Autor: Emilios Avgouleas, Alexandros Seretakis Verfasser: Wang Han

Der Zusammenbruch von Genesis ist der jüngste in einer Reihe von Misserfolgen von Kryptowährungskreditgebern. Im vergangenen Jahr brachen viele große Kryptowährungskreditgeber wie ein Dominostein zusammen. Diese Misserfolge machten die Fragilität des Geschäftsmodells des Kreditgebers auf dem Kryptowährungsmarkt deutlich, vor allem Liquiditäts- und Laufzeitinkongruenzen in seinem Kreditportfolio sowie seine scheinbar schwache Unternehmensführung. In diesem Artikel werden Wege zur Regulierung der Kryptowährungskreditvergabe innerhalb des EU-Rechtsrahmens für Finanzdienstleistungen untersucht. Es wurde argumentiert, dass Kryptowährungskreditgeber als Kreditgeber gelten sollten, die der Definition eines Kreditinstituts nach EU-Recht entsprechen, und daher den strengen Lizenzierungs- und Aufsichtsanforderungen unterliegen sollten, die durch die Eigenkapitalrichtlinie und -verordnung eingeführt wurden. Das Institut für Finanzwissenschaft und -technologie der Renmin-Universität von China hat den Kernteil der Forschung zusammengestellt.

I. Einleitung

Eine der größten Herausforderungen für politische Entscheidungsträger in Bezug auf Kryptowährungsmärkte ist der Umgang mit Kryptowährungskrediten. Der Präsident der Europäischen Zentralbank erklärte kürzlich, dass die zunehmende Häufigkeit von Betrug, kriminellen Transaktionen und fragwürdigen Bewertungspraktiken im Bereich der Kryptowährungskredite ernsthafte Risiken für Verbraucher darstellen und dass Kryptowährungskredite reguliert werden sollten. Eine Frage, die sich aus ihrer Aussage ergibt, ist: Wie sollte die Kreditvergabe in Kryptowährungen reguliert werden?

In diesem Artikel werden die Möglichkeiten zur Regulierung der Kryptowährungskreditvergabe innerhalb des EU-Rechtsrahmens für Finanzdienstleistungen untersucht. Es wird argumentiert, dass Kryptowährungskreditgeber nach EU-Recht unter die Definition eines Kreditinstituts fallen. Sie unterliegen daher strengen Lizenz- und Aufsichtsanforderungen gemäß der Kapitaladäquanzrichtlinie und -verordnungen. Es ist wichtig zu beachten, dass der Kryptowährungskreditgeber hauptsächlich in den Vereinigten Staaten tätig ist und in Europa noch nur eine begrenzte Präsenz hat. Das erhebliche Wachstum der Krypto-Kreditvergabe in Europa könnte jedoch dazu führen, dass Krypto-Kreditunternehmen ihre Geschäftstätigkeit in Europa ausweiten und daher eine regulatorische Reaktion der europäischen politischen Entscheidungsträger erfordern. Ein ähnliches Muster lässt sich bei der Regulierung von Ratingagenturen beobachten. Obwohl die drei großen Ratingagenturen alle ihren Sitz in den Vereinigten Staaten haben, haben ihre Expansion in Europa und ihre Rolle bei der Verschärfung oder Auslösung von Finanz- und Staatsschuldenkrisen die europäischen politischen Entscheidungsträger gezwungen, einen umfassenden Regulierungsrahmen einzuführen.

Die Kreditvergabe in Kryptowährungen hat in den letzten Jahren exponentiell zugenommen, wobei die Misserfolge von Celsium Network und Voyager die politischen Entscheidungsträger auf die Bedeutung von Krypto-Kreditgebern für den Kryptowährungsmarkt und die Fragilität ihrer Geschäftsmodelle aufmerksam gemacht haben. Darüber hinaus verursachte der überraschende Zusammenbruch von FTX eine Ansteckung in der gesamten Branche und hatte einen Spillover-Effekt auf Kryptowährungskreditgeber, da große Akteure wie Genesis und BlockFi die Abhebungen von Kundengeldern aussetzten und Insolvenz anmeldeten. Wie in diesem Artikel dargelegt, ähneln die Aktivitäten von Kryptowährungskreditgebern, einschließlich der Annahme von Kryptowährungseinlagen und der Ausgabe von Kryptowährungskrediten, den Bankaktivitäten. Allerdings verschafft die fehlende Regulierung einen Wettbewerbsvorteil für Kryptowährungskreditgeber gegenüber lizenzierten Banken. Unregulierte Kreditgeber für Kryptowährungen können Renditen erzielen, indem sie übermäßige Risiken eingehen.

Wie das jüngste Celsius-Debakel zeigt, könnten darüber hinaus der prozyklische Charakter der Krypto-Kreditvergabe, der Verkauf von Aktien, die von Anlegern in anderen Anlageklassen gehalten werden, die hohe Hebelwirkung und das Risiko eines Ansturms auf die Sparer ein systemisches sexuelles Risiko auslösen. Durch eine aufsichtsrechtliche Regulierung werden Kreditinstitute für Kryptowährungen sicherer und stabiler. Beispielsweise könnte eine aufsichtsrechtliche Regulierung verhindern, dass Kryptowährungskreditgeber einer einzelnen Anlageklasse ausgesetzt sind, und könnte ihre Anfälligkeit für Liquiditätsrisiken (z. B. User Runs) beheben. Dies wird auch die Fähigkeit von Kryptowährungskreditgebern einschränken, stark zu hebeln. Auf diese Weise werden Kryptowährungskreditgeber stabiler und widerstandsfähiger und die jüngste Serie von Misserfolgen wird vermieden.

2. Dezentrale Finanzierung (DeFi) und Krypto-Kreditvergabe

2.1 Dezentrale Finanzierung/DeFi:

Die Kombination aus Blockchain-Technologie und Smart Contracts hat eine neue Form eines Finanzökosystems namens Decentralized Finance oder DeFi hervorgebracht. DeFi zielt darauf ab, bestehende Finanzdienstleistungen ohne die Beteiligung zentraler Intermediäre zu replizieren. In einer DeFi-Umgebung können Benutzer die volle Kontrolle über ihre Vermögenswerte behalten und über dezentrale Peer-to-Peer-Anwendungen (Dapps) mit dem Ökosystem interagieren. Für DeFi-Anwendungen sind keine Vermittler oder Schiedsrichter erforderlich. Voreingestellte Richtlinien sorgen für eine vorhersehbare Streitbeilegung. Im Wesentlichen ist der Code Gesetz zwischen Benutzern, daher wurde er im Zusammenhang mit der Blockchain-Plattform „Lex Cryptographica“ genannt. Einer der angeblichen Vorteile von DeFi ist die Umgehung gewinnsuchender Vermittler bei Finanzdienstleistungen und die Förderung eines Umfelds wo technologische Innovationen florieren und den Verbrauchern mehr Zahlungsmöglichkeiten und niedrigere Transaktionskosten bieten.

2.2 Natur des DeFi-Marktes:

Der Internationale Währungsfonds sagte, das enorme Wachstum und die Expansion des Kryptowährungsmarktes bergen Risiken für die Finanzstabilität. Die jüngsten Turbulenzen auf dem Kryptowährungsmarkt, einschließlich des DeFi-Marktes, haben die strukturelle Fragilität des Ökosystems offengelegt. Insbesondere das Chaos auf dem Kryptowährungsmarkt hat die Volatilität von Krypto-Assets offengelegt, wobei es auf dem Kryptowährungsmarkt zu heftigen Preisschwankungen kam. Kryptowährungsanlagen weisen eine größere extreme Volatilität auf als andere Finanzanlagen. Darüber hinaus hat sich trotz gegenteiliger Behauptungen in den letzten Jahren die Korrelation zwischen Änderungen der Preise für Kryptowährungsanlagen und risikoreicheren Vermögenswerten wie Aktien verstärkt. Eine weitere große Anfälligkeitsquelle ist die Fähigkeit der Anleger, hochverschuldete Positionen aufzubauen, was die Prozyklizität und Volatilität verschärft und, wie bei anderen Formen des Schattenbankwesens, unsichtbare Verbindungen schafft.

Ein Großteil der heutigen DeFi-Aktivitäten liegt außerhalb des regulatorischen Geltungsbereichs. Aus diesem Grund hat die Europäische Kommission kürzlich ein digitales Finanzpaket vorgeschlagen, das die europäische Wettbewerbsfähigkeit und Innovation im Finanzsektor fördern soll. Das Paket umfasst Legislativvorschläge für eine digitale Finanzstrategie, eine Massenzahlungsstrategie, Krypto-Assets und digitale Betriebsstabilität sowie ein Kartierungsregime für die Marktinfrastruktur, die durch Distributed-Ledger-Technologie unterstützt wird. Dies ist erst der Anfang. Die EU-Finanzdienstleistungsregulierung wird bald umfassende Reformen erfordern, um mit der digitalen Transformation der finanziellen Wertschöpfungsketten innerhalb der EU und weltweit Schritt zu halten.

2.3 Sonderfälle des Krypto-Lendings:

Der plötzliche Zusammenbruch von Celsius und Voyager hat die Aufmerksamkeit der politischen Entscheidungsträger auf die Fragilität der Geschäftsmodelle von Kryptowährungskreditgebern und ihren Beitrag zum Systemrisiko gelenkt. Kryptowährungskreditgeber wie Celsius und Voyager versuchen, Lösungen für zwei verschiedene Probleme bereitzustellen, mit denen Kryptowährungsinhaber konfrontiert sind: mangelnde Liquidität und mangelnde Kaufkraft des Marktes. Daher können Kryptowährungsinhaber, die ihre Kryptowährungsbestände monetarisieren möchten, diese in Fiat-Währung umwandeln. Darüber hinaus bietet es ihnen die Möglichkeit, durch das Abstecken erhebliche Renditen auf ihre Kryptowährungsbestände zu erzielen, was nur Inhabern großer Portfolios zur Verfügung steht. Bestimmte Kreditgeber für Kryptowährungen engagieren sich in der gesicherten Kreditvergabe und ermöglichen es den Inhabern, ihre Vermögenswerte zu hinterlegen und Fiat-Währung oder andere digitale Vermögenswerte gegen ihre Kryptowährungsbestände als Sicherheit zu leihen.

Celsius bietet ein sogenanntes „Earn“-Programm an, das es Nutzern ermöglicht, digitale Vermögenswerte bei Celsius einzuzahlen, mit denen dann Einnahmen generiert werden können. Benutzer werden für ihr Vermögen in Form von Sachzinsen oder Celsius-Tokens belohnt, wobei die jährliche Rendite einiger Vermögenswerte 17 % erreicht. Das Unternehmen erwirtschaftet Einnahmen durch eine Vielzahl von Aktivitäten, einschließlich der Kreditverwaltung, und bietet darüber hinaus Kreditdienstleistungen für Privatkunden und institutionelle Kunden an. Darüber hinaus hat das Unternehmen durch digitale Vermögenswerte besicherte Kredite an Kunden vergeben und ihnen die Weiterverpfändung ermöglicht. Darüber hinaus beteiligt es sich am Abstecken und stellt digitale Vermögenswerte gegen Gebühr in automatisierten Market Makern oder Kreditprotokollen bereit. Verluste bei bestimmten illiquiden Anlagen und der Zusammenbruch des Kryptowährungsmarktes führten zu massiven Abhebungen durch Sparer, was das Unternehmen destabilisierte, das gezwungen war, Abhebungen zu verbieten, um die Abwanderung der Sparer einzudämmen.

Voyager ist der nächste große Kryptowährungskreditgeber, der nach Turbulenzen auf dem Kryptowährungsmarkt und dem Ausfall eines Kreditnehmers Insolvenz anmeldet. Voyager betreibt eine Kryptowährungsplattform, die es seinen Benutzern ermöglicht, Kryptowährungen zu handeln und zu speichern. Kunden können ihre Kryptowährungsbestände einzahlen und Zinsen verdienen. Voyager kann Zinsen auf Einlagen zahlen, indem es auf seiner Plattform hinterlegte Kryptowährungen zu vorab ausgehandelten Zinssätzen an Dritte verleiht. Die weit verbreitete Panik auf dem Kryptowährungsmarkt, die Ankündigung von Celsius Network, alle Kontoabhebungen und -übertragungen auszusetzen, und der Zusammenbruch des Kryptofonds Three Arrows, der mehr als 670 Millionen US-Dollar geliehen hatte, führten zu einem Ansturm auf die Kunden von Voyager. Das Unternehmen war gezwungen, Abhebungen und Handelsaktivitäten auf seiner Plattform einzustellen und meldete Insolvenz an.

Schließlich wurden die Kryptowährungskreditgeber vom plötzlichen Zusammenbruch der Kryptowährungsbörse FTX hart getroffen. FTX nutzte Kundengelder, um risikoreiche und illiquide Wetten bei seinem angeschlossenen Handelsunternehmen Alameda Research zu finanzieren, erfüllte jedoch die Anforderungen nicht. Die daraus resultierende Liquiditätskrise zwang FTX dazu, Insolvenz anzumelden. Das Insolvenzverfahren offenbarte eine aggressive Risikobereitschaft, einen völligen Mangel an Unternehmenskontrolle und Risikomanagement, einen Mangel an Transparenz und vertrauenswürdigen Finanzinformationen sowie Eigengeschäfte.

3. Krypto-Kreditvergabe: Risiken und regulatorische Reaktionen

Die größten Bedrohungen für die Finanzstabilität bei der Kreditvergabe von Kryptowährungen entstehen durch übermäßige Volatilität auf dem Kryptowährungsmarkt sowie durch die Tatsache, dass viele Kryptoassets, wie zum Beispiel nicht fungible Token (NFTs), komplex und schwer zu bewerten sind, was es schwierig macht, ausreichende Sicherheiten zu erhalten einen Kredit sichern. Daher bleibt die Hebelwirkung der Benutzer innerhalb des Systems unkontrolliert. Diese Praxis erzeugt Zweifel und Gerüchte über die finanzielle Gesundheit von Kryptowährungs-Kreditgebern, löst Marktpanik aus, äußert sich in einem Ansturm auf Sparer, deckt versteckte Liquiditätsungleichgewichte bei Kryptowährungs-Kreditgebern auf und führt dazu, dass Kryptowährungsbörsen dem Risiko unzureichender Liquidität ausgesetzt sind. Die Aktivitäten eines Kryptowährungs-Kreditgebers, einschließlich der Annahme von Einzahlungen von Kryptowährungsaktiva und der Ausgabe von Kryptowährungskrediten, ähneln denen eines Kreditinstituts. Gemäß der Capital Requirements Regulation (CRR) ist ein Kreditinstitut definiert als „ein Unternehmen, dessen Geschäftstätigkeit darin besteht, Einlagen oder andere rückzahlbare Gelder des Publikums entgegenzunehmen und Kredite auf eigene Konten zu gewähren“. Kreditinstitute unterliegen einem strengen Zulassungssystem, das auf den Aufsichtsregeln der Kapitaladäquanzrichtlinie (Capital Requirements Directive, CRD) und der Kapitaladäquanzverordnung aufbaut. Die Regeln gelten für Banken und Wertpapierfirmen und beinhalten strenge Kapitalanforderungen und Liquiditätsanforderungen. Darüber hinaus erstreckt sich die Aufsicht im Rahmen der Verordnungen auf Corporate-Governance-Bestimmungen, die die Unabhängigkeit und Vielfalt des Vorstands gewährleisten und das Risikomanagement verbessern sollen. Durch System- und Kontrollanforderungen wird sichergestellt, dass Kryptowährungskreditgeber vor dem Risiko von Cyberangriffen geschützt sind. Darüber hinaus sehen Aufsichtsvorschriften Vergütungsgrenzen vor, die eine umsichtige Risikobereitschaft fördern und sicherstellen sollen, dass die Vergütungspolitik mit den langfristigen Interessen des Instituts im Einklang steht.

Kryptowährungskreditgeber, die der Definition eines Kreditinstituts entsprechen, müssen gemäß der Eigenkapitalrichtlinie und den darin festgelegten Kriterien für die Beurteilung von Lizenzanträgen lizenziert sein. Die EZB erklärte, dass die EZB und die zuständigen nationalen Behörden bei der Beurteilung von Anträgen auf Lizenzen im Zusammenhang mit Krypto-Asset-Aktivitäten und -Dienstleistungen prüfen müssen, wie die vorgeschlagenen Aktivitäten mit den Gesamtaktivitäten und dem Risikoprofil des Instituts übereinstimmen und ob die Richtlinien und Verfahren des Instituts ausreichen, um diese zu identifizieren und anzugehen Spezifische Risiken für Krypto-Assets und ob die Geschäftsleitung und Vorstandsmitglieder über Kenntnisse und Erfahrungen auf den IT- und Kryptomärkten verfügen. Durch die Anwendung dieser Lizenzierungsstandards wird sichergestellt, dass nur Krypto-Kreditgeber mit soliden Geschäftsmodellen und interner Governance sowie einer kompetenten Geschäftsleitung Lizenzen von Kreditagenturen erhalten können.

Ein zusätzlicher Vorteil des Lizenzsystems für Kryptowährungskreditgeber besteht darin, dass lizenzierte Institutionen auch dem MiFID II-Produkt-Governance-System unterliegen und daher verpflichtet sind, den Nutzern die historische Volatilität und Ausfallraten ihrer Produkte offenzulegen und so die zu minimieren Risiko einer Verletzung der wahren Natur des Produkts. Jeder Versuch, Anleger hinsichtlich der Risiken in die Irre zu führen und den Benutzer-/Verbraucherschutz zu maximieren. Die durch MiFID II eingeführten Produkt-Governance-Anforderungen haben sich als eines der wichtigsten Elemente des MiFID II-Anlegerschutzrahmens erwiesen und sollen sicherstellen, dass Unternehmen in allen Phasen des Lebenszyklus des Anlageprodukts im besten Interesse ihrer Kunden handeln um Fehlverkäufen vorzubeugen. Im Rahmen der Produkt-Governance-Anforderungen müssen für jedes Produkt Endkunden-Zielmärkte identifiziert und regelmäßig überprüft sowie eine Vertriebsstrategie entwickelt werden, die mit den identifizierten Zielmärkten im Einklang steht. Unter der Annahme, dass Kryptowährungskredite für Geldwäscheaktivitäten verwendet werden können, wird die Autorisierung dieses Problem außerdem standardmäßig beheben, da die Autorisierungsinstitute „Know Your Customer“ („KYC“)-Schutzanforderungen für ihre Kunden durchsetzen werden.

IV. Schlussfolgerung

Dieser Artikel untersucht die Mechanismen eines wichtigen Teils des Kryptowährungsmarktes. Es wurde außerdem empfohlen, Kryptowährungs-Kreditgeber nach EU-Recht als Kreditinstitute zu lizenzieren und zu regulieren, um die Stabilität der Kryptowährungs-Kreditbranche zu erhöhen und gleiche Wettbewerbsbedingungen mit Mainstream-Kreditgebern wie Banken zu schaffen. Ein genauerer Blick auf die jüngsten Misserfolge zeigt, dass die Branche höchst instabil und reif für eine strenge Regulierung ist, die die Branche stabilisieren, das Risiko einer Ansteckung durch einen Ansturm auf Sparer begrenzen und künftige Insolvenzen verhindern würde.

Anzumerken ist, dass Awrey und Macey auch ein Lizenzregime für Datenaggregatoren im Rahmen von Open Banking empfehlen. Die Empfehlungen der Autoren beziehen sich jedoch auf die Kontrolle der Marktkräfte und nicht auf die Förderung der Finanzstabilität, wie derzeit vorgeschlagen. Eine praktikable Lizenzierungsalternative bestünde darin, die Förderung von Kryptowährungs-Kreditsystemen durch Verbraucherschutzbehörden systematisch einzudämmen. Dennoch ist die Regulierung von Kryptowährungs-Kreditsystemen aus Sicht des Verbraucherschutzes möglicherweise nicht ausreichend, um den Risiken für die Finanzstabilität zu begegnen, die sich aus ihren Aktivitäten ergeben.

Ein Lizenzsystem für Kryptowährungskreditgeber könnte wohl das Ende von DeFi als unreguliertem Marktsegment bedeuten. Wichtig hierbei ist jedoch, dass andere Teile des Kryptowährungsmarktes, wie beispielsweise der Handel, nicht betroffen sind. Die Einführung aufsichtsrechtlicher Vorschriften für Kryptowährungs-Kreditgeber wird mit Sicherheit den Compliance-Aufwand und die Kosten erhöhen und die Gewinne der Kryptowährungs-Kreditgeber schmälern.

Der jüngste Zusammenbruch von FTX zeigt jedoch, dass die Geschäftsmodelle und Gewinne vieler Kryptowährungsunternehmen das Ergebnis von Regulierungsarbitrage, schwacher Unternehmensführung, übermäßiger Risikobereitschaft und offenem Betrug sind. Darüber hinaus verschafft die unregulierte Natur der Kryptowährungskreditvergabe den Kryptowährungskreditgebern einen unfairen Vorteil gegenüber regulierten Finanzinstituten wie Banken, die strengen Aufsichts- und Geschäftsverhaltensregeln unterliegen. Zwar gibt es keine Belege dafür, dass das Verleihen von Kryptowährungen besondere Vorteile mit sich bringt, doch das Ausmaß und die Art des mit dieser Aktivität verbundenen Risikos (Marktversagen) rechtfertigen eine einschneidende Regulierung voll und ganz, und eine aufsichtsrechtliche Regulierung ist die wirksamste Möglichkeit, dieses Aktivitätsinstrument zu kontrollieren.

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