Вступ

Розвиток DEX (Децентралізованої біржі) залишався сплячим до червня 2020 року, коли торгові обсяги в секторі почали драматично зростати. Сьогодні DEX перетворився на критичну інфраструктуру у секторі DeFi (Децентралізовані фінанси), щоденні обсяги торгів становлять 2,88 мільярда доларів. Спочатку торгівля на DEX відбувалася за моделлю книги заявок, але ліквідність застоялася до появи моделі AMM (Автоматизованого створювача ринку). Це інновація спричинила стрімкий ріст як обсягу торгів, так і кількості користувачів.

Bancor, запущений у 2017 році, став піонером концепції AMM. У 2018 році з'явилися такі великі проєкти, як Uniswap, а також Sushiswap, Balancer і Curve Finance, орієнтований на стейблкоїни. Зараз більшість основних ончейн-DEX працюють за механізмом AMM. Uniswap лідирує в рейтингу, маючи щоденні обсяги торгів у розмірі 1,2 мільярда доларів і займаючи понад 44,5% ринку DEX.

Джерело: dune.com

Книги замовлень та AMM - це дві торгові моделі в криптозагальності, кожна зі своїми характеристиками та застосовуваними сценаріями. Основна різниця між ними полягає в тому, як вони забезпечують збіг купців та продавців, ценоутворення активів та забезпечення ліквідності. У цій статті будуть порівнюватися ці дві торгові моделі, включаючи їх принципи роботи та методи ціноутворення, і аналізуватимуться їх переваги та недоліки.

Принципи

Книги центральних лімітованих замовлень (CLOB): Ця модель широко використовується в традиційній фінансовій сфері та централізованих біржах (CEX). Вона складається з прозорого списку пропозицій та пропозицій, де угоди узгоджуються за кращою ціною. Замовлення надаються звичайними трейдерами або ринковими мейкерами, останній може розміщати більше замовлень у книзі замовлень, тим самим збільшуючи ринкову ліквідність та зменшуючи спреди.

dYdX використовує типову торгову модель CLOB. Його v3 використовує технологію StarkEx, що підтримується Starkware, як торговий механізм для безстрокових контрактів v2. Це дозволяє професійним маркет-мейкерам здійснювати офчейн-зіставлення за допомогою механізму StarkEx, ончейн-розрахунки та надання ліквідності професійними маркет-мейкерами для зберігання активів. Користувачі передають активи в StarkEx і відправляють їх в Stark Contract (смарт-контракт). Після того, як контракт StarkEx прийме кошти, їх можна буде використовувати поза мережею на рівні 2 без подальших підписів користувача. Користувачам потрібно лише надсилати транзакції в основну мережу Ethereum під час переказу коштів на маржинальні акаунти та з них. Дані не записуються в ланцюжок під час торгівлі, що зменшує прослизання та підвищує швидкість торгівлі. v4 відійшов від Ethereum, вибравши Cosmos SDK, тоді як раніше механізми торгівлі та виконання Starkware залежали від централізованих постачальників послуг.

Автоматизований ринковий мейкер (AMM): Це відноситься до управління ліквіднісними пулами за допомогою алгоритмів, автоматичного коригування цін на основі попередньо визначених правил для забезпечення торгівельних можливостей. Основний алгоритм використовує формулу постійного продукту x*y=k, що дозволяє користувачам отримувати обмінні курси в реальному часі. Постачальники ліквідності потрібно лише внести активи до ліквіднісного пулу, а також можуть брати участь традиційні ринкові мейкери. Ліквіднісний пул стає контрагентом для користувачів під час торгівлі.

Переваги та недоліки

Торгова модель CLOB відповідає цінам між покупцями та продавцями з кількома контрагентами. Це ідеально підходить для великих угод та забезпечує високу прозорість завдяки публічно видимим замовленням. Однак вона має недоліки: ефективність відповідності замовлень низька, і якщо замовлень мало, приймачі можуть зіткнутися зі значними ціновими розривами. Модель також стикається з викликом «холодний старт». Крім того, швидкість обробки транзакцій Ethereum (TPS) не може підтримувати оновлення ордер-буків в реальному часі в цьому режимі.

Механізм AMM об'єднує ліквідність від ринкових мейкерів і уникає проблем холодного старту. Однак він може страждати від проскальзування на великих замовленнях, а постачальники ліквідності (LP) ризикують тимчасовою втратою (IL). IL - це різниця в ціні між внесенням токенів у AMM та простим утриманням їх на гаманці. Ця втрата виникає, коли ринкова ціна токенів в AMM змінюється в будь-якому напрямку. Оскільки AMM не автоматично коригує обмінні курси, арбітражники повинні купувати недооцінені активи або продавати переоцінені, поки ціна AMM не вирівняється з ринковою ціною. Ці арбітражники отримують прибуток за рахунок LP, що призводить до збитків для останніх.

Механізми ціноутворення

У моделі торгівлі книгою ордерів ціни відповідають попиту та пропозиції між покупцями та продавцями. Маркет-мейкери відіграють життєво важливу роль на традиційних торгових ринках. Вони постійно надають котирування на купівлю та продаж, підвищуючи ліквідність для інших учасників. Це дозволяє користувачам торгувати активами за оптимальними цінами з мінімальним прослизанням, полегшуючи визначення ціни. Однак традиційне фінансове регулювання та конкурентні бар'єри обмежують окремих осіб та дрібних трейдерів від того, щоб стати маркет-мейкерами. Криптовалютна індустрія, навпаки, пропонує доступ до ринку всім учасникам, роблячи маркет-мейкінг і надання ліквідності більш доступними. Тим не менш, притаманні Ethereum обмеження продуктивності перешкоджають значному розвитку ончейн-книг ордерів і маркет-мейкерів.

Торговий механізм AMM значно зменшує потребу в котируваннях маркет-мейкерів, використовуючи алгоритми для автоматичного розрахунку торгових цін. Це нововведення нівелює роль традиційних маркет-мейкерів; Натомість постачальникам ліквідності просто потрібно постійно постачати активи на платформу, дозволяючи користувачам вільно торгувати. Протягом своєї еволюції модель AMM виявилася однією з найбільш трансформаційних інновацій DeFi, залучаючи майже всю ліквідність на децентралізованих біржах.

Алгоритм x*y=k визначає ціну конкретного токена на основі балансу між двома токенами та їхнім співвідношенням між попитом та пропозицією. Значення рухається вздовж кривої цієї формули, як показано на малюнку нижче:

Джерело: www.paradigm.xyz

Щоб проілюструвати постійний продуктовий алгоритм XY=k у Uniswap, розглянемо пул MKR/ETH з 100 MKR та 152 ETH. Тут K=XY=100*152=15200. Якщо ви хочете купити MKR за 1 ETH, це еквівалентно додаванню 1 ETH у пул (тобто, Y=Y+1). Щоб зберігати постійний K, ви можете отримати m MKR, де m=100-K/(152+1)=0.654. Ви отримаєте 0.654 MKR, зробивши вашу ціну покупки 1.529 ETH/MKR, плюс невелику комісію (наприклад, 0.3% торгової комісії + комісія за газ). На практиці, оскільки Uniswap бере 0.3% торгової комісії, доданої до пулу як винагорода для надавачів ліквідності, значення k трохи збільшиться.

Ще одна модель, схожа з CPMM (Constant Product Market Maker), це CSMM (Constant Sum Market Maker), яка більш підходить для сценаріїв, де зміни цін близькі до нуля під час угод. Однак, коли ціни офчейн не відповідають токенам у пулі, це уявлення дозволяє трейдерам і арбітражникам виснажувати резерви пула, дестабілізуючи ліквідність пула та концентруючи активи в одну тип, що призводить до недієздатності пула. Таким чином, цей алгоритм має обмежені застосування.

Пізніше Balancer запровадив постійного ринкового мейкера (CMMM). У цій AMM, на відміну від традиційної системи, кожний пул ліквідності може мати більше двох типів активів. Вона також дозволяє різні вагові коефіцієнти активів, відхиляючись від класичної системи ваги 50:50, але вимагає підтримання постійного зваженого геометричного середнього резервів кожного активу. Хоча вона може вміщувати до восьми активів, вона все ще не вирішує деякі недоліки моделі AMM, такі як тимчасові втрати.

Джерело: Балансер Білий Папір

Основний алгоритм маркет-мейкінгу визначає ефективність капіталу DEX і торговий досвід. Концентрована ліквідність є основним трендом для ефективного маркет-мейкінгу LP в торговій моделі AMM. Постійні криві маркет-мейкінгу продуктів відомі тим, що рівномірно розподіляють ліквідність уздовж кривої, що призводить до низької ефективності капіталу для АММ. Щоб вирішити цю проблему, провідні DEX прийняли методи концентрованої ліквідності для підвищення ефективності капіталу LP. Крива v2, заснована на кривій Stableswap, представила криву маркет-мейкінгу, скориговану внутрішніми цінами оракула, концентруючи ліквідність поблизу ціни оракула. Uniswap v3 запровадила діапазонні ордери, що дозволило LP надавати ліквідність у вибраних цінових діапазонах і отримувати комісійний дохід. DODO інноваційно запропонував алгоритм PMM (Proactive Market Maker), використовуючи котирування зовнішніх маркет-мейкерів для концентрації цін поблизу ринкових цін. Багато протоколів, побудованих на Uniswap v3, використовують методи ребалансування для переконцентрації ліквідності. Як наслідок, конкуренція між DEX стає дедалі жорсткішою.

Джерело: www.paradigm.xyz

Ліквідність

Завершення транзакції залежить від чотирьох ролей: трейдера, агрегатора (DEX або агрегатора), протоколу DEX і постачальника ліквідності. Найважливішу роль у DEX відіграє постачальник ліквідності, який є основним ресурсом, за який конкурують різні протоколи. Постачальники ліквідності, також відомі як маркет-мейкери, відіграють ключову роль у торгівлі. Вони постійно публікують ціни купівлі та продажу, збільшуючи ліквідність ринку та дозволяючи користувачам торгувати за оптимальними цінами з мінімальним прослизанням.

На сьогоднішній день, ліквідатори DEX можуть бути поділені на два типи:

• Професійні ринкові мейкери в основному надають заявки на купівлю та продаж на основі книги замовлень у DEXs.
• Індивідуальні ринкові мейкери вносять ліквідність, депонуючи активи в ліквідні пули, причому ціни на купівлю та продаж визначаються алгоритмами. Значна частина ліквідності в децентралізованих біржах на основі AMM постачається від індивідуальних ринкових мейкерів.

Впровадження AMM стало проривною інновацією для DEX, усунувши необхідність для маркет-мейкерів котирувати ціни вручну. Натомість алгоритми AMM автоматично розраховують торгові ціни, дозволяючи будь-кому надавати ліквідність і покращувати ліквідність у мережі. Однак такі проблеми, як низька ефективність капіталу та непостійні збитки, все ще існують. Ефективність капіталу вимірює, наскільки обсяг торгів може бути підтриманий меншою загальною заблокованою вартістю (TVL), що призводить до меншого прослизання та кращої глибини ринку. Основний алгоритм маркет-мейкінгу визначає ефективність капіталу DEX і торговий досвід, який вона пропонує. Оскільки ринкова ліквідність має тенденцію до консолідації, конкуренція між DEX посилюється. Протоколи постійно вдосконалюють алгоритми маркет-мейкінгу та торговий досвід, щоб залучити більше ліквідності, тим самим захоплюючи більшу частку ринку в процесі агрегації.

Взаємодія користувача

Щодо користувацького досвіду, модель торгівельного зошита пропонує високу прозорість. Користувачі можуть бачити співпадаючі ціни та торговий зошит, і вона підтримує як лімітні, так і ринкові замовлення.

Джерело: торгова платформа Gate.io

Торгові платформи на основі AMM відображають лише загальну заблоковану вартість (TVL) ліквідних пулів, що дає користувачам уявлення про розмір ліквідності пулу. Однак вони не можуть переглядати поточні ціни на торгівлю, оскільки угоди, як правило, виконуються за ринковою ціною.

Джерело: app.uniswap.org