Encaminhe o título original 'A nova onda de stablecoins com rendimento'

• A nova onda de Stablecoins com rendimento gera rendimentos de três fontes diversas: ativos do mundo real, staking de token de Camada 1 e taxas de financiamento de contratos futuros perpétuos;
• O Ethena oferece o rendimento mais alto, mas mais volátil, enquanto os protocolos Ondo e Mountain restringem os usuários dos EUA a mitigar o risco regulatório para distribuir a renda de juros;
• O modelo da Lybra que redireciona $ETH rendimento de staking para stablecoin se destaca como o mais descentralizado, mas enfrenta o problema do incentivo;
• O USDe da Ethena e o USDM da Mountain lideram com a adoção de stablecoin em termos de número de titulares e casos de uso de DeFi;

Secção 1 - Três Fontes Diferentes de Rendimento

Ao contrário do ciclo anterior de alta cripto, onde as stablecoins algorítmicas dependiam de subsídios ou inflação de tokens nativos para fornecer rendimento alto, mas insustentável, o que levou ao colapso de projetos como o UST da Terra/Luna, o ciclo atual de inovação de stablecoins fornece fontes de rendimento de fontes legítimas.

A nova onda de inovação de stablecoin com rendimento depende principalmente de três fontes de rendimento:

Rendimento dos títulos do Tesouro dos EUA

As stablecoins centralizadas são apoiadas por depósitos em dólares dos EUA e títulos do tesouro de curto prazo do governo dos EUA, que são considerados os ativos mais seguros no mercado financeiro tradicional. As duas maiores stablecoin USDT e USDC estão atualmente recebendo bilhões de rendimentos de juros por ano dos títulos do Tesouro dos EUA detidos e não repassam nenhum desses juros ganhos aos detentores de stablecoin.

Em contraste, os novos participantes no mercado centralizado de stablecoin pretendem desafiar a posição dominante do USDT e do USDC, repassando o rendimento de juros obtido de seus ativos garantidos para os detentores de stablecoin. O USDY da Ondo e o USDM da Mountain Protocol são dois exemplos típicos, ambos oferecendo cerca de 5% de rendimento para os detentores de stablecoin.

Rendimento da Camada 1 Blockchain Staking

A segunda categoria de fonte de rendimento é o rendimento de staking do token nativo de blockchain da Camada 1. O eUSD da Lybra no Ethereum e uma nova stablecoin no Marginfi da Solana permitem que os usuários usem tokens de aposta líquida (LST) como stETH e jitoSOL como garantia para cunhar stablecoins. Estes são tipos típicos de posição de dívida colateralizada (CDP) de stablecoin, o mecanismo é semelhante ao DAI do MakerDAO.

Ao contrário dos tipos tradicionais de stablecoins CDP, quando os minters tomam emprestado stablecoins usando LST como garantia, eles não incorrem em nenhum custo de empréstimo ou juros sobre o empréstimo de stablecoin. Em vez disso, o custo do empréstimo e os juros do empréstimo de stablecoin são cobertos pelo rendimento gerado pelos LSTs como garantia. Em outras palavras, o rendimento obtido com LSTs por minters é redirecionado para detentores de stablecoins.

Rendimento da Estratégia Estruturada

O USDe da Ethena é uma stablecoin sintética apoiada pela posição neutra delta do BTC e ETH e cultivando os rendimentos da taxa de financiamento. Os usuários podem depositar seu ETH ou ETH líquido apostado, como stETH, para cunhar a stablecoin USDe emitida pela Ethena. O protocolo então abre posições curtas da ETH em exchanges centralizadas contra a ETH detida pelo protocolo. Isso coloca o protocolo Ethena em uma posição neutra em termos de delta, garantindo que não haja exposição a mudanças de preços. O protocolo fez parceria com as principais bolsas de derivativos, incluindo Binance, OKX, Derbit, etc.

O protocolo usa contas de custódia com garantia de MPC fora da bolsa para acessar a liquidez em exchanges centralizadas. Isso significa que o protocolo não está exposto ao risco de custódia associado a trocas centralizadas, já que todos os ativos do protocolo são mantidos por custodiantes de ativos digitais de grau institucional regulamentados.

A stablecoin USDe é apoiada pela estratégia delta-neutral. O protocolo gera rendimento de duas fontes: 1) rendimentos de staking ETH e 2) rendimentos de taxa de financiamento. Historicamente, tem havido uma taxa de financiamento positiva obtida por participantes que encurtam a posição ETH. E no atual bull market, onde a maioria dos participantes do mercado são ETH longos, a taxa de financiamento para posições curtas é muito lucrativa.

Seção 2 - Características das stablecoins com rendimento

USDe da Ethena depende de taxa de financiamento positiva

O USDe da Ethena oferece um rendimento impressionante de até 30%, derivado das taxas de financiamento positivas do mercado de futuros perpétuos. No mercado de futuros perpétuos, um mecanismo de taxa de financiamento ajusta periodicamente o custo entre posições longas e curtas. Quando a demanda por posições longas é maior do que posições curtas, a taxa de financiamento é positiva e a taxa de financiamento é paga de compradores de futuros longos para compradores de futuros curtos. Durante um mercado de alta cripto, a taxa de financiamento positiva pode ser significativamente alta, permitindo que a posição curta da Ethena receba um pagamento significativo da taxa de financiamento.

De acordo com Ethena, historicamente tem havido uma taxa de financiamento positiva, mesmo durante um mercado em baixa. Por exemplo, a taxa de financiamento foi de 18% em 2021, 0,6% em 2022 e 7% em 2023. Isso significa que a Ethena é capaz de fornecer um rendimento de stablecoin mais alto mesmo em uma condição de mercado de baixa, já que as principais stablecoin rendem menos de 1% durante o mercado de baixa cripto de 2022/2023. No entanto, o desempenho passado não é uma garantia para o futuro e o rendimento é altamente sensível à condição do mercado. Durante as correções de mercado, o rendimento da taxa de financiamento positiva pode flutuar drasticamente à medida que a demanda por posições longas diminui. A recente correção do mercado já derrubou o rendimento do USDe de 35% para 15%.

Embora seja possível ter uma taxa de financiamento negativa quando a procura de posições longas é inferior à das posições curtas, as taxas de financiamento negativas não são persistentes e tendem a reverter para uma média positiva. O protocolo tem um fundo de reserva para intervir quando o rendimento combinado da participação ETH e da taxa de financiamento é negativo, garantindo que os usuários não experimentem um rendimento negativo.

O USDe da Ethena é apoiado por $ETH estratégia de negociação estruturada. Embora $ETH seja um ativo nativo de criptomoedas, a estratégia de negociação e cobertura é realizada em exchanges centralizadas e envolve custodiantes de criptomoedas regulamentados. Como resultado, USDe não se qualifica como uma stablecoin descentralizada.

O eUSD da Lybra precisa incentivar a Stablecoin Minters

O eUSD da Lybra é cunhado usando o $ETH líquido sobrecolateralizado, o rendimento da stablecoin vem do rendimento de staking $ETH. Este método aproveita ativos nativos de criptomoedas e executa totalmente on-chain, portanto, considerado como uma stablecoin descentralizada. O rendimento de staking de minters é redirecionado para detentores de stablecoin. Embora isso ofereça aos detentores de stablecoin um rendimento real sustentável, faltam incentivos suficientes para os detentores de stETH cunharem a stablecoin e renunciarem ao rendimento de stake. Consequentemente, o protocolo tem que confiar em seu token nativo $LBR emissão para subsidiar minters de stablecoin.

Além disso, embora um rendimento de 5% para uma stablecoin com juros fosse atraente em um mercado de baixa, ele fica aquém da atratividade em um mercado em alta, onde stablecoins mais estabelecidas podem ganhar mais de 10% por meio de empréstimos DeFi.

USDY e USDM restringem usuários dos EUA para distribuir juros

As stablecoins centralizadas com juros da Ondo Finance e da Mountain Protocol visam um nicho de mercado mal servido por USDC e USDT. Tanto o USDC quanto o USDT não distribuem os rendimentos de juros obtidos aos detentores de stablecoin devido à incerteza regulatória nos EUA. Sua principal preocupação é que eles poderiam ser classificados como títulos pagando juros sobre stablecoins, ou poderiam potencialmente violar as leis ao oferecer juros sem uma licença bancária. USDY e USDM optam por servir apenas os não-E.U. restringindo os cidadãos dos EUA de usar suas stablecoins.

Secção 3 - Adoção e Estabilidade

Uma boa stablecoin deve ter casos de uso de conselho em DeFi, liquidez profunda em bolsas e um grande número de detentores únicos. Embora essas stablecoins recém-emergidas com rendimento não sejam capazes de desafiar a posição de mercado de USDT e USDC no futuro previsível, cada uma delas empreendeu diversas estratégias para expandir sua adoção.

Entre as quatro stablecoins discutidas, o USDC da Mountain e o USDe da Ethena mostram uma adoção bastante boa em termos de número de titulares e casos de uso Defi.

A maioria do USDM existe na mainnet Ethereum, seguida pela Manta Pacific, e há pequenos saldos mantidos na Base, Arbitrum e Optimism. O protocolo Mountain fez parceria com uma das principais Ethereum Layer 2 Manta Pacific, onde USDM é a principal stablecoin no ecossistema Manta Pacific e usada em DeFi. USDM pode ser usado como garantia no maior protocolo de empréstimo da Manta Pacific, o LayerBank.

Ethena, como atualmente o projeto de stablecoin mais quente, fez parceria com os principais protocolos DeFi no ecossistema Ethereum. A parceria com a MakerDAO e a Morpho permite que os usuários usem USDe como garantia para cunhar DAI por até 1 bilhão.

O USDY da Ondo Finance está em fase inicial de adoção. O protocolo aproveitou parcerias notáveis com a gigante Tradfi BlackRock e as principais cadeias de Camada 1 e Camada 2, incluindo Solana, Mantle Network e Sui. Estas parcerias têm potencial para melhorar significativamente a adoção. O Ondo Finance é o principal projeto de narrativas atuais de ativos do mundo real (RWA) com uma significativa capitalização de mercado totalmente diluída. Embora tenha um forte apoiador e parcerias, deve-se notar que os dois produtos USDY stablecoin e OUSG US Treasuires têm um número muito limitado de detentores no momento, com USDY tendo menos de 1000 titulares e OUSG tendo menos de 100 titulares.

Estabilidade

O USDM da Mountain e o USDe da Ethena são negociados muito perto de $1 peg, enquanto o USDY de Ondo é um token acumulado de juros e negociado acima de $1 peg. Ondo está agora trabalhando na introdução de uma versão rebasing do USDY, para que ele possa ser usado como uma stablecoin normal de dólar dos EUA.

Para o eUSD da Lybra, há um depeg consistente abaixo de US$ 1. O eUSD é totalmente garantido por ETH de participação líquida e o índice mínimo de colateralização é de 150%. O protocolo é seguro e apoiado por garantias suficientes. O depeg pode ser atribuído a uma escolha de design. No caso de uma stablecoin com excesso de garantia, como o eUSD, os arbitradores podem comprar os estábulos no mercado aberto com desconto se a stablecoin for negociada abaixo de US$ 1 e, em seguida, resgatar a garantia subjacente na íntegra, obtendo lucro. Esse comportamento de arbitragem eleva o preço da stablecoin de volta para US$ 1. Curiosamente para a Lybra Finance, os stablecoin minters têm a opção de escolher se sua posição pode ser resgatada ou não. Muitos usuários optam por não ativar a opção de resgate, o que impede a execução da arbitragem.

Liquidez em DEXs

Medimos a liquidez da stablecoin por derrapagem ao trocar 100K e 1M por USDT no Agregador DEX LlamaSwap. USDe tem a melhor liquidez com derrapagem zero ao trocar 1 milhão de tokens. Vale a pena notar USDM, sendo relativamente pequeno em valor de mercado de stablecoin, tem liquidez bastante boa.

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