'Low float high FDV': uma questão superficial

À medida que o "baixo flutuador alto FDV" emergiu para se tornar uma situação em toda a indústria - liderada por um Relatório de Pesquisa da Binanceem maio de 2024 — a discussão ainda não avançou além de arranhar superficialmente sua superfície. O cerne dessa questão permanece inexplorado, nem ninguém desafiou a raiz de sua existência.

As perguntas certas a fazer são:

1. Por que existe o espaço entre a capitalização de mercado e o FDV em primeiro lugar?
2. Por que 'baixa flutuação alto FDV' está causando problemas?

Capitalização de mercado vs FDV: um problema exclusivo das criptomoedas

Porque é que não existe o problema de 'baixa flutuação e alto valor financeiro' no TradFi? Porque é único no mundo das criptomoedas.

No TradFi, a capitalização de mercado é calculada com base em todas as ações em circulação, incluindo aquelas ações bloqueadas após o IPO por 6 a 12 meses. Fatores diluidores, como opções e unidades de ações restritas (RSUs), são mínimos, então o valor da empresa é apenas ligeiramente maior do que a capitalização de mercado. Quando novas ações são emitidas, geralmente ocorre por meio de captação de recursos ou divisão de ações, ambas refletindo imediatamente no preço de mercado.

No mundo das criptomoedas, no entanto, os projetos seguem em grande parte a herança tokenómica deixada por Satoshi Nakamoto: um fornecimento total finito com um baixo flutuante livre inicial. Isso resultou num 'crypto FDV' fundamentalmente diferente do 'TradFi FDV': este último apenas considera a conversão potencial de derivados em ações que aumentam e diluem ligeiramente o fornecimento circulante, enquanto o primeiro leva em consideração todos os possíveis tokens futuros que podem ser impressos no sistema.

TradFi FDV vs Crypto FDV (pelos respetivos definições)

Se aplicássemos a definição de FDV da criptomoeda ao TradFi, isso contabilizaria todas as possíveis emissões futuras de ações. Embora isso seja tecnicamente possível (já que as empresas têm limites de emissão de ações autorizados), o número é essencialmente ilimitado, graças à facilidade de levantar esses limites por meio de aprovações dos acionistas.

TradFi FDV vs Crypto FDV (by Crypto Definition)

Agora, com uma comparação direta, é fácil franzir a testa - pelo menos eu faço - com a definição de FDV no mundo das criptomoedas: faz sentido valorizar uma empresa ou projeto com base no preço atual e todas as ações ou tokens que poderia emitir? Claro que não. Se os tokens pudessem ser emitidos sem restrições - como o Tesouro dos EUA faz com os dólares - uma empresa/projeto seria valorizada no infinito.

Então, por que diabos estamos adotando uma métrica tão absurda de FDV em criptomoedas? A resposta está na sua relevância durante a captação pré-TGE, mas não depois. Antes da TGE, os VC investem em uma certa porcentagem de tokens, que só pode ser calculada com base em um certo fornecimento total. Uma vez que o token é listado, o FDV deve se tornar irrelevante, sendo a capitalização de mercado a única métrica significativa. É por isso que ninguém mais fala sobre o FDV do Bitcoin ou do Ethereum; apenas suas capitalizações de mercado importam. (Nota: O Ethereum tem um fornecimento total ilimitado, assim como as empresas TradFi podem emitir ações indefinidamente, então não há como calcular seu FDV de qualquer maneira.)

Então, se o FDV não é relevante - ou mais um bode expiatório - na reprovação de 'baixa flutuação alta FDV', qual é o verdadeiro culpado?

Emissão programada: o verdadeiro culpado

Embora a maioria dos projetos imite o fornecimento total finito do Bitcoin e o baixo float inicial, eles falham em adotar seu princípio fundamental: emissão impulsionada pela demanda em vez de emissão programada no tempo.

O cronograma de emissão do Bitcoin é frequentemente mal compreendido como sendo puramente baseado no tempo - graças ao amplamente conhecido 'ciclo de redução para metade de quatro anos' - quando na realidade, é impulsionado pela demanda. Os principais mecanismos são:

• A emissão de BTC (recompensa de bloco) está ligada ao número de blocos minerados;
• se a recompensa (essencialmente o preço do BTC) não for alta o suficiente para incentivar os mineradores, nenhuma nova BTC é liberada; e
• O preço do BTC é em última análise impulsionado pela demanda, uma vez que seu mecanismo de oferta é fixo.

BTC Halving: Parece agendado pelo tempo, mas na realidade é impulsionado pela demanda

Esta emissão impulsionada pela demanda está alinhada com os princípios econômicos fundamentais: você só cria dinheiro ou tokens novos quando o sistema precisa. Em contraste, a maioria dos projetos de criptomoeda - especialmente os apoiados por VC - segue emissões agendadas pelo tempo, que é a verdadeira causa dos problemas de 'baixa flutuação, alta FDV'.

A falha mais óbvia nas desbloqueios programados por tempo de token é a falta de alinhamento entre oferta e demanda. A oferta é rigidamente programada nos contratos inteligentes, enquanto a demanda flutua de forma imprevisível. Projetos frequentemente publicam roadmaps que parecem justificar seus cronogramas de emissão, mas esses planos raramente ocorrem como o esperado. Como resultado, tokens são emitidos sem demanda ou até mesmo com demanda reduzida (airdrops pré-TGE frequentemente criam a demanda mais alta). A consequência não é outra além do preço do token cair continuamente.

Emissão Agendada: Fornecimento Agendado vs Demanda Não Agendada

Mas há um problema mais insidioso: desalinhamento de interesses. A maioria dos projetos programa emissões de forma diferente para equipes, VCs, comunidades e tesourarias, etc. Embora isso possa parecer priorizar certos 'grupos desfavorecidos' (por exemplo, a comunidade) ao desbloquear seus tokens primeiro, isso leva a conflitos de interesses, refletindo um design extremamente pobre. Eis como isso geralmente acontece:

• pré-desbloqueio, a comunidade/mercado antecipa uma venda massiva de tokens, então eles vendem ou limitam sua exposição;
• a equipe do projeto, antecipando o desbloqueio, bombeia artificialmente o preço do token por meio de notícias fabricadas e criação de mercado para atrair investidores de varejo, nos quais eles podem despejar seus tokens; e ainda
• Após o desbloqueio, a equipe deve competir com os VCs que também têm seus tokens desbloqueados e a necessidade de existir, e muitas vezes acabam coordenando juntos sua venda através de um market-maker.

Esta desalinhamento coloca a equipa e os VC contra a comunidade, erodindo a confiança e causando o fraco desempenho pós-TGE de muitos tokens apoiados por VC.

Ciclo Vicioso Criado por Desbloqueios Agendados pelo Tempo

Emissão de tokens orientada pela demanda: a única solução

Para projetos que antecipam futuras emissões ou desbloqueios de tokens, a única solução economicamente viável é a emissão impulsionada pela demanda. Isso se aplica especialmente a projetos apoiados por capital de risco com mecanismos de investimento, embora não inclua tokens com circulação inicial de 100% (por exemplo, moedas de meme com lançamentos justos).

Corrige as falhas fundamentais da emissão agendada de tempo através:

1. equilíbrio entre oferta e demanda: os tokens são liberados apenas quando há demanda extra (por exemplo, consumo de tokens), evitando inflação programada; e
2. alinhamento de interesses: apenas quando a comunidade/mercado gera demanda extra pelo token (por exemplo, uso do protocolo), desbloqueia-se, colocando a equipe e os VCs no mesmo barco com a comunidade.

No entanto, isso também introduz um novo risco: a aquisição incerta para a equipe e os investidores de capital de risco. Se a comunidade deixar de se envolver, a demanda diminuir e nenhum novo token for desbloqueado. Mas esse risco não deveria ser suportado pela equipe e pelos investidores de capital de risco? Sem isso, a Web3 continuará sendo um jogo de soma zero entre os insiders e a comunidade - ou pior, um golpe financeiro.

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