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## 執行摘要

介紹 [以太坊](/price/ethereum-eth) 4月中旬，Gate.io的權益質押提現功能引發了對流動性質押代幣的興趣激增。
在流動性質押提供者中，Lido擁有最高的供應量、流動性和整合網絡效應，鞏固了其在市場中的地位。

關於流動性質押代幣在DeFi整合方面出現了新趨勢。與流動性質押相關的流動性池正在見證鎖定價值的下降，因為資本正在向在借貸協議中用作抵押品方面遷移。

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## 相對性能

最近幾周，數字資產市場一直在處理一系列現貨比特幣ETF申請，而比特幣相對於市場其餘部分的表現顯著。儘管黑石集團的ETF申請最初使以太坊價格上漲了11.2％，但它在第二季度結束時以出人意料的安靜方式比4月份開盤價高出6.4％。

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從相對角度來看，許多數字資產在 [比特幣](/price/bitcoin-btc) 到2023年，ETH/BTC比率下滑至0.060的50周低點。然而，這個比率已經回升至0.063，顯示出在7月初有一些力量。

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截至2023年，ETH價格的上漲尚未顯著提高網絡活動。燃氣價格被視為區塊空間需求的代理，一直保持相對較低，尤其是在ETF申請公告之後的一週內。相比之下，在4月份的上海升級期間，ETH市場出現類似的反彈，燃氣價格上漲了78%，而本週上漲了28%。

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## 新的權益質押存款浪潮

上海硬分叉使質押的ETH能夠從以太坊共識機制中提取出來。然而，與其看到一波提款，相反，升級激發了一波新的存款，因為權益質押者對這種新靈活性感到信心。

6月2日，存款活動（交易次數）達到峰值，記錄了超過13,595筆新存款（價值超過408,000 ETH）。作為比較，我們可以將其與ETH交易所存款交易進行比較，在此期間保持在大約30,000筆存款交易。

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如果我們比較ETH的質押量（藍色）和交易所流入量（紅色），新質押的ETH自上海上線以來一直較高，或者與交易所流入量相當。

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經過更仔細的檢查，我們可以按提供者將每日存款隔離出來，在流動性質押提供者明顯佔優勢的趨勢非常明顯，Lido領導了這一趨勢。

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## Lido 主導地位

上述觀察結果反映出市場對流動性質押代幣（LST）的需求。這些代幣實際上是將存入權益池的ETH包裝起來的一種方式，並且通過平臺將權益操作從最終用戶抽象出來。

Lido在5月15日發佈了V2更新，允許節點運營商提取質押的ETH，使Lido的stETH代幣持有者能夠將其兌換為ETH。發佈後，有40萬個stETH（價值7.21億美元）被贖回，導致stETH供應量收縮。然而，大量新的ETH存款大大超過了下降，推動到了新的7.49M stETH的歷史最高水平。

與其他流動性質押競爭對手相比，Lido憑藉供應量比最近的競爭對手高出16倍，成為該領域的明確領導者。儘管如此，Rocketpool的流動性質押代幣rETH的供應量自今年年初以來增長速度比Lido快三倍。

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有趣的是，對Lido的stETH的需求增加並沒有反映在新的代幣持有者數量的增加上。儘管我們觀察到在上海升級後Rocketpool和FRAX的權益質押代幣的用戶增加，但Lido並沒有註冊新用戶的顯著增長。

持有stETH的新地址每天在230-590之間波動，與年初相比基本沒有變化。這使我們得出結論，通過Lido進行的許多新存款是由現有的stETH代幣持有者增加其風險敞口驅動的。

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在查看平均代幣持有者餘額時，我們可以估算新發行的stETH代幣是如何分佈的。在Lido啟用提款後，代幣持有者的平均餘額下降到46.1 stETH（83,000美元）。

自上海以來，平均stETH餘額已增加至51.0 stETH（10萬美元），這表明現有代幣持有者確實在以stETH的形式增加其所持有的以太坊。這也表明我們尚未看到通過這些權益質押機制進入市場的大量新持有者的湧入。

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## 在DeFi中轉移LST的使用

LST的一個關鍵價值主張是其整合到DeFi協議中。LST代幣持有人可以在去中心化交易所上輕鬆交易LST，將其用作抵押品，或通過借貸協議利用收益機會。

自成立以來，LST在不同的DeFi協議中活動增加，Lido的stETH是最重要的。stETH的網絡效應和整合是導致Lido在該領域占主導地位的另一個因素。然而，在接受LST的一套DeFi協議中，有幾個有趣的趨勢正在發展。

自上海升級以來，作為Lido質押衍生品最大流動性池的stETH-ETH曲線池已經損失了其鎖定總價值的39%。它現在正在接近大去槓桿化後的水平。 [泰拉](/price/terra-luna)-2022年5月，Luna崩潰。

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在 Gate.io 上檢查 wstETH-ETH 池 [Balancer](/price/balancer-bal), 我們可以觀察到這一趨勢更加明顯。自4月15日以來，該池的 TVL 減少了71%，將池值從$351.2M 減少到$101.4M。

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通過檢查兩個資金池的年化收益率(APR)，我們可以看到2023年已經建立了一種持續的下降趨勢。對於我們的分析，我們以4月15日作為參考點，因為那個時候新的權益質押浪潮開始湧現，並且相關去中心化交易所的流動性開始減少。

Curve stETH-ETH池的年化收益率從4月15日的3.47%下降到今天的2.27%。另一方面，Balancer池在4月份達到最低點1.69%，此後略有增加至2.10%。

請記住，流動性池的年化收益率(APR)由以不同代幣支付的不同獎勵結構組成。Lido項目通過在Curve上獎勵流動性提供者與LDO代幣，該激勵計劃將於6月1日結束。鑑於兩個平臺的APR趨勢截然不同，僅憑這種變化的獎勵結構本身並不能對流動性下降提供確切解釋。

自提款通道開放以來，LST池的APR可能已經變得不那麼重要了。在上海之前，流動性池是權益質押者唯一的流動性來源，然而現在在去中心化交易所上，stETH和ETH之間的交易要求已經減少，用戶可以直接在平臺上鑄造或贖回。

這可能意味著市場做市商在作為DeFi流動性提供者時看到了回報機會的減少。此外，這一趨勢可能受到了幾家主要市場做市商因美國監管審查加強而撤退的影響。

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由於我們並沒有看到由於少數參與者的離開而導致的流動性突然提取，而是持續的趨勢，我們認為這些流動性減少很可能是由於更多結構性轉變所致。

另一個解釋可能是流動性提供者在其他DeFi協議中獲取新收入流的潛在機會成本增加。諸如貸款池之類的 [Aave](/price/aave-aave) 或者 [Compound](/price/compound-comp) 可以將LST用作抵押品，並將其與ETH進行槓桿交易。據估計，這種槓桿權益質押位置將使收益增加3倍。

Aave在TVL方面出現了明顯增長，特別是在V3借貸池中的wstETH。自2023年年初推出以來，wstETH池的價值已經膨脹到超過734.9億美元，而stETH池則在17.9億美元左右徘徊。

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自今年早些時候推出以來，Compound V3 wstETH池子的規模也有了顯著增長，目前持有價值超過4220萬美元的質押權益（stETH）。僅僅自5月9日以來就增長了817%。與ETH甚至穩定幣相比，收益率較高的質押衍生品似乎變得更具吸引力作為抵押物。

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## 摘要和結論

以太坊上海升級在四月中旬完成，允許投資者完成權益質押收益交易的提現環節。與其看到一波提現，存款加速，市場明顯偏好流動性質押代幣。

其中，Lido迄今為止佔據了最大的市場份額，質押的ETH數量達到了750萬。Lido的stETH在DeFi領域也具有網絡效應，被整合和採用為首選的抵押品來源。自上海以來，在DeFi領域，stETH的資本配置發生了明顯的轉變，DEX流動性池正在縮減，借貸協議中的抵押使用量正在上升。

這表明投資者可能正在實施一種權益質押收益最大化策略，通過借入槓桿來建立stETH頭寸，以放大收益。

**免責聲明：此報告不提供任何投資建議。所有數據僅供信息和教育目的提供。不應基於此處提供的信息做出投資決策，您應對自己的投資決策負責。**

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<div>作者：Glassnode Insights
<div>編輯: Gate.io博客團隊
<div class="info-tips">*本文僅代表研究人員的觀點，不構成任何投資建議。<p></p>
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自以太坊上海升級以來，市場對流動性質押代幣的偏好變得非常明顯。Lido的stETH保持著令人印象深刻的主導地位，DeFi資本流向表明它已成為首選抵押資產。

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