Sejak protokol peminjaman Compound dimulai pada musim panas tahun 2020, banyak sekali protokol peminjaman yang bermunculan. Banyak yang berupa garpu. Namun beberapa pihak memperkenalkan mekanisme baru untuk mendorong kemajuan. Seri blog ini akan mencoba memberikan taksonomi pada protokol peminjaman. Meskipun Aave dan Compound masih memimpin pasar di TVL, memahami inovasi apa yang masih tersembunyi di pasar jangka panjang merupakan hal yang menarik untuk dilakukan.

https://defillama.com/

Dasar-dasar peminjaman

Dalam bentuknya yang paling umum, peminjaman adalah kontrak yang menyatakan orang A menyerahkan aset kepada orang B, dan di kemudian hari, mendapatkan kembali aset tersebut. Untuk pihak berisiko yang diambil A, B membayar bunga — ketika kontrak berakhir, jumlah total aset yang dikembalikan harus lebih besar dari jumlah pinjaman awal. Dalam beberapa kasus, itu cukup untuk terjadinya pertukaran. Misalnya, obligasi pemerintah dan beberapa obligasi korporasi (surat hutang) hanya mempunyai janji pembayaran di masa depan.

Namun, bagi peminjam yang bereputasi lebih rendah (misalnya orang anonim yang mencoba meminjam secara on-chain), janji untuk membayar kembali saja tidak cukup karena peminjam dapat melarikan diri begitu saja dengan membawa uangnya. Dalam hal ini, pinjaman tersebut perlu dijaminkan. Peminjam harus menyerahkan hak asuh atas aset agunan kepada kustodian. Jaminan tersebut harus bernilai lebih dari pinjaman itu sendiri, sehingga peminjam mempunyai insentif untuk membayar kembali dan mendapatkan kembali jaminannya.

Salah satu keajaiban kripto adalah kustodiannya dapat bekerja sebagian atau seluruhnya secara algoritmik. Kontrak pintar adalah komitmen yang kredibel, menghilangkan risiko pihak lawan, dan menurunkan biaya bagi semua orang. Biayanya adalah risiko kontrak pintar.

Mirip dengan bagaimana pinjaman tradisional memiliki prosedur operasi untuk menangani ketidaksempurnaan di dunia nyata, kontrak pintar juga tunduk pada lingkungan on-chain yang tidak bersahabat. Bergantung pada bagaimana suatu protokol menemukan keseimbangannya, hasilnya adalah pengalaman pengguna yang dirasakan oleh peminjam, pemberi pinjaman, dan operator protokol. Meskipun operator protokol bukanlah pengguna, desain protokol akan menentukan seberapa besar fungsionalitasnya bergantung pada masukan eksternal, dan oleh karena itu seberapa banyak pekerjaan operasional yang harus dilakukan untuk menjaga protokol berjalan lancar.

Bunga

Bunga memiliki dua dimensi: durasi (waktu) dan harga (rate). Ini menentukan berapa banyak tambahan di luar pokok, yang dibayarkan selama periode waktu tertentu.

Durasi bunga

Durasinya disebut juga jangka waktu pinjaman. Di pasar tradisional, jangka waktu terpendek adalah satu hari, sering kali identik dengan suku bunga semalam atau suku bunga yang ditetapkan oleh The Fed (untuk AS) untuk pinjaman ke bank. Di sisi lain, tidak ada batasan berapa lama jangka waktunya, namun secara empiris, 30 tahun adalah sesuatu yang masih bersedia diperdagangkan oleh pasar. Misalnya treasury bills 30 tahun dan hipotek 30 tahun di AS.

Dalam kripto, keuangan terdesentralisasi tidak terbebani oleh infrastruktur tradisional. Oleh karena itu, kontrak pintar dapat mendukung persyaratan sesingkat mungkin (12 detik untuk Ethereum). Faktanya, >99% pinjaman dalam kripto dilakukan dengan ketentuan waktu blok. Mereka secara otomatis berguling di setiap blok. Begitulah cara kerja Aave, Compound, Spark, Morpho, Radiant, dan sebagian besar lainnya.

Suku bunga jangka pendek juga disebut mengambang, berbeda dengan suku bunga jangka panjang yang disebut jangka tetap.

Pinjaman Bergulir vs Jangka Waktu/Durasi Pinjaman

Saya ingin membuat perbedaan penting di sini karena menggunakan kata-kata dengan benar dapat menyelamatkan kita dari banyak kebingungan di masa depan.

Ada perbedaan antara rolling alias memperbarui pinjaman dan jangka waktu pinjaman. Sebagai ilustrasi, berikut adalah pinjaman berjangka 1 bulan dan pinjaman semalam senilai 1 bulan:

Meskipun suku bunga pinjaman semalam yang awalnya dikutip bisa setara dengan suku bunga 30 hari, suku bunga semalam dapat berubah. Dengan kata lain, pinjaman berjangka 30 hari sudah terkunci.

CT ini segera membuat kesalahan representatif:

Pinjaman Aave tidak memiliki durasi yang tidak terbatas. Faktanya justru sebaliknya. Mereka memiliki durasi nol (atau lebih tepatnya, durasi satu blok). Pinjaman akan bergulir secara otomatis. Ini adalah bagian yang bagus ke dalam…

Perpetualisasi

Perpetualisasi adalah mekanisme untuk mengotomatiskan perpanjangan kontrak. Dalam hal ini, kontrak pinjaman.

Untuk pinjaman Aave, mekanisme perpetualnya cukup sederhana. Tingkat bunga per blok ditentukan oleh pemanfaatan pinjaman, dan total bunga diakumulasikan oleh blok tersebut. Jadi secara efektif, pinjaman apa pun yang masih terhutang di akhir blok akan diperbarui dengan tarif baru yang ditentukan oleh pemanfaatan baru.

Namun Anda jarang mendengar orang menyebut pinjaman Aave sebagai “pinjaman abadi” karena ini lebih merupakan kasus yang merosot (dalam arti matematis, bukan pengertian pedagang).

Jalan memutar: Masa depan abadi

Contoh kontrak abadi non-degenerasi adalah “perps” atau kontrak berjangka abadi yang diselesaikan dengan uang tunai yang jauh lebih terkenal yang digunakan oleh orang-orang yang merosot (kali ini dalam pengertian pedagang) untuk memperdagangkan pergerakan harga pada aset yang mendasarinya tanpa harus menyentuh aset tersebut. Fitur bonus dari pelakunya memungkinkan perdagangan dengan leverage.

Pertama, penyegaran singkat tentang konstruksi pelaku dari masa depan:

1. Masa depan suatu aset menjanjikan penyerahan aset tersebut di masa depan.
2. Masa depan yang diselesaikan secara tunai menjanjikan penyerahan aset yang setara dengan uang tunai (biasanya dalam bentuk USD) di masa depan. Kontrak perlu menentukan perhitungan harga indeks aset.
3. Masa depan abadi yang diselesaikan secara tunai menjanjikan pembayaran tunai (berpotensi negatif), secara berkala, selisih dua harga: harga indeks dan harga pelaku (juga disebut harga mark). Pembayarannya disebut pendanaan. Rincian pasti perhitungan pendanaan akan berbeda tergantung pada bursa. Umumnya perbedaannya melibatkan faktor konstan, periode lihat kembali, periode pendanaan, batasan minimum-maks jika ada, dan offset suku bunga. Perhatikan bahwa jika Anda menetapkan periode lihat balik pelaku ke nol, itu pada dasarnya adalah masa depan dengan rollover otomatis.

Jadi mengapa kita menciptakan pelakunya? Pertama, mengkonsolidasikan likuiditas ke dalam satu instrumen. Dan kedua, ternyata pasar bukanlah objek matematis yang ideal dan mulus dengan likuiditas tak terbatas dan spread nol. Kontrak berjangka berdurasi pendek yang otomatis bergulir meningkatkan peluang manipulasi pasar terhadap pendanaan. Sementara kontrak berjangka berdurasi panjang tidak melacak fundamentalnya dengan baik.

Dengan parameter yang tepat, pelaku dapat memperlancar perhitungan pembayaran pendanaan dari waktu ke waktu dan dapat membuat trade-off empiris antara kesalahan pelacakan dan risiko manipulasi pasar.

Pinjaman abadi dengan durasi positif

Sekarang kita telah membuat pemetaan antara kontrak berjangka dan kontrak pinjaman, kita dapat merangkumnya dalam tabel ini:

Kurangnya protokol peminjaman yang memberikan pinjaman abadi dengan durasi positif menunjukkan mungkin ada sesuatu di sana.

Pinjaman pelaku durasi positif akan memungkinkan beberapa hal:

• Konsolidasi likuiditas
• Kemampuan untuk memperdagangkan suku bunga secara efisien (mis untung ketika Anda mengambil hutang dan tingkat bunga naik, seperti jiwa-jiwa beruntung yang mengunci hipotek pada tahun 2021)
• Benar-benar harga pasar
• Mekanisme agunan yang eksotis

Bagaimana kita bisa membuat pinjaman pelaku dengan durasi positif? Jika pelaku masa depan merupakan indikasinya, pendanaan pinjaman harus merupakan fungsi dari harga yang mendasarinya dan harga kontrak.

Tapi untuk tetap pada topik, saya akan meninggalkan ini untuk posting berikutnya. Sebaliknya, jika ini menggugah minat Anda (permainan kata-kata), Anda dapat menunggu, atau Anda dapat menemukan sendiri jawabannya di kelompok kelulusan terbaru Alliance.

Lebih lanjut tentang durasi positif

Durasi positif sangatlah menarik. Bagi akademisi dan pembuat kebijakan, laporan ini memberikan wawasan mengenai ekspektasi pasar terhadap suku bunga pinjaman di masa depan. Faktanya, kurva imbal hasil obligasi pemerintah AS adalah salah satu indikator ekonomi yang paling penting.

https://www.ustreasuryyieldcurve.com/

Bagi dunia usaha, hal ini memberikan cara untuk mencocokkan pendapatan yang diharapkan di masa depan dengan jangka waktu utang yang tepat, sehingga menghilangkan risiko fluktuasi suku bunga. Ini juga disebut imunisasi.

Dalam kripto, kami belum melihat banyak likuiditas digunakan untuk pinjaman jangka panjang.

Kemungkinan penyebabnya adalah fragmentasi likuiditas. Untuk pinjaman jangka tetap, meskipun Anda hanya menerbitkan beberapa jangka waktu, katakanlah 1 tahun dan 5 tahun, dalam 6 bulan pinjamannya sekarang menjadi 6 bulan dan 4,5 tahun. Jadi pasar akhirnya dipenuhi dengan berbagai macam durasi.

Alasan lainnya mungkin karena belum adanya permintaan alami dalam kripto untuk utang berdurasi lebih panjang karena masih merupakan ruang yang belum matang. Individu berdagang dalam rentang waktu yang singkat. Bahkan bisnis (protokol) mengalami kesulitan memperkirakan arus kas masa depan (atau kekurangannya). Atau, belum ada cara yang baik untuk memenuhi permintaan dan penawaran tersebut. Sekali lagi, lihat hari demo terbaru Alliance.

Yang paling likuid dan berkembang saat ini mungkin adalah Pendle Finance. Kisah pasar di sana memberi pedagang kemampuan untuk berspekulasi tentang hasil masa depan dari aset kripto-asli seperti derivatif staking cair ETH, tingkat tabungan DAI Maker, dan lain-lain.

Misalnya, pasar sDAI di bawah ini mengatakan bahwa meskipun tingkat tabungan DAI saat ini adalah 5%, selama 337 hari ke depan, pasar memperkirakan tingkat bunga tersebut akan turun. Jadi suku bunga tetap 337 hari diperdagangkan pada 4%. “Imbal Hasil Panjang” adalah apa yang Anda dapatkan dengan mengunci imbal hasil 4% selama 337 hari, memastikan imbal hasil tetap dijamin sepenuhnya, dan kemudian menerima imbal hasil mengambang selama 337 hari, dengan asumsi imbal hasil tersebut tetap konstan.

Fakta bahwa sekarang ada tiga jatuh tempo pada sDAI (zero day, 115d, dan 337d) mulai memberi kita gambaran tentang seperti apa kurva imbal hasil sDAI.

Kemampuan panggilan

Salah satu ciri umum pinjaman berdurasi positif adalah opsionalitas. Jika peminjam mempunyai hak untuk membayar kembali pinjamannya secara penuh kapan saja, pinjaman tersebut dapat ditarik kembali, atau dapat ditebus. Misalnya, ketika suku bunga turun, peminjam ingin membayar suku bunga yang lebih rendah tersebut. Jadi mereka mengambil pinjaman baru dengan suku bunga lebih rendah dan membayar kembali pinjaman lama.

Di AS, ketika Anda mendapatkan hipotek, Anda sebenarnya menerbitkan utang yang dapat ditarik kembali. Itu karena Anda diperbolehkan membiayai kembali hipotek dengan suku bunga yang lebih rendah. Anda membayar untuk opsionalitas itu. Jadi, jika suku bunga turun dan Anda tidak melakukan pembiayaan kembali, Anda sebenarnya tidak memanfaatkan opsi tersebut!

Kasus sebaliknya adalah ketika investor mempunyai hak untuk menarik kembali utangnya, menuntut pelunasan lebih awal, sehingga pinjaman tersebut dapat dibeli.

Contohnya adalah pinjaman NFT Blur. Peminjam mengunci NFT mereka sebagai jaminan dan mengambil pinjaman dengan tingkat bunga tertentu. Pinjaman tidak perlu dibayar kembali (durasi tidak terbatas!) kecuali pemberi pinjaman memutuskan untuk menarik kembali pinjaman yang dapat dipertanggungjawabkan. Hal ini mengawali proses lelang Belanda di mana pinjaman dapat dibiayai kembali dengan APY nol dan kemudian dengan suku bunga yang semakin tinggi, hingga lelang mencapai tingkat di mana agunan diberikan kepada pemberi pinjaman.

Meskipun ada beberapa percampuran antara proses likuidasi dan puttability, saya tetap mengatakan bahwa pinjaman tersebut dapat dibayar karena ketika suku bunga naik, pemberi pinjaman mempunyai insentif untuk melalui proses ini.

Taksonomi sejauh ini

Dalam posting ini kami membahas dasar-dasar pinjaman. Pinjaman ditandai dengan tingkat bunga yang dikenakan dan jaminan. Bunga memiliki durasi dan tingkat. Kami membahas durasi secara mendalam, mulai dari durasi nol hingga bukan nol, tetap vs perpetualisasi, dan opsionalitas.

Dalam postingan selanjutnya, saya akan membahas bagaimana suku bunga ditetapkan dalam berbagai protokol, berbagai bentuk mekanisme agunan dan likuidasi, dan pengalaman pengguna yang dihasilkan dari pilihan tersebut.

Saya juga memulai spreadsheet yang masih dalam proses untuk mengatur informasi ini saat saya mendokumentasikan lebih banyak protokol peminjaman berdasarkan taksonomi ini. Menikmati!

Tautan Terkait

https://www.gauntlet.xyz/resources/making-sense-of-the-defi-lending-meta

https://defillama.com/protocols/Lending

https://www.paradigm.xyz/2021/03/the-cartoon-guide-to-perps

https://www.wallstreetmojo.com/duration/

https://www.investopedia.com/articles/investing/022615/portfolio-immunization-vs-cash-flow-matching.asp

Penafian:

1. Artikel ini dicetak ulang dari [medium]. Semua hak cipta milik penulis asli [David Ma]. Jika ada keberatan terhadap cetak ulang ini, silakan menghubungi tim Gate Learn , dan mereka akan segera menanganinya.
2. Penafian Tanggung Jawab: Pandangan dan pendapat yang diungkapkan dalam artikel ini adalah sepenuhnya milik penulis dan bukan merupakan nasihat investasi apa pun.
3. Terjemahan artikel ke bahasa lain dilakukan oleh tim Gate Learn. Kecuali disebutkan, dilarang menyalin, mendistribusikan, atau menjiplak artikel terjemahan.