Orijinal Başlık '2008'den Dersler'i İleriye Doğru

Giriş

ETH staking verimleri yaklaşık %3'e düştüğünde, yatırımcılar artan ETH cinsinden Verim için bilinen yeniden stake edilmiş pozisyonların tokenize havuzları olan Liquid Restaking Token (LRT)lere döndüler. Sonuç olarak, LRT'lerde tutulan değer 10 milyar dolara fırladı. Bu faaliyetin büyük bir itici gücü, ~$2.3B teminat olarak kullanıldıkaldıraç kullanmak. Ancak bu risk içermemektedir. LRT'leri oluşturan bireysel pozisyonlar, zor modele sahip, idiosenkretik risklere sahiptir ve büyük bir kesme olayı durumunda sağlıklı likidasyonları desteklemek için yeterli on-chain likidite bulunmamaktadır.

Mevcut LRT manzarası ile 2008 öncesindeki olaylar arasında anlamlı paralellikler bulunmaktadır. 2003'te federal fon oranı %1'e düştü (50 yıldır en düşük seviyeye ulaştı). Dolar cinsinden daha yüksek getiri arayışında olan yatırımcılar, Amerikan konut piyasasına akın etti. 2008 çöküşünün merkezinde, fazla kaldıraç ve MBS'lerde (Mortgage Backed Securities) yetersiz likidite yatmaktaydı ki bunlar da LRT'ler gibi zor modele sahip, özgün riskler içeren birikmiş pozisyonlardan (konut kredileri) oluşmaktaydı. Kötü konut kredi uygulamaları, ödemelerde artışa neden olduğunda, likidasyonların kendi kendini güçlendiren bir spiraline, panik ve likidite eksikliğiyle dünya çapında hissedilen ekonomik üretimde yıkıcı düşüşlere yol açtı.

Bu benzerlikler göz önüne alındığında, geçmişten ne öğrenebiliriz? (ve sormak ve cevaplamaya çalışmak için değerlidir)

2008 Yılına Kısa Bir Tarihçe

(Not: Burada açıkça yazılmayan çok daha fazla şey olduğunu unutmayın, ancak mesajı konuyla ilgili tutmak için hikayemiz için en önemli bazı yönleri seçtim).

2008 durgunluğuna neyin sebep olduğuna dair basitleştirilmiş, nedensel bir hikaye aşağıdaki gibidir:

Oluşturucu ve Güvence Sağlayıcı Teşvikleri

MBS'lerin artan talebi, doğal olarak ipotek verme talebini artırdı. Sonuç olarak, "oluştur ve dağıt" modeli giderek daha popüler hale geldi. Bu, ipotek verenlerin (ilk sahipler) hızla varsayılan riskini menkul kıymetleştirenlere ve ardından daha fazla getiri arayan tacirlere (dağıtım) devretmeyi içeriyordu. Riski devretmek suretiyle, başlangıç ​​çok daha ölçeklenebilir hale geldi çünkü hızlı bir şekilde ipotek borcu oluşturup satın alabiliyorlardı ve büyük bir bilanço ve sağlam risk yönetimi uygulamalarına ihtiyaç duymuyorlardı.

İlk ilke-temsilci sorunumuz burada yatıyor: ipotek yaratıcılarının verdikleri kredilerin hiçbirinden kaynaklanan riski ellerinde tutmaları gerekmediğinden, az riskle daha fazla ipotek vermek için bir araçları ve teşvikleri vardı. Bu teşvikin nereye gittiğine dair bir anekdot olarak, o kadar kötü bir ipotek sınıfı ortaya çıktı ki, temerrüde göre tasarlanmış krediler olarak adlandırıldı.

Derecelendirme Ajansı Teşvikleri

Ancak, ipotek orijinatörleri ve menkul kıymetleştiriciler, yeni (görünüşte istikrarlı) getiri kaynaklarını desteklemekte yalnız değildi. Değerlendirme kuruluşları devreye girdi. Herhangi bir MBS'nin yapısına dayanarak, değerlendirme kuruluşları, hangilerinin mükemmel (AAA) ve hangilerinin riskli (B ve daha düşük) olduğuna karar vermekle görevlendirildi. Onların katılımı, krizin yaklaşmasını iki temel şekilde hızlandırdı:

1. Derecelendirme kuruluşları, ipotekleri bir araya getiren ve teminatlandıran kurumlar tarafından ödenmişti. Bu çıkar çatışması, işi güvence altına almak için derecelendirme standartlarını düşürme yarışına neden oldu. Örneğin, AAA derecelendirmeleri verme olasılığı daha düşük olan Fitch gibi bir derecelendirme kuruluşu, neredeyse tüm MBS derecelendirme iş akışını kaybetti.
2. Hâkim risk modelleri yanlıştı. Özellikle, ipotekler arasındaki varsayılan riskin gerçekte olduğundan daha bağımsız olduğunu varsayıyorlardı. Sonuç olarak, güvence verenler (securitizer), riskleri (en riskli seviyelerin varsayılanlarla gelen ilk X% kaybı göreceği) tranchelere ayırarak (MBS'leri) Kolateralize Borç Yükümlülükleri (CDO'lar) oluşturabilirlerdi. En az riskli trancheler daha olası bir AAA derecesi alırdı. Ve en riskli trancheler yeniden havuzlanabilir, yeniden tranchelenip yeniden derecelendirilebilirdi. Bu yeni CDO'ların üst trancheleri genellikle yeni AAA derecelendirmelerini hak ederdi (İpucu: varsayılan olasılıkları bağımsız değildi).

Aşırı Kaldıraç

1988 yılında, sermaye gereksinimlerini veya uluslararası faaliyet gösteren bankaları belirleyen Basel I Sermaye Anlaşması onaylandı. Sermaye gereksinimi, bir Bankanın riskli varlıkların her "risk ağırlıklı" doları için ne kadar sermaye tutması gerektiğidir - özünde, bir maksimum kaldıraç oranı (12.5: 1) öngörür. Kripto borç verme protokollerine aşinaysanız, risk ağırlıklı sermaye gereksinimlerinin farklı varlıklar için Kredi-Değer oranına benzer bir role sahip olduğunu düşünebilirsiniz. Bununla birlikte, "risk ağırlıkları" her zaman riski en aza indirmek için değildi - genellikle bankaları alternatif hedeflere ulaşmaya teşvik etmek için kullanıldı. Bankaları konut ipoteklerini finanse etmeye teşvik etmek için, ipotekle ilgili menkul kıymetler ticari kredi riskinin %50'si oranında ağırlıklandırıldı, bu da iki kat kaldıraç elde edebileceğiniz anlamına geliyordu (25: 1). 2007'de Basel II, AAA dereceli MBS'ler için risk ağırlığını daha da düşürerek 62,5: 1 kaldıraç/sermaye oranına izin verdi (Not: daha kötü derecelendirilmiş MBS'ler için daha az kaldıraca izin verildi) (GAO İpotekle İlgili Varlıklar Raporu).

Sermaye gereksinimlerine rağmen, Özel Yatırım Araçları (SIV'ler) biçimindeki "derecelendirme ve düzenleyici arbitraj", daha da fazla kaldıracı atlatmak için bir yol sağladı. SIV, bir banka tarafından "sponsor olunan", ancak tamamen ayrı bilançoları olan asgari bir tüzel kişiliktir. SIV'ler, kredi geçmişi çok az olmasına veya hiç olmamasına rağmen varlık satın almak için iyi oranlarda borç para alabilirdi, çünkü "sponsor" bankanın herhangi bir zararı durduracağı varsayılıyordu. Bankalar ve bilanço dışı SIV'ler hemen hemen aynı kuruluşlardı.

Uzun bir süre boyunca, sponsor bankaların SIV'lerin borcuyla ilgili olarak herhangi bir sermaye gereksinimini karşılaması gerekmedi. Bu, Enron'un özel olarak tasarlanmış bilanço dışı araçlarda borçları gizledikten sonra hisse senedi fiyatlarını destekleyene (ve ardından çöktüğüne) kadardı. Bunun ışığında, düzenleyiciler konuyu tekrar gözden geçirdiler, ancak önemli değişiklikler yapmadılar - SIV'ler, sponsor Bankalarının ABD'de sahip olduğu sermaye gereksinimlerinin %10'u ile çalışmaya devam edebilir. (Not: Bunun, bankaların kaldıracı en üst düzeye çıkardığı veya yalnızca MBS'leri elinde tuttuğu anlamına gelmediğini, sadece yapabileceklerini unutmayın).

Şaşırtıcı olmayan bir şekilde, SIV'ler küresel finansal sistemdeki ipotek varlıklarını finanse etmek için en büyük mekanizma haline geldi (Tooze 60).

Karmaşıklık Şeffaflığı Azaltır

Buranın bir yerinde karmaşıklık üzerine bir ders de var. Finans basit değildir - büyük ölçüde bazı tarafların değerlendirme ve risk alma konusunda diğerlerinden daha donanımlı olması etrafında döner. Bir devlet tahvilinin tek başına değerlendirilmesi nispeten kolay olabilir. Tek bir ipotek, daha az ama yine de makul. Ancak, bir dizi karmaşık varsayım üzerinde değerlendirilen bir ipotek havuzuna ne dersiniz? Ya da daha fazla varsayım kullanarak bu ipoteklerin dilimleri? Ya da havuzlanmış ipotek dilimlerinin yeniden havuzlanmasına ve ardından yeniden dilimlenmesine ne dersiniz? baş ağrısı.

Havuzlama ve tranşe işlemlerinin bir noktasında, bu türevlerde tutulan şeylere gerçekten önem vermeden risk değerlendirmesini geri kalan "piyasaya" deleGate etmek son derece uygun hale gelir.

Türev piyasasındaki karmaşıklık için teşvikler güçlüdür, balıklara göre keskinleri tercih ederler. Sentetik CDO'larını kimin alacağını sorulduğunda, finans mühendisi ve Goldman Sach çalışanı Fabrice "muhteşem Fab" Tourre, "Belçikalı dul kadınlar ve yetimler" diye yanıt verdi (Blinder 78).

Basit... değil mi?

Ancak "Wall Street açgözlüdür!" anlatısı basite indirgemecidir. Söylenen ve yapılan her şeye rağmen, AAA dereceli tahvillerden 2004-2007 yılları arasında (zirve mania) çıkarılan kayıplar bile o kadar büyük değildi - 2011'e kadar sadece 17 baz puan - ve yine de küresel piyasalar benzeri görülmemiş bir ölçekte çöktü. Bu, kötü teminat üzerinde aşırı kaldıraçlanmanın tek suçlu olmadığına işaret ediyor.

İçindeKredi Krizleri, Gorten ve Ordonez'e göre, teminatın kalitesi hakkında bilgi vermenin bir maliyeti olduğunda, hatta rutin piyasa hareketleri bile durgunlukları tetikleyebilir. Model, bir pazarın ciddi şoklar olmaksızın ilerledikçe, kredi verenlerin bilgi üretmek için daha az ödeme yaptığını göstermektedir. Sonuç olarak, derecelendirmesi maliyetli olan düşük kaliteli teminata sahip borçlular (örneğin, SIV'lerde tutulan subprime MBS'ler) piyasaya girmektedir. Derecelendirmenin azalması, kredinin maliyetinin düşmesi ve borçluların teminatı ucuz bir şekilde temin edebilmesi nedeniyle artan bir çıktıya yol açar. Ancak bazı riskli teminatın değerinde küçük bir düşüş ortaya çıktığında, alacaklılar tekrar derecelendirmek için maliyet ödemeye teşvik edilebilir. Sonuç olarak, kredi verenler, maliyetli olan teminattan kaçınmaya başlar, hatta kaliteli olmasına rağmen. Bu kredi sıkışıklığı, çıktıda önemli bir azalmaya yol açabilir (Gorton ve Ordonez).

MBS'ler ve LRT'ler Arasındaki Paralellikler

Kriptoda (veya en azından Ethereum'da) güvenli ETH getirilerine olan talebin arkasındaki motivasyon, geleneksel finanstaki güvenli USD cinsinden getirilere olan talebe benzer. Tıpkı 2003'te devlet tarafından ihraç edilen USD getirilerinde olduğu gibi, "devlet tarafından verilen" ETH getirilerinin (ETH stake etme) boyutu sıkıştırılıyor ve ETH arzının yaklaşık %30'u stake edildiğinden yaklaşık %3'e düşüyor.

2008'deki MBS'lerle pek farklı olmayan, staking getirisi sıkışması piyasayı artan getiriler için riskli mecralara yönelmeye teşvik etti. Bu benzetme yeni değil. Özellikle, ‘PoS ve DeFi'nin Mortgage-Backed Menkul Kıymetlerden Öğrenebileceği ŞeylerAlex Evans ve Tarun Chitra tarafından yazılan Liquid Staking Token'lar (LST'ler) MBS'lere benzetiliyor. Çalışmaları, diğer noktaların yanı sıra, LST'lerin, stake edenlerin her ikisine de erişmesine izin vererek stake getirileri (güvenlik için gerekli) ile sermaye için DeFi getirileri arasındaki rekabetin üstesinden gelmek için kullanışlılığını tartışıyor. O zamandan beri, LST sahiplerinin DeFi'de tercih ettiği kullanım, kaldıraçlarını artırmak için onlara karşı borç almak oldu.

Ancak, MBS'lerle Liquid Restaking Token'ların (LRT'ler) ilişkisi daha da gariptir gibi görünüyor.

stETH gibi LST'ler, nispeten homojen riske sahip doğrulayıcıları bir araya getirirken (aynı nispeten istikrarlı protokolün doğrulanması nedeniyle), yeniden stake piyasası tamamen farklıdır. Bir yeniden stake protokolü, aynı anda aktif olarak doğrulanmış çeşitli hizmetler (AVS'ler) için hisselerin bir havuzda toplanmasını kolaylaştırır. Mevduatları teşvik etmek için bu AVS'ler, stake edenlere ve operatörlere ücret öder. Vanilya ETH staking'in aksine, ETH yeniden alım fırsatlarının sayısı sınırsızdır - ancak sonuç olarak kendine özgü riskler de olabilir (örneğin, benzersiz kesme koşulları).

Daha yüksek getirinin bir sonucu olarak, risk arayan kripto piyasası yatırıma akın etti, ile~$14bbu yazı yazılırken TVL olarak. Bu büyümenin önemli bir bölümünü oluşturuyor (~10 milyar dolar) Liquid Restaking Tokenları, bir restaking pozisyon havuzunun paylarını tokenize eder.

Bir yandan, vanilya ETH staking getirileri, "hükümet tarafından çıkarılmış ve desteklenmiş" gibi hissettiriyor. Örneğin, çoğu staker muhtemelen büyük bir uzlaşı hatası nedeniyle kitlesel kesmeye yol açması durumunda Ethereum'un hardfork yapacağını varsayar.

Öte yandan, herhangi bir yerden gelebilecek olan yeniden yatırım getirilerine sahipsiniz. Sürekli güvenlik sağlamak için ETH çıkarımını teşvik etmeye dayanamazlar. Ve özel bir kesme koşulu için bir uygulama hatası durumunda, Ethereum'un sert çatallanması çok daha tartışmalı olurdu. Eğer durum yeterince kötüyse, belki de sert çatalın ne olduğunu görebiliriz.DAO hackYaratılan herhangi bir ahlaki tehlike, bankaların kurtarılmasına (küresel finansal sistem için sistemik risk yaratacakları varsayılan 'başarısız olamazlar' olarak kabul edilen) zamanında referans olan 'başarısız olamazlar' protokollerini mümkün kıldı mı?

LRT ihraççılarının teşvikleri ve ETH restaker'ların teşvikleri, artan kaldıraçtan daha yüksek getiri arayan ipotek sektörü ve bankaların teşviklerinden çok uzak değildir. Sonuç olarak, tasarlanmış varsayılan kredilerin kripto eşdeğerlerini, mümkün olmakla birlikte, yaygın hale gelmesi (eğer zaten değillerse) görülebilir. Tasarlanmış varsayılan kredilerin özellikle bir türü NINJA kredileri olarak adlandırıldı çünkü borçlu kişilerin Hiçbir Geliri, Hiçbir İşi veya Varlık Yoktu. Restaking'deki böyle bir olgu, token enflasyonu yoluyla ara getiri sağladıkları için anlamlı miktarda LRT teminatı verilen düşük kaliteli AVS'lere (örneğin, Hiç Gelir, Hiç Başvuru ve Hiç TVL) benzer olacaktır. Aşağıdaki bölümlerde tartışacağımız gibi, bu durum ölçekte meydana gelirse bazı anlamlı riskler bulunmaktadır.

Pratik Riskler

En önemli finansal risk, bir kesme olayının meydana gelmesi ve LRT'nin değerini çeşitli kredi protokollerindeki likidasyon eşiğinin altına düşürmesi riskidir. Böyle bir olay, LRT'ler için likidasyonları tetikler ve daha istikrarlı olanlarla değiştirilen varlıkların LRT'lerdeki sökme ve satışından dolayı ilişkili varlıkların fiyatında önemli bir etkiye sahip olabilir. İlk likidasyon dalgası yeterince büyükse, diğer varlıklar için likidasyonlara dönüşebilir.

Bu gerçekten olabileceğini görebileceğim iki olası yol var :

1. Yeni uygulanan eğik çizgi koşulundaki hatalar. Yeni protokollerin yeni eğik çizgi koşulları olacaktır. Bu, çok sayıda operatörü etkileyen hatalar için yeni fırsatlar anlamına gelir. "Varsayılan olarak tasarlanmış" AVS'ler yeterince yaygın hale gelirse, bu sonucun bir noktada ortaya çıkması oldukça olasıdır. Bununla birlikte, kesme olayının büyüklüğü de büyük önem taşıyor. Şu anda, AAVE ( >LRT teminatının $2.2b değeri bu yazının yazıldığı sırada), weETH'ye (en popüler LRT) karşı ETH ödünç almak için %95'lik bir tasfiye eşiğine sahiptir - bu, istismarın ilk tasfiye dalgasını başlatmak için teminatın %>5'lik bir kesinti olayına katkıda bulunması gerektiği anlamına gelir.
2. Sosyal olarak mühendislik saldırıları. Bir saldırgan (protokol veya işletmeci olabilir) çeşitli LRT'leri kendilerine sermaye yatırmaya ikna edebilir. Sonra LRT üzerinde büyük bir kısa pozisyon alır (ve belki de ETH ve diğer türevler üzerinde de). Sermaye onların değil olduğu için, itibar dışında çok fazla bir şeyleri olmayacaktır. Eğer inşaatçılar veya işletmeciler sosyal itibarlarına önem vermiyorsa (belki de takma ad olduklarından dolayı) ve kısa pozisyon ve saldırı ödülünden elde edilen kazançlar yeterince önemliyse, önemli miktarda para ile uzaklaşabilmeliler.

Tabii ki, tüm bunlar sadece kesme etkinleştirildiyse mümkündür - ki bu her zaman durum değildir. Ancak kesme etkinleştirilene kadar restaking, bir protokolün ekonomik güvenliği için minimal faydalara sahiptir, bu yüzden kesme riski olduğunda ayarı yapmaya hazır olmalıyız.

Geçmiş Hatalardan Kaçınma

Yani büyük soru hala… geçmişten ne öğrenebiliriz?

Teşvikler Önemlidir

Likit yeniden stake tokenizer'ları arasındaki mevcut rekabet, öncelikle en büyük ETH cinsinden getirileri sağlamaya odaklanıyor. Riskli ipotek oluşturma talebindeki artışa benzer şekilde, riskli AVS'lere olan talebi göreceğiz - bence kesme (ve tasfiye) riskinin çoğu burada yatıyor. Riskli varlıklar tek başına çok fazla endişe verici değildir, ancak yeterli likidite olmadan aşırı kaldıraç almak için kullanıldıklarında bir endişe kaynağı haline gelirler.

Tehlikeli miktarda kaldıraç kullanımını sınırlamak için kredi protokolleri, ne kadar varlık kabul edileceğini belirleyen arz sınırları belirler. Arz sınırı büyük ölçüde mevcut likiditeye bağlıdır. Eğer az likidite varsa, o zaman likidatörler, likide edilen teminatı sabit paralara dönüştürme konusunda daha zorluk yaşayacaklar.

Bankaların portföylerinin kavramsal değerini artırmak için aşırı kaldıraç kullanmasına benzer şekilde, borç verme protokollerinin daha fazla kaldıracı desteklemek için en iyi uygulamalar konusunda çizgiyi aşması için anlamlı bir teşvik olabilir. Ve piyasanın bundan tamamen kaçınacağını düşünmek güzel olsa da, tarih (2008 ve diğerleri) bize insanların kâr vaadi verildiğinde ve bilgi ifşa maliyetleri yüksek olduğunda durum tespitini deleGate'e (veya tamamen görmezden gelmeye) eğilimli olduklarını söylüyor.

Geçmişteki hatalardan ders almak (örneğin, derecelendirme kuruluşlarının teşvikleri) bize, farklı teminat türleri ve borç verme protokolleri - özellikle LRT'ler ve güvence altına aldıkları protokoller - için riskleri değerlendirmeye ve koordine etmeye yardımcı olmak için önyargısız bir üçüncü taraf oluşturmanın yararlı olacağını söyler. Ve güvenli, sektör çapında tasfiye eşikleri ve arz üst sınırları hakkında önerilerde bulunmak için risk değerlendirmelerini kullanmak. Protokollerin bu önerilerden sapma derecesi, izleme için kamuya açık olmalıdır. İdeal bir dünyada, bu organizasyon riskli parametre ayarından yararlananlar tarafından değil, bilinçli karar vermeyi yapmak (veya kolaylaştırmak) isteyenler tarafından finanse edilecektir. Belki de kitle kaynaklı bir girişim, bir Ethereum Vakfı hibesi veya bireysel borç verenlere ve borç alanlara hizmet eden kar amacı gütmeyen bir "araç için gel, ağ için kal" oyunudur.

Büyük ölçüde Ethereum Vakfı tarafından finanse edilen,L2BeatLayer 2'ler için benzer bir girişimde görevlendirme konusunda harika işler yaptı. Bu nedenle, yeniden bahis yapmak gibi bir şeyin de işe yarayabileceğine dair umudum var - örneğin, Gate gibi.MücadeleEigenlayer Foundation tarafından finanse edilen bir şey, kaldıraçla ilgili henüz bilgi olmasa da, gibi görünüyor.

Bu da bizi ikinci, ilgili noktaya getiriyor...

Yetersiz Modeller ve Likidite Sıkıntıları

Daha önce, derecelendirme kuruluşlarının ve ipotek menkul kıymetleştiricilerinin, ipotekler arasındaki temerrüt bağımsızlığını nasıl büyük ölçüde abarttığını tartışmıştık. Sonuç olarak öğrendiğimiz şey, ABD'nin bir bölgesinde düşen konut fiyatlarının, yalnızca ABD'nin başka bir yerinde değil, aynı zamanda tüm dünyada konut fiyatlarını büyük ölçüde etkileyebileceğidir.

Neden?

Dünya ekonomik faaliyetlerinin çoğu likiditesini sağlayan küçük bir grup büyük oyuncu olduğu için - ve bu küçük grup aynı zamanda MBS'ye de sahipti. Kötü ipotek uygulamaları MBS fiyatlarının düşmesine neden olduğunda, bu büyük oyuncuların piyasaya likidite sağlama yetenekleri de düştü. Kredileri geri ödemek için illikit piyasalara satılması gereken varlıklar nedeniyle her yerde (ipotekle ilgili veya değil) fiyatlar da düştü.

Likiditeyi "paylaşmaktan" bağımsızlığın benzer bir şekilde abartılması, borç verme protokollerindeki parametrelerin ayarlanmasıyla istemeden ortaya çıkabilir. Arz üst sınırları, protokoldeki teminatın iflas riski olmadan tasfiye edilebilmesini sağlamak için belirlenmiştir. Bununla birlikte, likidite, her kredi protokolünün tasfiyeler karşısında ödeme gücünü sağlamak için güvendiği ortak bir kaynaktır. Bir protokol arz sınırlarını mevcut likidite etrafında bir anlık görüntüde belirlerse, başka bir grup protokol birer birer ortaya çıkabilir ve kendi arz sınırı kararlarını verebilir ve bu da mevcut likidite hakkındaki önceki varsayımları yanlış hale getirebilir. Sonuç olarak, borç verme protokolleri birbirinden bağımsız kararlar almaktan kaçınmalıdır (likiditeye tercihli erişimleri olmaması dışında).

Ne yazık ki, likiditenin herhangi bir noktada herhangi birinin erişimine izin verilmiyorsa, protokollerin parametreleri güvenli bir şekilde ayarlaması zor olacaktır. Bununla birlikte, belirli olaylarda likiditeye tercihli erişim sağlayabilirseniz, bu belirsizliğe bir çözüm kendini gösterir. Örneğin, teminat olarak kullanılan bir varlığın spot piyasası, bir tasfiyenin mümkün olup olmadığını kontrol etmek için borç verme protokolünü sorgulayan bir takas çağrıldığında bir kancaya sahip olabilir. Bir tasfiye beklemedeyse, piyasa satışların yalnızca borç verme protokolünün kendisinden gelen bir mesaj çağrısıyla tetiklenmesine izin verebilir. Bu işlevsellik, borç verme protokollerinin borsalarla ortaklık kurarak arz sınırlarını daha güvenli bir şekilde belirlemesine olanak tanıyabilir.

Bir Vaka Çalışması?

LRT pazarının nasıl geliştiğini izlemek için zaten bir vaka çalışmamız olabilir.

AAVEşu anda zincir üzerinde 2.2 milyar doların üzerinde weETH teminatı bulunmaktadır, ancakGauntlet’ın gösterge paneli, wstETH, wETH veya rETH'ye çıkış yolunda yalnızca 37 milyon dolarlık bir on-chain likidite bulunmaktadır (bu, slippage veya USDC çıkışlarını bile hesaba katmaz ve likidite uygulamada daha da kötüleşir). Diğer kredi protokolleri weETH teminatını kabul etmeye başladığında (örneğin, Spark şu anda 150 milyon doların üzerinde weETH TVL'ye sahip), sınırlı likidite üzerindeki rekabet artacaktır.

ETH borçları için weETH'e karşı likidasyon eşiği %95'tir, anlamıyla, LRT teminatının >5%'lik bir kesme olayının ilk dalgasını tetiklemek için yeterli olması gerektiğini belirtmek gerekir. Sonuç olarak, yüz milyonlarca (milyarlara) satış baskısı piyasayı kaplayacaktı. Bu neredeyse kesinlikle wstETH ve ETH'de satış baskısına dönüşecek ve likidatörlerin USDC'ye çıkmasını riske atarak ETH ve ilişkili varlıklar için ardışık bir dalgaya dönüşebilir.

Ancak daha önce de belirtildiği gibi, kesme işlemi yapılmadığı sürece, az risk vardır. Sonuç olarak, AAVE ve diğer kredi protokollerindeki mevduatlar, şimdilik kesme riskinden güvende olmalıdır.

Temel Farklılıklar

LRT'ler ile MBS'ler arasındaki paraleller hakkında, bugün kripto ve 2008 öncesi hakkında bir yazı yazmak uygun olmazdı, ayrıca bazı temel farklılıkları da tartışmadan. Bu yazı, MBS'ler ile LRT'ler arasındaki benzerliklerin bir kısmını iletiyor olsa da, kesinlikle aynı değiller.

En önemli farklardan biri, zincir üstü kaldıraç ve bankacılık (ve gölge bankacılık) kaldıracının açık, aşırı teminatlandırılmış, algoritmik ve şeffaf doğasıdır. Aşırı teminatlandırmanın sermaye verimsizliği bazı anlamlı avantajları da beraberinde getirmektedir. Örneğin, bir borçlu temerrüde düşerse (ve yeterli likidite varsa), borç veren her zaman geri ödenmesini beklemelidir - bu, teminatsız krediler için geçerli değildir. Açık ve algoritmik yapıları, varlıkları hemen tasfiyeye ve herkesin katılmasına da açar. Sonuç olarak, güvenilmez emanetçiler ve işbirlikçi karşı taraflar, tasfiyeleri geciktirmek, değerinin altında yürütmek ve rıza olmadan teminatı yeniden ipotek etmek gibi zararlı eylemlerde bulunamazlar.

Şeffaflık da büyük bir avantajdır. Bir protokolün bakiyeleri ve teminatın kalitesi hakkında on-chain bilgi, herkes tarafından doğrulanabilir. Daha önce Gorten ve Ordonez'in çalışmasının bağlamında, DeFi'nin teminatın kalitesini değerlendirmenin daha az maliyetli olduğu bir ortamda faaliyet gösterdiğini söyleyebiliriz. Sonuç olarak, teminatın kalitesi hakkında bilgi vermenin maliyeti daha düşük olmalı, bu da piyasanın daha ucuz ve sık sık düzeltmesine izin vermelidir. Uygulamada, bu, kredi protokollerinin ve kullanıcıların ana parametre seçimlerini temel alabilecekleri daha zengin bir set hazır bilgiye sahip oldukları anlamına gelir. Bununla birlikte, yeniden stake için kod kalitesi ve ekip geçmişi gibi daha az objektif, off-chain faktörlerin hala maliyetli olduğunu ve bilgi üretmenin maliyetli olduğunu belirtmek gerekir.

Bir anekdot işareti, BlockFi, Celsius ve ortaklarının çöküşü sonrası, borç verme ve borç alma faaliyetlerinin daha büyük bir kısmının zincir üzerinde gerçekleştiğini hissetmesidir. Özellikle, AAVE ve Morpho mevduatlarında muazzam bir büyüme gördük, ancak zincir dışı borç verme operasyonlarının önceki döngülerin boyutunda yeniden ortaya çıkması çok az veya hiç olmadı. Bununla birlikte, zincir dışı borç verme piyasalarının mevcut büyüklüğü hakkında somut veriler elde etmek kolay bir iş değildir - bu, önemli ancak yeterince duyurulmamış bir büyüme olma ihtimali olduğu anlamına gelir. Doğrudan borç verme protokolü hacklenmemesi ve diğer her şeyin eşit tutulması dışında, yukarıda belirtilen nedenlerden dolayı zincir üzerinde kaldıraç elde edilmesi daha az kırılgan olmalıdır.

Kesme riski LRT'ler arasında arttıkça, şeffaf, aşırı teminatlı, açık ve algoritmik kredi pros (ve cons) görme fırsatı başka bir ilk sınıf fırsat olabilir.

Ve son olarak belki de en büyük fark şudur ki, eğer bir şey ters giderse bizi kurtaracak bir hükümetimiz yok. Kredi verenler veya Keynes Tokenomics için hükümet güvencesi yok. Sadece kod var, durumu ve bu durumun nasıl değiştiği. Bu yüzden nerede yapabilirsek, kaçınılabilir hatalar yapmamaya çalışalım.

Son Düşünceler ve Teşekkürler

ADCV, Sam Hart, Zion, Max Einhorn, Nick Cannon, Mallesh, Gwart ve diğerleri, yararlı notlar ve tartışmalar sağladıkları için büyük teşekkürler.

Eğer bunu okumaktan keyif aldıysanız, sohbete devam etmek için bir yorum bırakmaktan veya bir DM göndermekten çekinmeyin!

Alıntılar

Blinder, Alan S. After the Music Stopped : The Financial Crisis, the Response, and the Work Ahead. Penguin Group, 2011.

Chitra, Tarun ve Alex Evans. "PoS ve DeFi'nin Konut Kredili Menkul Kıymetlerden Öğrenebileceği Şeyler." Medium, 14 Aralık 2021,medium.com/gauntlet-networks/mortgage-backed-securities-den-pos-ve-defi-ne-öğrenebilir-3d60dc18ee51.

Gorton, Gary ve Guillermo Ordoñez. "Teminat Krizleri." American Economic Review, Şubat 2011, bpb-us-w2.wpmucdn.com/web.sas.upenn.edu/dist/7/542/files/2019/11/CC.pdf.

Basel Komitesi'nin Tarihi. 9 Ekim 2014, www.bis.org/bcbs/history.htm.

Kashyap, Anil K., vd. 'Büyük Finansal Kuruluşlar Üzerinde 'Önemli Ölçüde Yüksek' Sermaye Gereksinimlerinin Etkisinin Analizi'. Harvard'da Bilim İnsanları, Mayıs 2010, scholar.harvard.edu/files/stein/files/impact_of_substantially_heightened.pdf.

İpotekle İlgili Varlıklar : Sermaye gereksinimleri, varlığın türüne bağlı olarak değişir. GAO-17-93, Amerika Birleşik Devletleri Hükümet Sorumluluk Ofisi, Aralık 2016, www.gao.gov/assets/gao-17-93.pdf.

Tooze, J. Adam. Crashed: On Yıllık Finansal Krizler Dünyayı Nasıl Değiştirdi? 2018, ci.nii.ac.jp/ncid/BB29404013.

Dikkat:

1. Bu makale [den alınmıştırOlasılık Sonucu]. '2008'den Dersler' orijinal başlığını iletin. Tüm telif hakları orijinal yazara aittir [Olasılık Sonuç]. Eğer bu yeniden basım ile ilgili itirazlarınız varsa, lütfen iletişime geçin.Gate Öğren takım ve derhal halledecekler.
2. Sorumluluk Feragatnamesi: Bu makalede yer alan görüşler yalnızca yazarın görüşleridir ve herhangi bir yatırım tavsiyesi teşkil etmez.
3. Makalenin diğer dillere çevirileri, Gate Learn ekibi tarafından yapılmaktadır. Belirtilmedikçe, çevrilen makalelerin kopyalanması, dağıtılması veya kopyalanması yasaktır.