TL;DR

El Banco de Pagos Internacionales (BIS) publicó recientemente un papelen el préstamo descentralizado. Empieza con un planteamiento provocativo:

Dado la necesidad de sobrecolateralización en el préstamo DeFi (a diferencia de lo que sucede en la banca tradicional), es algo sorprendente que haya cualquier actividad de préstamo en estas plataformas.

Todos deberíamos estar emocionados (¡en serio!) de que el BIS esté pagando a sus economistas para estudiar DeFi. Documentos como este realmente ayudan a legitimar el espacio con el tiempo, al igual que el trabajo experimental que ha emprendido el BIS Innovation Hub (ver Proyecto Mariana). Dicho esto, también debemos dar un paso atrás y ofrecer una perspectiva más amplia cuando los documentos de fuera de la industria criptográfica están estrechamente enfocados. La investigación del personal de una institución importante a menudo es interpretada (comprensiblemente) como política oficial. Cuando se sesga hacia lo negativo, puede tener un impacto significativo en la disposición de otros a participar.

Usar el préstamo bancario como punto de partida para analizar el préstamo DeFi ignora las características únicas de cada forma de préstamo. También sugiere que los bancos tienen un foso impenetrable alrededor de la intermediación crediticia sin reconocer el telón de fondo más amplio de cambio técnico y social en los márgenes de la arquitectura financiera global.

La colateralización es un espectro que equilibra el riesgo, la liquidez y la eficiencia del capital

Los bancos son estructuralmente riesgosos, como vimos en Marzo de 2023. La desigualdad de vencimientos necesariamente conduce a la inestabilidad, por eso existen los bancos centrales y la regulación prudencial en primer lugar. La eficiencia de capital que obtenemos a través de los préstamos bancarios sin garantía es socialmente costosa y difícil de controlar en términos operativos.

En los últimos años, ha habido un aumento en el endeudamiento colateralizado en los mercados de crédito privados. Estos productos a menudo vienen con convenios que permiten a los acreedores reclamar activos en caso de incumplimiento del prestatario. (Más sobre esto a continuación.)

Por ejemplo, vemos lo que parece ser una sobrecolateralización en el mercado de acuerdos de recompra, conocido como el mercado repo. Cuando Alice y Bob acuerdan un intercambio repo de un día, Alice le da a Bob $100 en efectivo a cambio de $100 en bonos del Tesoro. Al día siguiente, Bob le devuelve a Alice los $100 más algunos intereses, y Alice le devuelve a Bob sus $100 en bonos del Tesoro.

Dado la necesidad de una relación de garantía a préstamo muy alta en el repo, puede ser sorprendente que haya algún préstamo en el mercado repo en absoluto. Sin embargo, el mercado repo de EE. UU. maneja aproximadamente 4 billones de USDen volumen de negociación todos los días. Los números han aumentado en los últimos años. De hecho, la Reserva Federal ahora opera una serie de instalaciones de recompra que siempre están disponibles para un subconjunto del sistema financiero para usar como fuente de efectivo o valores. Muchas instituciones utilizan el mercado de recompra para obtener apalancamiento para operar, de manera similar a cómo los traders de criptomonedas utilizan los mercados de préstamos de criptomonedas para financiar operaciones rentables (esto funciona en parte porque muchos traders obtienen ganancias de capital significativas, lo que disminuye el impacto de capital de la sobrecolateralización).

La sobrecolateralización en cripto se debe en parte al hecho de que los mercados cripto son volátiles, pero el modelo actual funciona para su propósito previsto. Si bien puede haber algunas excepciones, el cliente objetivo para los préstamos DeFi hoy no es el mismo que para los préstamos bancarios. Eso puede cambiar en el futuro a medida que la industria evoluciona para satisfacer las necesidades cambiantes de sus usuarios; pero hoy en día, el usuario promedio de Aave no está buscando un préstamo de Aave para comprar una casa, al igual que el usuario promedio de repo no está utilizando el mercado de repo para financiar compras de consumo.

Los servicios financieros están cada vez más alejados de los bancos (independientemente de lo que suceda en el mundo de las criptomonedas)

Los bancos siguen siendo una parte importante del sistema financiero, tanto literalmente como en términos de percepción social, pero el tamaño y el alcance de sus actividades han cambiado significativamente en los últimos 20 años. El surgimiento del préstamo DeFi sigue una tendencia bien documentada de los bancos cediendo terreno a nuevos participantes en una variedad de sectores.

Desde 2008-09, ha habido un aumento dramático de las instituciones financieras no bancarias, tanto en conjunto como en proporción a los bancos. Gran parte de esto es el resultado de la regulación posterior a la crisis que desincentiva a los bancos a crecer en tamaño y complejidad. Esto significa que los bancos han tenido que reducir sus actividades y que las instituciones no bancarias han tenido que ocupar su lugar.

Aquí hay un conjunto de gráficos de la New York Fedque muestran lo importante que se han vuelto las no bancarias en la última década. El Junta de Estabilidad Financieratambién ha estado documentando esta tendencia casi en tiempo real.

El crédito privado está experimentando un gran auge en este momento. Según estimacionesdesde la Reserva Federal, los préstamos directos a través de crédito privado han crecido de casi nada en 2008 a un mercado de 800 mil millones de dólares hoy en día. Estos son principalmente préstamos a plazo, originados por entidades no bancarias, con diversos grados de respaldo de garantía. El crédito privado difiere del préstamo DeFi colateralizado en al menos un aspecto importante. Mientras que el crédito privado evita el problema de desajuste de la duración que surge en los préstamos intermediados por bancos, se basa en gran medida en colaterales ilíquidos en lugar de la mayoría de los préstamos DeFi de hoy en día, que se basa en la capacidad de liquidar colaterales según sea necesario.

Lo que hay que subrayar es que si bien los bancos siguen siendo muy importantes, no son el centro de la innovación financiera en la actualidad. Después de una crisis financiera que sacudió a los bancos, los reguladores y el sector privado respondieron rediseñando el sistema para desplazar algunas formas de intermediación crediticia fuera del núcleo y hacia otras partes del sistema financiero. La concesión de préstamos estámás estrecho, incluso si eliminas toda la actividad que ocurre en los mercados de criptomonedas.

Esta es la razón por la que es difícil asimilar algunas de las críticas sobre el préstamo DeFi que parecen menos serias sobre lo que es y más preocupadas por lo que (o dónde) no es (por ejemplo, bancos).

A medida que la actividad se aleja del núcleo y se dirige hacia los bordes, tener una representación unificada (verificable) del estado del sistema se vuelve más importante

A estas alturas, la mayoría de las personas saben queel efectivo está cediendo terreno a los pagos digitalescomo países como los EE. UU. (FedNow y RTP), Brasil (Pix) y la India (UPI) se están moviendo hacia sistemas de pagos más rápidos e instantáneos, todo mientras la actividad se está desplazando fuera de los bancos. En algún momento, estos sistemas fragmentados, que constantemente aumentan en número y capacidades, necesitan poder comunicarse entre sí.

El BIS reconoce esto y concede que las mejoras en la tecnología justifican cambios mayores en cómo funciona e interoperan el sistema financiero. En un reciente artículo de opinión, el Gerente General del BISescribió:

Los servicios financieros deben ponerse al día con los avances realizados en comunicaciones desde la llegada de Internet y los teléfonos inteligentes. Esto requerirá tomar medidas audaces para construir una red interconectada y sin fisuras que brinde a todas las personas y empresas un control total sobre sus vidas financieras.

Ethereum y otras blockchains ya están sirviendo este propósito. Stablecoins y activos del mundo real (RWAs) en blockchains públicos son algunos de los primeros ejemplos de TradFi-legible de cómo una máquina de estado global puede ser utilizada para representar servicios financieros. Hemos visto que con el tiempo, incluso los grandes jugadores institucionales están convergiendo en una...estándar globalque está anclado a la comunidad cripto. Rápidamente, muchas de las preocupaciones que Los responsables de la formulación de políticas una vez señalaronlos problemas relacionados con el uso de blockchains públicos en finanzas (escalabilidad, gestión de claves, riesgo operacional) están siendo resueltos por los tecnólogos.

Es posible que todas las partes móviles de las finanzas, a través de mercados, tipos de entidades y jurisdicciones, se unan en una plataforma cerrada pero interconectada que sea lo suficientemente extensible para satisfacer todas sus necesidades. Pero no parece muy probable. Si observamos algunas de las empresas fintech más exitosas de los últimos 20 años, muchas hoy son la capa intermedia que conecta sistemas dispares y no interoperables.

Lo que parece más probable, al menos a corto plazo, es que las instituciones y los innovadores se encuentren en el medio y construyan sobre sistemas que son abiertos y fáciles de usar, y que ya existen.

Rascar el disco: Crypto es más que simplemente recrear primitivas financieras existentes

Esta es la observación más importante de todas.

Es fácil frustrarse ante los desafíos de las criptomonedas y las cadenas de bloques públicas que se reducen a "sería demasiado arriesgado realizar esta actividad [sistémicamente importante/socialmente consagrada] hoy en una cadena de bloques pública", pero son ortogonales al pulso del cambio social y técnico.

La criptografía es un proyecto a largo plazo. Parte del proyecto implica la actualización de los sistemas existentes para la coordinación social, incluido el dinero y las finanzas, utilizando un nuevo conjunto de tecnologías que empoderan a los usuarios y son abiertas y accesibles. Otra parte del proyecto implica la creación de cosas completamente nuevas que podrían parecerse un poco a las cosas antiguas, pero solo si entrecierras los ojos lo suficiente.

Empujar la frontera significa productos y servicios que parecen insensatos hasta que son obvios.

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