ในเดือนกรกฎาคม ปี 2023 โครงการ Liquity ซึ่งเป็นโครงการ Stablecoin ที่มีการกระจายอำนาจอันโด่งดัง ได้เปิดตัวแนวคิดเบื้องต้นสำหรับ V2: เพื่อให้บรรลุการตรึงแข็ง 1:1 ระหว่างการหมุนเวียน Stablecoins และหลักประกันผ่านกลยุทธ์การป้องกันความเสี่ยงของ Delta โดยคาดว่าจะเปิดตัวในไตรมาสที่ 2 ปี 2024 . ในช่วงเวลาเดียวกัน Ethena ซึ่งได้รับแรงบันดาลใจจาก Arthur Hayes และอยู่ในกระบวนการพัฒนาโครงการเหรียญ Stablecoin ของ Delta Neutral ก็ได้รับการสนับสนุนจาก CEX ชั้นนำหลายแห่งในอุตสาหกรรม

ปัจจุบันทั้ง Liquity V2 และ Ethena อยู่ในช่วงตั้งไข่ โดยมีรายละเอียดทางเทคนิคมากมายที่ยังไม่เปิดเผย อย่างไรก็ตาม เพื่อคว้าโอกาสนี้ บทความนี้จึงเสนอการวิเคราะห์เบื้องต้นเกี่ยวกับโครงการ Stablecoin แบบกระจายอำนาจใน DeFi ที่ใช้อนุพันธ์เพื่อป้องกันความเสี่ยง

ทำความเข้าใจเกี่ยวกับการป้องกันความเสี่ยงแบบเดลต้าเป็นกลาง:

ก่อนที่จะเจาะลึก เรามาแนะนำแนวคิดการป้องกันความเสี่ยงแบบ Delta Neutral กันก่อน

“ชาวกรีก” เป็นเครื่องมือบริหารความเสี่ยงที่ใช้กันอย่างแพร่หลายในด้านการเงินสมัยใหม่ ซึ่งได้มาจากรูปแบบการกำหนดราคาออปชั่นที่เรียกว่า Black-Scholes-Merton Model (BSM) โดยจะวัดความอ่อนไหวของค่าออปชันต่อการเปลี่ยนแปลงของพารามิเตอร์ภายใน BSM เช่น ราคาสินทรัพย์อ้างอิง ความผันผวน และเวลาที่เหลืออยู่ก่อนที่จะหมดอายุ

ในบรรดาชาวกรีก “เดลต้า” เป็นตัวแทนของอนุพันธ์บางส่วนลำดับที่หนึ่งของราคาออปชันที่เกี่ยวข้องกับราคาสินทรัพย์อ้างอิง โดยพื้นฐานแล้ว จะวัดปริมาณความอ่อนไหวของราคาออปชั่นต่อการเปลี่ยนแปลงราคาของสินทรัพย์อ้างอิง โดยมีช่วงค่าอยู่ระหว่าง [-1,1] ตัวอย่างเช่น ค่าเดลต้าของตัวเลือกการโทรจะเป็นค่าบวกเสมอ หากราคาหุ้น A เพิ่มขึ้น 1 ดอลลาร์ และราคาออปชันที่เกี่ยวข้องเพิ่มขึ้น 1 ดอลลาร์ แสดงว่า Delta เป็น 1 ในทางกลับกัน ราคาของพุทออปชันจะเพิ่มขึ้นเมื่อราคาของ A ลดลง ซึ่งบ่งชี้ว่า Delta ติดลบ

แม้ว่าคำจำกัดความที่เข้มงวดของภาษากรีกจะขึ้นอยู่กับ BSM และมีไว้สำหรับออปชั่นโดยเฉพาะ แนวคิดนี้ได้ถูกขยายและนำไปใช้กับพอร์ตการลงทุนและอนุพันธ์อื่นๆ เช่น สัญญาซื้อขายล่วงหน้า ความหมายที่แท้จริงขึ้นอยู่กับบริบทเฉพาะที่ใช้

การป้องกันความเสี่ยงแบบเดลต้าเป็นกลางเป็นกลยุทธ์การจัดการความเสี่ยงของพอร์ตโฟลิโอ การเป็น "Delta Neutral" หมายความว่ามูลค่าโดยรวมของพอร์ตโฟลิโอไม่ได้รับผลกระทบจากการเปลี่ยนแปลงราคาของสินทรัพย์อ้างอิง ในทางปฏิบัติเกี่ยวข้องกับการรวมเครื่องมือทางการเงินเข้ากับค่าเดลต้าที่แตกต่างกันเพื่อชดเชยซึ่งกันและกัน ตัวอย่างเช่น ทั้งสัญญาฟิวเจอร์สและสัญญาสปอตมีค่าเดลต้าเท่ากับ 1 การปิดฟิวเจอร์ส 1 หน่วยและเปิดสัญญาซื้อขายทันที 1 หน่วย ผลลัพธ์ของพอร์ตเดลต้าจะเป็นศูนย์

คำอธิบายปัญหา

ทีมงาน Liquity ได้แยกแยะความแตกต่างระหว่าง Stablecoin สองประเภทอย่างถูกต้อง:

• ตำแหน่งหนี้ที่มีหลักประกัน (CDP): ตำแหน่งของผู้ยืมแต่ละรายมีความเป็นอิสระ โดยมีสินทรัพย์ที่มีหลักประกันมากเกินไป โดยให้ยืมเหรียญ stablecoin ตามตำแหน่งของแต่ละบุคคล
• Decentralized Reserve Protocols (DRP): ผู้ใช้ฝากเงินในกลุ่มสำรองของโปรโตคอลและแลกเปลี่ยนเป็นมูลค่าที่เทียบเท่าของ Stablecoin

แนวคิดหลักของ DRP Stablecoin นั้นสอดคล้องกับ Stablecoin ที่สำรองไว้แบบรวมศูนย์ทั่วไป (ตามสินทรัพย์นอกเครือข่าย): Stablecoin และหลักประกันจะต้องรักษาความสัมพันธ์ในการแลกเปลี่ยน 1: 1 ซึ่งหมายความว่าหนึ่งหน่วยของ Fiat Stablecoin สามารถแลกเปลี่ยนได้เสมอ หลักประกันคำสั่งหนึ่งหน่วย

มูลค่าตลาดของเหรียญหมุนเวียนหมุนเวียนเป็น，และมูลค่าของพูลสำรองเป็น， DRP มุ่งหวังที่จะตอบสนอง

อย่างไรก็ตาม หลักประกันที่มีมูลค่าเป็นสกุลเงินทั่วไปมักจะมีความผันผวนอยู่เสมอ และมูลค่าของหลักประกันในกลุ่มสำรองจะได้รับผลกระทบโดยตรงจากการเปลี่ยนแปลงของตลาด สมมติว่าผู้ใช้ฝากเงิน BTC มูลค่า 10,000 ดอลลาร์ และแลกเปลี่ยนเป็นมูลค่าที่เทียบเท่ากับ Stablecoin หากราคาของ BTC เพิ่มขึ้นเป็น $20,000 ในขณะที่มีเหรียญ stablecoin มูลค่า $10,000 หมุนเวียนอยู่ แหล่งสำรองก็จะมีหลักประกัน BTC มูลค่าเกิน $10,000 ทำให้โปรโตคอล Stablecoin มีความปลอดภัยมาก อย่างไรก็ตาม หากราคา BTC ลดลงจาก $10,000 เป็น $5,000 แม้ว่าปริมาณ BTC ในสต็อกจะยังคงไม่เปลี่ยนแปลง แต่มูลค่าตลาดก็จะลดลงครึ่งหนึ่ง อย่างไรก็ตาม เหรียญ stablecoin มูลค่า 10,000 ดอลลาร์ยังคงหมุนเวียนอยู่ในตลาด ซึ่งหมายความว่าครึ่งหนึ่งของเหรียญ stablecoin นั้นไม่ได้รับการสนับสนุนจากหลักประกัน ภายใต้สถานการณ์เช่นนี้ หากผู้ใช้แลกหลักประกันเป็นจำนวนมาก อาจส่งผลให้เกิดหนี้เสียสำหรับโปรโตคอลอย่างรุนแรง

ใน CDP ตำแหน่งผู้ยืมแต่ละรายจะดูดซับความผันผวนของตลาดอย่างเป็นอิสระ ใน DRP มีเพียงโปรโตคอลเท่านั้นที่จะดูดซับความผันผวนของตลาด โดยเน้นไปที่ความเสี่ยง

เพื่อรักษามูลค่าของหลักประกันในกลุ่มสำรอง วิธีการหนึ่งคือการป้องกันความเสี่ยง: เมื่อมูลค่าของหลักประกันลดลง ค่าอื่นๆ จะไหลเข้าสู่กลุ่มสำรอง เพื่อให้มั่นใจว่ามูลค่าโดยรวมของพูลจะเท่ากับหรือมากกว่ามูลค่าตลาดของ ออกและหมุนเวียนเหรียญ stablecoin

ในตลาด มีเส้นทางป้องกันความเสี่ยงหลักๆ ของ Delta สองเส้นทาง:

• โปรโตคอล UXD, โปรโตคอล Pika และ Ethena:
• โปรโตคอลมุมและสภาพคล่อง V2

UXD Protocol, Pika Protocol และ Ethena: เส้นทางนี้แบ่งมูลค่าของกลุ่มสำรองออกเป็นตำแหน่งหลักประกันและตำแหน่งสัญญาย้อนกลับระยะสั้นที่สอดคล้องกัน โปรโตคอลใช้สปอตเป็นมาร์จิ้นเพื่อซื้อมูลค่าที่เทียบเท่าของสัญญาย้อนกลับระยะสั้น ดังนั้นการป้องกันความเสี่ยงของเดลต้าจะชดเชยมาร์จิ้นและสัญญาระยะสั้น ส่งผลให้สถานะสุทธิใกล้กับศูนย์ ซึ่งหมายความว่ามูลค่าของสถานะยังคงไม่ได้รับผลกระทบจากราคาสปอตของหลักประกัน ตามแหล่งข้อมูลที่มีอยู่ วิธีการนี้มีต้นกำเนิดมาจากแนวคิดของ NakaDollar (NUSD) ของ Arthur Hayes

Angle Protocol และ Liquity V2: แม้ว่าจะใช้วิธีการป้องกันความเสี่ยงแบบสปอต + สัญญาด้วย แต่รายละเอียดจะแตกต่างจากเส้นทางแรก ใน Angle Protocol และ Liquity V2 ผู้ใช้แต่ละรายหรือกลุ่มจะซื้อสัญญาระยะยาวของโทเค็นหลักประกันในตลาดอนุพันธ์ในตัว โดยมีโปรโตคอลทำหน้าที่เป็นคู่สัญญา เมื่อตลาดตกต่ำ ราคาของหลักประกันจะลดลง ส่งผลให้มูลค่าสำรองของโปรโตคอลลดลง ในขณะที่สัญญาระยะยาวส่งผลให้เกิดการสูญเสีย ณ จุดนี้ หลังจากการชำระบัญชีหรือบังคับปิดสัญญาระยะยาว อัตรากำไรที่สูญเสียไปจะกลายเป็นหลักประกันเพิ่มเติมสำหรับโปรโตคอล พฤติกรรมของโปรโตคอลนี้คล้ายกับการขายออปชั่นการโทรเพื่อรับออปชั่นพรีเมี่ยม

โปรโตคอล UXD และ Ethena

โปรโตคอล UXD

ในปี 2021 โครงการ Stablecoin UXD Protocol บน Solana ได้ใช้กลไกในการป้องกันความเสี่ยงของ Stablecoin ด้วยหลักประกันที่เทียบเท่ากัน โดยใช้สัญญาไม่จำกัดระยะเวลาระยะสั้นแบบ Double Leverage สิ่งนี้คล้ายกันอย่างมากกับ NakaDollar ที่กล่าวถึงโดย Arthur Hayes ในบล็อกโพสต์ก่อนหน้าของเขาที่ชื่อ “All Abroad!”

ในเดือนกันยายน 2021 นำโดยการลงทุนจาก Multicoin Capital UXD Protocol ระดมทุนได้ 3 ล้านดอลลาร์ในรอบการระดมทุนเริ่มต้น

หลักการของโปรโตคอล UXD มีดังนี้:

• สมมติว่ามีคู่การซื้อขาย ETH/USD โดย ETH มีราคาอยู่ที่คู่ละ 1,000 ดอลลาร์สหรัฐฯ
• เมื่อผู้ใช้ฝาก 1ETH ลงในโปรโตคอล UXD พวกเขาจะได้รับ 1,000UXD สำหรับการหมุนเวียนในตลาด
• โปรโตคอลจะใช้ 1ETH นี้เป็นหลักประกันและซื้อสัญญาถาวรแบบย้อนกลับแบบหมีสำหรับ 1ETH จากตลาดอนุพันธ์
• ตอนนี้ โปรโตคอลถือทั้งตำแหน่งสปอตของ 1ETH (ในรูปแบบของหลักประกัน) และตำแหน่งสั้นของ 1ETH การรวมกันนี้มีมูลค่าอยู่ที่ $1,000 เสมอ โดยไม่ได้รับผลกระทบจากการเปลี่ยนแปลงของราคา ETH และยังคงรักษาความเป็นกลางของ Delta

จำเป็นต้องทราบว่ากลไกนี้สร้างขึ้นจากสัญญาผกผัน หรือที่เรียกกันทั่วไปว่าสัญญาแบบหยอดเหรียญ สัญญาสปอตบวกกับ USDT ไม่สามารถบรรลุการป้องกันความเสี่ยงแบบเดลต้าที่เป็นกลางตามที่ Hayes คาดการณ์ไว้

1: ขั้นตอนการทำงานของโปรโตคอล UXD

เพื่อรักษาสมดุลระหว่างสัญญาถาวรและราคาของสินทรัพย์อ้างอิง เทรดเดอร์ที่ถือสัญญาระยะยาวหรือระยะสั้นจะต้องชำระค่าธรรมเนียมเป็นงวดให้กับคู่สัญญา ซึ่งเรียกว่าอัตราการระดมทุน เมื่อ UXD Protocol ทำหน้าที่เป็นผู้ถือ short ของโทเค็นหลักประกัน และอัตราการระดมทุนน้อยกว่า 0 (บ่งชี้ถึงตลาดที่ short เป็นหลักในอนุพันธ์) กลุ่มการประกันของโปรโตคอลจะจ่ายค่าธรรมเนียมให้กับผู้ถือ long ในทางกลับกัน เมื่ออัตราการระดมทุนมากกว่า 0 (บ่งชี้ถึงตลาดที่มีสถานะซื้อเป็นส่วนใหญ่) โปรโตคอลจะได้รับค่าธรรมเนียมที่ชำระโดยผู้ถือระยะยาว ส่วนหนึ่งจะถูกฝากเข้ากลุ่มประกัน ในขณะที่ส่วนที่เหลือจะกลายเป็นเงินปันผลสำหรับผู้ถือโทเค็นการกำกับดูแลโปรโตคอล ขั้นตอนการทำงานเฉพาะของโปรโตคอล UXD แสดงไว้ในรูปที่ 1

ความท้าทาย

การสร้างสมดุลระหว่างการกระจายอำนาจและสภาพคล่องเป็นสิ่งสำคัญเมื่อเริ่มต้นสัญญาป้องกันความเสี่ยงภายนอก:

• Centralized Exchanges (CEX) นำเสนอสภาพคล่องของสัญญาเชิงลึกแต่เป็นแบบรวมศูนย์
• Decentralized Exchanges (DEX) มีการกระจายอำนาจ แต่สภาพคล่องของสัญญามีจำกัด

ปัญหานี้เป็นหนึ่งในปัจจัยหลักที่ขัดขวางการเติบโตของโปรโตคอล UXD ในช่วงแรก กลุ่มสำรองของโปรโตคอลได้รับการสนับสนุนจากตำแหน่งที่เป็นกลางของ Delta ทั้งหมด แม้ว่ากลยุทธ์นี้จะมีการกระจายอำนาจ ประสิทธิภาพการใช้เงินทุนที่สูง และเสถียรภาพด้านราคา แต่ก็มีข้อจำกัดจากสภาพคล่องที่จำกัดของสัญญา DEX (โดยเฉพาะ UXD Protocol ที่จัดซื้อสัญญาสั้นในตลาด Mango ของ Solana) ด้วยเหตุนี้ UXD จึงไม่สามารถปรับขนาดได้อย่างมีนัยสำคัญ สิ่งนี้ได้นำไปสู่แนวทางปฏิบัติในการปรับใช้แนวทางการจัดการสินทรัพย์และหนี้สินแบบผสมผสาน โดยผสมผสานตำแหน่งที่เป็นกลางของเดลต้า การมีหลักประกันมากเกินไป และหลักประกันของ RWA

โดยเฉพาะอย่างยิ่ง ผลกระทบของสภาพคล่องที่จำกัดของสัญญา DEX บน UXD นั้นชัดเจนในลักษณะต่อไปนี้:

• เมื่อขนาดของโปรโตคอล UXD เติบโตขึ้น และตำแหน่งขายของ UXD ครอบงำความสนใจแบบเปิดในตลาดสัญญา อัตราการระดมทุนจะเปลี่ยนเป็นลบ ซึ่งจำเป็นต้องมีกลุ่มการประกันของโปรโตคอลเพื่อครอบคลุมค่าใช้จ่าย หากการเติบโตของสภาพคล่องของตลาดสัญญาไม่สามารถตามการขยายตัวของ UXD ได้ โปรโตคอลจะประสบกับการสูญเสียมูลค่าเป็นเวลานาน ซึ่งนำไปสู่ความไม่มีเสถียรภาพของ UXD ในสถานการณ์นี้ ผู้ถือโทเค็น UXP จะไม่ได้รับประโยชน์จากการแบ่งรายได้เช่นกัน
• โปรโตคอล UXD กำหนดให้คู่สัญญาจำนวนมากในตลาดสัญญาขายโทเค็น เพื่อให้มั่นใจว่าการปิดสถานะขายและอนุญาตให้ผู้ใช้สามารถแลกโทเค็นหลักประกันของตนได้ ในสถานการณ์ที่มีความผันผวนของตลาดอย่างรุนแรง มีสภาพคล่องเพียงพอที่จะตอบสนองความต้องการในการแลกรางวัลของผู้ใช้หรือไม่?

เอเธน่า

การมุ่งเน้นไปที่ Stablecoins ที่เป็นกลางของ Delta เกิดขึ้นใหม่นั้นเกิดจากเหตุการณ์ต่างๆ ในฉากหลังของเศรษฐกิจมหภาคในปี 2022-2023 เช่น การแยกตัวของ USDC ภาวะสภาพคล่องในธนาคารหลายแห่งในสหรัฐฯ และความกดดันด้านกฎระเบียบที่เพิ่มขึ้นในอุตสาหกรรม crypto พร้อมกับโพสต์บล็อกใหม่ " Dust on Crust” เขียนโดย Arthur Hayes ในเดือนมีนาคม 2023 แม้ว่าเนื้อหาหลักของ NakaDollar จะมีการพูดคุยกันตั้งแต่ต้นปี 2021 แต่การปรากฏตัวอีกครั้งใน “เวลาที่เหมาะสม” ได้กระตุ้นความสนใจของอุตสาหกรรม รวมถึงทีมงาน Ethena Labs ด้วย

ในเดือนกรกฎาคม ปี 2023 Ethena Labs ซึ่งเป็นโครงการเหรียญเสถียรแบบกระจายอำนาจตามแนวคิด NakaDollar ได้ประกาศการระดมทุนรอบเริ่มต้นมูลค่า 6 ล้านเหรียญสหรัฐ ซึ่งนำโดย Dragonfly โดยมีส่วนร่วมจากสำนักงานครอบครัวของ Hayes และบริษัทแลกเปลี่ยนแบบรวมศูนย์ที่มีชื่อเสียงหลายแห่ง

Ethena วางแผนที่จะเปิดตัวผลิตภัณฑ์สามรายการ:

• USDe: เหรียญเสถียรที่อิงตามสปอต ETH หรือ LST และสัญญาสั้น สร้าง 1:1 ด้วย USDe และสามารถแลกกับโทเค็นหลักประกันได้
• พันธบัตรทางอินเทอร์เน็ต: พันธบัตรเครือข่ายทั่วโลกอิงตาม USDe โดยมีอัตราคงที่มาจากอนุพันธ์ป้องกันความเสี่ยงตามระยะเวลาและอัตราดอกเบี้ยลอยตัวจากอนุพันธ์ที่ไม่สิ้นสุด
• Repo Financing: สัญญาซื้อคืนพันธบัตรทางอินเทอร์เน็ต

รูปที่ 2 แสดงให้เห็นกระบวนการสร้างเหรียญสำหรับ USDe stablecoin (ที่มา: แนะนำ Ethena Labs)

แนวทางหลักของ Ethena สอดคล้องกับสารตั้งต้น เช่น UXD Protocol และ Pika Protocol ดังนั้นเราจะไม่เจาะลึกลงไปกว่านี้ จุดมุ่งเน้นที่นี่คือการปรับปรุงของ Ethena ในแผนงาน Stablecoin ที่เป็นกลางของ Delta ของ Hayes

กรณีที่มีโปรโตคอล UXD เผยให้เห็นว่าการป้องกันความเสี่ยงที่เป็นกลางของ Delta จำเป็นต้องมีตัวเลือกระหว่างความเสี่ยงแบบรวมศูนย์และสภาพคล่องของสัญญา: มีเพียงตลาดที่มีสภาพคล่องที่แข็งแกร่งเท่านั้นที่สามารถรองรับการเติบโตของระดับของ Stablecoin ได้ แต่ในปัจจุบัน มีเพียง CEX เท่านั้นที่มีปริมาณเพื่อรองรับตำแหน่งตามสัญญาที่ต้องการโดย Stablecoin วิธีแก้ปัญหาเบื้องต้นของ Ethena คือการเสียสละระดับการกระจายอำนาจโดยการป้องกันสัญญาใน CEX หลายแห่ง

ในความคิดของฉัน การกระจายอำนาจมีสองมิติ:

การซื้อขายในตลาดสัญญาตั้งแต่หนึ่งตลาดขึ้นไป
รูปแบบของตลาดสัญญา: CEX หรือ DEX

UXD Protocol เวอร์ชันก่อนหน้าซื้อสัญญาใน DEX เดียว สิ่งนี้ไม่ได้ลดความเสี่ยงอย่างมีประสิทธิภาพ (เนื่องจากความล้มเหลวจุดเดียว) หรือสภาพคล่องที่ปลอดภัย การกำหนดเส้นทางสัญญาตามข้อกำหนดเชิงกลยุทธ์ไปยังหลายตลาดสามารถช่วยหลีกเลี่ยงความเสี่ยงจุดเดียว ในขณะเดียวกันก็ช่วยลดแรงกดดันต่อตลาดจากตำแหน่งขายที่ยังไม่มีสภาพคล่อง Ethena ตอบสนองชั้นแรกของการกระจายอำนาจ

ปัญหาของตลาดสัญญาแบบรวมศูนย์คือการดูแลสินทรัพย์และการต่อต้านการเซ็นเซอร์ Ethena ซึ่งมีเป้าหมายเพื่อเพิ่มสภาพคล่องของสัญญาให้ลึกขึ้น ได้เลือกใช้ CEX ในอนาคต มีศักยภาพสำหรับรูปแบบผสมของ DEX และ CEX แต่มีปัญหาเร่งด่วนเกี่ยวกับการรักษาความปลอดภัยในการดูแลสินทรัพย์ที่ต้องแก้ไข ทีมงานไม่ได้เปิดเผยข้อมูลเฉพาะเจาะจงซึ่งดึงดูดความสนใจ ยิ่งไปกว่านั้น ด้วยการตรวจสอบด้านกฎระเบียบที่เพิ่มขึ้น การต่อต้านการเซ็นเซอร์ของ CEX จะลดลงอีก

โปรโตคอลมุมและสภาพคล่อง V2

โปรโตคอลมุม

ในเดือนกรกฎาคม ปี 2021 Angle Protocol ที่สร้างขึ้นบน Ethereum ได้ประกาศเอกสารทางเทคนิคของโมดูลหลักสำหรับสกุลเงินยูโรที่มีเสถียรภาพ ซึ่งก็คือ ageEUR สิ่งนี้ทำให้เกิดกลไกการป้องกันความเสี่ยง แม้ว่าจะแตกต่างจากแนวทางของ Hayes ก็ตาม ภายในเดือนกันยายน Angle Protocol ระดมทุนได้ 5 ล้านดอลลาร์ในรอบการระดมทุนเริ่มต้น ซึ่งนำโดย a16z

Core Module ประกอบด้วยสามบทบาทที่รับประกันการสำรองโปรโตคอลที่เพียงพอ และราคาที่ยึดเหนี่ยวของ Stablecoin ในรูปแบบต่างๆ:

• ผู้ถือ Stablecoin: สามารถขุดเหรียญ Stablecoin และแลกสินทรัพย์สำรองได้ในอัตรา 1:1 พวกเขาสามารถเก็งกำไรได้เมื่อราคาของ Stablecoin เบี่ยงเบนไป
• ตัวแทนป้องกันความเสี่ยง: เข้าร่วมสัญญาแบบไม่ จำกัด ระยะเวลาภายในตลาดภายในของ Core Module เพื่อใช้ประโยชน์จากตำแหน่งซื้อจากราคาหลักประกัน เช่นเดียวกับสัญญาถาวรมาตรฐาน ตัวแทนป้องกันความเสี่ยงจะได้กำไรจากเลเวอเรจเมื่อตลาดอยู่ในเกณฑ์ดี และสูญเสียมาร์จิ้น (บางส่วน) ในช่วงสภาวะตลาดที่ไม่เอื้ออำนวย Angle Protocol ในฐานะคู่สัญญา ได้กำไรจากการสูญเสียเหล่านี้ โดยนำไปใช้เพื่อเพิ่มหลักประกันในกลุ่มสำรอง
• ผู้ให้บริการสภาพคล่องมาตรฐาน: เสนอหลักประกันเพิ่มเติมเพื่อแลกกับรายได้โปรโตคอลและสิ่งจูงใจโทเค็น

รูปที่ 3: บทบาทสำคัญในโมดูลหลัก (ที่มา: Angle Protocol Docs)

การออกแบบ Hedging Agent (HA) ของ Core Module ทำงานดังต่อไปนี้:

HA เข้าสู่สัญญาระยะยาวใน Core Module แต่ละมาร์จิ้นสามารถครอบคลุมหลักประกันที่ฝากไว้แล้วในกลุ่มสำรอง เช่น โดยพื้นฐานแล้ว กำไรตามสัญญาเลเวอเรจของ HA มาจากราคาที่เพิ่มขึ้นของหลักประกัน พูดง่ายๆ ก็คือเหมือนกับว่า HA ถือจำนวนเงินหลักประกันที่ได้รับการคุ้มครองโดยตรง

เมื่อราคาหลักประกันสูงขึ้น สัญญาระยะยาวจะนำผลกำไรจากการใช้ประโยชน์มาสู่ HA ทำให้การสำรองหลักประกันของโปรโตคอลมีความแข็งแกร่ง หากราคาหลักประกันต่ำกว่าราคาเริ่มต้นของ HA HA จะขาดทุน แต่สำหรับโปรโตคอลซึ่งทำหน้าที่เป็นคู่สัญญา ความสูญเสียที่เกิดขึ้นจริงหลังการชำระบัญชีของ HA คือกำไรของโปรโตคอล ซึ่งใช้เพื่อเสริมหลักประกันของกลุ่มสำรอง

แกนหลักของกลไก HA มีเป้าหมายเพื่อดึงดูดนักลงทุนผ่านตลาดสัญญาภายใน (ระยะยาว) ที่น่าดึงดูด จากนั้นใช้มาร์จิ้นเพื่อรักษามูลค่าหลักประกันในกลุ่มทุนสำรอง HA จ่ายเพียงค่าธรรมเนียมการทำธุรกรรม ซึ่งหมายถึงต้นทุนระยะยาวที่ลดลง

ความท้าทาย

ในเดือนมีนาคม 2023 เนื่องจากการโจมตีด้วยเงินกู้แฟลชของออยเลอร์ Angle จึงสูญเสียเงิน 17 ล้าน USDC ในระยะเวลาอันสั้น ทำให้ ageEUR แยกจากกัน ในที่สุด เงินที่ถูกขโมยก็ถูกส่งกลับไปยัง Euler DAO ทำให้ Angle สามารถชดเชยการขาดทุนได้ อย่างไรก็ตาม การโจมตีครั้งนี้ทำให้ Angle พิจารณาความเสี่ยงโดยธรรมชาติของ Core Module อีกครั้ง

Angle สังเกตว่าสองวันก่อนเหตุการณ์แยก USDC ที่เกิดจากการโจมตีของแฮ็กเกอร์ สัญญา HA จำนวนมากได้ถูกชำระบัญชีแล้ว ในเวลาเดียวกัน ผู้อนุญาโตตุลาการเผา AgeEUR โดยแลก USDC ในราคาที่ต่ำกว่า ลดทุนสำรองของโปรโตคอลลงอย่างมาก เนื่องจากกลไกการป้องกันความเสี่ยงยังไม่ฟื้นตัว การโจมตีของแฮ็กเกอร์ได้เพิ่มความตื่นตระหนกในหมู่ผู้ถือ AgeEUR ทำให้เกิดแรงกดดันต่อ Core Module มากขึ้น แม้ว่า HA ของ Core Module จะมีความสำคัญต่อความเสถียรของ AgeEUR แต่ก็ขาดความยืดหยุ่นในสถานการณ์ที่รุนแรง ทำให้ยากต่อการฟื้นตัวอย่างรวดเร็ว

ในเดือนพฤษภาคม พ.ศ. 2566 Angle ค่อยๆ ละทิ้ง Core Module และเปลี่ยนกลับไปใช้โหมด CDP over-collateralization ขณะนี้ทีมงานกำลังพัฒนาตะกร้ากลไกการยึดราคาเหรียญ stablecoin ที่เรียกว่า Transmuter เพื่อเป็นทางเลือกแทน Core Module

สภาพคล่อง V2

ปัญหาของแนวทางของ Angle Protocol คือความอ่อนแอต่อปัจจัยภายนอก เช่น วงจรตลาดหมี เมื่อความต้องการใช้เลเวอเรจลองของ HA ต่ำ ต้นทุนการป้องกันความเสี่ยงจะกลายเป็นสิ่งต้องห้ามสำหรับการรักษาโปรโตคอล Stablecoin

จากวัสดุที่มีอยู่ซึ่งเผยแพร่โดย Liquity นั้น V2 ได้ปรับปรุงแนวทางของ Angle Protocol โดยมีความแตกต่างบางประการจากโมเดล Hayes Liquity V2 แนะนำสองนวัตกรรมเพื่อแก้ไขปัญหาข้างต้น:

• การคุ้มครองหลัก
• ตลาดรองในตัว

การคุ้มครองหลัก

ดึงดูดผู้ใช้ให้เปิดการป้องกันความเสี่ยงแบบยาวที่มีเลเวอเรจ เพื่อให้มั่นใจว่ามีเงินสำรองเพียงพอเพื่อรักษาราคาของเหรียญมีเสถียรภาพในช่วงตลาดหมีหรือสถานการณ์ที่มีความผันผวนสูง แม้ว่าราคาของสินทรัพย์อ้างอิงจะลดลง แต่โปรโตคอล V2 รับประกันว่าผู้ใช้จะไม่สูญเสียเงินต้นที่ใช้ในการเปิดสัญญา Principal Protection โดยพื้นฐานแล้วมาจากพรีเมี่ยมที่เทรดเดอร์จ่าย ซึ่งสามารถปรับเปลี่ยนได้แบบไดนามิกตามหลักประกันสำรองและความต้องการของผู้ใช้

ตลาดรองในตัว

ในสภาวะตลาดที่รุนแรง กลุ่มประกันอาจไม่เพียงพอที่จะปกป้องเงินต้นของเทรดเดอร์ สิ่งนี้อาจนำไปสู่สถานการณ์ "วิ่งบนธนาคาร" เพื่อแก้ไขปัญหานี้ V2 เสนอวิธีแก้ปัญหาในการรวมตลาดรองที่อนุญาตให้มีการซื้อขายตำแหน่งตามสัญญา

เมื่ออุปสงค์และอุปทานมีความสมดุล ราคาที่เสนอของตำแหน่งสัญญาในตลาดรองมักจะสูงกว่าราคาเงินต้น เมื่อเทียบกับการชำระบัญชี ผู้ถือสัญญาที่มีมุมมองเชิงลบอยากจะขายตำแหน่งของตนให้กับนักลงทุนขาขึ้น ธุรกรรมระหว่างฝ่ายเหล่านี้จะไม่ส่งผลกระทบต่อทรัพย์สินสำรองหรือกลุ่มประกันของโปรโตคอล อย่างไรก็ตาม ในช่วงที่ภาวะตกต่ำอย่างรุนแรงเมื่ออุปทานมีมากกว่าอุปสงค์ ราคาที่เสนอสำหรับตำแหน่งตามสัญญาจะต่ำกว่ามูลค่าเงินต้น ในกรณีเช่นนี้ กลไกการป้องกันหลักของโปรโตคอลจะเข้ามาแทรกแซง โดยให้เงินอุดหนุนตำแหน่งเพื่อทำให้ผู้ซื้อสนใจมากขึ้น และรับประกันว่าธุรกรรมจะประสบความสำเร็จ โซลูชันที่มุ่งเน้นตลาดนี้หมายความว่ากลุ่มประกันภัยจะต้องครอบคลุมการสูญเสียเพียงบางส่วนเท่านั้น ลักษณะเฉพาะของวิธีการอุดหนุนนี้กำลังรอคำอธิบายเพิ่มเติมจาก Liquity

Angle Protocol ไม่มีตลาดรอง มีเพียงโปรโตคอลและ HA เท่านั้นที่ทำหน้าที่เป็นคู่สัญญา เมื่อราคาหลักประกันลดลงอย่างต่อเนื่องและความเชื่อมั่นของตลาดเปลี่ยนเป็นความตื่นตระหนก HA ก็ไม่มีทางเลือกนอกจากต้องเลิกกิจการเพื่อปกป้องเงินต้นที่เหลืออยู่ ซึ่งทำให้หลักประกันของพูลสำรองลดลงและมูลค่าไหลออกจากโปรโตคอล

ใน Liquity V2 ทั้งการโอนเงินประกันและตลาดรองในตัวมีเป้าหมายเพื่อลดแรงกดดันในการชำระบัญชีสัญญาในระหว่างที่ราคาลดลง โดยคงเงินต้นไว้ในโปรโตคอล

การสะท้อนและสรุป

เหรียญ Stablecoin ที่เป็นกลางแบบเดลต้ามีข้อดีหลายประการ:

• การต่อต้านการเซ็นเซอร์: ตามทฤษฎีแล้ว หากหลักประกันเป็นแบบ crypto-native และสภาพคล่องของอนุพันธ์บนเครือข่ายได้รับการปรับปรุงอย่างมีประสิทธิภาพ เหรียญ stablecoin ที่ได้รับการสนับสนุนจากตำแหน่งที่เป็นกลางเดลต้า 100% จะสามารถต้านทานการเซ็นเซอร์ได้สูงสุด
• ความสามารถในการปรับขนาด: หากไม่มีหลักประกันมากเกินไป การใช้เงินทุนจะมีประสิทธิภาพสูง อย่างไรก็ตาม เพื่อลดความเสี่ยง กลุ่มทุนสำรองควรรักษาส่วนเกินไว้
• ผลประโยชน์ร่วมกันกับตลาดอนุพันธ์: สัญญาป้องกันความเสี่ยงของ Stablecoins เป็นผู้เล่นหลักในตลาดอนุพันธ์ภายนอก ซึ่งนำมาซึ่งสภาพคล่องจำนวนมหาศาล
• รายได้ดอกเบี้ย: อัตราดอกเบี้ยจากสัญญาระยะยาวสามารถใช้เป็นแหล่งรายได้ได้

อย่างไรก็ตาม ความพยายามในอดีตต้องเผชิญกับความท้าทายอันเนื่องมาจาก:

• สภาพคล่องไม่เพียงพอในตลาดอนุพันธ์
• ความเสี่ยงจากการรวมศูนย์ในตลาดอนุพันธ์เดียว
• ความต้องการสัญญาผกผันลดลง แทนที่ด้วยสัญญาเชิงเส้น
• ความต้องการอนุพันธ์ได้รับผลกระทบอย่างเห็นได้ชัดจากแนวโน้มของตลาดและความเชื่อมั่น

ความคืบหน้าของ Ethena และ Liquity V2 สมควรได้รับความสนใจ ซึ่งแสดงถึงเส้นทางการสำรวจสองเส้นทางที่แตกต่างกัน Stablecoins แบบเดลต้าเป็นกลางมีแนวคิดตรงไปตรงมาในระดับสูง โดยมีความท้าทายเฉพาะที่ต้องเอาชนะ ทำให้เป็นทิศทางสำคัญในวิวัฒนาการของ Stablecoin แบบกระจายอำนาจ

ข้อสงวนสิทธิ์:

1. บทความนี้ทำซ้ำจาก [HashKey Tokenisation] และลิขสิทธิ์เป็นของผู้เขียนต้นฉบับ [傅炫杰] หากมีการคัดค้านการทำซ้ำ โปรดติดต่อทีมงาน Gate Learn และทีมงานจะดำเนินการทันทีตามขั้นตอนที่เกี่ยวข้อง
2. ข้อสงวนสิทธิ์: มุมมองและความคิดเห็นที่แสดงในบทความนี้เป็นเพียงมุมมองส่วนตัวของผู้เขียนเท่านั้น และไม่ถือเป็นคำแนะนำในการลงทุนใดๆ
3. บทความเวอร์ชันภาษาอื่นๆ ได้รับการแปลโดยทีมงาน Gate Learn โดยไม่กล่าวถึง Gate.io จะไม่ได้รับอนุญาตให้คัดลอก เผยแพร่ หรือลอกเลียนแบบบทความที่แปลแล้ว