• A tokenização refere-se ao registro da propriedade de ativos na infraestrutura blockchain. Na forma tokenizada, os ativos podem potencialmente se beneficiar da funcionalidade de um blockchain, incluindo liquidação mais eficiente e a capacidade de interagir com contratos inteligentes.
• Na maioria das vezes, o sistema financeiro moderno já é bastante eficiente, e a tokenização em si pode não levar a ganhos imediatos de eficiência. Em vez disso, os principais benefícios que acreditamos podem vir da união de usuários, ativos e aplicativos em uma plataforma global comum.
• Do ponto de vista dos mercados de criptomoedas, embora uma variedade de ativos possa se beneficiar da tendência de tokenização, o que terá mais potencial provavelmente será o protocolo que pode fornecer essa plataforma global comum. No momento, a Grayscale Research acredita que o blockchain Ethereum tem a melhor chance de servir a esse propósito no futuro.

As blockchains públicas podem ser consideradas tecnologias de uso geral com muitos casos de uso potenciais, que vão de pagamentos a videogames e sistemas de identidade digital. Parte do valor dessa tecnologia vem de trazer diversos aplicativos para uma plataforma sem permissão e de arquitetura aberta. Quando usuários, capital e aplicativos são agrupados em um só lugar, todos no ecossistema se beneficiam dos efeitos de rede.

A tokenização é uma das muitas aplicações da tecnologia blockchain pública. Em alguns casos, onde os processos de "back office" existentes são muito complicados, mover a administração de ativos para a infraestrutura blockchain pode criar ganhos imediatos de eficiência. Mas para muitos tipos de ativos – por exemplo, ações públicas – a infraestrutura digital atual funciona razoavelmente bem, e não é óbvio que as blockchains públicas funcionariam melhor. Nesses casos, os ganhos potenciais da tokenização podem vir de efeitos de rede: ao mover os ativos do mundo para uma plataforma comum, podemos potencialmente criar um sistema financeiro com maior funcionalidade, melhor acesso e custos mais baixos.

Do ponto de vista dos mercados de criptomoedas, embora uma variedade de ativos possa se beneficiar da tendência de tokenização, o que tem mais potencial pode ser o protocolo que pode servir como plataforma unificada para ativos tokenizados, investidores e aplicativos relacionados. No momento, a Grayscale Research acredita que o blockchain Ethereum tem a melhor chance de servir a esse propósito no futuro.

Atualização de Sistemas

Em algum momento, quando as blockchains são mais amplamente adotadas, os títulos podem ser emitidos e rastreados inteiramente on-chain. Mas hoje, a propriedade efetiva de títulos – bem como ativos reais, como imóveis, mercadorias físicas e colecionáveis – é registrada em livros contábeis tradicionais off-chain (normalmente contas escriturais eletrônicas). A tokenização refere-se ao processo de registro de propriedade de ativos na infraestrutura de blockchain, para que os participantes do mercado possam se beneficiar da funcionalidade de um blockchain. [1] Por design, o preço do token baseado em blockchain deve acompanhar de perto o preço do ativo de referência subjacente.

Alguns dos benefícios de transformar a propriedade de ativos em tokens baseados em blockchain podem incluir:

1. Eficiência de liquidação: As transações em blockchain são liquidadas quase instantaneamente e podem ser estruturadas de forma que a troca de um ativo seja condicionada ao pagamento, reduzindo o risco de falha na liquidação. [2]
2. Programabilidade: Os ativos tokenizados podem ser integrados em aplicativos de software para permitir maior funcionalidade. Isso pode incluir, por exemplo, transferências condicionadas a informações fora da cadeia, como aprovações de conformidade, ou o uso de tokens como garantia em plataformas de empréstimos descentralizadas. [3]
3. Acessibilidade: Assim como a própria internet, as blockchains não são limitadas pelas fronteiras nacionais. A tokenização de ativos poderia, portanto, trazer acesso aos melhores mercados de capitais do mundo para investidores em uma gama mais ampla de países. As blockchains também podem abrir acesso a novos tipos de ativos por meio do fracionamento.
4. Custos mais baixos: Ao aumentar a automação e reduzir o papel dos intermediários, a tokenização de ativos pode reduzir o custo para os emissores por meio de taxas de subscrição mais baixas e taxas de juros mais baixas. [4]

Pesquisadores do Banco de Compensações Internacionais (BIS) definiram um "continuum" de tokenização para considerar como esse processo pode afetar mercados específicos. De um lado, estão mercados que ainda exigem fluxo de trabalho manual significativo, como imóveis ou empréstimos sindicalizados. Esses ativos provavelmente serão difíceis de tokenizar, mas o processo pode criar ganhos significativos de eficiência. Por outro lado, estão os muitos outros mercados para os quais os atuais sistemas de escrituração escritural eletrônica são bastante eficientes, como ações públicas, fundos mútuos e ETFs, e derivativos listados em bolsa. Esses ativos podem ser mais fáceis de tokenizar, mas o processo oferece ganhos de eficiência mais limitados. Os melhores candidatos para a tokenização podem estar em algum lugar no meio do continuum do BIS: mercados que se beneficiariam de uma manutenção de registros eletrônicos moderadamente melhor e funcionalidade de contrato inteligente. Essa lista pode incluir muitos tipos de títulos de renda fixa, como títulos públicos e produtos estruturados. Mas, como discutido mais abaixo, os maiores ganhos provavelmente virão da mudança de todos os ativos para uma plataforma global unificada.

Tokenização: Presente e Futuro

A primeira aplicação da tecnologia de tokenização para encontrar adequação ao mercado de produtos foram as stablecoins, que tokenizam o ativo mais simples e líquido de todos: o dinheiro. A capitalização de mercado das stablecoins agora totaliza US$ 158 bilhões, liderada por Tether (USDT) e USDC (Anexo 1). As stablecoins vêm em diferentes formas, mas tanto USDT quanto USDC podem ser consideradas stablecoins lastreadas em fiat. Eles operam de forma semelhante a outros ativos tokenizados: os ativos tradicionais são mantidos em custódia off-chain, e uma representação tokenizada pode ser mantida em carteiras blockchain. Em forma tokenizada, esse tipo de dinheiro digital pode ser usado para pagamentos, beneficiando-se do potencial de um blockchain para liquidações quase instantâneas, custos mais baixos e/ou interação com contratos inteligentes.

Figura 1: As stablecoins se encaixaram no mercado de produtos

Depois das stablecoins, o próximo ativo tokenizado a encontrar uma adoção mais ampla foi o ouro (Figura 2). [5] Os dois maiores projetos, Tether Gold (XAUt) e PAX Gold (PAXG), têm uma capitalização de mercado combinada de aproximadamente US$ 1 bilhão.[6] Embora existam muitas maneiras de investir em ouro, esses produtos oferecem funcionalidade blockchain, incluindo a capacidade de transferir risco nos fins de semana ou fora do horário tradicional do mercado. Essa característica demonstrou utilidade durante as recentes tensões geopolíticas no Oriente Médio: tanto a XAUt quanto a PAXG haviam pronunciado movimentos na semana de 13 e 14 de abril, quando outros mercados estavam fechados. [7]

Figura 2: Linha do tempo de projetos de tokenização selecionados

A última onda de tokenização se concentrou em dois mercados distintos: títulos do Tesouro dos EUA e ativos intimamente relacionados, e produtos de crédito.

Os produtos tokenizados do Tesouro dos EUA são projetados para funcionar como equivalentes de caixa e podem ser considerados uma alternativa de rendimento às stablecoins. De acordo com o provedor de dados RWA.xyz, todos os produtos existentes oferecidos hoje têm um prazo médio ponderado de menos de dois anos. [8] Em outras palavras, esses são produtos projetados para oferecer rendimento e servir a uma função semelhante a dinheiro. Quando as taxas de juros à vista estavam próximas de zero, o custo de oportunidade de manter stablecoins era relativamente baixo. Mas agora que as taxas de juros do dólar estão perto de 5%, os investidores têm um incentivo maior para buscar alternativas de rentabilidade, e isso provavelmente contribuiu para o crescimento dos produtos do Tesouro tokenizados.

Existem agora mais de US$ 1 bilhão em fundos tokenizados do Tesouro pendentes, liderados pelo Franklin OnChain US Government Money Fund (FOBXX) e pelo BlackRock USD Institutional Digital Liquidity Fund (BUIDL) (Figura 3). Muitos dos produtos existentes foram lançados na rede Ethereum e parecem voltados para instituições nativas de criptomoedas, como fundos de negociação de criptomoedas e DAOs (organizações autônomas descentralizadas). No entanto, o maior fundo, FOBXX, adotou uma abordagem diferente: foi lançado na blockchain Stellar e está disponível para investidores de varejo por meio de um aplicativo móvel. No total, cerca de 60% do fundo do Tesouro tokenizado AUM está no Ethereum, 30% está no Stellar e o restante está em outras blockchains. [9]

Figura 3: Cerca de 60% dos produtos tokenizados do Tesouro estão no Ethereum

Várias empresas também introduziram produtos de crédito tokenizados. Trata-se de uma categoria diversificada, incluindo empréstimos diretos a contrapartes individuais, conjuntos de produtos de crédito estruturados (por exemplo, ABS, CLOs) e empréstimos a intermediários em setores especializados (por exemplo, financiamento imobiliário, mercados emergentes). Embora esses produtos possam ser arriscados e complexos – e atualmente são projetados apenas para investidores institucionais – seu objetivo é simples: canalizar capital de credores para tomadores de empréstimos por meio de uma infraestrutura de blockchain. De acordo com RWA.xyz, existem atualmente US$ 612 milhões em empréstimos ativos nessa categoria, com um rendimento médio de cerca de 10% (Figura 4). [10]

Figura 4: Produtos de crédito tokenizados atingem um mix diversificado de tomadores

Existem muitas outras aplicações potenciais da tecnologia de tokenização, mas poucas passaram de um estágio experimental. Por exemplo, a plataforma imobiliária tokenizada RealT oferece aos investidores não americanos acesso à propriedade fracionada de propriedade; Atualmente, o protocolo tem US$ 103 milhões em valor total bloqueado. [11] Também há esperança de que a tokenização de fundos privados ofereça uma maneira para a indústria de alternativas explorar uma gama mais ampla de investidores. Resta saber se esses novos canais de distribuição contribuirão significativamente para a AUM do setor. Uma variedade de títulos de renda fixa foi emitida diretamente on-chain, tanto de emissores do setor público (por exemplo, Banco Europeu de Investimento) quanto de emissores do setor privado (por exemplo, Siemens). Embora tenha havido tentativas anteriores de tokenizar títulos de capital, suspeitamos que esses projetos exigirão mais clareza regulatória antes de progredir mais.

Se a adoção continuar, a tokenização tem o potencial de impulsionar uma quantidade significativa de atividade de blockchain e receita de taxas, porque os mercados endereçáveis são muito grandes. Somente nos EUA, os títulos do Tesouro representam um mercado de US$ 26 trilhões, e os empréstimos ao setor não financeiro doméstico totalizam US$ 36 trilhões.[12] A quantidade de ativos tokenizados atualmente on-chain é uma pequena fração desses totais. No entanto, para que esses produtos cresçam além das instituições nativas de criptografia de hoje, eles precisarão se conectar de forma mais eficiente com os pools de capital existentes. Isso pode exigir a construção de conectividade com contas de corretagem ou bancárias, ou oferecendo aos investidores uma razão suficientemente convincente para mover seus ativos on-chain.

A revolução não será privada

Há uma percepção errônea comum de que a tokenização pode não beneficiar os criptoativos porque essa atividade ocorrerá em blockchains privadas com permissão, em vez de blockchains públicas sem permissão, como o Ethereum. Embora seja verdade que os bancos experimentaram a infraestrutura de blockchain privada (por exemplo, JP Morgan Onyx, HSBC Orion e Goldman Sachs DAP), isso reflete, pelo menos em parte, a regulamentação atual, que impede as instituições depositárias de interagir com cadeias públicas. Os gestores de ativos, que não têm as mesmas restrições, têm construído sobre cadeias públicas, ou um híbrido de cadeias públicas e privadas. [13]

Na verdade, praticamente todas as aplicações bem-sucedidas de tokenização até o momento – por exemplo, stablecoins, Treasuries tokenizados e produtos de crédito tokenizados – foram lançadas na infraestrutura pública de blockchain. A razão é simples: é aqui que os usuários estão.

Esperamos que haja ganhos de eficiência ao mover certos ativos para a infraestrutura blockchain. Mas a maior promessa da tokenização vem da conexão perfeita de ativos e investidores (ou tomadores e credores) em todo o mundo e da construção de um conjunto mais rico de experiências por meio de aplicativos interoperáveis. As blockchains públicas têm muitas aplicações além da tokenização, o que as torna o centro natural para ativos e atividades do usuário ao longo do tempo. Por essa razão, eles provavelmente também continuarão a ser o principal destino para emissores de ativos e para desenvolvedores que criam aplicativos financeiros abertos. Em nossa opinião, é muito improvável que um blockchain privado com permissão – administrado por uma corporação do governo nacional – possa fornecer com credibilidade a plataforma global neutra necessária para hospedar os ativos tokenizados do mundo.

Transações, taxas e acúmulo de valor

As transações em blockchain normalmente geram taxas, que podem fluir diretamente para os detentores de tokens (como dividendos) ou indiretamente por meio de reduções na oferta de tokens (como recompras). Portanto, a tokenização de ativos, se resultar em atividade de transação e taxas, pode acumular valor para tokens baseados em blockchain. No entanto, o mecanismo pelo qual isso ocorre será diferente dependendo do tipo de protocolo e dos atributos do token (Figura 5). [14]

Figura 5: Ativos em todos os setores de criptografia podem se beneficiar da tokenização

Certos componentes do nosso setor cripto de plataformas de contratos inteligentes devem ter o impacto mais direto. [15] Os blockchains de Camada 1 neste segmento de mercado (e talvez eventualmente componentes de seus ecossistemas de Camada 2) poderiam servir como a plataforma global comum para ativos tokenizados. Os tokens nativos desses protocolos são normalmente usados para pagar taxas de transação ("gás") e podem receber recompensas de staking e/ou se beneficiar de uma redução no fornecimento de tokens.

Há uma competição significativa dentro do setor cripto de plataformas de contratos inteligentes, mas o ecossistema Ethereum[16] ainda domina outras cadeias em termos de usuários, ativos (valor total bloqueado) e aplicativos descentralizados. [17] Além disso, em nossa opinião, o Ethereum pode ser considerado significativamente descentralizado e credivelmente neutro para os participantes da rede – provavelmente um requisito para qualquer plataforma global de ativos tokenizados. Portanto, achamos que o Ethereum está atualmente melhor posicionado entre as blockchains de contratos inteligentes para se beneficiar da tendência de tokenização. Outras plataformas de contratos inteligentes que podem se beneficiar da tendência de tokenização incluem Avalanche (usada em uma variedade de projetos de prova de conceito por instituições financeiras), Polygon e Stellar, bem como blockchains de Camada 1 projetados para tokenização, como Mantra e Polymesh.

O próximo conjunto de beneficiários inclui os próprios protocolos de tokenização – as plataformas que fornecem os aplicativos de software que trazem ativos tradicionais on-chain (Figura 6). Muitos desses provedores não têm tokens de governança (por exemplo, Securitize, Superstate), mas vários deles têm. Exemplos incluem a Ondo Finance, uma emissora de produtos de Tesouro tokenizados, e a Centrifuge, uma plataforma para produtos de crédito tokenizados e um componente do Setor de Criptomoedas Financeiras. Antes de considerar esses tokens, os investidores devem considerar a natureza dos direitos de governança que eles transmitem e as reivindicações que eles fornecem, se houver, para a receita do protocolo.

Figura 6:Retornos acumulados do ano para protocolos de tokenização selecionados

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Por fim, um aumento na atividade de blockchain devido à tokenização pode apoiar uma variedade de outros componentes do ecossistema cripto. Por exemplo, a Chainlink espera que seu Protocolo de Interoperabilidade Cross-Chain (CCIP) forneça a infraestrutura principal para dados de mensagens em blockchains, incluindo cadeias privadas e públicas. Da mesma forma, o protocolo Biconomy fornece certos processos técnicos que podem ajudar as instituições financeiras tradicionais a interagir com a tecnologia blockchain (por exemplo, serviços "paymaster", que permitem que os usuários paguem gás em tokens diferentes do token nativo de um blockchain). Tanto a Chainlink quanto a Biconomy são componentes do nosso Setor de Criptografia de Serviços e Utilidades.

A Visão de Tokenização

A Grayscale Research acredita que muitos aspectos do comércio digital estão fazendo a transição de plataformas fechadas hospedadas por intermediários centralizados para plataformas abertas e descentralizadas baseadas em infraestrutura pública de blockchain. A tokenização é uma das muitas tendências de adoção de blockchain, mas potencialmente importante dado o tamanho e o escopo dos mercados de capitais globais. Se as blockchains públicas podem reunir mutuários e credores (ou emissores de ativos e investidores) e desintermediar a tecnologia financeira existente, o aumento da atividade de rede deve trazer valor aos tokens de blockchain públicos.

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