta ahora, los consumidores parecen preferir fuertemente las stablecoins denominadas en dólares sobre otras denominaciones (fiat o novedosas).

Algunas categorías de stablecoins han fracasado por completo. Las stablecoins descentralizadas-subcolateralizadas son más eficientes en términos de capital que las stablecoins respaldadas por fiat o sobrecolateralizadas, pero los ejemplos más destacados han terminado en catástrofe. Otras categorías aún no se han materializado: las stablecoins que generan rendimiento son intuitivamente emocionantes, ¿a quién no le gusta el rendimiento?, pero enfrentan obstáculos en la experiencia del usuario y en la regulación.

También han surgido otros tipos de tokens denominados en dólares, aprovechando el éxito ajuste producto-mercadode stablecoins. Los dólares sintéticos respaldados por estrategias (descritos con más detalle a continuación) son una nueva categoría de productos que aún no se han descrito adecuadamente, similares a las stablecoins pero que no cumplen realmente con estándares importantes de seguridad y madurez, con rendimientos más arriesgados adoptados como inversiones por entusiastas de DeFi.

También hemos presenciado la rápida adopción de stablecoins respaldadas por fiat, atractivas debido a su simplicidad y seguridad percibida; la adopción rezagada de stablecoins respaldadas por activos, tradicionalmente la mayor parte de las inversiones en depósitos. Analizar las stablecoins a través del prisma de la estructura bancaria tradicional ayuda a explicar estas tendencias.

Depósitos bancarios y dinero estadounidense: Un poco de historia

Para entender cómo las stablecoins contemporáneas imitan la pila de banca, es útil comprender la historia de la banca en los Estados Unidos. Antes de la Ley de la Reserva Federal (1913) y especialmente antes de las Leyes de Banca Nacional (1863-1864), diferentes tipos de dólares no eran tratados por igual. (Para aquellos interesados en aprender más, Estados Unidos tuvo tres épocas de banca central antes de tener una moneda nacional: las épocas de banca central [Primer Banco 1791-1811 y Segundo Banco 1816-1836], la época de banca libre [1837-1863] y la época de banca nacional [1863-1913]. Lo hemos intentado todo.)

Antes de la creación de la Corporación de Seguros de Depósitos Federales (FDIC) en 1933, los depósitos tenían que estar específicamente asegurados contra el riesgo bancario. Los billetes bancarios (efectivo), los depósitos y los cheques podían tener valores "reales" muy diferentes dependiendo de tres factores: quién los emitía, la facilidad de redención y la fiabilidad percibida del emisor.

¿Por qué? Debido a la tensión que los bancos enfrentaron (y aún enfrentan) entre ganar dinero y mantener los depósitos seguros.

Para ganar dinero, los bancos necesitan invertir depósitos y asumir riesgos, pero para mantener seguros los depósitos, los bancos necesitan gestionar riesgos y tener efectivo a mano. Antes de mediados a finales de 1800, la gente juzgaba diferentes formas de dinero como teniendo diferentes niveles de riesgo, y por lo tanto diferentes valores reales. Después de la Ley de la Reserva Federal de 1913, un dólar se convirtió en un dólar (en su mayor parte).

Hoy en día, los bancos utilizan depósitos en dólares para comprar tesoros y acciones, hacer préstamos y participar en estrategias simples como la creación de mercado o la cobertura, como lo permite la Regla Volcker, que se introdujo en 2008 para reducir el riesgo de insolvencia disminuyendo la especulación en los bancos minoristas. La concesión de préstamos es una parte particularmente importante de la banca y es cómo los bancos aumentan el suministro de dinero y la eficiencia del capital en la economía.

Si bien los clientes de banca minorista pueden pensar que todo su dinero está en sus cuentas de depósito, esto no es cierto. Sin embargo, debido a la supervisión federal, las protecciones al consumidor, la amplia adopción y la mejora de la gestión del riesgo, los consumidores pueden considerar los depósitos como un saldo unificado que tiene relativamente poco riesgo. Los bancos equilibran la generación de ganancias y el riesgo en segundo plano, mientras que los usuarios en su mayoría desconocen exactamente lo que los bancos hacen con sus depósitos, pero confían en que están protegidos.seguridad de depósitoincluso durante la inestabilidad.

Las stablecoins ofrecen a los usuarios muchas experiencias familiares de depósitos bancarios y billetes de banco, como un almacén de valor conveniente y confiable, medio de intercambio, préstamos, pero en un factor de forma desagregado y autogestionable. Las stablecoins seguirán a sus predecesores fiduciarios. La adopción comenzará con billetes de banco simples, pero a medida que maduren los protocolos de préstamos descentralizados, las stablecoins respaldadas por activos ganarán popularidad.

Stablecoins a través de la lente de los depósitos bancarios

Con ese trasfondo, podemos evaluar los tres tipos de stablecoins: stablecoins respaldadas por fiat, stablecoins respaldadas por activos y dólares sintéticos respaldados por estrategia, a través de la óptica de la banca minorista.

Stablecoins respaldadas por Fiat

Las stablecoins respaldadas por Fiat son similares a los billetes bancarios estadounidenses de la Era de la Banca Nacional (1865-1913). En este período, los billetes bancarios eran instrumentos al portadoremitidos por los bancos; la regulación federal requería que los clientes pudieran canjearlos por su equivalentebilletes verdes) (por ejemplo, bonos especiales del Tesoro de EE. UU.) u otra moneda de curso legal ("especie”). Por lo tanto, si bien el valor de los billetes de banco podría variar según la reputación, la proximidad y la solvencia percibida del emisor, la mayoría de la gente confiaba en los billetes de banco.

Las stablecoins respaldadas por fiat operan bajo el mismo principio. Son tokens que los usuarios pueden canjear directamente por una moneda fiduciaria bien entendida y confiable, con una advertencia similar: Si bien los billetes eran un instrumento al portador que cualquiera podía canjear, el titular podría no vivir cerca del banco emisor. Con el tiempo, las personas aceptaron que podrían encontrar a alguien con quien comerciar y que luego pudiera canjear su billete por un billete verde o especie. De manera similar, los usuarios de stablecoins respaldadas por fiat han adquirido confianza en que pueden usar Uniswap, Coinbase u otros intercambios para encontrar de manera confiable a alguien que valore las stablecoins respaldadas por fiat de alta calidad en un dólar.

Hoy en día, una combinación de presión regulatoria y preferencia de los usuarios parece estar atrayendo a más y más usuarios hacia las stablecoins respaldadas por fiat, que constituyen más del 94% del suministro total de stablecoins. Dos compañías, Circle y Tether, dominan la emisión de stablecoins respaldadas por fiat, emitiendo juntas más de $150B en stablecoins respaldadas por fiat dominadas por el dólar.

Pero ¿por qué deberían los usuarios confiar en los emisores de stablecoins respaldadas por fiat? Después de todo, las stablecoins respaldadas por fiat son emitidas de forma centralizada, y es fácil imaginar una "corrida bancaria" de canjes de stablecoins. Para contrarrestar estos riesgos, las stablecoins respaldadas por fiat se benefician de ser auditadas por firmas de contabilidad de buena reputación. Por ejemplo, Circle es sometida a auditorías regulares por parte de Deloitte. Estas auditorías están diseñadas para asegurar que los emisores de stablecoins tengan suficiente moneda fiduciaria o tesoros a corto plazo en reserva para cubrir cualquier canje a corto plazo y que el emisor tenga suficiente colateral fiduciario total para respaldar cada stablecoin 1:1.

La verificación de la reserva y la emisión descentralizada de stablecoins de fiat con prueba verificable de reservas son posibles, pero aún no se han implementado. La prueba verificable de reservas mejoraría la auditabilidad y es posible hoy en día a través de zkTLS (seguridad de capa de transporte de conocimiento cero, también conocida como pruebas web) y medios similares, aunque todavía depende de una autoridad centralizada de confianza. La emisión descentralizada de stablecoins respaldadas por fiat puede ser posible, pero existen importantes problemas regulatorios en el camino. Por ejemplo, para emitir stablecoins descentralizadas respaldadas por fiat, los emisores necesitarían tener bonos del Tesoro de EE. UU. en la cadena con un perfil de riesgo similar a los bonos del Tesoro tradicionales. Eso no es posible hoy, pero facilitaría aún más que los usuarios confíen en las stablecoins respaldadas por fiat.

Stablecoins respaldadas por activos

Las stablecoins respaldadas por activos son el producto de préstamos en cadena. Imitan cómo los bancos crean dinero nuevo a través de préstamos. Los protocolos descentralizados de préstamos con sobrecolateralización, como el Protocolo Sky (anteriormente MakerDAO), emiten nuevas stablecoins respaldadas por colaterales en cadena altamente líquidos.

Para comprender cómo funciona esto, considere una cuenta corriente. El dinero en su cuenta corriente es parte de un sistema complicado de préstamos, regulación y gestión de riesgos que crea nuevo dinero. De hecho, la mayoría del dinero en circulación,la llamada oferta monetaria M2, es creado por los bancos a través de préstamos. Mientras que los bancos utilizan hipotecas, préstamos para automóviles, préstamos comerciales, financiamiento de inventario y más para crear dinero, los protocolos de préstamos utilizan tokens onchain como colateral de préstamos, creando así stablecoins respaldados por activos.

El sistema que permite a los préstamos crear nuevo dinero se llama banca de reserva fraccionaria, que comenzó en serio con la Ley de Banca de la Reserva Federal de 1913. La banca de reserva fraccionaria ha madurado significativamente desde entonces con importantes actualizaciones en 1933 (con el establecimiento del FDIC), en 1971 (cuando el presidente Nixon puso fin al patrón oro) y en 2020 (cuando los ratios de requisitos de reserva se redujeron a cero).

Con cada cambio, los consumidores y reguladores se volvieron más confiados en los sistemas que crean nuevo dinero a través del préstamo. Durante más de 110 años, el préstamo ha creado una porción cada vez mayor, ahora una mayoría mayor, del suministro de dinero de EE. UU.

Hay una buena razón por la cual los consumidores no consideran todos estos préstamos cada vez que usan un dólar. En primer lugar, el dinero almacenado en depósitos bancarios está protegido por el seguro federal de depósito. En segundo lugar, a pesar de las principales crisis como las de 1929 y 2008, los bancos y reguladores han mejorado constantemente sus prácticas y procesos para reducir el riesgo.

Las instituciones financieras tradicionales han utilizado tres métodos para emitir de forma segura un préstamo:

1. contra un activo con mercados líquidos y prácticas de liquidación rápida (préstamos con margen)
2. usando análisis estadístico a gran escala sobre un conjunto agrupado de préstamos (hipotecas)
3. con una suscripción cuidadosa y personalizada (préstamos comerciales)

Los protocolos de préstamos descentralizados aún representan solo una pequeña parte del suministro de stablecoins porque están en el comienzo de este viaje.

Los protocolos de préstamo descentralizados más prominentes y sobrecolateralizados son transparentes, bien probados y conservadores. Por ejemplo, Sky, el protocolo de préstamo colateralizado más destacado, emite stablecoins respaldadas por activos que son: en cadena, exógenos, de baja volatilidad y altamente líquidos (fácilmente vendibles). Sky también tiene reglas estrictas sobre las relaciones de colateralización, así como protocolos de gobernanza y subasta eficaces. Estas propiedades aseguran que incluso con condiciones cambiantes, el colateral se pueda vender de forma segura, protegiendo el valor de redención de la stablecoin respaldada por activos.

Los usuarios pueden evaluar los protocolos de préstamo con colateral según cuatro criterios:

1. transparencia de la gobernanza
2. relación, calidad y volatilidad de los activos que respaldan la stablecoin
3. seguridad de contratos inteligentes
4. capacidad de mantener la proporción de colateralización del préstamo en tiempo real

Como en el ejemplo del dinero en una cuenta corriente, los stablecoins respaldados por activos son un nuevo dinero creado a través de préstamos respaldados por activos, pero con prácticas de préstamo mucho más transparentes, auditables y comprensibles. Los usuarios pueden auditar el colateral subyacente de los stablecoins respaldados por activos, pero solo pueden confiar en las decisiones de inversión de los ejecutivos bancarios con sus depósitos.

Además, la descentralización y la transparencia que permiten las blockchains pueden mitigar los riesgos que las leyes de valores pretenden abordar. Esto es importante para las stablecoins, ya que significa que las stablecoins respaldadas por activos verdaderamente descentralizadas son potencialmente gate.fuera del alcance de las leyes de valores— un análisis que puede estar limitado a stablecoins respaldadas por activos que dependen exclusivamente de garantías nativas digitales (en contraposición a los “activos del mundo real”). Esto se debe a que dichas garantías pueden ser protegidas con protocolos autónomos, en lugar de intermediarios centralizados.

A medida que más de la economía se traslade a la cadena, espere dos cosas: primero, que más activos sean candidatos para el colateral utilizado en los protocolos de préstamo; y segundo, que las stablecoins respaldadas por activos sean una parte más grande del dinero en la cadena. Otros tipos de préstamos probablemente eventualmente sean emitidos de forma segura en la cadena para ampliar aún más la oferta de dinero en la cadena. Dicho esto, solo porque los usuarios puedan evaluar las stablecoins respaldadas por activos no significa que todos los usuarios querrán asumir esa responsabilidad.

Así como ha llevado tiempo que los préstamos bancarios tradicionales crezcan, los reguladores reduzcan los requisitos de reserva y las prácticas de préstamo maduren, llevará tiempo que los protocolos de préstamo en cadena maduren. Por lo tanto, pasará un tiempo antes de que más personas puedan realizar transacciones fácilmente con stablecoins respaldadas por activos tan fácilmente como podemos hacerlo con stablecoins respaldadas por fiat.

Dólares sintéticos respaldados por estrategia

Recientemente, algunos proyectos han estado ofreciendo tokens denominados en $1 que representan una combinación de garantía y una estrategia de inversión. Estos tokens a menudo se agrupan con las stablecoins, pero los dólares sintéticos respaldados por estrategias no deben considerarse stablecoins. Aquí está por qué.

Los dólares sintéticos respaldados por estrategias (SBSD) exponen a los usuarios directamente al riesgo de negociación gestionado activamente. Por lo general, son tokens centralizados y subcolateralizados, con capas de derivados financieros. Más precisamente, los SBSD son acciones en dólares de un fondo de cobertura a plazo indefinido, una estructura que es difícil de auditar y que podría exponer a los usuarios al riesgo de intercambio centralizado (CEX) y a la volatilidad del precio de los activos, por ejemplo, en caso de movimientos significativos del mercado o sentimiento negativo persistente.

Estos atributos hacen que los SBSD sean una opción pobre para una tienda confiable de valor o medio de intercambio, que son el propósito principal de las stablecoins. Si bien los SBSD pueden ser construidos de muchas maneras, con diferentes niveles de riesgo y estabilidad, todos ellos ofrecen un producto financiero denominado en dólares que las personas pueden querer en sus carteras de inversión.

Los SBSDs pueden construirse sobre muchas estrategias, por ejemplo, la comercio baseo participación en protocolos generadores de rendimiento como los protocolos de restaking que ayudan a asegurar servicios validados activamente (gateAVSs). Estos proyectos gestionan el riesgo y la recompensa, normalmente permitiendo a los usuarios obtener rendimientos sobre una posición de efectivo. Al gestionar el riesgo con ganancias, incluyendo la evaluación de AVSs para reducir el riesgo, buscar oportunidades de rendimiento más altas, o monitorear el comercio de base para la inversión, los proyectos pueden producir un SBSD que genera rendimientos.

Los usuarios deben comprender profundamente los riesgos y mecanismos de cualquier SBSD antes de utilizarlo (como cualquier instrumento novedoso). Los usuarios de DeFi también deben considerar las consecuencias de utilizar SBSD en las estrategias de DeFi debido a las importantes consecuencias en cascada de una desvinculación. Cuando un activo se desvincula, o pierde repentinamente valor en relación con su activo de seguimiento, los derivados que dependen de la estabilidad de precios y el rendimiento constante pueden desestabilizarse repentinamente. Pero suscribir el riesgo de cualquier estrategia puede ser difícil o imposible cuando la estrategia incluye componentes centralizados, de código cerrado o no auditables. Tienes que saber qué estás suscribiendo para poder suscribirlo.

Mientras los bancos ejecutan estrategias simples con depósitos bancarios, estos son gestionados activamente y representan una parte mínima de la asignación de capital general. Es difícil utilizar estas estrategias para respaldar stablecoins porque deben ser gestionadas activamente, lo que hace que sea difícil descentralizar o auditar de manera confiable estas estrategias. Los SBSD exponen a los usuarios a un riesgo más concentrado de lo que los bancos permiten en los depósitos. Los usuarios tendrían razón al ser escépticos si sus depósitos se mantuvieran en dicho vehículo.

De hecho, los usuarios han estado cautelosos con los SBSD. A pesar de su popularidad entre los usuarios que favorecen el riesgo, pocos usuarios están realizando transacciones con ellos. Además, la SEC de EE. UU. ha llevadoaplicación de la ley accionescontra los emisores de "stablecoins" que funcionaban como acciones en fondos de inversión.

Las monedas estables han llegado. Hay más de $160 mil millones de monedas estables utilizadas en transacciones en todo el mundo. Se han establecido en dos categorías principales: monedas estables respaldadas por fiat y monedas estables respaldadas por activos. Otros tokens denominados en dólares, como los dólares sintéticos respaldados por estrategias, han crecido en importancia, pero no encajan en la definición de una moneda estable adecuada para transacciones o almacenamiento de valor.

La historia bancaria es un gran indicador para comprender la categoría: las stablecoins deben consolidarse primero en torno a un billete de banco claro, comprensible y fácilmente canjeable, similar a cómo los billetes del banco de la Reserva Federal ganaron aceptación en los siglos XIX y XX. Con el tiempo, debemos esperar que las stablecoins respaldadas por activos, emitidas por prestamistas descentralizados con sobrecolateralización, aumenten en volumen, al igual que el suministro de dinero M2 ha aumentado mediante préstamos bancarios sobre depósitos. Y por último, debemos esperar que DeFi siga creciendo, tanto creando más SBSD para los inversores como aumentando la calidad y cantidad de las stablecoins respaldadas por activos.

Pero este análisis, por útil que pueda ser, solo nos lleva hasta cierto punto. Las stablecoins ya son la forma más barata de enviar un dólar, lo que significa que existen oportunidades reales para que las stablecoins reestructuren la estructura del mercado en la industria de pagos, creando oportunidades para los incumbentes y, aún más importante, para las startups para construir sobre una nueva plataforma de pagos sin fricciones y sin costos.

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