• イーサリアムネットワークは、時価総額や総額ロックの観点で、主要なスマートコントラクトブロックチェーンです[1]は、豊富なアプリケーションをホストしており、その多くは独自の投資可能なトークンを提供しています。しかし、イーサリアムのエコシステムは非常に多様であり、すべてのトークンには独自のファンダメンタルズがあります。
• より広範なエコシステムを調べると、強固な基本的特徴を示すトークンを見ることができます。これらには、堅牢なユーザー参加、透明な価値創造メカニズム、および制御された供給成長などの要因が含まれる場合があります。 Ethereumエコシステム内では、AAVE、MKR、UNIなどの分散型金融アプリケーションに関連するトークン、およびステーキングアプリケーションにリンクされたLDOなど、このような特性を示す注目すべき資産があります。
• イーサリアムネットワークの設計は、プラットフォーム上のほとんどの活動がネイティブトークンであるイーサ(ETH)にリンクされていることを意味します。その結果、ETHの価値は、イーサリアムエコシステムの全体的な活動と成長を反映する傾向があります。このネットワーク使用量とトークン価値の関係は、イーサリアムの経済モデルの注目すべき側面です
• ETHのベータ戦略は、代替トークンを使用してETHのパフォーマンスを模倣することを目指していますが、この分析（図4）に示すように、ETHを直接保有することと比較して、パフォーマンスが低下しています。これは、ほとんどの代替トークンがETHに遅れをとっており、それを上回るのはわずかなものだからです。別のアプローチとして、単一の代替トークンに焦点を当てる代わりに、複数の有望なプロジェクトに分散投資することがあります。

2024年8月27日現在、時価総額で2番目に大きな暗号通貨であるEthereumは、その本来のトークンであるEther（ETH）以上の影響力を持っています。 Ethereumは、開発者がスマートコントラクトや分散型アプリケーション（dApps）を構築および展開できるブロックチェーンベースのプラットフォームです。この機能により、DeFi（分散型金融）、NFT（非代替性トークン）、ゲームなど、さまざまなセクターにまたがるプロジェクトの豊かなエコシステムが生まれました。これらのプロジェクトの多くは、独自のトークンを発行しており、暗号資産のエコシステムを広げています。

しかし、投資家は、イーサリアムのエコシステム内の資産が一様ではないことを認識し続けることが重要です。トークンは、ユースケース、供給インフレ、過去のボラティリティ、および価値発生のメカニズムが大きく異なる可能性があります。分散型自律組織(DAO)のガバナンストークンとして機能するものもあれば、特定のアプリケーション内のユーティリティトークンとして機能するものもあれば、現実世界の資産の代表として機能するものもあります。

イーサリアムのエコシステムを探索する

イーサリアムエコシステムは数万のトークンを含んでいます[2]このレポートでは、指定された重要な資産の選択されたグループに焦点を当てています。Grayscale クリプトセクター—私たちのデジタルアセットを体系的に分類し、関連するインデックスファミリーであるフレームワーク。これらのアセットは、DeFiプロトコルからLayer 2ソリューション、インフラプロジェクトなど、Ethereumエコシステムのさまざまな側面を表しています（展示1）[3].

展示1：Grayscale Crypto Sectorsと共にイーサリアムエコシステムトークン

エコシステムの複雑さを考慮すると、Grayscale Crypto Sectors データに基づいて、主要なコンポーネントを以下のように分類することができます（用語についての詳細は、次を参照してください）グレースケール用語集):

Layer 2 (L2)のソリューション、Polygon（MATIC）、Arbitrum（ARB）、およびOptimism（OP）などは、メインチェーンからトランザクションを処理することで、Ethereumのスケーラビリティを向上させることを目指しており、ネットワークのセキュリティを維持しながら、スピードを向上させ、手数料を削減するよう設計されています。

金融アプリケーションは、スマートコントラクトを活用して、従来の仲介者なしで金融サービスを提供します。注目すべき例としては、主要な分散型取引所であるUniswap(UNI)が含まれます。Aave(AAVE)は、主要な貸し借りプラットフォームです。MakerDAO(MKR)は、DAIステーブルコインの背後にあるプロトコルです。

他のアプリケーションには、より広範なエコシステムをサポートするさまざまなサービスが含まれています。例えば、Ethereum Name Service (ENS)は分散型の命名システムを提供しています。NFTの領域では、Blurなどのマーケットプレイスがトレーダーの間で注目を集めています。最後に、Shiba Inu（SHIB）のようなミームトークンは、Ethereumの機能の中核ではありませんが、市場規模やコミュニティの関与の面でエコシステムの重要な一部となっています。[4]　.

「ハイベータ」の議論

暗号通貨のネイティブ投資家は、エコシステム資産をイーサリアムの開発に投資する「ハイベータ」な方法と見なすことがあります。この見方には一定の理論的根拠があります。なぜなら、多くのエコシステム資産が、年初からのイーサリアムの収益に高い短期相関性を示しているからです（エキシビット2）。ただし、この見方はこれらの資産の複雑な性質を単純化しすぎています。各エコシステムトークンには独自の特徴があり、個別に評価する必要があります。

図2：イーサリアムエコシステムトークンはYTDベースでETHに相関する傾向がある

今年の一部の資産のパフォーマンスは、短期的な相関関係が資産の中期的なパフォーマンスの指針として不十分である可能性があることを浮き彫りにしています。例えば、ETH自体は年初来で14%上昇しています。同時に、ETHとの短期的な相関性が高い比較的大規模なレイヤー2ソリューションであるARBとMATICは、実際には54%と65%減少しています(図表3)。これらのプロトコルは深く統合されており、同じユーザーの多くを共有している可能性がありますが、トークンのファンダメンタルズ、つまり価格リターンはまったく異なる可能性があります。

展示3：いくつかの注目すべきイーサリアムエコシステムトークンは、YTDベースでETHよりもパフォーマンスが低い

トークンの多様性

イーサリアムエコシステムは多様であり、資産はいくつかの次元を大きく異なる（図4参照）

図4：イーサリアムエコシステムの資産は、ユースケースと基本的な要因に大きく影響されます

イーサリアムのエコシステムにおける変動性とリスク調整リターンは、通常、ETHに比べてトークンの方が高い変動性を示しており、ETHがより大きな、より確立された資産であることを反映しています。その結果、ごく一部のエコシステムトークンのみがより高いシャープレシオを達成しています。[5]イーサ自体よりも、リスク調整された基準に基づいてエコシステムの基本的な資産を上回るという課題を強調しています。

イーサリアムのエコシステムトークンは、ETHの（ほとんどが）物価下落モデルとは異なる多様な供給成長アプローチを示しています。[6]. 新しいプロジェクトでは、採用を促進し開発を資金化するために高い初期インフレを使用することがよくあります。一方、確立されたプロジェクトでは、供給スケジュールが減少または固定されていることがあります。一部のトークンは、使用状況や市場状況に基づいて供給を調整する適応メカニズムを実装しています。これらのインフレ戦略は、トークンの長期的な価値に大きな影響を与える可能性があります。需要の成長に追いつかない場合、高いインフレは価格を抑制することができますが、よく設計されたスケジュールは持続可能な成長をサポートするのに役立ちます。トークンの供給増加パターンは、プロジェクトの成熟度と価値創造プロセスを反映することがよくあります。

特定のアプリケーション活動のトレンドは、Total Value Locked（TVL）、デイリーアクティブユーザー数、取引量、および発生した手数料などの主要指標を通じて測定され、プロジェクトのトラクションと経済的実現可能性を示すことができます。例えば、DeFiプロトコルのTVLが増加することは、ユーザーの信頼と資本効率の向上を示唆するかもしれません。一方、取引手数料の増加は、サービスへの高い需要を示している可能性があります。ただし、これらの指標は文脈に基づいて解釈されるべきです。レイヤー2のソリューションでは低手数料と高取引量が重視されるかもしれませんが、貸付プラットフォームではTVLの成長が重視されるかもしれません。さらに、これらの指標のトレンドは、イーサリアムエコシステムの特定のニッチ内での競争力動向を明らかにすることができます。強力なオンチェーン指標がトークン価格の上昇と直接的に相関するわけではなく、高いTVLや手数料発生を持つプロトコルがトークンのパフォーマンスが期待外れである場合もあります。これは、トークンの分配や市場センチメントなどの要因によるものです。

パフォーマンス比較

図5：ETHのパフォーマンスは平均値と中央値をリードします

ETHはこれまでのところ、2024年のエコシステムトークンを、平均累積リターンと中央値の両方でアウトパフォームしています(図表5)。また、ETHは、シャープレシオの上昇が示すように、リスク調整後のパフォーマンスも良好です。しかし、長期的な過去のデータを見ると、より微妙な状況が明らかになります。特定の強気相場の期間中、一部のイーサリアムエコシステムトークンは平均してETHをアウトパフォームしました。例えば、2020年から2021年の強気相場では、SHIBのようなミームトークンがETHを大幅に上回りました[7]、エコシステムトークンバスケットの平均収益を向上させます。

これまでのところ、ConstitutionDAO（またはmemecoinとも考えられる）やENSなどの特定のトークンは、他のアプリケーションカテゴリーでのアウトパフォーマンスに大きく貢献してきました。一方、この期間中にLayer 2のソリューションや金融アプリケーションはETHに対してアンダーパフォームしています。Grayscale Researchは、エコシステムトークンの巨大なリターンの潜在能力は、わずかな数の高パフォーミングアセットに集中していると考えています。

年初から、ETHはエコシステムトークンに比べて平均と中央値の両方でアウトパフォームする傾向があります。ただし、エコシステム中のいくつかの優れたパフォーマーにはETHを上回るものがあります(図4)。この分析から、エコシステムトークンは大きな利益の機会を提供することがありますが、これらの機会は均等に分散されているわけではないということが示唆されています。ETHは長期的により一貫したパフォーマンスを提供してきた歴史があります。

エコシステムトークンのパフォーマンス分布を考慮すると、エコシステム資産のバスケットは、潜在的なアウトパフォーマーに露出する一方で、アンダーパフォーマーの選択リスクを軽減するのに役立つかもしれません。

アセット選択のアプローチ

イーサリアムエコシステム資産の多様化されたバスケットは有効な投資戦略となり得ますが、特定の資産選択に焦点を当てたよりターゲティングされたアプローチはより良い結果をもたらす可能性があります — ただし、より特異的なリスクを導入する一方です。この方法は、有利なファンダメンタルズと/またはポジティブなカタリストの潜在性を持つ資産を特定することを含みます（詳細は、Grayscale Research Insights: Crypto Sectors in Q3 2024主要な資産選択の考慮事項には、使用率メトリクス、市場リーダーシップ、革新的な機能などの強力または改善されているファンダメンタルズ、合理的なインフレ率、および価格トレンドが含まれます。

一部のトークンは、基本的な要因は強いが、最近の価格パフォーマンスが低いため、魅力的なエントリーポイントを提供する可能性があります。たとえば、UNI（Uniswap）は、主要なDeFiプリミティブとしての高い利用率を示していますが、価格の変動が経験しています。同様に、LDO（Lido）は、市場価値に対する高いTVLを持つ流動性ステーキングをリードしていますが、価格パフォーマンスはあまり良くありません。MKR（Maker）やAAVEなどの他のトークンは、両方の指標で強さを示しており、MKRはEthereumのDeFi収益の約40%を獲得しています。[8]そして、最大の実世界資産ポートフォリオを保有している一方、AAVEは14のアクティブ市場を横断し、記録的なユーザー参加と110億ドルを超えるTVLを達成しました。[9]

展示6:一部のトークンは、プロトコルの基本的な強さを示していますが、相対的な価格動向は弱いです

特定の資産には慎重にアプローチすることが同等に重要です。潜在的な考慮事項には、特に市場価値が資産が統治する価値を大幅に上回る場合など、統治以外の限られた有用性を持つトークンが含まれる可能性があります。ユーザーベースが減少しているプロジェクトや一貫して負の手数料生成が行われているプロジェクトは、衰退する関連性や持続不能な経済モデルを示す可能性があります。大規模で定期的なトークンのアンロックイベントも売り圧力やボラティリティを引き起こすのに役立ちます。最後に、市場価値が大きいが比較的TVLが小さい、または成長のための明確なカタリストを欠いている資産は過大評価される傾向があります。Grayscale Researchによると、これらの特性は、しばしばトークンの現在の評価と基本的な有用性や成長の見通しとの不一致を示唆しています。

イーサリアムエコシステムトークンプロジェクトを評価する際には、現在の成功だけでなく、消えたまたは失敗したプロジェクトも重要な情報の一部であることに注意することが重要です。つまり、生存バイアスを制御するためです。たとえば、Augurのようなかつて人気のあったプロジェクトは、時間の経過とともに使用率や関連性が大幅に低下しています。2017年から2018年のICOブームから多くのトークンが完全に関連性を失って消えました。現在の主要なプレーヤーだけを考慮することにより、全体的な成功率を過大評価し、リスクを過小評価し、プロジェクトの成功または失敗の真の要因を誤解するリスクがあります。

この戦略的アプローチは、実際のユーティリティ、成長するユーザーベース、効果的なトークノミクスを持つ資産を特定し、単純なバスケット戦略を上回る可能性があります。ただし、継続的な調査と定期的なポートフォリオの調整が必要です。

結論

イーサリアムのエコシステム資産の分析から、いくつかの重要なポイントが浮かび上がってきました。多数のdAppsのプラットフォームとして、イーサリアムのネイティブトークンであるETHは、エコシステム全体の成長に参加するためのおそらく最も簡単な方法を表しています。イーサリアムネットワークは多くのdAppsの基盤インフラですが、ETHにはいくつかの具体的な利点もあります。最近の承認と発売に見られるように、取引所で取引される製品からの需要の増加の可能性。スマートコントラクトプラットフォームにおけるイーサリアムの優位性は、開発者とユーザーを惹きつけ続けているため、強力なネットワーク効果があります(詳細については、イーサリアムの状態。

イーサリアムのエコシステムには、より多くの潜在的なアップサイドを提供する可能性のある革新的なプロジェクトが豊富にありますが、投資家はより多くの潜在的なリスクにさらされています。これらには、金融サービスに革命をもたらすDeFiプロトコル、スケーラビリティに対応するレイヤー2ソリューション、より広範なエコシステムをサポートするインフラストラクチャプロジェクトが含まれます。 トップDeFiトークンの選択のような資産のバスケットに投資するなどの分散アプローチは、プロジェクト固有のリスクを軽減しながら、エコシステムの成長への幅広いエクスポージャーを提供することができます。あるいは、調査に基づく選択的なアプローチで、ファンダメンタルズ、有用性、成長の見通しに基づいて個々のプロジェクトを慎重に選択し、リスクは高くなりますが、より高いリターンが得られる可能性があります。

[1]2024年8月27日時点で、Ethereumは市場時価総額および総ロックバリューにおいて最大のスマートコントラクトプラットフォームです。出典：CoinGecko、DefiLlama

[2] https://coinmarketcap.com/view/ethereum-ecosystem/

[3]注：Ethereum（イーサリアム）（ETH）自体の時価総額は約3190億ドルで、エコシステム内の他の資産を圧倒しています。ソース：Artemis、Grayscale Investments。データは2024年8月27日現在です。

[4]Shibaは2024年8月27日現在、時価総額で13番目のトークンとしてランク付けされています。出典：Artemis、Grayscale Investments。

[5]シャープレシオは、投資のリターンをリスクと比較します。シャープレシオの分子はリターンであり、分母は同じ期間のリターンの標準偏差です。

[6]https://consensys.io/blog/what-is-eip-1559-how-will-it-change-ethereum

[7]https://decrypt.co/89069/bigger-gains-than-bitcoin-or-ethereum-top-crypto-assets-2021

[8]https://www.syncracy.io/writing/makerdao-thesis

[9]https://defillama.com/protocol/aave#information

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1. この記事は[から転載されましたグレースケール], オリジナルタイトル「Exploring the Ethereum Ecosystem」を転載しました。著作権は元の著者[Michael Zhao、Zach Pandl]に帰属します。この転載に異議がある場合は、お問い合わせください。Gate Learnチーム、そして彼らはそれを迅速に処理します。

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