عنوان المقالة: لحظة انفراج التمويل اللامركزي: داخل التحويل المالي لشركة إيثرفي، آيف، ميكر، وليدو
كتب بواسطة: بحث كايروس
ترجمة: لوفي، أخبار الرؤية
ملخص
ت旨在 من الناحية المالية استكشاف بعض البروتوكولات اللامركزية الأكثر تأثيرًا، بما في ذلك نظرة عامة موجزة على التقنية لكل بروتوكول، ودراسة عميقة للإيرادات والنفقات واقتصاد العملة الخاص بها. نظرًا لعدم توافر القوائم المالية المدققة بانتظام ، فقد استخدمنا البيانات داخل السلسلة وتقارير مفتوحة المصدر ومنتديات الحوكمة والحوارات مع فرق المشروعات لتقدير Aave و Maker (Sky) و Lido و ether.fi. يعرض الجدول أدناه بعض الاستنتاجات الهامة التي توصلنا إليها خلال عملية البحث بأكملها ، مما يتيح للقراء فهم شامل للحالة الحالية لكل بروتوكول. على الرغم من أن مضاعف الأرباح هو طريقة شائعة لتحديد إذا كان مشروعًا مقدرًا بشكل أعلى أو أقل ، إلا أن العوامل الرئيسية مثل التمرير وخطوط المنتجات الجديدة وإمكانات الربح المستقبلية يمكن أن توضح المشكلة بشكل أكبر.
ملاحظة: 1. يتم تضمين معدل الفائدة DAI في تكلفة الدخل ، ولكنه غير مدرج في وحدة الأمان في Aave ؛ 2. لا يتم تضمين حوافز ether.fi ، لأنها تأخذ شكل توزيع مجاني ؛ 3. هذه نتيجة تقريبية مقدرة عن طريق معدل نمو المنتجات الجديدة (GHO ، Cash ، إلخ) ومعدل الفائدة وارتفاع سعر ETH والهامش ، ولا يجب اعتبارها توصية استثمارية ؛ 4. يعمل Aave حاليًا على تحسين اقتصاد العملة ، بما في ذلك إعادة شراء وتوزيع AAVE *
من خلال التحليل يمكن استنتاج أننا نشهد بعض البروتوكولات يتجهون نحو مرحلة الربح المستدام بعد عدة سنوات من الإرشاد على السيولة وبناء الحواجز الوقائية. على سبيل المثال، وصل Aave إلى نقطة تحول، وحقق أرباحًا متواصلة لعدة أشهر، ويتطور بسرعة من خلال GHO لتقديم منتجات الإقراض الجديدة وذات الهامش الأعلى. تعد Ether.fi في مرحلة الانطلاق، ولكنها جمعت ما يزيد عن 6 مليارات دولار من القيمة المقفلة الإجمالية، مما يضمن وجودها ضمن أفضل خمسة بروتوكولات تمويل لامركزية من حيث الحجم. كما استمد هذا الزعيم في مجال التكديس السيولة العالية الأخرى من عيوب Lido، وطرح العديد من المنتجات المساعدة الأخرى التي توفر معدلات فائدة أعلى للاستفادة الكاملة من المليارات من الودائع.
تصريح المشكلة والتعريف
منذ ظهور التمويل اللامركزي في عام 2020 ، تحسنت أدوات البيانات والتحليلات داخل السلسلة بشكل مستقر ، وتلعب الشركات مثل Dune و Nansen و DefiLlama و TokenTerminal و Steakhouse Financial دورًا حاسمًا في إنشاء لوحة معلومات في الوقت الحقيقي حول حالة بروتوكولات التشفير. في Kairos Research ، نعتقد أن تعزيز التوحيد والمعايير للبروتوكولات المتعددة و DAO هو واحد من الطرق الرئيسية لبناء السمعة داخل الصناعة ، لعرض الأداء المالي والصحة والاستدامة. في عالم العملات الرقمية ، يتم تجاهل القدرة على التحقيق الربح غالبًا ، ولكن إنشاء القيمة هو الطريقة الوحيدة المستدامة لتنسيق جميع المشاركين داخل البروتوكول (المستخدمين والمطورين والحوكمة والمجتمع).
فيما يلي بعض المصطلحات التي سنستخدمها في جميع أنحاء الدراسة لمحاولة توحيد تكلفة تقريبية لكل بروتوكول.
الإيرادات الإجمالية / التكاليف: تشمل جميع الإيرادات التي يتم توليدها بواسطة البروتوكول، وتنتمي إلى مستخدمي البروتوكول والبروتوكول نفسه.
نسبة الاستحواذ: النسبة المئوية للرسوم التي يتم تحصيلها من المستخدمين من قبل البروتوكول.
الإيرادات الصافية: هي العائدات التي تتبقى بعد دفع الرسوم إلى مستخدمي البروتوكول وخصم تكاليف الدخل من الإيرادات الخاصة بالبروتوكول.
نفقات التشغيل: تشمل نفقات البروتوكول المختلفة مثل الرواتب والمقاولين والقانون والمحاسبة والتدقيق وتكاليف الغاز والمنح المالية والتحفيز العملة المحتملة.
إجمالي الإيرادات: القيمة الدولارية الصافية بعد خصم جميع التكاليف المتصلة ببروتوكول والعملة المحتفظة (بما في ذلك المكافآت المتعلقة ببروتوكول)
العائد المعدل: إعادة إضافة رسوم لمرة واحدة إلى العائد لتوقع العائد المستقبلي بدقة أكبر، عن طريق خصم التكاليف المعروفة في المستقبل التي لم تعبر حاليا عن العائد.
بروتوكول概述
سنقوم بتحليل كل منتج رئيسي يتم تقديمه من خلال البروتوكولات المشار إليها في هذا التقرير بشكل مفصل، والتي تغطي مجموعة من أفضل بروتوكولات التشفير الناضجة في مجالات التشفير المختلفة.
AAVE
Aave هو بروتوكول سيولة لامركزي وغير مراقب حيث يمكن للمستخدمين المشاركة كمزودي سيولة أو مقترضين أو مسوّقي تصفية. يقوم مزودو السيولة بإيداع الأصول المشفرة لكسب عائدات القروض والحصول على قدرة الاقتراض الخاصة بهم لاستغلال مواقعهم المودعة. يكون المقترضون إما مستخدمين يبحثون عن الرافعة المالية والتحوط أو يستفيدون من قروض البرق الذري. يجب على المقترضين دفع معدل الفائدة الثابت أو المتغير على الأصول التي استدانوها. تمثل رسوم البروتوكول لـ Aave إجمالي الفائدة المدفوعة على الوضع الحالي (غير المحقق) ، المغلق أو المصفى ، ثم توزع بين الدائنين / مزودي السيولة (90٪) وخزان Aave DAO (10٪). بالإضافة إلى ذلك ، عندما يتجاوز المركز الحد الأقصى المحدد لقيمة القرض ، سيسمح Aave لـ "مقترضين" بتصفية المركز المفتوح. لكل أصل تغريم تصفية خاص به ، ثم يتم توزيعه بين المفتوحين (90٪) وخزان Aave DAO (10٪). منتج GHO الجديد الذي يقدمه Aave هو عملة مستقرة مدعومة بالعملات الرقمية الفائضة. يتيح إدخال GHO لـ Aave توفير القروض بدون الاعتماد على موردي العملات المستقرة الخارجية وبالتالي يمنحهم مرونة أكبر في معدل الفائدة. بالإضافة إلى ذلك ، يقلل GHO من وسيط القروض ويتيح لـ Aave الحصول على جميع الفائدة من القروض المستحقة.
يعرض Aave من خلال لوحة القيادة Tokenlogic بشكل شفاف جميع بيانات الدخل والنفقات وما إلى ذلك لـ DAO. قمنا باستخراج بيانات "الدخل المالي" من 1 أغسطس إلى 12 سبتمبر وحساب هذه الأرقام بإجمالي سنوي للحصول على صافي الدخل البالغ 89.4 مليون دولار. لحساب الإجمالي الدخل السنوي ، نعتمد على بيانات جدول الأرباح والخسائر من TokenTerminal لتقدير هامش الربح. تعتمد توقعاتنا لعام 2025 بشكل رئيسي على الافتراضات ، بما في ذلك ارتفاع أسعار الأصول المشفرة سيؤدي إلى زيادة القدرة على الاقتراض. بالإضافة إلى ذلك ، يزيد صافي هامش الربح لـ Aave في نموذجنا لأن GHO قد يحل محل العملات المستقرة للجهات الخارجية بالإضافة إلى تحسين وحدة الأمان لبروتوكول ، والتي سيتم شرحها في وقت لاحق.
يتوقع أن يشهد سوق الاقتراض الرائد للعملات الرقمية عام 2024 أول عام رابح له. العديد من الدلائل تشير إلى إمكانية تحقيق Aave لأرباح: انتهاء تشجيع الموردين ومواصلة ارتفاع القروض النشطة وتجاوز مبلغ القروض النشطة 60 مليار دولار. يبدو أن Aave هو المستفيد الكبير من السيولة وإعادة الرهن، حيث يقوم المستخدمون بإيداع LST/LRT، واستعارة ETH، وتبديل ETH برمز السيولة، ثم يكررون نفس العملية مرة أخرى. يسمح هذا الدوران لمستخدمي Aave بالحصول على فجوة فائدة صافية (APY المتعلقة بإيداع LST/LRT - الفائدة على الاقتراض من Aave)، دون تحمل مخاطر الأسعار الكبيرة. حتى 12 سبتمبر 2024، كان ETH هو أكبر الأصول المقترضة غير المستردة في Aave، وتجاوزت جميع القروض النشطة داخل السلسلة 27 مليار دولار. نحن نعتقد أن هذه الاتجاهات التي دفعها مفهوم التكديس + إعادة الرهن قد غيرت بالفعل ملامح سوق الاقتراض داخل السلسلة بشكل كبير بطريقة مستدامة، مما أدى إلى زيادة كبيرة في استخدام بروتوكولات مثل Aave. قبل انتشار دورة الاقتراض المدفوعة بإعادة الرهن، كانت هذه الأسواق تهيمن عليها بشكل رئيسي مستخدمو الرافعة المالية، الذين في كثير من الأحيان لا يقومون سوى بالاقتراض بالعملة المستقرة.
إطلاق GHO يخلق منتج قروض جديد بالهامش المرتفع لـ Aave. إنها عملة مستقرة اصطناعية لا تتطلب دفع رسوم الاقتراض للموردين. كما تسمح أيضًا لـ DAO بتوفير معدل فائدة أقل قليلاً من السوق لتعزيز الطلب على القروض. من الناحية المالية ، لا شك أن GHO هو واحد من أهم الأجزاء التي يجب متابعتها في المستقبل لـ Aave بسبب المنتج ، الذي يتميز بـ:
تكاليف عالية في المرحلة الأولية (التكنولوجيا والمخاطر والسيولة)
في السنوات القادمة، سيتم تقليل تكلفة العمليات القانونية وتطوير العمل وحافز السيولة تدريجياً
الفضاء الصاعد نسبيا كبير
حجم عرض GHO غير المسدد هو 1.41 مليار دولار فقط تمثل 2.35 ٪ من إجمالي قيمة القروض الغير المسددة لـ Aave و 2.7٪ من إمداد DAI
حاليًا، يقترب إجمالي القروض الغير مستقرة على Aave (USDC و USDT و DAI) من 3 مليار دولار أمريكي.
نسبة الربح أعلى من سوق الاقتراض في Aave
على الرغم من أن الإصدار العملة مستقرة يحتاج إلى مراعاة تكاليف أخرى، إلا أنه يجب أن يكون أرخص من الدفع لمزود عملة مستقرة من جهة ثالثة.
معدل الربح الصافي لـ MakerDAO هو 57٪ ، في حين أن معدل الربح لـ Aave هو 16.31٪
عملة AAVE الأصلية لبروتوكول Aave بالتقييم المخفف بالكامل (FDV) هي 27 مليار دولار، ما يعادل حوالي 103 مرة من العائد السنوي المتوقع (2640 مليون دولار)، ولكن نعتقد أن هذا الرقم قد يتغير خلال الأشهر القادمة. كما ذُكر أعلاه، الظروف السوقية المواتية قد تزيد من قدرة الاقتراض، مما يحفز الطلب على الرافعة المالية، وقد يصاحب ذلك دخل السيولة. وأخيرًا، حتى إذا ارتفعت حصة سوق GHO مؤشرًا على تآكل سوق الاقتراض التقليدي لـ Aave، فإنها يجب أن تؤثر مباشرة على معدل الربح.
MakerDAO
MakerDAO (التي أعيدت تسميتها الآن باسم Sky) هي منظمة اللامركزية التي تدعم تخزين مختلف العملات الرقمية وأصول العالم الحقيقي إلى الإصدار Stablecoin (DAI) بحيث يمكن للمستخدمين الاستفادة من أصولهم الخاصة والسماح لاقتصاد التشفير بالحصول على مخزن ثابت لقيمة "اللامركزية". رسوم بروتوكول الصانع هي "رسوم الاستقرار" ، والتي تتكون من الفائدة ودخل بروتوكوول الناتج عن توزيع المقترض على أصل العائد. يتم تخصيص رسوم البروتوكول هذه ل MakerDAO والمودعين الذين يودعون DAI في عقد DAI Savings معدل الفائدة (DSR). مثل Aave ، يتقاضى MakerDAO أيضا رسوم المقاصة. عندما ينخفض مركز المستخدم إلى ما دون قيمة الضمان الضرورية ، سيتم إغلاق الأصل من خلال عملية المزاد.
قام MakerDAO بتطور مزدهر في السنوات القليلة الماضية، وذلك بفضل التصفية خلال فترة التقلب الاستثماري في عام 2021. ولكن مع ارتفاع معدل الفائدة عالميًا، قام MakerDAO أيضًا بخلق خطوط عمل أكثر استدامة ومخاطر أقل، من خلال إدخال أصول رهن جديدة مثل سندات الخزانة الأمريكية، مما يمكن Maker من زيادة كفاءة الأصول وتحقيق عوائد أعلى من معدل الفائدة القياسي لـ DAI. عند استكشاف إنفاق DAO، نحن ندرك بوضوح النقاط التالية:
DAI متجذرة بعمق في جميع أنحاء البيئة اللامركزية للتشفير (CEX، التمويل اللامركزي)، وهذا يمنح صانع القدرة على تجنب إنفاق الملايين من الدولارات على السيولة.
DAO في القيام بعمل ممتاز في الأولوية للاستدامة
خلال عام 2024 بأكمله ، من المتوقع أن يولد Maker حوالي 88.4 مليون دولار من الإيرادات الصافية للبروتوكول. تقدر قيمة MKR بنحو 1.6 مليار دولار ، مما يمثل فقط 18 مرة من الإيرادات الصافية. في عام 2023 ، قررت التصويتات في DAO تعديل اقتصاد العملة للبروتوكول ، مع إعادة جزء من العوائد إلى محتفظي MKR. مع استمرار DAI في تراكم معدل الفائدة (الرسوم الثابتة) في البروتوكول ، تراكم Maker فائض النظام ، وهدفهم هو الحفاظ على ذلك حوالي 50 مليون دولار. قدم Maker محرك حرق ذكي ، يستخدم رأس المال الفائض لإعادة شراء MKR في السوق. وفقًا لحرق Maker ، تم شراء 11٪ من إمدادات MKR واستخدامها للحرق أو بناء سيولة البروتوكول الخاصة أو الخزينة.
ليدو
ليدو هي أكبر مزود خدمة السيولة التكديس على Ethereum. عندما يجتاز المستخدمون Lido alتكديس ETH ، فإنهم يتلقون "رموز السيولةالتكديس" حتى يتمكنوا من تجنب إلغاء فترة انتظار التكديس وتكلفة الفرصة البديلة لعدم القدرة على استخدام التمويل اللامامركزيي. رسوم بروتوكوول الخاصة ب Lido هي عائد ETH الذي تدفعه شبكة المدقق ، والذي يتم توزيعه على التكديس (90٪) ، ومشغلي العقدة (5٪) ، وخزينة Lido DAO (5٪).
Lido هو حالة دراسية مثيرة للاهتمام لبروتوكول التمويل اللامركزي. حتى 10 سبتمبر 2024، تمت تقدير تكديسهم لـ 967 مليون ETH من خلال بروتوكولهم، مما يمثل حوالي 8% من إجمالي إمدادات ETH وأكثر من 19% من حصة سوق التكديس، وبقيمة مقفلة تبلغ 22 مليار دولار. ومع ذلك، لا يزال Lido يفتقر إلى الربحية. ما هي التغييرات التي يمكن إجراؤها لتحقيق تدفق نقدي في الوقت القريب؟
خلال العامين الماضيين فقط، حققت ليدو تقدمًا كبيرًا في تقليل التكاليف. السيولة الحاصلة تلعب دورًا هامًا في توجيه STETH، ومن الطبيعي أن يميل المستخدمون المتقدمون نحو LST، لأنه يمتلك السيولة الأفضل في النظام البيئي بأكمله. نحن نعتقد أنه مع وجود حاجز دفاعي ملحوظ لـ stETH، ستكون Lido DAO قادرة على مزيد من تقليل السيولة. حتى مع تقليل التكاليف، قد لا تكون الأرباح البالغة 7 ملايين دولار كافية لإثبات أن قيمة السوق الإجمالية لـ LDO التي تزيد عن 10 مليارات دولار هي مبررة.
في السنوات القادمة، يجب على ليدو السعي إلى زيادة الإيرادات أو خفض التكاليف لتحقيق تقييمها المثالي. نرى عدة مسارات محتملة لـ Lido، إما بارتفاع loan-to-value الخاص بـ ETH على مستوى الشبكة بمعدل 28.3% أو بجهود Lido للتوسع خارج النظام البيئي لـ ETH. نعتقد أن الأولى من المرجح أن تحدث على مدى فترة زمنية كافية. بالمقارنة، يبلغ loan-to-value لـ Solana 65.5%، و Sui 79.5%، و Avalanche 49.2%، و Cosmos Hub 61%. من خلال مضاعفة حجم التأمين الخاص بـ ETH والحفاظ على حصته السوقية، سيتمكن Lido من تحقيق أرباح صافية تزيد عن 50 مليون دولار. هذا الافتراض يعتبر مبسطًا جدًا لأنه لم يأخذ في الاعتبار أن مكافآت إصدار ETH ستتضاءل مع زيادة loan-to-value. على الرغم من أن زيادة حصة السوق الحالية لـ Lido ممكنة أيضًا، إلا أننا نرى أن الإجماع الاجتماعي لـ Ethereum يثير شكوكًا كبيرة حول مكانة Lido في عام 2023، مما يشير إلى أن نموها سيتوقف.
ether.fi
تماما مثل Lido ، ether.fi عبارة عن منصة اللامركزية وغير الحاضنة وإعادة التكديس لودائع المستخدمين. تشمل رسوم بروتوكول ether.fi أرباح ETH التكديس وإيرادات خدمة التحقق النشطة ، والتي تستخدم لتوفير الأمن الاقتصادي من خلال النظام البيئي Eigenlayer. يتم توزيع أرباح ETH alتكديس على التكديس (90٪) ، ومشغلي العقدة (5٪) ، و ether.fi DAOs (5٪) ، تليها مكافآت Eigenlayer / Re-alتكديس إلى التكديس (80٪) ، ومشغلي العقدة (10٪) ، و ether.fi DAO (10٪). ether.fi هناك عدد من المنتجات الإضافية الأخرى التي يمكن أن تولد إيرادات كبيرة ، بما في ذلك "Liquid" ، وهي مكتبة لاستراتيجيات إعادة التكديس والتمويل اللامركزي المصممة لتعظيم العوائد للمودعين. تفرض Liquid رسوما إدارية بنسبة 1-2٪ على جميع الودائع ، وسيتم إضافة هذه الرسوم إلى ether.fi بروتوكول. بالإضافة إلى ذلك ، أطلقت ether.fi مؤخرا منتج بطاقة الخصم / الائتمان النقدية ، والذي يسمح للمستخدمين بإجراء مدفوعات حقيقية باستخدام ETH re-alتكديس.
حتى سبتمبر 2024، كان ether.fi زعيم سوق السيولة والتكديس لا جدال فيه، حيث بلغ إجمالي قيمة القرض والرهن التي يديرها 65 مليار دولار. نحاول استخدام الافتراضات التالية في البيانات المالية أعلاه لنحاكي الإيرادات المحتملة لكل منتج.
نفترض أن كمية الرهن الحالية في ether.fi ستبقى ثابتة خلال الوقت المتبقي من هذا العام، فإن متوسط TVL للرهن في 2024 سيكون حوالي 40 مليار دولار
ستنخفض معدلات العائد على التكديس لـ ETH هذا العام بمتوسط حوالي 3.75٪
قبل طرح EIGEN في السوق ، كان إجمالي قيمة التكديس حوالي 5.5 مليار دولار ، وخطة توزيع المكافآت المجددة هي 1.66٪ لعام 2024 و 2.34٪ لعام 2025 ، وهذا يعني أن إيرثر.في ستحصل على إيرادات مباشرة من EIGEN بقيمة حوالي 38.6 مليون دولار في عام 2024 وحوالي 54.4 مليون دولار في عام 2025.
من خلال دراسة EigenDA و Omni وغيرها من برامج مكافآت AVS ، نقدر أننا سندفع ما يقرب من 35-45 مليون دولار من المكافآت إلى المعينين مرة أخرى ، وبمعدل عائد سنوي يبلغ 0.4%
النقدية هي أصعب مصادر الدخل للنمذجة ، لأنها تم إطلاقها للتو ، ولا يوجد سابقة شفافة في المجال بأكمله. سنقوم بإجراء أفضل تقدير لعام 2025 بناءً على الطلب المحجوز وتكلفة دخل مزودي بطاقات الائتمان الكبيرة ، وسنتابع هذه النقطة عن كثب خلال العام القادم، وذلك بالتعاون مع فريق ether.fi.
على الرغم من أننا نعلم أن توزيع مجاني العملة والسيولة تشكل تكلفة بروتوكول ، إلا أننا قررنا تركها في أسفل التقرير المالي للأسباب التالية: تم استثمار هذه التكاليف بشكل كبير في المرحلة الأولى نظرًا لتوزيع مجاني وتوجيه السيولة ، وهذه التكاليف ليست تكلفة ضرورية لتطوير الأعمال ، ونعتقد أن مكافأة EIGEN + AVS كافية لتعويض تكلفة تحفيز ETHFI. نظرًا لتمكين وظيفة السحب منذ فترة طويلة ، فقد شهد ether.fi تدفقًا صافيًا كبيرًا ، ونحن نعتقد أن البروتوكول أقرب الآن لتحقيق هدف TVL المستدام على المدى الطويل.
نظام تراكم قيمة العملة وتقييمه
بالإضافة إلى تقييم قدرة هذه البروتوكولات على تحقيق الأرباح بشكل بسيط، من الجدير بالاستكشاف مصير أرباح كل بروتوكول في النهاية. بقاء عدم اليقين في التنظيم هو العامل المحرك وراء إنشاء آليات توزيع الأرباح بكميات كبيرة. تم اعتماد العديد من الطرق الفريدة مثل توزيع العوائد على المقيمين، وشراء الأسهم، وحرق العملة، وتراكم الخزانة الوطنية، بالإضافة إلى العديد من الطرق الأخرى في محاولة لجعل المحتفظين بالعملة يشاركون في تطوير البروتوكول ويكون لديهم دافع للمشاركة في الحوكمة. في صناعة حيث لا تتساوى حقوق مالكي العملات مع حقوق المساهمين، يجب على المشاركين في السوق أن يفهموا تماما دور عملتهم في البروتوكول. ونحن لسنا محامين، ولسنا نتخذ موقفا بشأن قانونية أي طريقة توزيع، بل نكتشف فقط رد السوق على كل طريقة.
عملة مستقرة / ETH العائد:
المزايا: فوائد قابلة للقياس، عوائد ذات جودة أعلى
العيوب: الأحداث الخاضعة للضريبة، استهلاك الغاز وما إلى ذلك
عملية إعادة شراء العملة:
الفوائد: خالية من الضرائب، قوة شرائية مستمرة، إرتفاع مستمر للأموال
السلبيات: يمكن أن تحدث الانزلاق وfront running بسهولة، ولا يضمن العائد لمحتفظ، وتتركز الأموال في العملة الأصلية
إعادة الشراء والحذف:
مزايا: كما هو الحال مع ما ذكر أعلاه، زيادة عائد كل عملة
缺点：同上 + 无资金 ارتفع
المخزون الاستراتيجي:
مزايا: زيادة مساحة تشغيل البروتوكول ، وتحقيق تنوع الأموال ، وما زالت تسيطر عليها مشاركي DAO
العيوب: لا يوجد فوائد مباشرة لمحتفظي العملة
اقتصاد العملة يعتبر بلا شك فنًا بدلاً من علم، ومن الصعب معرفة ما إذا كان توزيع العوائد على محتفظ بالعملة أفضل من إعادة الاستثمار. لتبسيط الأمور، في عالم وهمي، تم تحقيق أقصى ارتفاع في البروتوكول، وستزيد العملة التي تعيد توزيع العوائد من معدل العائد الداخلي لمحتفظيها، وستحد من المخاطر في كل مرة يتم فيها استلام أي نوع من الدفعات. سنناقش فيما يلي تصميم ETHFI و AAVE والتراكم القيمي المحتمل لكل منهما، حيث يتم تحسين اقتصاد العملة في كليهما.
نظرة في المستقبل
AAVE
حالياً ، يبلغ إجمالي عرض GHO 142 مليونًا ، ويبلغ متوسط سعر الفائدة المرجح لـ GHO 4.62٪ ، ويبلغ متوسط دعم stkGHO المرجح 4.52٪ ، ويبلغ 77.38٪ من إجمالي عرض GHO مكدسًا في وحدة الأمان. لذلك ، يكسب Aave 10 نقاط أساس على قيمة 110 مليون دولار من GHO ، ويكسب 4.62٪ على 32 مليون دولار غير مكدس. نظرًا لاتجاه أسعار الفائدة العالمية وخصومات stkAAVE ، فإن هناك مساحة لخفض سعر الفائدة المرجح لـ GHO إلى أقل من 4.62٪ ، لذلك قمنا بتوقع تأثير GHO بنسبة 4٪ و 3.5٪. في السنوات القادمة ، يجب على Aave أن يكون لديه العديد من الفرص لدفع GHO ، ويتنبأ الرسم البياني أدناه بكيفية تأثير مسار القروض العالقة لـ GHO البالغة 1 مليار دولار على عائد البروتوكول.
على الرغم من إمكانية ارتفاع Aave، قدم Marc Zeller فحصًا للحرارة داخل منتدى حوكمة Aave لتحسين نفقات البروتوكول وعملة AAVE الأصلية. يفترض التحسين أن Aave ستصبح بروتوكولًا رابحًا بسرعة، لكنها تدفع حاليًا تكاليف مفرطة لموديول الأمان غير المثالي. حتى 25 يوليو، يحتوي موديول الأمان في Aave على 424 مليون دولار أمريكي، ويتألف بشكل رئيسي من stkAAVE و stkGHO، وهما أصول غير مثالية غير قادرة على تعويض الديون الناجمة عن مخاطر الانزلاق و depeg. بالإضافة إلى ذلك، يحفز البروتوكول استخدام AAVE الفائدة ثانوية لتقليل الانزلاق إذا كان من الضروري تعويض الديون بواسطة stkAAVE.
إذا قررت تصويتات DAO استخدام awETH و aUSDC وغيرها من aToken كوحدة أمان، وفصل stkGHO فقط لسداد ديون GHO، فقد يحدث تغيير جذري في هذا المفهوم. لن يحتاج stkGHO إلى البيع أبدًا لتعويض الديون المتعثرة، بل سيكفي المصادرة والحرق. تشكل ال aToken المذكورة أعلاه الجزء الأكبر من الديون البروتوكولية وتتمتع بالسيولة القوية للغاية. إذا كانت الرهن غير كافٍ، فقد يتم مصادرة وحرق هذه aToken التكديسية لتعويض الديون المتعثرة. يهدف المقترح إلى اسقاط نفقات وحوافز السيولة الأمانية. يوضح Zeller دور stkAAVE في الخطة الجديدة في الرسم البياني أدناه.
إذا تمت الموافقة على هذا الاقتراح ، فإنه يجب أن يكون له تأثير إيجابي على AAVE العملة ، لأنه سيكون لديها طلب أكثر استقرارًا وسيسمح أيضًا للمحتفظين بالحصول على مكافأة من دون تحمل مخاطر مصادرة stkAAVE لتعويض الديون. نحن غير متأكدين من تأثير الضرائب على العقد التكديس ، ولكنه من شأنه أن يكون مفيدًا ل AAVE على المدى الطويل من خلال القوة الشرائية المستمرة وإعادة توزيع العملة للمكدسين.
ether.fi
نظرًا لنجاح ether.fi في إنشاء نموذج تجاري مستدام بسرعة ، فإن العديد من الإجراءات الربحية جذابة. على سبيل المثال ، يتصرف فريق التطوير والتنفيذ السريع لهذا البروتوكول بسرعة كبيرة ، ويقترح الشركة شراء 25٪ -50٪ من الإيرادات التي تحققت من منتج Restaking & Liquid من ETHFI لتوفير السيولة وتخزين الأموال. ومع ذلك ، فإن حساب التقدير العادل باستخدام بيانات الإيرادات لعام 2024 قد يكون غير جدير بالثقة ومعقد بسبب عدم وجود مكافآت AVS وتكلفة البدء العالية المبكرة وأن معظم حزم المنتجات لديها حاليًا جديدة تمامًا.
قيمة الإجمالية لـ ETHFI عملة تبلغ 13.4 مليار دولار أمريكي، ومن المتوقع تحقيق ربح طفيف هذا العام (مع استثناء حوافز السيولة)، وهذا يجعلها مشابهة لـ Lido's LDO. بالطبع، يجب أن تتحمل ether.fi امتحان الزمن، ولكن هذا البروتوكول لديه إمكانات ربحية أسرع من Lido وبالنظر إلى النجاح المستمر لمنتجاته الأوسع، فإن حد الأرباح الخاص به أعلى. وفيما يلي تحليل محافظ AVS حذر حول كيفية مساهمة مكافآت AVS في العائد الذي سيحققه البروتوكول. إن عائدات مكافآت AVS هي المكافآت التي يحصل عليها المشاركون الذين يقومون بإعادة الرهن فقط من الإنفاق الخاص بـ AVS.
كما هو الحال في Lido ، السيولة / التكديس هي صناعة تنافسية والأرباح نسبيا ضئيلة. ether.fi قد أدركت بالفعل هذا القيد وتستكشف بناء منتجات دعم العائد الأوسع نطاقًا في الوقت نفسه. فيما يلي أسبابنا للاعتقاد بأن هذه المنتجات الأخرى تتوافق مع نظريتها الأوسع في إعادة التمويل وتكوين العائد.
السائل: نعتقد اعتقادا راسخا أن مستخدمي الطاقة LRT على دراية بالتمويل اللامركزي مكعبات LEGO ويريدون تعظيم فوائدهم لجذبهم إلى منتج يمكنه أتمتة استراتيجية التمويل اللامركزي الخاصة بهم. بمجرد أن تصبح مكافآت AVS "مباشرة" حقا ، سيكون هناك العشرات من استراتيجيات المخاطرة / المكافأة وشكل جديد من الدخل الأصلي في اقتصاد التشفير.
النقد: على غرار LST، LRT هو نوع أفضل من ETH العادي كضمان، حيث أن لديها كمية كافية من السيولة. يمكن للمستخدمين استخدام السيولة المستخدمة كضمان للحصول على دخل، أو يمكنهم اقتراض الأصول بتكلفة تقريبية صفر للمصروفات اليومية.
المحتوى هو للمرجعية فقط، وليس دعوة أو عرضًا. لا يتم تقديم أي مشورة استثمارية أو ضريبية أو قانونية. للمزيد من الإفصاحات حول المخاطر، يُرجى الاطلاع على إخلاء المسؤولية.
لحظة اختراق التمويل اللامركزي: تحول مالي لـ ether.fi و Aave و Sky و Lido - ChainCatcher
عنوان المقالة: لحظة انفراج التمويل اللامركزي: داخل التحويل المالي لشركة إيثرفي، آيف، ميكر، وليدو
كتب بواسطة: بحث كايروس
ترجمة: لوفي، أخبار الرؤية
ملخص
ت旨在 من الناحية المالية استكشاف بعض البروتوكولات اللامركزية الأكثر تأثيرًا، بما في ذلك نظرة عامة موجزة على التقنية لكل بروتوكول، ودراسة عميقة للإيرادات والنفقات واقتصاد العملة الخاص بها. نظرًا لعدم توافر القوائم المالية المدققة بانتظام ، فقد استخدمنا البيانات داخل السلسلة وتقارير مفتوحة المصدر ومنتديات الحوكمة والحوارات مع فرق المشروعات لتقدير Aave و Maker (Sky) و Lido و ether.fi. يعرض الجدول أدناه بعض الاستنتاجات الهامة التي توصلنا إليها خلال عملية البحث بأكملها ، مما يتيح للقراء فهم شامل للحالة الحالية لكل بروتوكول. على الرغم من أن مضاعف الأرباح هو طريقة شائعة لتحديد إذا كان مشروعًا مقدرًا بشكل أعلى أو أقل ، إلا أن العوامل الرئيسية مثل التمرير وخطوط المنتجات الجديدة وإمكانات الربح المستقبلية يمكن أن توضح المشكلة بشكل أكبر.
من خلال التحليل يمكن استنتاج أننا نشهد بعض البروتوكولات يتجهون نحو مرحلة الربح المستدام بعد عدة سنوات من الإرشاد على السيولة وبناء الحواجز الوقائية. على سبيل المثال، وصل Aave إلى نقطة تحول، وحقق أرباحًا متواصلة لعدة أشهر، ويتطور بسرعة من خلال GHO لتقديم منتجات الإقراض الجديدة وذات الهامش الأعلى. تعد Ether.fi في مرحلة الانطلاق، ولكنها جمعت ما يزيد عن 6 مليارات دولار من القيمة المقفلة الإجمالية، مما يضمن وجودها ضمن أفضل خمسة بروتوكولات تمويل لامركزية من حيث الحجم. كما استمد هذا الزعيم في مجال التكديس السيولة العالية الأخرى من عيوب Lido، وطرح العديد من المنتجات المساعدة الأخرى التي توفر معدلات فائدة أعلى للاستفادة الكاملة من المليارات من الودائع.
تصريح المشكلة والتعريف
منذ ظهور التمويل اللامركزي في عام 2020 ، تحسنت أدوات البيانات والتحليلات داخل السلسلة بشكل مستقر ، وتلعب الشركات مثل Dune و Nansen و DefiLlama و TokenTerminal و Steakhouse Financial دورًا حاسمًا في إنشاء لوحة معلومات في الوقت الحقيقي حول حالة بروتوكولات التشفير. في Kairos Research ، نعتقد أن تعزيز التوحيد والمعايير للبروتوكولات المتعددة و DAO هو واحد من الطرق الرئيسية لبناء السمعة داخل الصناعة ، لعرض الأداء المالي والصحة والاستدامة. في عالم العملات الرقمية ، يتم تجاهل القدرة على التحقيق الربح غالبًا ، ولكن إنشاء القيمة هو الطريقة الوحيدة المستدامة لتنسيق جميع المشاركين داخل البروتوكول (المستخدمين والمطورين والحوكمة والمجتمع).
فيما يلي بعض المصطلحات التي سنستخدمها في جميع أنحاء الدراسة لمحاولة توحيد تكلفة تقريبية لكل بروتوكول.
بروتوكول概述
سنقوم بتحليل كل منتج رئيسي يتم تقديمه من خلال البروتوكولات المشار إليها في هذا التقرير بشكل مفصل، والتي تغطي مجموعة من أفضل بروتوكولات التشفير الناضجة في مجالات التشفير المختلفة.
AAVE
Aave هو بروتوكول سيولة لامركزي وغير مراقب حيث يمكن للمستخدمين المشاركة كمزودي سيولة أو مقترضين أو مسوّقي تصفية. يقوم مزودو السيولة بإيداع الأصول المشفرة لكسب عائدات القروض والحصول على قدرة الاقتراض الخاصة بهم لاستغلال مواقعهم المودعة. يكون المقترضون إما مستخدمين يبحثون عن الرافعة المالية والتحوط أو يستفيدون من قروض البرق الذري. يجب على المقترضين دفع معدل الفائدة الثابت أو المتغير على الأصول التي استدانوها. تمثل رسوم البروتوكول لـ Aave إجمالي الفائدة المدفوعة على الوضع الحالي (غير المحقق) ، المغلق أو المصفى ، ثم توزع بين الدائنين / مزودي السيولة (90٪) وخزان Aave DAO (10٪). بالإضافة إلى ذلك ، عندما يتجاوز المركز الحد الأقصى المحدد لقيمة القرض ، سيسمح Aave لـ "مقترضين" بتصفية المركز المفتوح. لكل أصل تغريم تصفية خاص به ، ثم يتم توزيعه بين المفتوحين (90٪) وخزان Aave DAO (10٪). منتج GHO الجديد الذي يقدمه Aave هو عملة مستقرة مدعومة بالعملات الرقمية الفائضة. يتيح إدخال GHO لـ Aave توفير القروض بدون الاعتماد على موردي العملات المستقرة الخارجية وبالتالي يمنحهم مرونة أكبر في معدل الفائدة. بالإضافة إلى ذلك ، يقلل GHO من وسيط القروض ويتيح لـ Aave الحصول على جميع الفائدة من القروض المستحقة.
يعرض Aave من خلال لوحة القيادة Tokenlogic بشكل شفاف جميع بيانات الدخل والنفقات وما إلى ذلك لـ DAO. قمنا باستخراج بيانات "الدخل المالي" من 1 أغسطس إلى 12 سبتمبر وحساب هذه الأرقام بإجمالي سنوي للحصول على صافي الدخل البالغ 89.4 مليون دولار. لحساب الإجمالي الدخل السنوي ، نعتمد على بيانات جدول الأرباح والخسائر من TokenTerminal لتقدير هامش الربح. تعتمد توقعاتنا لعام 2025 بشكل رئيسي على الافتراضات ، بما في ذلك ارتفاع أسعار الأصول المشفرة سيؤدي إلى زيادة القدرة على الاقتراض. بالإضافة إلى ذلك ، يزيد صافي هامش الربح لـ Aave في نموذجنا لأن GHO قد يحل محل العملات المستقرة للجهات الخارجية بالإضافة إلى تحسين وحدة الأمان لبروتوكول ، والتي سيتم شرحها في وقت لاحق.
يتوقع أن يشهد سوق الاقتراض الرائد للعملات الرقمية عام 2024 أول عام رابح له. العديد من الدلائل تشير إلى إمكانية تحقيق Aave لأرباح: انتهاء تشجيع الموردين ومواصلة ارتفاع القروض النشطة وتجاوز مبلغ القروض النشطة 60 مليار دولار. يبدو أن Aave هو المستفيد الكبير من السيولة وإعادة الرهن، حيث يقوم المستخدمون بإيداع LST/LRT، واستعارة ETH، وتبديل ETH برمز السيولة، ثم يكررون نفس العملية مرة أخرى. يسمح هذا الدوران لمستخدمي Aave بالحصول على فجوة فائدة صافية (APY المتعلقة بإيداع LST/LRT - الفائدة على الاقتراض من Aave)، دون تحمل مخاطر الأسعار الكبيرة. حتى 12 سبتمبر 2024، كان ETH هو أكبر الأصول المقترضة غير المستردة في Aave، وتجاوزت جميع القروض النشطة داخل السلسلة 27 مليار دولار. نحن نعتقد أن هذه الاتجاهات التي دفعها مفهوم التكديس + إعادة الرهن قد غيرت بالفعل ملامح سوق الاقتراض داخل السلسلة بشكل كبير بطريقة مستدامة، مما أدى إلى زيادة كبيرة في استخدام بروتوكولات مثل Aave. قبل انتشار دورة الاقتراض المدفوعة بإعادة الرهن، كانت هذه الأسواق تهيمن عليها بشكل رئيسي مستخدمو الرافعة المالية، الذين في كثير من الأحيان لا يقومون سوى بالاقتراض بالعملة المستقرة.
إطلاق GHO يخلق منتج قروض جديد بالهامش المرتفع لـ Aave. إنها عملة مستقرة اصطناعية لا تتطلب دفع رسوم الاقتراض للموردين. كما تسمح أيضًا لـ DAO بتوفير معدل فائدة أقل قليلاً من السوق لتعزيز الطلب على القروض. من الناحية المالية ، لا شك أن GHO هو واحد من أهم الأجزاء التي يجب متابعتها في المستقبل لـ Aave بسبب المنتج ، الذي يتميز بـ:
عملة AAVE الأصلية لبروتوكول Aave بالتقييم المخفف بالكامل (FDV) هي 27 مليار دولار، ما يعادل حوالي 103 مرة من العائد السنوي المتوقع (2640 مليون دولار)، ولكن نعتقد أن هذا الرقم قد يتغير خلال الأشهر القادمة. كما ذُكر أعلاه، الظروف السوقية المواتية قد تزيد من قدرة الاقتراض، مما يحفز الطلب على الرافعة المالية، وقد يصاحب ذلك دخل السيولة. وأخيرًا، حتى إذا ارتفعت حصة سوق GHO مؤشرًا على تآكل سوق الاقتراض التقليدي لـ Aave، فإنها يجب أن تؤثر مباشرة على معدل الربح.
MakerDAO
MakerDAO (التي أعيدت تسميتها الآن باسم Sky) هي منظمة اللامركزية التي تدعم تخزين مختلف العملات الرقمية وأصول العالم الحقيقي إلى الإصدار Stablecoin (DAI) بحيث يمكن للمستخدمين الاستفادة من أصولهم الخاصة والسماح لاقتصاد التشفير بالحصول على مخزن ثابت لقيمة "اللامركزية". رسوم بروتوكول الصانع هي "رسوم الاستقرار" ، والتي تتكون من الفائدة ودخل بروتوكوول الناتج عن توزيع المقترض على أصل العائد. يتم تخصيص رسوم البروتوكول هذه ل MakerDAO والمودعين الذين يودعون DAI في عقد DAI Savings معدل الفائدة (DSR). مثل Aave ، يتقاضى MakerDAO أيضا رسوم المقاصة. عندما ينخفض مركز المستخدم إلى ما دون قيمة الضمان الضرورية ، سيتم إغلاق الأصل من خلال عملية المزاد.
قام MakerDAO بتطور مزدهر في السنوات القليلة الماضية، وذلك بفضل التصفية خلال فترة التقلب الاستثماري في عام 2021. ولكن مع ارتفاع معدل الفائدة عالميًا، قام MakerDAO أيضًا بخلق خطوط عمل أكثر استدامة ومخاطر أقل، من خلال إدخال أصول رهن جديدة مثل سندات الخزانة الأمريكية، مما يمكن Maker من زيادة كفاءة الأصول وتحقيق عوائد أعلى من معدل الفائدة القياسي لـ DAI. عند استكشاف إنفاق DAO، نحن ندرك بوضوح النقاط التالية:
خلال عام 2024 بأكمله ، من المتوقع أن يولد Maker حوالي 88.4 مليون دولار من الإيرادات الصافية للبروتوكول. تقدر قيمة MKR بنحو 1.6 مليار دولار ، مما يمثل فقط 18 مرة من الإيرادات الصافية. في عام 2023 ، قررت التصويتات في DAO تعديل اقتصاد العملة للبروتوكول ، مع إعادة جزء من العوائد إلى محتفظي MKR. مع استمرار DAI في تراكم معدل الفائدة (الرسوم الثابتة) في البروتوكول ، تراكم Maker فائض النظام ، وهدفهم هو الحفاظ على ذلك حوالي 50 مليون دولار. قدم Maker محرك حرق ذكي ، يستخدم رأس المال الفائض لإعادة شراء MKR في السوق. وفقًا لحرق Maker ، تم شراء 11٪ من إمدادات MKR واستخدامها للحرق أو بناء سيولة البروتوكول الخاصة أو الخزينة.
ليدو
ليدو هي أكبر مزود خدمة السيولة التكديس على Ethereum. عندما يجتاز المستخدمون Lido alتكديس ETH ، فإنهم يتلقون "رموز السيولةالتكديس" حتى يتمكنوا من تجنب إلغاء فترة انتظار التكديس وتكلفة الفرصة البديلة لعدم القدرة على استخدام التمويل اللامامركزيي. رسوم بروتوكوول الخاصة ب Lido هي عائد ETH الذي تدفعه شبكة المدقق ، والذي يتم توزيعه على التكديس (90٪) ، ومشغلي العقدة (5٪) ، وخزينة Lido DAO (5٪).
Lido هو حالة دراسية مثيرة للاهتمام لبروتوكول التمويل اللامركزي. حتى 10 سبتمبر 2024، تمت تقدير تكديسهم لـ 967 مليون ETH من خلال بروتوكولهم، مما يمثل حوالي 8% من إجمالي إمدادات ETH وأكثر من 19% من حصة سوق التكديس، وبقيمة مقفلة تبلغ 22 مليار دولار. ومع ذلك، لا يزال Lido يفتقر إلى الربحية. ما هي التغييرات التي يمكن إجراؤها لتحقيق تدفق نقدي في الوقت القريب؟
خلال العامين الماضيين فقط، حققت ليدو تقدمًا كبيرًا في تقليل التكاليف. السيولة الحاصلة تلعب دورًا هامًا في توجيه STETH، ومن الطبيعي أن يميل المستخدمون المتقدمون نحو LST، لأنه يمتلك السيولة الأفضل في النظام البيئي بأكمله. نحن نعتقد أنه مع وجود حاجز دفاعي ملحوظ لـ stETH، ستكون Lido DAO قادرة على مزيد من تقليل السيولة. حتى مع تقليل التكاليف، قد لا تكون الأرباح البالغة 7 ملايين دولار كافية لإثبات أن قيمة السوق الإجمالية لـ LDO التي تزيد عن 10 مليارات دولار هي مبررة.
في السنوات القادمة، يجب على ليدو السعي إلى زيادة الإيرادات أو خفض التكاليف لتحقيق تقييمها المثالي. نرى عدة مسارات محتملة لـ Lido، إما بارتفاع loan-to-value الخاص بـ ETH على مستوى الشبكة بمعدل 28.3% أو بجهود Lido للتوسع خارج النظام البيئي لـ ETH. نعتقد أن الأولى من المرجح أن تحدث على مدى فترة زمنية كافية. بالمقارنة، يبلغ loan-to-value لـ Solana 65.5%، و Sui 79.5%، و Avalanche 49.2%، و Cosmos Hub 61%. من خلال مضاعفة حجم التأمين الخاص بـ ETH والحفاظ على حصته السوقية، سيتمكن Lido من تحقيق أرباح صافية تزيد عن 50 مليون دولار. هذا الافتراض يعتبر مبسطًا جدًا لأنه لم يأخذ في الاعتبار أن مكافآت إصدار ETH ستتضاءل مع زيادة loan-to-value. على الرغم من أن زيادة حصة السوق الحالية لـ Lido ممكنة أيضًا، إلا أننا نرى أن الإجماع الاجتماعي لـ Ethereum يثير شكوكًا كبيرة حول مكانة Lido في عام 2023، مما يشير إلى أن نموها سيتوقف.
ether.fi
تماما مثل Lido ، ether.fi عبارة عن منصة اللامركزية وغير الحاضنة وإعادة التكديس لودائع المستخدمين. تشمل رسوم بروتوكول ether.fi أرباح ETH التكديس وإيرادات خدمة التحقق النشطة ، والتي تستخدم لتوفير الأمن الاقتصادي من خلال النظام البيئي Eigenlayer. يتم توزيع أرباح ETH alتكديس على التكديس (90٪) ، ومشغلي العقدة (5٪) ، و ether.fi DAOs (5٪) ، تليها مكافآت Eigenlayer / Re-alتكديس إلى التكديس (80٪) ، ومشغلي العقدة (10٪) ، و ether.fi DAO (10٪). ether.fi هناك عدد من المنتجات الإضافية الأخرى التي يمكن أن تولد إيرادات كبيرة ، بما في ذلك "Liquid" ، وهي مكتبة لاستراتيجيات إعادة التكديس والتمويل اللامركزي المصممة لتعظيم العوائد للمودعين. تفرض Liquid رسوما إدارية بنسبة 1-2٪ على جميع الودائع ، وسيتم إضافة هذه الرسوم إلى ether.fi بروتوكول. بالإضافة إلى ذلك ، أطلقت ether.fi مؤخرا منتج بطاقة الخصم / الائتمان النقدية ، والذي يسمح للمستخدمين بإجراء مدفوعات حقيقية باستخدام ETH re-alتكديس.
حتى سبتمبر 2024، كان ether.fi زعيم سوق السيولة والتكديس لا جدال فيه، حيث بلغ إجمالي قيمة القرض والرهن التي يديرها 65 مليار دولار. نحاول استخدام الافتراضات التالية في البيانات المالية أعلاه لنحاكي الإيرادات المحتملة لكل منتج.
النقدية هي أصعب مصادر الدخل للنمذجة ، لأنها تم إطلاقها للتو ، ولا يوجد سابقة شفافة في المجال بأكمله. سنقوم بإجراء أفضل تقدير لعام 2025 بناءً على الطلب المحجوز وتكلفة دخل مزودي بطاقات الائتمان الكبيرة ، وسنتابع هذه النقطة عن كثب خلال العام القادم، وذلك بالتعاون مع فريق ether.fi.
على الرغم من أننا نعلم أن توزيع مجاني العملة والسيولة تشكل تكلفة بروتوكول ، إلا أننا قررنا تركها في أسفل التقرير المالي للأسباب التالية: تم استثمار هذه التكاليف بشكل كبير في المرحلة الأولى نظرًا لتوزيع مجاني وتوجيه السيولة ، وهذه التكاليف ليست تكلفة ضرورية لتطوير الأعمال ، ونعتقد أن مكافأة EIGEN + AVS كافية لتعويض تكلفة تحفيز ETHFI. نظرًا لتمكين وظيفة السحب منذ فترة طويلة ، فقد شهد ether.fi تدفقًا صافيًا كبيرًا ، ونحن نعتقد أن البروتوكول أقرب الآن لتحقيق هدف TVL المستدام على المدى الطويل.
نظام تراكم قيمة العملة وتقييمه
بالإضافة إلى تقييم قدرة هذه البروتوكولات على تحقيق الأرباح بشكل بسيط، من الجدير بالاستكشاف مصير أرباح كل بروتوكول في النهاية. بقاء عدم اليقين في التنظيم هو العامل المحرك وراء إنشاء آليات توزيع الأرباح بكميات كبيرة. تم اعتماد العديد من الطرق الفريدة مثل توزيع العوائد على المقيمين، وشراء الأسهم، وحرق العملة، وتراكم الخزانة الوطنية، بالإضافة إلى العديد من الطرق الأخرى في محاولة لجعل المحتفظين بالعملة يشاركون في تطوير البروتوكول ويكون لديهم دافع للمشاركة في الحوكمة. في صناعة حيث لا تتساوى حقوق مالكي العملات مع حقوق المساهمين، يجب على المشاركين في السوق أن يفهموا تماما دور عملتهم في البروتوكول. ونحن لسنا محامين، ولسنا نتخذ موقفا بشأن قانونية أي طريقة توزيع، بل نكتشف فقط رد السوق على كل طريقة.
عملة مستقرة / ETH العائد:
عملية إعادة شراء العملة:
إعادة الشراء والحذف:
المخزون الاستراتيجي:
اقتصاد العملة يعتبر بلا شك فنًا بدلاً من علم، ومن الصعب معرفة ما إذا كان توزيع العوائد على محتفظ بالعملة أفضل من إعادة الاستثمار. لتبسيط الأمور، في عالم وهمي، تم تحقيق أقصى ارتفاع في البروتوكول، وستزيد العملة التي تعيد توزيع العوائد من معدل العائد الداخلي لمحتفظيها، وستحد من المخاطر في كل مرة يتم فيها استلام أي نوع من الدفعات. سنناقش فيما يلي تصميم ETHFI و AAVE والتراكم القيمي المحتمل لكل منهما، حيث يتم تحسين اقتصاد العملة في كليهما.
نظرة في المستقبل
AAVE
حالياً ، يبلغ إجمالي عرض GHO 142 مليونًا ، ويبلغ متوسط سعر الفائدة المرجح لـ GHO 4.62٪ ، ويبلغ متوسط دعم stkGHO المرجح 4.52٪ ، ويبلغ 77.38٪ من إجمالي عرض GHO مكدسًا في وحدة الأمان. لذلك ، يكسب Aave 10 نقاط أساس على قيمة 110 مليون دولار من GHO ، ويكسب 4.62٪ على 32 مليون دولار غير مكدس. نظرًا لاتجاه أسعار الفائدة العالمية وخصومات stkAAVE ، فإن هناك مساحة لخفض سعر الفائدة المرجح لـ GHO إلى أقل من 4.62٪ ، لذلك قمنا بتوقع تأثير GHO بنسبة 4٪ و 3.5٪. في السنوات القادمة ، يجب على Aave أن يكون لديه العديد من الفرص لدفع GHO ، ويتنبأ الرسم البياني أدناه بكيفية تأثير مسار القروض العالقة لـ GHO البالغة 1 مليار دولار على عائد البروتوكول.
على الرغم من إمكانية ارتفاع Aave، قدم Marc Zeller فحصًا للحرارة داخل منتدى حوكمة Aave لتحسين نفقات البروتوكول وعملة AAVE الأصلية. يفترض التحسين أن Aave ستصبح بروتوكولًا رابحًا بسرعة، لكنها تدفع حاليًا تكاليف مفرطة لموديول الأمان غير المثالي. حتى 25 يوليو، يحتوي موديول الأمان في Aave على 424 مليون دولار أمريكي، ويتألف بشكل رئيسي من stkAAVE و stkGHO، وهما أصول غير مثالية غير قادرة على تعويض الديون الناجمة عن مخاطر الانزلاق و depeg. بالإضافة إلى ذلك، يحفز البروتوكول استخدام AAVE الفائدة ثانوية لتقليل الانزلاق إذا كان من الضروري تعويض الديون بواسطة stkAAVE.
إذا قررت تصويتات DAO استخدام awETH و aUSDC وغيرها من aToken كوحدة أمان، وفصل stkGHO فقط لسداد ديون GHO، فقد يحدث تغيير جذري في هذا المفهوم. لن يحتاج stkGHO إلى البيع أبدًا لتعويض الديون المتعثرة، بل سيكفي المصادرة والحرق. تشكل ال aToken المذكورة أعلاه الجزء الأكبر من الديون البروتوكولية وتتمتع بالسيولة القوية للغاية. إذا كانت الرهن غير كافٍ، فقد يتم مصادرة وحرق هذه aToken التكديسية لتعويض الديون المتعثرة. يهدف المقترح إلى اسقاط نفقات وحوافز السيولة الأمانية. يوضح Zeller دور stkAAVE في الخطة الجديدة في الرسم البياني أدناه.
إذا تمت الموافقة على هذا الاقتراح ، فإنه يجب أن يكون له تأثير إيجابي على AAVE العملة ، لأنه سيكون لديها طلب أكثر استقرارًا وسيسمح أيضًا للمحتفظين بالحصول على مكافأة من دون تحمل مخاطر مصادرة stkAAVE لتعويض الديون. نحن غير متأكدين من تأثير الضرائب على العقد التكديس ، ولكنه من شأنه أن يكون مفيدًا ل AAVE على المدى الطويل من خلال القوة الشرائية المستمرة وإعادة توزيع العملة للمكدسين.
ether.fi
نظرًا لنجاح ether.fi في إنشاء نموذج تجاري مستدام بسرعة ، فإن العديد من الإجراءات الربحية جذابة. على سبيل المثال ، يتصرف فريق التطوير والتنفيذ السريع لهذا البروتوكول بسرعة كبيرة ، ويقترح الشركة شراء 25٪ -50٪ من الإيرادات التي تحققت من منتج Restaking & Liquid من ETHFI لتوفير السيولة وتخزين الأموال. ومع ذلك ، فإن حساب التقدير العادل باستخدام بيانات الإيرادات لعام 2024 قد يكون غير جدير بالثقة ومعقد بسبب عدم وجود مكافآت AVS وتكلفة البدء العالية المبكرة وأن معظم حزم المنتجات لديها حاليًا جديدة تمامًا.
قيمة الإجمالية لـ ETHFI عملة تبلغ 13.4 مليار دولار أمريكي، ومن المتوقع تحقيق ربح طفيف هذا العام (مع استثناء حوافز السيولة)، وهذا يجعلها مشابهة لـ Lido's LDO. بالطبع، يجب أن تتحمل ether.fi امتحان الزمن، ولكن هذا البروتوكول لديه إمكانات ربحية أسرع من Lido وبالنظر إلى النجاح المستمر لمنتجاته الأوسع، فإن حد الأرباح الخاص به أعلى. وفيما يلي تحليل محافظ AVS حذر حول كيفية مساهمة مكافآت AVS في العائد الذي سيحققه البروتوكول. إن عائدات مكافآت AVS هي المكافآت التي يحصل عليها المشاركون الذين يقومون بإعادة الرهن فقط من الإنفاق الخاص بـ AVS.
كما هو الحال في Lido ، السيولة / التكديس هي صناعة تنافسية والأرباح نسبيا ضئيلة. ether.fi قد أدركت بالفعل هذا القيد وتستكشف بناء منتجات دعم العائد الأوسع نطاقًا في الوقت نفسه. فيما يلي أسبابنا للاعتقاد بأن هذه المنتجات الأخرى تتوافق مع نظريتها الأوسع في إعادة التمويل وتكوين العائد.