Encaminhe o título original 'A nova onda de stablecoins com rendimento'

• A nova onda de Stablecoins com rendimento gera rendimentos de três fontes diversas: ativos do mundo real, staking de token de Camada 1 e taxas de financiamento de contratos futuros perpétuos;
• O Ethena oferece o rendimento mais alto, mas mais volátil, enquanto os protocolos Ondo e Mountain restringem os usuários dos EUA para mitigar o risco regulatório a fim de distribuir a renda de juros;
• O modelo da Lybra que redireciona $ETH rendimento de staking para stablecoin se destaca como o mais descentralizado, mas enfrenta o problema do incentivo;
• USDe da Ethena e USDM da Mountain lideram com adoção de stablecoin em termos de número de detentores e casos de uso de DeFi;

Seção 1 - Três Diferentes Fontes de Rendimento

Ao contrário do ciclo de alta cripto anterior, onde as stablecoins algorítmicas dependiam de subsídios ou inflação de tokens nativos para fornecer rendimento alto, mas insustentável, o que acabou levando ao colapso de projetos como o UST da Terra/Luna, o ciclo atual de inovação de stablecoins fornece fontes de rendimento de fontes legítimas.

A nova onda de inovação de stablecoins com rendimento depende principalmente de três fontes de rendimento:

Rendimento dos títulos do Tesouro dos EUA

As stablecoins centralizadas são lastreadas em depósitos em dólares americanos e títulos do tesouro do governo americano de curto prazo, que são considerados os ativos mais seguros do mercado financeiro tradicional. As duas maiores stablecoin USDT e USDC estão atualmente recebendo bilhões de rendimentos de juros por ano de títulos do Tesouro dos EUA mantidos e não repassam nenhum desses juros ganhos para os detentores de stablecoin.

Em contraste, os novos entrantes no mercado centralizado de stablecoins visam desafiar a posição dominante do USDT e do USDC, repassando a receita de juros obtida de seus ativos lastreados para os detentores de stablecoin. O USDY da Kondo e o USDM da Mountain Protocol são dois exemplos típicos, ambos oferecendo cerca de 5% de rendimento para os detentores de stablecoin.

Rendimento do Staking Blockchain da Camada 1

A segunda categoria de fonte de rendimento é o rendimento de staking do token nativo de blockchain da Camada 1. O eUSD da Lybra no Ethereum e uma nova stablecoin na Marginfi da Solana permitem que os usuários usem tokens de estaca líquida (LST) como stETH e jitoSOL como garantia para cunhar stablecoins. Estes são tipos típicos de posição de dívida colateralizada (CDP) de stablecoin, o mecanismo é semelhante ao DAI da MakerDAO.

Ao contrário dos tipos tradicionais de stablecoins CDP, quando os minters tomam emprestado stablecoins usando LST como garantia, eles não incorrem em nenhum custo de empréstimo ou juros sobre o empréstimo de stablecoin. Em vez disso, o custo do empréstimo e os juros do empréstimo de stablecoin são cobertos pelo rendimento gerado pelas LSTs como garantia. Em outras palavras, o rendimento obtido com LSTs por minters é redirecionado para detentores de stablecoins.

Rendimento da Estratégia Estruturada

O USDe da Ethena é uma stablecoin sintética apoiada pela posição delta neutra BTC e ETH e cultivando os rendimentos da taxa de financiamento. Os usuários podem depositar seu ETH ou ETH de estaca líquida, como stETH, para cunhar a stablecoin USDe emitida pela Ethena. O protocolo então abre posições vendidas de ETH em exchanges centralizadas contra o ETH mantido pelo protocolo. Isso coloca o protocolo Ethena em uma posição delta-neutral, garantindo nenhuma exposição a mudanças de preço. O protocolo fez parceria com as principais exchanges de derivativos, incluindo Binance, OKX, Derbit, etc.

O protocolo usa contas de custódia garantidas por MPC fora da bolsa para acessar a liquidez em exchanges centralizadas. Isso significa que o protocolo não está exposto ao risco de custódia associado a exchanges centralizadas, já que todos os ativos do protocolo são mantidos por custodiantes de ativos digitais de nível institucional regulamentados.

A stablecoin USDe é apoiada pela estratégia delta-neutral. O protocolo gera rendimento de duas fontes: 1) rendimentos de staking de ETH e 2) rendimentos de taxa de financiamento. Historicamente, tem havido uma taxa de financiamento positiva obtida pelos participantes que encurtam a posição ETH. E no atual bull market, onde a maioria dos participantes do mercado são ETH longos, a taxa de financiamento para posições vendidas é muito lucrativa.

Seção 2 - Características das Stablecoins Yield-bearing

USDe da Ethena depende de taxa de financiamento positiva

O USDe da Ethena fornece um rendimento impressionante de até 30%, derivado das taxas de financiamento positivas do mercado futuro perpétuo. No mercado futuro perpétuo, um mecanismo de taxa de financiamento ajusta o custo periodicamente entre posições compradas e vendidas. Quando a demanda por posições longas é maior do que as posições curtas, a taxa de financiamento é positiva e a taxa de financiamento é paga de compradores de futuros longos para compradores de futuros curtos. Durante um mercado em alta cripto, a taxa de financiamento positiva pode ser significativamente alta, permitindo que a posição vendida da Ethena receba um pagamento significativo da taxa de financiamento.

De acordo com Ethena, historicamente tem havido uma taxa de financiamento positiva, mesmo durante um mercado em baixa. Por exemplo, a taxa de financiamento foi de 18% em 2021, 0,6% em 2022 e 7% em 2023. Isso significa que a Ethena é capaz de fornecer um rendimento de stablecoin mais alto mesmo em uma condição de mercado de baixa, já que a principal stablecoin rende menos de 1% durante o mercado de baixa cripto de 2022/2023. No entanto, a rentabilidade passada não é garantia para o futuro e o rendimento é altamente sensível à condição de mercado. Durante as correções de mercado, o rendimento da taxa de financiamento positiva pode flutuar drasticamente à medida que a demanda por posições compradas diminui. A recente correção do mercado já derrubou o rendimento do dólar de 35% para 15%.

Embora seja possível ter uma taxa de financiamento negativa quando a demanda por posições longas é menor do que as posições curtas, as taxas de financiamento negativas não são persistentes e tendem a reverter para uma média positiva. O protocolo tem um fundo de reserva para intervir quando o rendimento combinado da participação em ETH e da taxa de financiamento for negativo, garantindo que os usuários não experimentem um rendimento negativo.

O USDe da Ethena é apoiado por $ETH estratégia de negociação estruturada. Embora $ETH seja um ativo nativo de criptomoedas, a estratégia de negociação e hedge é realizada em exchanges centralizadas e envolve custodiantes de criptomoedas regulamentados. Como resultado, o USDe não se qualifica como uma stablecoin descentralizada.

O eUSD da Lybra precisa incentivar a Stablecoin Minters

O eUSD da Lybra é cunhado usando $ETH de aposta líquida sobrecolateralizada, o rendimento da stablecoin vem do rendimento de staking $ETH. Esse método aproveita ativos criptonativos e executa totalmente on-chain, portanto, considerado como uma stablecoin descentralizada. O rendimento de staking dos minters é redirecionado para os detentores de stablecoin. Embora isso ofereça aos detentores de stablecoins um rendimento real sustentável, faltam incentivos suficientes para os detentores de stETH cunharem a stablecoin e renunciarem ao rendimento de stake. Consequentemente, o protocolo tem que contar com seu token nativo $LBR emissão para subsidiar minters de stablecoin.

Além disso, embora um rendimento de 5% para uma stablecoin com juros fosse atraente em um mercado em baixa, ele fica aquém da atratividade em um mercado em alta, onde stablecoins mais estabelecidas podem ganhar mais de 10% por meio de empréstimos DeFi.

USDY e USDM restringem usuários dos EUA para distribuir juros

As stablecoins centralizadas com juros da Ondo Finance e da Mountain Protocol visam um nicho de mercado pouco atendido por USDC e USDT. Tanto o USDC quanto o USDT não distribuem a receita de juros obtida aos detentores de stablecoins devido à incerteza regulatória nos EUA. Sua principal preocupação é que eles poderiam ser classificados como títulos pagando juros sobre stablecoins, ou poderiam potencialmente violar as leis oferecendo juros sem uma licença bancária. USDY e USDM optam por atender apenas os não-E.U.A. restringindo os cidadãos dos EUA de usar suas stablecoins.

Secção 3 - Adopção e estabilidade

Uma boa stablecoin deve ter casos de uso em DeFi, liquidez profunda em exchanges e um grande número de detentores únicos. Embora essas stablecoins recém-surgidas não sejam capazes de desafiar a posição de mercado do USDT e do USDC em um futuro previsível, cada uma delas empreendeu diversas estratégias para expandir sua adoção.

Entre as quatro stablecoins discutidas, o USDC da Mountain e o USDe da Ethena mostram uma adoção bastante boa em termos de número de detentores e casos de uso do Defi.

A maioria do USDM existe na mainnet Ethereum, seguida pela Manta Pacific, e há pequenos saldos mantidos em Base, Arbitrum e Optimism. O protocolo Mountain fez parceria com um dos principais Ethereum Layer 2 Manta Pacific, onde o USDM é a principal stablecoin no ecossistema Manta Pacific e usado em DeFi. O USDM pode ser usado como garantia no maior protocolo de empréstimos da Manta Pacific, o LayerBank.

A Ethena, como atualmente o novo projeto de stablecoin mais quente, fez parceria com os principais protocolos DeFi no ecossistema Ethereum. A parceria com a MakerDAO e a Morpho permite que os usuários usem USDe como garantia para cunhar DAI por até 1 bilhão.

O USDY da Ondo Finance está em estágio inicial de adoção. O protocolo conquistou parcerias notáveis com a gigante BlackRock e as principais cadeias de Camada 1 e Camada 2, incluindo Solana, Mantle Network e Sui. Essas parcerias têm o potencial de aumentar significativamente a adoção. A Ondo Finance é o principal projeto de narrativas atuais de ativos do mundo real (RWA) com um valor de mercado significativo e totalmente diluído. Embora tenha um forte apoio e parcerias, deve-se notar que os dois produtos USDY stablecoin e OUSG US Treasuires têm um número muito limitado de detentores no momento, com USDY tendo menos de 1000 detentores e OUSG tendo menos de 100 titulares.

Estabilidade

O USDM da Mountain e o USDe da Ethena são negociados muito perto de US$ 1 peg, enquanto o USDY de Ondo é um token acumulador de juros e negociado acima de US$ 1 peg. Ondo agora está trabalhando na introdução de uma versão rebasing do USDY, para que ele possa ser usado como uma stablecoin normal do dólar dos EUA.

Para o eUSD da Lybra, há uma depeg consistente abaixo de US$ 1. O eUSD é totalmente garantido por ETH líquido e o índice mínimo de colateralização é de 150%. O protocolo é seguro e apoiado por garantias suficientes. O depeg pode ser atribuído a uma escolha de design. No caso de uma stablecoin sobrecolateralizada como eUSD, os arbitradores podem comprar os estábulos no mercado aberto com desconto se a stablecoin for negociada abaixo de US$ 1 e, em seguida, resgatar a garantia subjacente integralmente, obtendo assim lucro. Esse comportamento de arbitragem eleva o preço da stablecoin de volta para US$ 1. Curiosamente para a Lybra Finance, os minters de stablecoin têm a opção de escolher se sua posição pode ser resgatada ou não. Muitos usuários optam por não ativar a opção de resgate, o que impede a execução da arbitragem.

Liquidez em DEXs

Medimos a liquidez da stablecoin por derrapagem ao trocar 100K e 1M por USDT no agregador DEX LlamaSwap. USDe tem a melhor liquidez com zero derrapagem ao trocar 1 milhão de tokens. Vale a pena notar que o USDM, sendo relativamente pequeno em valor de mercado de stablecoin, tem liquidez bastante boa.

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