VCの視点:「高FDV、低循環」のゆっくりとした毒を解決する方法。

本文は、Hack VCのパートナーであるRo Patelから提供されています。

翻訳:Oデイリープラネットデイリー吾妻

VC视角：如何解“高FDV，低流通”的慢毒

代币ロックアップの設計状況

現在の市場サイクルでは、「高FDV、低流通量」のトークン発行方法が徐々に主流のトレンドとなっており、これにより市場の持続可能な投資ポテンシャルへの懸念が投資家たちに引き起こされています。2030年までには、暗号資産市場では多くのトークンが段階的にアンロックされることが予想されており、需要が著しく上昇しない限り、市場はこれらの潜在的な売り圧力に耐えなければならないでしょう。

歴史的な慣習によれば、ネットワーク/プロトコルの貢献者（チームおよびアーリーインベスターを含む）は通常、フィードバックとして一定割合のトークンを受け取ることがあります。これらのトークンは特定の時限構造に基づいてロックされます。ネットワーク/プロトコルの初期の開発者として、貢献者は適切な報酬を受けるべきですが、同時にTGE（トークンジェネレーションイベント）後の公開市場でのトークン投資家の利益とのバランスも考慮すべきです。

ここの比率設計は非常に重要です。もしロックアップポジションの割合が大きすぎると、それがトークンの流動性に影響を与え、トークンの価格に不利な影響を与え、結果としてすべてのホルダーの利益を損なう可能性があります。逆に、貢献者たちが適切な報酬を得られない場合、彼らはbuildを続ける動機を失う可能性があり、最終的にはすべてのホルダーの利益を損なう可能性があります。

トークンロックアップのクラシックパラメータには、割り当て比率、ロックアップ期間、アンロック期間、および配信頻度が含まれます。これらのパラメータはすべて時間の観点でのみ機能します。現状を考慮すると、上記のクラシックパラメータのみでは、ソリューションの想像力が制限されているため、いくつかの新しいパラメータを導入して、新たな可能性を探求する必要があります。

下記の文書では、最も一般的なトークンロックアップモデルを改善するために、「流動性」および/または「マイルストーン」に基づいて次元を追加することを提案します。

「流動性」に基づくロックアップポジションメカニズム

流動性の定義は絶対的ではありませんが、異なる次元で流動性を定量化するためにさまざまな方法があります。

流動性を評価するための一つの実用的な基準は、トークンのオンチェーンおよび中央集権型取引所（CEX）での買い注文のデプスを調べることです。すべての買い注文のデプスの合計を計算することで、私たちはbLiquidity（買い方の流動性）と呼べる数字を得ることができます。

設計ロックアップポジション条項の際、プロジェクト側はbLiquidityとpbLiquidity（つまり、バイヤーの流動性の割合であり、理論的には0から1の間の任意の値である）など、2つの新しいパラメータを導入することができます。この場合、契約のレベルでは、以下のように出力できます：

*通常のベスティング出力で請求されるトークンの最小値、pbLiquidity * bLiquidity * トークンユニットFDV)

次に、流動性に基づくロックアップポジションのメカニズムの動作方法について例を挙げて説明します。

あるトークンの総供給量が100であると仮定すると、そのうち12％（12トークン）がロック要件を持つ貢献者に割り当てられ、1トークンの価格は1ドルです（計算を簡略化するために、トークン価格は変わらないと仮定します）。

もし時間を基準としたロックアップポジションを採用すると、このトークンの一部はTGEの後12ヶ月でリニアにリリースされると仮定すると、貢献者は毎月1つのトークン、つまり1ドルをアンロックすることができます。

もし流動性ベースの追加のロックアップ条項が追加された場合、例えば今回のロックアップ条項で設定されたpbLiquidity値が20%でbLiquidityが10ドル（つまり12ヶ月以内にそのトークンには少なくとも10ドルの買い手流動性がある）であるとします。最初の月に、契約は自動的に10ドルのbLiquidity値を見て、それに20%のpbLiquidity値を乗じた結果、つまり2ドルを得ます。

上記のmin関数（クラシックメカニズムと追加メカニズムの両方の場合、最小値を取る）に基づいて、契約は自動的に1つのトークンを解放します。なぜなら、この場合、クラシックメカニズムに従った解放価値（1ドル）は、追加メカニズムに従った解放価値（2ドル）よりも小さいからです。ただし、前述のbLiquidityパラメータを2ドルに変更すると、契約は0.4トークンを自動的に解放します。なぜなら、この場合、クラシックメカニズムに従った解放価値（1ドル）は、追加メカニズムに従った解放価値（20％*2ドル=0.4ドル）よりも大きいためです。

これは流動性に基づいてロックアップポジションの構造を動的に調整する潜在的な方法です。

利点

*現在の市場では、主流のロックアップモデルは基本的に時間の次元に焦点を当てており、特定の価格での流動性が解除されるのに十分な存在するかどうかに間接的に注目することもあるかもしれません。流動性ベースのロックアップモデルでは、プロジェクト側が積極的にトークンの周りに流動性を構築し、具体的なインセンティブ措置と組み合わせることが求められます。

公開市場の投資家にとって、より強力な信頼の伝達が行われることになります。流動性が十分でない場合にのみ、予約されたトークン枠がアンロックされます。それ以外の場合は、流動性に応じて一部の枠のみがアンロックされ、新たな売り圧が流動性に耐えられないことによる価格の大きな下落を避けることができます。

潜在的な課題

トークンが常に十分な流動性のサポートを受けられない場合、貢献者が報酬（アンロック）を受けるまでのサイクルが大幅に延びる可能性があります。
追加の規則がトークンのロック解除頻度や周期の計算をさらに複雑にする可能性があります。
虚偽な買い手の流動性を刺激する可能性があります。ただし、これはさまざまな方法で回避することができます。たとえば、現在の価格の近くにある一定の割合の bLiquidity のみを選択するか、ある程度のロックアップポジション制限を持つLPポジションのみを考慮することができます。
貢献者たちは、ロックされた契約から代币を継続的に獲得できますが、すぐに売却することはできず、徐々に大量の枠を蓄積することができます。その後、彼らは再びすべての代币を一度に売却することができますが、これは流動性に重大な影響を与え、代币価格の下落をもたらす可能性があります。ただし、このような状況は、クジラが流動状態の代币を積極的に蓄積し、クジラが清仓し、価格が下落するリスクが常に市場に存在するという点で類似しています。
DEXでのbLiquidity値を取得することは、CEX内での取得よりも困難です。

里程碑ベースのロックアップモデルについて議論を続ける前に、プロジェクト側は十分な流動性を確保する方法を考える必要があります。これにより「通常」のアンロックスケジュールを確保できます。1つの潜在的な方法は、インセンティブ措置を通じてロックアップLPポジションに報酬を与えることです。別の方法は、流動性プロバイダーを増やすことです。たとえば、「TGE前に考慮すべき10のこと」で述べたように、プロジェクトの在庫からトークンを借りることを流動性プロバイダーに許可することで、より多くの人を引き付け、自社トークンをより安定した市場にすることができます。

"里程碑"に基づくロックアップポジションメカニズム

別のトークンロックアップモデルを改善する可能性のある追加の次元は、「マイルストーン」であり、ユーザー数、取引量、プロトコル収入、ロックアップ総額（TVL）などのデータパラメーターです。これらの数量化可能な数値は、プロトコルの魅力状況を評価するために使用できます。

前文の流動性に基づいたロックアップデザインと同様に、プロトコルはマイルストーンごとの追加パラメータを導入することで、バイナリ型のトークンロックアップ条項を設計することができます。

例えば、「正常な」ロック解除の100％を実現したい場合、プロトコルは1億ドルの総ロックバリュー（TVL）、100以上のデイリーアクティブユーザー、1,000万ドル以上のデイリートレードボリュームなどを達成する必要があります。これらの数値が目標を満たさない場合、最終的なロック解除トークンの割合は最初の目標よりも低くなります。

プロたち

里程碑ベースのロックアップポジションのメカニズムは、トークンの大量のロック解除が開始されるとき、プロトコルに一定の魅力と流動性をもたらします。
時間の次元に依存しないことが少ないです。

デメリット/チャレンジ

データは操作可能であり、特にアクティブユーザーや取引量などの統計データは操作される可能性が高いです。一方で、TVL指標は操作が難しいかもしれませんが、一部の資本効率の高いプロジェクトにとっては重要性が比較的低いかもしれません。収入は操作が難しいですが、一部の活動（例えば取引刷量）はより多くの収入を生み出すための費用に転換される可能性があり、そのため間接的に操作可能です。
データ操作の可能性を評価する際には、各グループの動機に注意することが最も重要です。チームと投資家（つまり、アンロックプランに関与するグループ）は、統計データを操作する動機を持っていますが、公開市場の投資家は統計データを操作する理由がほとんどないため、加速解除を促進することはほとんどありません。
オフチェーンの法律プロトコルは、その動機を持つグループの悪意を大幅に軽減する可能性があります。たとえば、プロジェクトはルール違反の行動に対して事前に厳しい罰則基準を設定することができます——たとえば、チームメンバーや投資家がウォッシュ取引や他のデータ改ざん行為を行った場合、彼らの元のトークンシェアを剥奪する可能性があります。