Vào tháng 7 năm 2023, dự án stablecoin phi tập trung nổi tiếng, Liquity, đã tiết lộ khái niệm sơ bộ cho V2 của mình: đạt được tỷ lệ cố định 1:1 giữa các stablecoin đang lưu hành và tài sản thế chấp của chúng thông qua chiến lược phòng ngừa rủi ro Delta, dự kiến ra mắt vào quý 2 năm 2024 . Trong cùng khoảng thời gian đó, ETH được lấy cảm hứng từ Arthur Hayes và cũng đang trong quá trình phát triển dự án stablecoin Delta Neutral đã nhận được sự hỗ trợ từ một số CEX hàng đầu trong ngành.

Hiện tại, cả Liquity V2 và ETH đều đang ở giai đoạn sơ khai, còn nhiều chi tiết kỹ thuật vẫn chưa được tiết lộ. Tuy nhiên, để nắm bắt cơ hội này, bài viết này đưa ra phân tích ban đầu về các dự án stablecoin phi tập trung trong DeFi sử dụng các công cụ phái sinh để phòng ngừa rủi ro.

Hiểu phòng ngừa rủi ro trung lập Delta:

Trước khi tìm hiểu sâu hơn, trước tiên chúng ta hãy giới thiệu ngắn gọn khái niệm phòng ngừa rủi ro trung lập Delta.

“Hy Lạp” là công cụ quản lý rủi ro được sử dụng rộng rãi trong tài chính hiện đại, bắt nguồn từ mô hình định giá quyền chọn được gọi là Mô hình Black-Scholes-Merton (BSM). Họ đo lường độ nhạy của các giá trị quyền chọn đối với những thay đổi trong các tham số trong BSM, chẳng hạn như giá tài sản cơ bản, độ biến động và thời gian còn lại cho đến khi hết hạn.

Trong số những người Hy Lạp, “Delta” đại diện cho đạo hàm từng phần cấp một của giá quyền chọn đối với giá tài sản cơ bản. Về bản chất, nó định lượng độ nhạy của giá quyền chọn đối với những thay đổi về giá của tài sản cơ bản, với phạm vi giá trị trong khoảng [-1,1]. Ví dụ: Delta của quyền chọn mua luôn dương. Nếu giá cổ phiếu A tăng 1 đô la và giá quyền chọn liên quan cũng tăng 1 đô la, điều này ngụ ý Delta là 1. Ngược lại, giá của quyền chọn bán tăng khi giá của A giảm, biểu thị Delta âm.

Mặc dù định nghĩa chặt chẽ của người Hy Lạp dựa trên BSM và đặc biệt dành cho quyền chọn, khái niệm này đã được mở rộng và áp dụng cho danh mục đầu tư và các công cụ phái sinh khác, chẳng hạn như hợp đồng tương lai. Ý nghĩa thực tế phụ thuộc vào bối cảnh cụ thể mà nó được sử dụng.

Phòng ngừa rủi ro trung lập Delta là một chiến lược quản lý rủi ro danh mục đầu tư. Trở thành “Trung lập Delta” có nghĩa là giá trị tổng thể của danh mục đầu tư không bị ảnh hưởng bởi những thay đổi về giá của tài sản cơ bản. Trên thực tế, nó liên quan đến việc kết hợp các công cụ tài chính với các giá trị Delta khác nhau để chúng bù đắp cho nhau. Chẳng hạn, cả hợp đồng tương lai và hợp đồng giao ngay đều có Delta là 1. Bằng cách bán khống 1 đơn vị hợp đồng tương lai và mua 1 đơn vị hợp đồng giao ngay, danh mục đầu tư Delta thu được sẽ bằng 0.

Mô tả vấn đề

Nhóm Liquity đã phân biệt chính xác giữa hai loại stablecoin:

• Vị trí nợ được thế chấp (CDP): Vị thế của mỗi người đi vay là độc lập, với tài sản được thế chấp quá mức, cho vay stablecoin tương ứng với vị thế cá nhân của họ.
• Giao thức dự trữ phi tập trung (DRP): Người dùng gửi tiền vào nhóm dự trữ của giao thức và đổi lấy giá trị tương đương của stablecoin.

Khái niệm cốt lõi của DRP stablecoin phù hợp với stablecoin được hỗ trợ dự trữ tập trung chung (dựa trên tài sản ngoài chuỗi): Stablecoin và tài sản thế chấp phải duy trì mối quan hệ trao đổi 1:1, nghĩa là một đơn vị stablecoin fiat luôn có thể được đổi lấy một đơn vị tài sản thế chấp bằng tiền pháp định.

Giá trị thị trường của stablecoin đang lưu hành như , và giá trị của quỹ dự trữ là , DRP nhằm mục đích đáp ứng

Tuy nhiên, tài sản thế chấp có giá trị bằng tiền pháp định luôn biến động và giá trị tài sản thế chấp trong nhóm dự trữ bị ảnh hưởng trực tiếp bởi những thay đổi của thị trường. Giả sử người dùng gửi BTC trị giá 10.000 đô la và đổi nó lấy giá trị tương đương của stablecoin. Nếu giá BTC tăng lên 20.000 USD, trong khi có stablecoin trị giá 10.000 USD đang lưu hành, nhóm dự trữ sẽ có tài sản thế chấp BTC trị giá hơn 10.000 USD, khiến giao thức stablecoin trở nên rất an toàn. Tuy nhiên, nếu giá BTC giảm từ 10.000 USD xuống còn 5.000 USD, mặc dù số lượng BTC trong dự trữ không thay đổi thì giá trị thị trường của nó sẽ giảm một nửa. Tuy nhiên, lượng stablecoin trị giá 10.000 USD vẫn đang lưu hành trên thị trường, ngụ ý rằng một nửa số stablecoin không được hỗ trợ bằng tài sản thế chấp. Trong những trường hợp như vậy, nếu người dùng ồ ạt mua lại tài sản thế chấp của họ, điều đó có thể dẫn đến các khoản nợ khó đòi cho giao thức.

Trong CDP, các vị thế của người vay cá nhân hấp thụ các biến động của thị trường một cách độc lập. Trong DRP, chỉ có giao thức hấp thụ các biến động của thị trường, tập trung rủi ro.

Để duy trì giá trị của tài sản thế chấp trong nhóm dự trữ, một phương pháp là phòng ngừa rủi ro: khi giá trị của tài sản thế chấp giảm, các giá trị khác sẽ chảy vào nhóm dự trữ, đảm bảo giá trị tổng thể của nhóm bằng hoặc lớn hơn giá trị thị trường của tài sản đó. stablecoin được phát hành và lưu hành.

Trên thị trường, có hai tuyến phòng ngừa rủi ro Delta chính:

• Giao thức UXD, Giao thức Pika và Ethena:
• Giao thức góc và thanh khoản V2

Giao thức UXD, Giao thức Pika và Ethena: Lộ trình này chia giá trị của nhóm dự trữ thành các vị thế giao ngay thế chấp và các vị thế hợp đồng đảo ngược bán tương ứng. Giao thức sử dụng giao ngay làm tiền ký quỹ để mua giá trị tương đương của các hợp đồng bán đảo ngược, do đó phòng ngừa rủi ro Delta bù đắp cho tiền ký quỹ và hợp đồng bán, dẫn đến vị thế ròng gần bằng 0. Điều này có nghĩa là giá trị của vị thế không bị ảnh hưởng bởi giá giao ngay của tài sản thế chấp. Theo các nguồn sẵn có, cách tiếp cận này bắt nguồn từ khái niệm NakaDollar (NUSD) của Arthur Hayes.

Giao thức Angle và Liquity V2: Mặc dù cũng sử dụng phương pháp phòng ngừa rủi ro giao ngay + hợp đồng, các chi tiết khác với tuyến đầu tiên. Trong Angle Protocol và Liquity V2, người dùng hoặc nhóm cá nhân mua hợp đồng dài hạn của mã thông báo thế chấp trong thị trường phái sinh tích hợp, với giao thức đóng vai trò là đối tác. Khi thị trường đi xuống, giá của tài sản thế chấp giảm xuống, khiến giá trị dự trữ của giao thức giảm, trong khi các hợp đồng dài hạn dẫn đến thua lỗ. Tại thời điểm này, sau khi thanh lý hoặc buộc đóng các hợp đồng mua, số tiền ký quỹ bị mất sẽ trở thành tài sản thế chấp bổ sung cho giao thức. Hành vi này của giao thức tương tự như việc bán quyền chọn mua để kiếm phí quyền chọn.

Giao thức UXD và ETH

Giao thức UXD

Vào năm 2021, dự án UXD Protocol trên Solana đã triển khai cơ chế phòng ngừa rủi ro cho stablecoin với tài sản thế chấp tương đương bằng cách sử dụng hợp đồng ngắn hạn có đòn bẩy kép vĩnh viễn. Điều này rất giống với NakaDollar đã được Arthur Hayes thảo luận trong bài đăng trên blog trước đó của anh ấy có tiêu đề “Tất cả ở nước ngoài!”.

Vào tháng 9 năm 2021, dưới sự đầu tư từ Multicoin Capital, UXD Protocol đã huy động được 3 triệu USD trong vòng cấp vốn hạt giống của mình.

Nguyên tắc của Giao thức UXD như sau:

• Giả sử có một cặp giao dịch ETH/USD, với ETH có giá 1000 USD mỗi cặp.
• Khi người dùng gửi 1ETH vào Giao thức UXD, họ sẽ nhận được 1000UXD để lưu hành trên thị trường.
• Giao thức lấy 1ETH này làm tài sản thế chấp và mua một hợp đồng vĩnh viễn đảo ngược giảm giá cho 1ETH từ thị trường phái sinh.
• Giờ đây, giao thức giữ cả vị thế giao ngay của 1ETH (ở dạng tài sản thế chấp) và vị thế bán của 1ETH. Sự kết hợp này luôn có giá trị 1000 USD, không bị ảnh hưởng bởi những thay đổi về giá của ETH, duy trì tính trung lập của Delta.

Cần lưu ý rằng cơ chế này được xây dựng trên các hợp đồng nghịch đảo, thường được gọi là hợp đồng ký quỹ bằng tiền xu. Các hợp đồng giao ngay cộng với ký quỹ bằng USDT không thể đạt được biện pháp phòng ngừa rủi ro trung lập Delta như Hayes đã hình dung.

1: Quy trình làm việc của Giao thức UXD

Để duy trì sự cân bằng giữa hợp đồng vĩnh viễn và giá của tài sản cơ bản, các nhà giao dịch nắm giữ hợp đồng mua hoặc bán cần phải trả cho đối tác một khoản phí định kỳ, được gọi là lãi suất cấp vốn. Khi Giao thức UXD đóng vai trò là người nắm giữ ngắn hạn mã thông báo thế chấp và tỷ lệ cấp vốn nhỏ hơn 0 (biểu thị thị trường chủ yếu là bán khống đối với các sản phẩm phái sinh), nhóm bảo hiểm của giao thức sẽ trả phí cho những người nắm giữ vị thế mua. Ngược lại, khi tỷ lệ tài trợ lớn hơn 0 (biểu thị thị trường chủ yếu dài), giao thức sẽ nhận được phí do những người nắm giữ vị thế mua trả. Một phần trong số này được gửi vào nhóm bảo hiểm, trong khi phần còn lại trở thành cổ tức cho chủ sở hữu mã thông báo quản trị giao thức. Quy trình làm việc cụ thể của Giao thức UXD được minh họa trong Hình 1.

Thử thách

Tạo sự cân bằng giữa phân cấp và thanh khoản là rất quan trọng khi bắt đầu các hợp đồng phòng ngừa rủi ro bên ngoài:

• Sàn giao dịch tập trung (CEX) cung cấp tính thanh khoản hợp đồng sâu nhưng mang tính tập trung.
• Sàn giao dịch phi tập trung (DEX) được phân cấp, nhưng tính thanh khoản hợp đồng của họ bị hạn chế.

Vấn đề này là một trong những yếu tố chính cản trở sự phát triển của Giao thức UXD. Trong giai đoạn đầu, nhóm dự trữ của giao thức hoàn toàn được hỗ trợ bởi các vị trí trung lập của Delta. Mặc dù chiến lược này tự hào về tính phân cấp, hiệu quả sử dụng vốn cao và ổn định về giá, nhưng nó bị hạn chế bởi tính thanh khoản hạn chế của các hợp đồng DEX (cụ thể là Giao thức UXD mua các hợp đồng bán khống trên Mango Market của Solana). Do đó, UXD không thể mở rộng đáng kể. Điều này đã khiến giao thức áp dụng phương pháp quản lý tài sản-nợ tài sản hỗn hợp, kết hợp các vị thế trung lập của Delta, thế chấp quá mức và thế chấp RWA.

Cụ thể hơn, tác động của tính thanh khoản hạn chế của hợp đồng DEX đối với UXD được thể hiện rõ theo các cách sau:

• Khi quy mô của Giao thức UXD tăng lên và các vị thế bán của UXD chiếm ưu thế trong lãi suất mở trên thị trường hợp đồng, tỷ lệ cấp vốn sẽ chuyển sang âm. Điều này đòi hỏi nhóm bảo hiểm của giao thức để trang trải chi phí. Nếu mức tăng trưởng thanh khoản của thị trường hợp đồng không thể theo kịp sự mở rộng của UXD, thì giao thức sẽ bị suy giảm giá trị kéo dài, dẫn đến sự mất ổn định của UXD. Trong trường hợp này, chủ sở hữu mã thông báo UXP cũng sẽ không được hưởng lợi từ doanh thu được chia sẻ.
• Giao thức UXD yêu cầu nhiều bên đối tác trong thị trường hợp đồng bán mã thông báo, đảm bảo đóng các vị thế bán và cho phép người dùng đổi mã thông báo thế chấp của họ. Trong tình huống thị trường biến động mạnh, liệu thanh khoản có đủ đáp ứng nhu cầu mua lại của người dùng không?

ETH

Trọng tâm đổi mới về các stablecoin trung lập của Delta bắt nguồn từ một loạt sự kiện trong bối cảnh kinh tế vĩ mô 2022-2023, chẳng hạn như sự tách rời của USDC, khủng hoảng thanh khoản ở một số ngân hàng Hoa Kỳ và áp lực pháp lý gia tăng đối với ngành tiền điện tử, cùng với một bài đăng trên blog mới “ Dust on Crust” do Arthur Hayes viết vào tháng 3 năm 2023. Mặc dù nội dung cốt lõi của NakaDollar đã được thảo luận vào đầu năm 2021, nhưng sự xuất hiện trở lại của nó vào “đúng thời điểm” đã thu hút sự quan tâm của ngành, bao gồm cả nhóm Ethena Labs.

Vào tháng 7 năm 2023, Ethena Labs, một dự án stablecoin phi tập trung dựa trên khái niệm NakaDollar, đã công bố vòng tài trợ hạt giống trị giá 6 triệu USD, do Dragonfly dẫn đầu, với sự tham gia của văn phòng gia đình Hayes và một số sàn giao dịch tập trung nổi tiếng.

ETH có kế hoạch ra mắt ba sản phẩm:

• USDe: Một loại tiền ổn định dựa trên các hợp đồng giao ngay và ngắn hạn ETH hoặc LST, được đúc 1:1 bằng USDe và có thể đổi thành token thế chấp.
• Trái phiếu Internet: Trái phiếu mạng toàn cầu dựa trên USDe, với lãi suất cố định bắt nguồn từ các công cụ phái sinh phòng ngừa rủi ro theo kỳ hạn và lãi suất thả nổi từ các công cụ phái sinh vĩnh viễn.
• Tài trợ Repo: Hợp đồng mua lại trái phiếu Internet.

Hình 2 mô tả quy trình đúc tiền USDe stablecoin (nguồn: Giới thiệu Etena Labs)

Cách tiếp cận cốt lõi của Ethena phù hợp với các tiền thân như Giao thức UXD và Giao thức Pika, vì vậy chúng tôi sẽ không nghiên cứu sâu hơn về vấn đề đó. Trọng tâm ở đây là những cải tiến của ETH đối với lộ trình stablecoin trung lập Delta của Hayes.

Các trường hợp với Giao thức UXD tiết lộ rằng phòng ngừa rủi ro trung lập của Delta đòi hỏi phải lựa chọn giữa rủi ro tập trung và tính thanh khoản của hợp đồng: chỉ những thị trường có tính thanh khoản mạnh mẽ mới có thể hỗ trợ sự tăng trưởng của quy mô stablecoin, tuy nhiên hiện tại, chỉ CEX mới có khối lượng để đáp ứng các vị thế hợp đồng mà stablecoin cần. Giải pháp ban đầu của ETH là hy sinh mức độ phân cấp bằng cách phòng ngừa rủi ro cho các hợp đồng trên nhiều CEX.

Theo tôi, phân cấp có hai khía cạnh:

Giao dịch trong một hoặc nhiều thị trường hợp đồng.
Hình thức thị trường hợp đồng: CEX hoặc DEX.

Các phiên bản đầu tiên của Giao thức UXD đã mua hợp đồng trong một DEX duy nhất. Điều này không làm giảm thiểu rủi ro một cách hiệu quả (do lỗi một điểm) cũng như không đảm bảo tính thanh khoản. Định tuyến các yêu cầu hợp đồng một cách chiến lược tới nhiều thị trường có thể giúp tránh rủi ro một điểm đồng thời giảm áp lực lên thị trường từ các vị thế bán chưa thanh lý. Ethena đáp ứng lớp phân cấp đầu tiên.

Vấn đề với thị trường hợp đồng tập trung là khả năng chống lại quyền giám hộ và kiểm duyệt tài sản. ETH, nhằm mục đích thanh khoản hợp đồng sâu hơn, đã chọn sử dụng CEX. Trong tương lai, có tiềm năng cho một mô hình hỗn hợp DEX và CEX, nhưng có những vấn đề cấp bách về bảo mật quyền giám sát tài sản cần giải quyết. Nhóm nghiên cứu chưa tiết lộ chi tiết cụ thể, điều này đảm bảo sự chú ý. Hơn nữa, với sự giám sát ngày càng tăng của cơ quan quản lý, khả năng chống kiểm duyệt của CEX sẽ giảm đi hơn nữa.

Giao thức góc và thanh khoản V2

Giao thức góc

Vào tháng 7 năm 2021, Giao thức Angle được xây dựng trên Ethereum đã công bố báo cáo chính thức về mô-đun cốt lõi của nó cho stablecoin Euro, agEUR. Điều này đưa ra một cơ chế phòng ngừa rủi ro, mặc dù khác với cách tiếp cận của Hayes. Đến tháng 9, Angle Protocol đã huy động được 5 triệu USD trong vòng tài trợ hạt giống, do a16z dẫn đầu.

Mô-đun cốt lõi bao gồm ba vai trò đảm bảo dự trữ giao thức dồi dào và neo giá của stablecoin theo nhiều cách khác nhau:

• Người nắm giữ Stablecoin: Có thể đúc tiền ổn định và mua lại tài sản dự trữ theo tỷ lệ 1:1. Họ có thể kinh doanh chênh lệch giá khi giá stablecoin đi chệch hướng.
• Đại lý phòng ngừa rủi ro: Tham gia vào các hợp đồng vĩnh viễn trong thị trường nội bộ của Mô-đun lõi để tận dụng các vị thế mua trên giá tài sản thế chấp. Giống như các hợp đồng vĩnh viễn tiêu chuẩn, các đại lý phòng ngừa rủi ro thu lợi từ đòn bẩy khi thị trường thuận lợi và mất (một phần) lợi nhuận trong điều kiện thị trường bất lợi. Angle Protocol, với tư cách là đối tác, thu lợi từ những khoản lỗ này, sử dụng chúng để tăng thêm tài sản thế chấp trong nhóm dự trữ.
• Nhà cung cấp thanh khoản tiêu chuẩn: Cung cấp tài sản thế chấp bổ sung để đổi lấy thu nhập từ giao thức và ưu đãi mã thông báo.

Hình 3: Các vai trò chính trong Mô-đun lõi (Nguồn: Tài liệu giao thức góc)

Thiết kế Tác nhân phòng ngừa rủi ro (HA) của Mô-đun lõi hoạt động như sau:

HA ký kết các hợp đồng mua trong Mô-đun lõi. Mỗi khoản ký quỹ có thể bao gồm tài sản thế chấp đã được gửi vào nhóm dự trữ như.Về bản chất, lợi nhuận hợp đồng có đòn bẩy của HA đến từ việc tăng giá của tài sản thế chấp. Nói một cách đơn giản, nó giống như việc HA trực tiếp nắm giữ số tiền tài sản thế chấp được bảo vệ.

Khi giá tài sản thế chấp tăng lên, các hợp đồng mua mang lại lợi nhuận đòn bẩy cho HA, giữ cho dự trữ tài sản thế chấp của giao thức luôn ở mức ổn định. Nếu giá tài sản thế chấp giảm xuống dưới giá vào lệnh của HA thì HA sẽ bị lỗ. Nhưng đối với giao thức, đóng vai trò là đối tác, khoản lỗ thực tế sau khi thanh lý HA là khoản lãi của giao thức, được sử dụng để bổ sung tài sản thế chấp của nhóm dự trữ.

Cốt lõi của cơ chế HA nhằm mục đích thu hút các nhà đầu tư thông qua thị trường hợp đồng nội bộ (dài hạn) hấp dẫn và sau đó sử dụng tỷ suất lợi nhuận của họ để duy trì giá trị tài sản thế chấp trong nhóm dự trữ. HA chỉ trả phí giao dịch, nghĩa là chi phí dài hạn thấp hơn.

Thử thách

Vào tháng 3 năm 2023, do cuộc tấn công cho vay nhanh Euler, Angle đã mất 17 triệu USDC trong một thời gian ngắn, khiến agEUR bị tách rời. Cuối cùng, số tiền bị đánh cắp đã được trả lại cho Euler DAO, cho phép Angle bù đắp khoản lỗ. Tuy nhiên, cuộc tấn công này đã khiến Angle phải xem xét lại những rủi ro cố hữu của Mô-đun lõi.

Angle quan sát thấy rằng hai ngày trước khi xảy ra sự kiện tách USDC do cuộc tấn công của hacker gây ra, một số lượng đáng kể các hợp đồng HA đã bị thanh lý. Đồng thời, các nhà kinh doanh chênh lệch giá đã đốt agEUR, mua lại USDC ở mức giá thấp hơn, làm giảm đáng kể dự trữ của giao thức. Với cơ chế phòng ngừa rủi ro vẫn chưa được phục hồi, cuộc tấn công của hacker đã làm gia tăng sự hoảng loạn của những người nắm giữ agEUR, gây thêm áp lực lên Mô-đun lõi. Mặc dù HA của Mô-đun lõi rất quan trọng đối với sự ổn định của agEUR nhưng nó lại thiếu khả năng phục hồi trong các tình huống khắc nghiệt, khiến khó có thể phục hồi nhanh chóng.

Vào tháng 5 năm 2023, Angle dần dần từ bỏ Mô-đun lõi, quay trở lại chế độ thế chấp quá mức CDP. Nhóm hiện đang phát triển một nhóm cơ chế neo giá stablecoin được gọi là Transmuter để thay thế cho Mô-đun cốt lõi.

Thanh khoản V2

Vấn đề với cách tiếp cận của Giao thức Angle là tính dễ bị tổn thương trước các yếu tố bên ngoài, chẳng hạn như chu kỳ thị trường giá xuống. Khi nhu cầu về thời gian dài có đòn bẩy của HA thấp, chi phí phòng ngừa rủi ro sẽ trở nên quá cao để duy trì giao thức stablecoin.

Từ các tài liệu có sẵn do Liquity phát hành, V2 cải tiến cách tiếp cận của Giao thức Angle với một số điểm khác biệt so với mô hình Hayes. Liquity V2 giới thiệu hai cải tiến để giải quyết các vấn đề trên:

• Bảo vệ chính
• Thị trường thứ cấp tích hợp

Bảo vệ chính

Thu hút người dùng mở các biện pháp phòng hộ dài hạn có đòn bẩy, đảm bảo dự trữ dồi dào để duy trì giá của stablecoin trong thị trường giá xuống hoặc các tình huống biến động cao. Ngay cả khi giá tài sản cơ bản giảm mạnh, giao thức V2 đảm bảo rằng người dùng sẽ không mất số tiền gốc dùng để mở hợp đồng. Bảo vệ tiền gốc về cơ bản xuất phát từ phí bảo hiểm do nhà giao dịch trả, có thể được điều chỉnh linh hoạt dựa trên tài sản thế chấp dự trữ và nhu cầu của người dùng.

Thị trường thứ cấp tích hợp

Trong điều kiện thị trường khắc nghiệt, quỹ bảo hiểm có thể không đủ để bảo vệ tiền gốc của nhà giao dịch. Điều này có thể dẫn tới kịch bản “chảy máu ngân hàng”. Để giải quyết vấn đề này, V2 đề xuất giải pháp kết hợp thị trường thứ cấp cho phép giao dịch các vị thế hợp đồng.

Khi cung và cầu cân bằng, giá niêm yết của các vị thế hợp đồng trên thị trường thứ cấp thường cao hơn giá gốc. So với việc thanh lý, những người nắm giữ hợp đồng có quan điểm giảm giá sẽ thích bán vị thế của mình cho các nhà đầu tư lạc quan hơn. Giao dịch giữa các bên này sẽ không ảnh hưởng đến tài sản dự trữ hoặc nhóm bảo hiểm của giao thức. Tuy nhiên, trong thời kỳ suy thoái nghiêm trọng khi cung lớn hơn cầu, giá niêm yết cho các vị thế hợp đồng sẽ thấp hơn giá trị gốc. Trong những trường hợp như vậy, cơ chế bảo vệ chính của giao thức sẽ can thiệp, trợ cấp vị thế để làm cho nó hấp dẫn hơn đối với người mua, đảm bảo giao dịch thành công. Giải pháp định hướng thị trường này có nghĩa là nhóm bảo hiểm chỉ cần bù đắp một phần tổn thất. Các chi tiết cụ thể của phương pháp trợ cấp này đang chờ Liquity giải thích thêm.

Angle Protocol không có thị trường thứ cấp. Chỉ có giao thức và HA đóng vai trò là đối tác. Khi giá tài sản thế chấp liên tục giảm và tâm lý thị trường trở nên hoảng loạn, HA không còn lựa chọn nào khác ngoài việc thanh lý để bảo vệ số tiền gốc còn lại. Điều này làm giảm tài sản thế chấp của nhóm dự trữ và dòng giá trị chảy ra khỏi giao thức.

Trong Liquity V2, cả việc chuyển quỹ bảo hiểm và thị trường thứ cấp tích hợp đều nhằm mục đích giảm áp lực thanh lý hợp đồng trong thời gian giá giảm, giữ tiền gốc trong giao thức.

Suy ngẫm và tóm tắt

Stablecoin trung lập Delta có một số lợi thế:

• Khả năng chống kiểm duyệt: Về mặt lý thuyết, nếu tài sản thế chấp là tiền điện tử và tính thanh khoản phái sinh trên chuỗi được tăng cường một cách hiệu quả, thì một stablecoin được hỗ trợ bởi các vị trí trung lập 100% Delta có thể đạt được khả năng chống kiểm duyệt tối đa.
• Khả năng mở rộng: Nếu không có tài sản thế chấp quá mức, việc sử dụng vốn sẽ trở nên hiệu quả cao. Tuy nhiên, để giảm thiểu rủi ro, quỹ dự trữ nên duy trì thặng dư.
• Cùng có lợi với thị trường phái sinh: Các hợp đồng phòng ngừa rủi ro của stablecoin là những tác nhân chính trong thị trường phái sinh bên ngoài, mang lại tính thanh khoản lớn.
• Thu lãi: Lãi suất từ hợp đồng vĩnh viễn có thể đóng vai trò là nguồn thu nhập.

Tuy nhiên, những nỗ lực trước đây đã gặp phải những thách thức chủ yếu do:

• Thiếu thanh khoản trên thị trường phái sinh.
• Rủi ro tập trung hóa trong một thị trường phái sinh duy nhất.
• Nhu cầu về hợp đồng nghịch đảo giảm, được thay thế bằng hợp đồng tuyến tính.
• Nhu cầu phái sinh bị ảnh hưởng đáng kể bởi xu hướng và tâm lý thị trường.

Sự tiến bộ của Ethena và Liquity V2 đáng được chú ý, đại diện cho hai con đường khám phá khác nhau. Các stablecoin trung lập Delta có khái niệm đơn giản ở mức độ cao, với những thách thức cụ thể cần vượt qua, khiến chúng trở thành hướng đi chính trong quá trình phát triển stablecoin phi tập trung.

Tuyên bố từ chối trách nhiệm:

1. Bài viết này được sao chép từ [HashKey Tokenisation] và bản quyền thuộc về tác giả gốc [傅炫杰]. Nếu có phản đối về việc sao chép, vui lòng liên hệ với nhóm Gate Learn và nhóm sẽ xử lý kịp thời theo các thủ tục liên quan.
2. Tuyên bố từ chối trách nhiệm: Các quan điểm và ý kiến trình bày trong bài viết này chỉ thể hiện quan điểm cá nhân của tác giả và không cấu thành bất kỳ lời khuyên đầu tư nào.
3. Các phiên bản ngôn ngữ khác của bài viết được nhóm Gate Learn dịch. Không đề cập đến Gate.io thì không được phép sao chép, phổ biến, đạo văn các bài viết đã dịch.