前言

再质押领域之战正在加剧。挑战 EigenLayer 垄断的是 Lido 支持的另一个新协议 Symbiotic。最新进入者在协议设计和 BD 合作伙伴关系方面带来了竞争优势。在我们了解再质押的新竞争动态之前，我们首先要了解现有设置中的重要风险。

当前再质押机制的问题

如今再质押的运作方式是这样的：Bob将ETH/stETH存入像Ether.Fi、Renzo或Swell这样的流动性再质押协议，然后这些协议将其委托给EigenLayer的节点运营者，节点运营者再保护一个或多个AVS（验证者服务），以向Bob返回一些收益。

这种现有设置中存在复合风险，问题在于它的“一刀切”性质。EigenLayer的节点运营者处理数十万的资产，用于验证多个AVS。这意味着Bob对节点运营者选择哪些AVS的风险管理没有发言权。

当然，Bob可以选择一个“更安全”的节点运营者，但运营者之间存在激烈的竞争，他们都想要你的再质押担保物，并且都受到激励去验证尽可能多的AVS，以最大化收益。快速查看EigenLayer上的节点运营者页面，我们可以看到许多这样的明确广告。

这种竞争状态可能导致一个没人愿意看到的糟糕结果：每个节点运营者保护一个他们认为是万无一失的AVS。当该AVS受到干扰并发生处罚事件时，无论Bob选择哪个运营者都会受到影响。

Mellow Finance的登场

Mellow（有时也称为“模块化LRT”）在再质押堆栈中提供了一个中间件层，可提供可定制的流动性再质押金库。通过Mellow，任何人都可以成为自己的Ether.Fi或Renzo，并启动自己的LRT保险库。这些第三方“管理者”在Mellow上将完全控制接受哪些再质押资产，用户可以根据自己的风险偏好选择并支付费用。

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举个荒谬的例子：Alice是一个忠实的DOGE迷，她在寻找从DOGE资产中获得收益的机会。她在Mellow上看到一个名为DOGE4LYFE的金库。她将DOGE存入DOGE4LYFE金库，获得再质押收益，支付小额费用给运营者，并获得一个名为rstDOGE的LRT，她可以将其作为担保物在DeFi中使用。目前这还不可能，因为EigenLayer不支持DOGE。即便Sreeram接受DOGE，节点运营者面临的激励不一致问题依然存在。

如果您觉得这听起很耳熟，那是因为类似的服务已经在DeFi借贷中提供过，如Morpho、Gearbox或DeFi领域的老牌协议Fuse（Rari的旧协议）。例如，Morpho使得创建具有定制风险参数的借贷金库成为可能。这允许用户从具有独特风险配置的jin库中借入资产，而不是像Aave上的“一刀切”池。在即将到来的V4升级中，Aave也计划通过隔离的借贷池来升级协议。

Mellow x Symbiotic x Lido 策略

由于 Mellow 仅仅是一个中间层的再质押协议，它在金库中的资产必须在其他地方再质押。值得关注的是，Mellow 与即将推出的再质押协议 Symbiotic 达成了战略性合作，而不是与 EigenLayer 合作。Symbiotic 得到了 Lido 风投部门 cyber•Fund 和 Paradigm（后者也是 Lido 的支持者）的支持。

与 EigenLayer 或 Karak 不同，Symbiotic 支持任何 ERC-20 代币的多资产存款，使其成为迄今为止最不受限制的协议。从 ETH 到最边缘的 memecoin，都可以用作再质押担保以确保 AVS。这有可能会遇到加密世界中最糟糕的过度行为：比如一个由 Mellow 保管的再质押 DOGE 担保的 Symbiotic AVS。

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虽然从技术上讲这些都是可能的，但它忽略了 Mellow 产品的模块化特性，即允许第三方金库管理者设计无限组合的再质押收益。在这里，Mellow 与 Symbiotic 集成的理由变得清晰，因为在其他再质押协议（如 EigenLayer 或 Karak）上，资产仍然需要权限控制。

迄今为止，一批管理者已经加入 Mellow 并开设了自己的 LRT 金库库。毫不奇怪，大多数管理者使用 stETH 作为质押担保，因为 Lido 深度参与了 Mellow（更多内容稍后介绍）。

例外的是，两个都接受 sUSDe 和 ENA 的 Ethena 金库。是的，Mellow 已成功将 Ethena 纳入其中——其首个 sUSDe 金库已经存满。

Mellow 战略的最后一部分在于其参与了最近宣布的“Lido Alliance” ——一个由 Lido 对齐的项目组成的官方联盟。Mellow 从中受益，通过 Lido 直接获取 stETH 存款，这也解释了它为何承诺将 10% 的 MLW 代币供应（100 亿枚）用于合作。另一方面，Lido 从中受益，因为它试图从流动性质押竞争者处收回 stETH 资本。自 2024 年再质押元年以来，Lido 的增长已经停滞，因为流动性被 LRT 竞争对手抽走。

市场吸引力

Symbiotic 相对于 EigenLayer 或 Karak 的竞争优势在于其与 Lido 的紧密集成。其理念是，Lido 的节点运营者可以通过 Mellow/Symbiotic 启动自己的 LRT，并在 Lido 生态系统内内化额外的一层 wstETH 收益，从而将价值回馈给 Lido DAO。

将 stETH 存入 Mellow 金库现在可以在原有金库的 LRT 代币上赚取四层收益：

• stETH 年化收益率（APY）
• Mellow 积分
• Symbiotic 积分
• 再质押 APY（当 AVS 在 Symbiotic 上上线时）

自 Symbiotic 开放存款以来，已不到两周时间，其 TVL（总价值锁定）已达到 3.16 亿美元。而 Mellow 则积累了 3.74 亿美元的 TVL。虽然两者都还处于早期阶段，但都显示出 Lido 在这一领域取得了显著进展。

截至 6 月 20 日，Pendle 上的四个 Mellow 资金池已上线：

目前，只有 Mellow 积分在这些资金池中有效，直到 Symbiotic 的上限提高。为此，Mellow 正在为存款奖励 3 倍积分（与直接在 Mellow 存款的 1.5 倍相比）。鉴于这些资金池的到期日期极短，因此流动性也相当低，如果您尝试购买 YT，滑点会相当高。目前的最佳策略可能是 PT 固定收益，这四个金库的年化收益率（APY）范围相当高，为 17%-19%（在这里按最高固定收益排序）。

再质押领域概况总结

再质押战局日益复杂，下面对其进行了简要总结。截至今天，主要有三个再质押平台，按 TVL 排序，它们是 EigenLayer、Karak 和 Symbiotic。

这三个再质押平台都提供向 AVS 出售安全性的服务。由于 ETH 的主导地位和深厚的流动性，stETH 成为了 EigenLayer 的显而易见的质押抵押品。Karak 在我们之前的文章中已有介绍，它将再质押抵押品的范围扩展到稳定币和 WBTC 质押品。现在，Symbiotic 推出了更具创新性的功能，支持使用任何 ERC-20 代币作为质押抵押品。

与此同时，像 Ether.Fi、Swell 和 Renzo 这样的 LRT 协议看到了机会，开始通过各自的积分活动与 Lido 竞争争夺质押品。

Lido 在 DeFi 中曾享有 stETH 的主导地位，但现在它开始将市场份额让给 LRT 协议。对于 Lido 来说，一个简单的回应可能是将 stETH 从 LST 资产转变为 LRT 资产。相反，Lido 选择保持 stETH 作为 LST，并在其内部建立自己的再质押生态系统。为此，Lido 正在支持 Symbiotic 和 Mellow 作为“Lido Alliance” 的一部分，以提供一个非许可、模块化的再质押产品。总结出售提案如下：

• 亲爱的代币项目，不要等 EigenLayer 将您的代币列入白名单，直接来 Symbiotic 非许可地启动您自己的 LRT。
• 亲爱的用户，不要再将您的 wstETH 存入 LRT 竞争者处了，把它交给 Mellow，可以获得更好的风险调整回报。

结语

随着再质押领域竞争的加剧，值得考虑的有如下几个方面：

1. 真实的 AVS 需求有多大，我们是否真的需要如此多的再质押参与者？截至今天，只有 EigenLayer 提供了可用的 AVS。以约 533 万 ETH 的 TVL 计算，总共有约 2260 万 ETH 在 13 个 AVS 上再质押，抵押率约为 4.24 倍。
2. 再质押平台的主要趋势是尽可能集成更多资产。像 Karak 这样的后来者试图通过使用 WBTC 质押品、稳定币和 Pendle PT 资产来使自己与众不同。Symbiotic 更进一步，支持使用任何 ERC-20 代币，但将资产筛选留给第三方 Mellow 金库创建者。尽管 EigenLayer 是最具限制性的，但它在 TVL 上仍保持着巨大的领先优势。此外，是否允许非 ETH 资产用于链上安全仍然有待观察。
3. 这对 LRT 协议意味着什么？可以肯定的是，它们与 Symbiotic 的整合没有障碍，实际上 Renzo 已经这样做了。Symbiotic 设计上是最大程度上非许可的，LRT 协议没有理由对 EigenLayer 保持忠诚，并且会希望在 Mellow 在该二级市场中获得垄断地位之前，在 Lido 的再质押生态系统中争取一些市场份额。不过，这是否存在竞争紧张问题？如上所述，Lido 的目标是重新确立 stETH 的主导地位，而 Symbiotic 和 Mellow 都是由流动性质押巨头支持的项目。这个目标与将 eETH、ezETH、swETH 等纳入 Symbiotic 的策略基本上是相悖的。Lido 如何平衡这种权衡将是值得关注的。
4. 从构建者的角度来看，启动自己链的经济安全性变得越来越容易。EigenLayer 使之变得便利，但 Mellow 和 Symbiotic 堆栈上的非许可金库使其变得更为容易。像 Ethena 这样的主要参与者已经宣布计划允许在 Symbiotic 中进行 sUSDe 和 ENA 再质押，以保护其即将推出的 Ethena Chain，而不是期待 EigenLayer 或 Karak 将 ENA 列入白名单作为再质押抵押品。
5. 这对 Lido DAO 和 LDO 代币持有者意味着什么？DAO 从所有 stETH 质押奖励中收取 5% 的费用，这些费用将分配给节点运营者、DAO 和保险基金，因此在 Lido 质押的 ETH（而非 LRT 协议）越多，DAO 的收入就越高。然而，Lido 努力建立自己再质押生态系统的价值积累路径对 LDO 代币来说并不明确，它仍然只是一个治理代币。

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