Hay un tópico común en la industria de que no hay aplicaciones valiosas más allá de Bitcoin y stablecoins. Se dice que el último ciclo estuvo impulsado enteramente por la especulación y que ha habido poco progreso desde el crash de 2022. La industria está sobresaturada de infraestructura que nadie usa y es probable que los capitalistas de riesgo que financian toda esta infraestructura paguen por la mala asignación de su capital.

Hay verdad en la última parte, ya que el mercado comienza a castigar las inversiones de infraestructura sin sentido mientras que los ganadores seculares emergen en los cimientos de la criptoeconomía. Sin embargo, lo primero, que existen pocas aplicaciones en comparación con la infraestructura y que ha habido poco progreso desde el último ciclo, se queda corto una vez que observamos los datos.

Contrariamente a la creencia popular, la era de las aplicaciones está sobre nosotros y muchas aplicaciones ya están superando en ingresos a la infraestructura. Plataformas líderes como Ethereum y Solana albergan muchas aplicaciones que generan cifras de 8-9 dígitos en ingresos y crecen a tasas anuales de tres dígitos. Sin embargo, a pesar de estas impresionantes cifras, las aplicaciones siguen cotizando con descuentos sustanciales respecto a la infraestructura, que en promedio cotiza a múltiplos de ingresos ~300x más altos. Si bien los activos de infraestructura que se encuentran en el centro de los ecosistemas de contratos inteligentes como ETH y SOL pueden conservar una prima de valor de almacenamiento, los activos de infraestructura no monetarios, como los tokens L2, probablemente verán comprimir sus múltiplos con el tiempo. En Syncracy creemos que el mercado aún no ha reconocido completamente esta realidad, y que las principales aplicaciones están preparadas para reevaluarse al alza desde aquí a medida que fluye el capital fuera de la infraestructura no monetaria.

El hecho de que las aplicaciones capturen una mayor parte del grupo global de tarifas de blockchain y ganen más que la mayoría de los activos de infraestructura es probablemente un punto de inflexión para lo que está por venir. Los datos sobre Ethereum y Solana, los dos principales ecosistemas de aplicaciones, ya muestran que las aplicaciones se comen la cuota de su plataforma subyacente en términos de ingresos. Es probable que esta tendencia se acelere a medida que las aplicaciones se esfuercen por capturar una mayor parte de su economía y se verticalicen en un esfuerzo por controlar mejor sus experiencias de usuario. Incluso las aplicaciones de Solana, que históricamente se enorgullecían de la componibilidad síncrona de Solana, están manteniendo e impulsando algunasoperacionesoffchain, empleando ambossegundas capasycadenas lateralesen un esfuerzo por escalar.

El auge de las aplicaciones de grasa

¿Podría ser la tesis de rollapp?inevitable? A medida que las aplicaciones lidian con las limitaciones de una única máquina de estado global para manejar todas las transacciones en cadena de manera eficiente, la modularización entre cadenas de bloques pareceinevitable. Solana, por ejemplo, aunque impresionante en su rendimiento, comenzó ahebillaen abril con solo una Un par de millones Los usuarios intercambian memecoins todos los días. Y aunque Bailarín de fuego ayudará, no está claro si ofrecerá los órdenes de magnitud de mayor rendimiento necesarios para miles de millones de usuarios activos diarios, e incluso más, incluidos los agentes de IA y las empresas. Como se mencionó anteriormente, elmodularización de Solanaya está comenzando.

La verdadera pregunta es hasta qué punto se producirá este cambio y cuántas aplicaciones finalmente moverán las operaciones fuera de la cadena. Ejecutar todo el sistema financiero global en un solo servidor: la basetesispara cualquier blockchain integrada, se requieren nodos completos que operen en centros de datos de hiperescala, lo que hace que sea casi imposible para los usuarios finales verificar de forma independiente la integridad de la cadena. Esto socavaría un aspecto esencialpropiedadde cualquier lugar del mundoescalableblockchain, que tiene como objetivo garantizar los derechos de propiedad firmes y permanecer resistente a la manipulación y los ataques. En cambio, Rollups permiten que las aplicaciones distribuyan estas demandas de ancho de banda a través de conjuntos de secuenciadores independientes que pueden habilitar simultáneamente un rendimiento hiperevolucionado mientras se asegura la verificación del usuario final a través demuestreo de disponibilidad de datosen la capa base subyacente. Además, a medida que las aplicaciones crecen y comienzan a establecer relaciones duraderas con los usuarios, es probable que exijan la máxima flexibilidad de su infraestructura subyacente para poder satisfacer mejor las necesidades de los usuarios.

Esto ya está sucediendo en Ethereum, la economía más madura en cadena, donde aplicaciones líderes como Uniswap, Aave y Maker están desarrollando activamente sus propios rollups. Estas aplicaciones buscan más que solo escalabilidad, están presionando paracaracterísticascomo entornos de ejecución personalizados, modelos económicos alternativos (como el rendimiento nativo), controles de acceso mejorados (como implementaciones con permisos) y mecanismos de ordenación de transacciones adaptados. Al perseguir estas opciones, las aplicaciones no solo mejoran el valor para el usuario y reducen los costos operativos, sino que también obtienen una mayor parte del control económico en relación con su infraestructura de capa base.Abstracción de cadena ysmart walletssolo hará que este mundo centrado en aplicaciones sea más fluido y reducirá con el tiempo la fricción actual entre los diferentes espacios de bloques.

A corto plazo, los proveedores de disponibilidad de datos de próxima generación, como Celestia y Eigen, serán los principales facilitadores de esta tendencia, proporcionando a las aplicaciones una mayor escala, interoperabilidad y flexibilidad, al tiempo que garantizan una verificabilidad barata, hoy en día. Sin embargo, a largo plazo, está claro que todas las cadenas de bloques que aspiran a ser la base del sistema financiero global tendrán que escalar el ancho de banda y la disponibilidad de datos, al tiempo que garantizan una verificación barata del usuario final. Solana, por ejemplo, aunque está integrada en la filosofía, ya tieneequipostrabajando en la verificación del cliente ligero,zk-compression, y muestreo de disponibilidad de datos en busca de este objetivo final.

Nuevamente, el punto aquí es menos sobre tecnologías de escalado específicas o arquitecturas de blockchain. Muy bien podría ser queextensiones de token,coprocesadores, yrollups efímerosserá suficiente para que las cadenas de bloques integradas se escalen y proporcionen la personalización necesaria para las aplicaciones sin romper su composibilidad atómica. Sin embargo, y en cualquier caso, el futuro apunta a que las aplicaciones continúen avanzando hacia un mayor control económico y flexibilidad técnica. Parece inevitable que las aplicaciones superen a su infraestructura subyacente.

El Futuro de la Captura de Valor en las Blockchains

La gran pregunta a partir de ahora es cómo se distribuirá el valor entre las aplicaciones y la infraestructura a medida que las primeras adquieran un mayor control económico en los próximos años. ¿Podría este cambio marcar un punto de inflexión que precipite que una aplicación genere un resultado similar al de la infraestructura en los próximos años? Desde el punto de vista de Syncracy, si bien las aplicaciones seguirán capturando una mayor parte del pool de comisiones globales de blockchain con el tiempo, la infraestructura subyacente (L1s) aún podría generar resultados más grandes, aunque para un número menor de jugadores.

La tesis central que sustenta esta opinión es que a largo plazo, todos los activos de capa base como BTC, ETH y SOL competirán como almacenes de valor digitales no soberanos, el TAM más grande en la criptoeconomía. Si bien la creencia popular a menudo posiciona a Bitcoin como análogo al oro y a otros activos L1 como similares a la renta variable, esta distinción está impulsada en gran medida por la narrativa. Fundamentalmente, todos los activos nativos de la cadena de bloquescompartir Rasgos comunes: no son soberanos, son resistentes a la incautación y pueden transferirse digitalmente a través de las fronteras. De hecho, estos atributos son esenciales para cualquier blockchain que aspire a albergar una economía digital independientegratisdel control del estado-nación.

Las diferencias clave están en suestrategiaspara lograr la adopción global. Bitcoin desafía directamente a los bancos centrales al intentar desplazar las monedas fiduciarias como el almacén de valor global dominante. En contraste, L1 como Ethereum y Solana tienen como objetivo construir una economía paralela en el ciberespacio, creando una demanda orgánica de ETH y SOL a medida que crecen. De hecho, esto ya está sucediendo. Además de ser utilizados como medios de intercambio (pagos de gas) y unidades de cuenta (precios de NFT), ETH y SOL son los principales almacenes de valor dentro de sus respectivas economías. Como activos de Prueba de Participación, capturan directamente las tarifas y el valor económico mínimo (MEV) generado por la actividad en cadena, y ambos activos ofrecen el menor riesgo de contraparte en sus respectivos ecosistemas, lo que los convierte en el colateral más impecable disponible en cadena. Mientras tanto, como un activo de Prueba de Trabajo, BTC no ofrece participación ni tarifas a los titulares, y en cambio opera puramente como una mercancía-dinero.

Si bien esta estrategia de construir una economía paralela parece extremadamente ambiciosa, con pocossi alguno Es probable que llegue a la tierra prometida, por lo que, en última instancia, puede resultar más fácil competir con las economías nacionales que con ellas directamente como Bitcoin. De hecho, el enfoque de Ethereum y Solana refleja cómo los países han competido históricamente por el estatus de moneda de reserva; Construye influencia económica, luego anima a otros a adoptar tu moneda para el comercio y la inversión.

Aunque es tentador descartar este inconmensurable proceso de monetización en favor de procesos medibles de acumulación de valor a través de la generación de tarifas, es probable que este último conduzca a resultados decepcionantes. Más allá de la obvia complicación circular de las cadenas de bloques que generan tarifas en una moneda autoemitida sin respaldo, la captura potencial de tarifas puede no ser tan grande como la gente piensa en el futuro previsible.

Tomemos el MEV como ejemplo. No solo es poco probable que el MEV sea una industria lo suficientemente grande como para respaldar las valoraciones actuales, sino que es probable que disminuya como parte de la actividad en cadena con el tiempo y se acumule cada vez más en las aplicaciones. El análogo más cercano a la industria del MEV en las finanzas tradicionales, el Trading de Alta Frecuencia (HFT), genera una estimación $10 mil millones - $20B en ingresos a nivel mundial. Además, es probable que las cadenas de bloques Ingresos excesivos en MEV hoy en día, y es probable que MEV disminuya con el tiempo a medida que mejore la infraestructura de billetera y el enrutamiento de órdenes, mientras que las aplicaciones funcionan parainternalizar y minimizar el MEV. ¿Realmente esperamos que los ingresos de MEV en una cadena de bloques determinada valgan más que toda la industria global de HFT y acumulen el 100% para los validadores?

En una nota similar, aunque las tarifas de ejecución y disponibilidad de datos pueden ser fuentes de ingresos atractivas, es posible que aún no sean suficientes para justificar valoraciones en los centi-billones, si no en los billones, en un futuro cercano (solo hay tantas organizaciones en la TierravalorLas volúmenes de transacciones tendrían que crecer de forma exponencial mientras las tarifas se mantienen lo suficientemente bajas como para que la adopción masiva esté al alcance, un proceso que podría llevar fácilmente una década.

Nota: VisaFuncionescapacidad para 65,000 tps, pero en promedio alcanza alrededor de 2,000 tps de manera sostenida

Entonces, ¿qué podría proporcionar suficiente valor necesario para pagar a los validadores por continuar su servicio esencial? Como han hecho a lo largo de toda su historia, las blockchains podrían sostenerse utilizando la inflación monetaria como un subsidio perpetuo similar a un impuesto. En esencia, los poseedores de activos pierden una pequeña parte de su riqueza con el tiempo para subsidiar a los validadores que brindan un amplio espacio de bloque para aplicaciones que impulsan el valor monetario de un activo base de una blockchain.

Todo lo dicho, vale la pena considerar aquí la visión más pesimista de que las blockchains deben ser valoradas en función de las tarifas y que esas tarifas pueden no justificar valoraciones elevadas a lo largo del tiempo a medida que las aplicaciones ganen un mayor control económico. Esto no seríasin precedentesDurante el auge de Internet en la década de 1990, las compañías de telecomunicaciones atrajeron una inversión excesiva en infraestructura, solo para que muchas se convirtieran eventualmente en mercancías. Mientras que algunas telecomunicaciones, como AT&T y Verizon, se adaptaron y sobrevivieron, la mayoría del valor se desplazó a las aplicaciones construidas sobre la infraestructura, como Google, Amazon y Facebook. Existe una posibilidad no nula de que este patrón se repita en la criptoeconomía, donde las blockchains proporcionan infraestructura esencial pero quedan eclipsadas por el valor capturado en la capa de aplicaciones. Sin embargo, por ahora, en la era temprana especulativa de la criptoeconomía, todo es un gran comercio de valor relativo: BTC persiguiendo el oro, ETH persiguiendo BTC y SOL persiguiendo ETH.

La Era de las Aplicaciones, La Era del Criptodinero

Si nos alejamos, la criptoeconomía está experimentando un cambio tectónico de experimentos especulativos a negocios generadores de ingresos y economías activas en cadena que impulsan el valor monetario real de los activos nativos de blockchain. Si bien la actividad actual puede parecer modesta, está creciendo exponencialmente a medida que estos sistemas escalan y ofrecen experiencias de usuario más atractivas. En Syncracy, creemos que dentro de unos años recordaremos esta época con humor, preguntándonos cómo alguien podría haber dudado del valor de este espacio, ya que tantas megatendencias estaban surgiendo tan claramente.

La era de las aplicaciones está sobre nosotros, y con ella, las cadenas de bloques producirán reservas de valor digitales no soberanas aún más fuertes que nunca.

Un agradecimiento especial a Chris Burniske, Logan Jastremski, Mason Nystrom, Jonathan Moore, Rui Shang y Kel Eleje por sus comentarios y discusiones

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