TL; DR

• En los mercados financieros tradicionales, las transacciones a gran escala realizadas por inversores institucionales pueden tener un impacto significativo en los precios del mercado. Esto puede potencialmente causar pérdidas a otros participantes del mercado. Para mitiGate estos efectos, se introdujeron las dark pools como un sistema de negociación alternativo donde los detalles de la transacción permanecen sin revelar hasta que se ejecuta el intercambio.
• Si bien las piscinas oscuras han experimentado un crecimiento constante desde su creación, han enfrentado un escrutinio creciente debido a casos de filtración de información y mal uso por parte de los operadores, lo que ha erosionado la confianza. En respuesta, las autoridades reguladoras de varios países han tomado medidas para fortalecer la supervisión de estas plataformas. En este sentido, las piscinas oscuras basadas en blockchain han surgido como una solución potencial.
• Las dark pools on-chain ofrecen anonimato para los traders al eliminar la necesidad de intermediarios centralizados. Esto aborda varios problemas presentes en los sistemas financieros tradicionales. Además, se espera que la creciente demanda de transacciones privadas impulse la expansión del mercado de dark pools on-chain en un futuro cercano.

1. Introducción

La volatilidad en los mercados financieros tradicionales ha ido aumentando constantemente, impulsada por los avances tecnológicos y diversas dinámicas del mercado. Las grandes transacciones de inversores institucionales, en particular las operaciones en bloque y el desarrollo de tecnologías de negociación de alta frecuencia (HFT), son factores clave de esta volatilidad.

Estas mayores fluctuaciones del mercado presentan riesgos significativos para los inversores minoristas. Como resultado, los inversores institucionales han buscado alternativas que les permitan ejecutar grandes transacciones minimizando al mismo tiempo la disrupción del mercado. Una solución que ha ganado protagonismo son los dark pools, que son sistemas de trading alternativos diseñados para transacciones privadas.

Los dark pools difieren de los exchanges convencionales en varios aspectos clave. En primer lugar, los detalles de la transacción, como el precio y el volumen de la orden, no se revelan hasta que se ejecuta la operación. En segundo lugar, los dark pools facilitan principalmente las órdenes grandes, y algunas plataformas imponen tamaños mínimos de órdenes para filtrar las operaciones más pequeñas. Por último, emplean métodos de ejecución únicos, que incluyen hacer coincidir grandes órdenes colectivamente y ejecutar operaciones en el punto medio del diferencial del mercado. Estas características permiten a los inversores institucionales ejecutar operaciones a gran escala a precios favorables sin revelar información estratégica a los competidores, al tiempo que reducen el impacto en los precios del mercado.

Fuente: NASDAQ

Los dark pools se han desarrollado principalmente en centros financieros como Estados Unidos y Europa. En los EE. UU., los dark pools alguna vez representaron alrededor del 15% del volumen total de operaciones, con niveles máximos que alcanzaron el 40% del volumen promedio diario. Actualmente, más de 50 dark pools están registrados en la Comisión de Bolsa y Valores (SEC) y siguen creciendo. En Europa, la introducción de la MiFID (Directiva de Mercados de Instrumentos Financieros) en 2007 estimuló la formalización y el crecimiento de los dark pools.

La tendencia también se está extendiendo por Asia. Desde 2010, Hong Kong y Singapur han adoptado sistemas de dark pool, mientras que Japón y Corea del Sur están integrando estas plataformas dentro de sus respectivos marcos regulatorios.

Tendencias de las transacciones en piscinas oscuras en Japón. Fuente: JPX

Aunque los dark pools tradicionalmente se diseñaron para inversores institucionales que manejan grandes operaciones, los datos recientes revelan un cambio hacia transacciones más pequeñas. Según FINRA (Autoridad Reguladora de la Industria Financiera), el tamaño medio de las operaciones dentro de los cinco principales dark pools de EE. UU. es de solo 187 acciones. Este cambio se puede atribuir a dos factores: en primer lugar, la aparición de plataformas que atienden a inversores minoristas ha diversificado los tipos de operaciones dentro de los dark pools. En segundo lugar, las instituciones están dividiendo cada vez más las grandes órdenes en transacciones más pequeñas para mitigar el impacto del mercado, lo que lleva a un cambio en los patrones de transacción dentro de estas plataformas.

2. Desafíos enfrentados por los Dark Pools en los mercados financieros tradicionales

Las piscinas oscuras ofrecen claras ventajas al reducir el impacto en el mercado y disminuir los costos de transacción para las grandes operaciones institucionales, gracias a su capacidad para mantener los detalles de la transacción sin divulgar hasta después de la ejecución. Sin embargo, las críticas en torno a las piscinas oscuras han persistido, lo que ha llevado a algunos países a evitar su adopción o limitar su uso. Esto se debe en gran parte a las siguientes preocupaciones.

En primer lugar, si bien los dark pools permiten transacciones rentables a gran escala, lo hacen a expensas de la transparencia. En los mercados públicos, la información sobre las operaciones que se producen dentro de los dark pools permanece oculta hasta que se completan las transacciones. Esta falta de transparencia complica el seguimiento y la supervisión. lo que plantea preocupaciones sobre el posible impacto negativo en los mercados financieros. En segundo lugar, la liquidez concentrada en los dark pools reduce la liquidez en las bolsas públicas. Esto aumenta los costos de transacción para los inversores minoristas y potencialmente reduce la eficiencia del mercado.

En tercer lugar, a pesar de la confidencialidad de las transacciones de dark pool, se sabe que los operadores de plataformas filtran información deliberadamente. Los casos documentados muestran el impacto dañino de estas infracciones, lo que alimenta un creciente escepticismo sobre las piscinas oscuras.

3. El Ascenso Inevitable de las Dark Pools en la Cadena

Algunos argumentan que los sistemas de finanzas descentralizadas (DeFi) ofrecen una solución a los problemas que aquejan a las dark pools tradicionales. Como se mencionó anteriormente, el funcionamiento de las dark pools depende en gran medida de la suposición de que los operadores no explotan la información de los clientes. Este es un elemento crítico para garantizar la confidencialidad de las operaciones. Sin embargo, los casos de operadores que filtran información a cambio de compensación no son infrecuentes en el espacio de las dark pools tradicionales.

Consideremos un escenario hipotético que involucra a un dark pool llamado "BlackTiger" y una acción llamada "Tiger". Supongamos que la Institución A tiene la intención de comprar 5 millones de acciones de Tiger a la Institución B. Los operadores de BlackTiger filtran esta información a cambio de una compensación a Inversionista C. Dado que las transacciones en dark pools pueden llevar tiempo en ejecutarse, el Inversionista C espera a que el precio de Tiger baje antes de comprar una gran cantidad de acciones. Después de que la transacción en el dark pool se divulga públicamente, el precio de la acción sube, lo que permite al Inversionista C vender las acciones con ganancias, aprovechando el desequilibrio de información.

Estas prácticas han erosionado la confianza en las dark pools centralizadas dentro de las finanzas tradicionales. Una razón para la persistencia de este problema es la ganancia sustancial que los operadores pueden obtener al aprovechar este desequilibrio de información, que a menudo supera los riesgos de las sanciones. Si bien algunos países han buscado mitigar estos problemas a través de regulaciones más estrictas, el escepticismo hacia los operadores de dark pools sigue siendo alto.

4. Cómo se implementan los dark pools on-chain

Fuente: Delphi Digital

En el espacio DeFi, algunas plataformas ya han adoptado parcialmente las funciones de dark pool. Los exchanges descentralizados (DEX), como Uniswap, ofrecen un anonimato parcial a los traders al aprovechar los creadores de mercado automatizados (AMM) para hacer coincidir las operaciones de tokens sin revelar las identidades de los participantes. Los DEX operan utilizando redes blockchain y contratos inteligentes, eliminando la necesidad de intermediarios o control centralizado. Esto elimina efectivamente los problemas de confianza que a menudo se asocian con los dark pools tradicionales, donde los operadores pueden hacer un mal uso de la información del cliente.

Fuente: Renegade

Sin embargo, debido a la transparencia inherente de la tecnología blockchain, es difícil para los DEXs replicar completamente la confidencialidad de las dark pools tradicionales. Las direcciones de billetera asociadas con ciertas instituciones o grandes traders a menudo están etiquetadas y se pueden rastrear, y los detalles de las transacciones son visibles para cualquiera en la blockchain. Servicios como exploradores y rastreadores hacen que tanto las transacciones completadas como las pendientes sean fácilmente accesibles. Los traders y las plataformas a menudo aprovechan esta transparencia. Esto puede llevar a una mayor inestabilidad en el mercado y problemas como la copia de transacciones y los ataques de Valor Extraíble Máximo (MEV), creando un entorno menos favorable para los inversores.

Para abordar estos desafíos, los dark pools on-chain incorporan tecnologías como Pruebas de Conocimiento Cero (ZKP), Computación Multi-Parte (MPC) y Cifrado Totalmente Homomórfico (FHE) para implementar mecanismos de negociación privados. ZKP asegura que los participantes puedan demostrar la validez de una transacción sin revelar las entradas reales, manteniendo la confidencialidad. Por ejemplo, los traders pueden demostrar que tienen saldos de tokens suficientes para completar una transacción sin exponer su saldo completo.

Fuente: Renegade

Una notable dark pool on-chain es Renegade, que utiliza MPC para el emparejamiento de órdenes y ZKP para ejecutar operaciones emparejadas. Esto garantiza que hasta que se complete una operación, no se divulgue información sobre la orden o el saldo. Incluso después de la operación, solo son visibles los tokens intercambiados. Los contratos inteligentes verifican el ZKP, lo que minimiza el riesgo de comportamiento malicioso por parte de los productores de bloques o secuenciadores. Otros protocolos, como Panther, también utilizan ZKP y tecnologías de cifrado para facilitar transacciones privadas on-chain.

Fuente: ETH en línea 2024

Mientras tanto, los DEX basados en AMM como Uniswap y Curve son vulnerables a ataques de front-running y back-running. Esto sucede cuando las transacciones son copiadas o manipuladas por terceros que monitorean el mempool, lo que resulta en resultados de precios adversos para los traders originales.

En respuesta, proyectos como Fugazi, que obtuvieron reconocimiento en ETH Online, han introducido mecanismos como el procesamiento de transacciones por lotes y las órdenes de ruido para evitar ataques MEV. Fugazi agrupa las transacciones de los usuarios con órdenes de ruido aleatorias y, a continuación, las encripta mediante FHE. Esto evita que terceros identifiquen detalles específicos de la transacción y ejecuten ataques frontales. Si bien muchos dark pools on-chain adoptan sistemas peer-to-peer (P2P) para reducir el deslizamiento, el enfoque de Fugazi de combinar AMM con medidas para mitiGate MEV attacks es un desarrollo prometedor en la protección de los participantes.

5. El dilema de los dark pools on-chain: transparencia

Una de las principales preocupaciones en torno a las piscinas oscuras en cadena es si comprometen la transparencia de las redes blockchain. Desde su inicio, la tecnología blockchain ha enfrentado desafíos como el "trilema blockchain" (equilibrando escalabilidad, descentralización y seguridad). De manera similar, el problema de transparencia planteado por las piscinas oscuras en cadena es otro desafío que requerirá una investigación y experimentación extensas para abordarlo.

Fuente: el blog de Vitalik Buterin

En esencia, la transparencia y la seguridad en los sistemas blockchain pueden representar un compromiso parcial. Los dark pools on-chain, desarrollados para minimizar los riesgos de seguridad y el impacto en el mercado, son una respuesta a la transparencia inherente en blockchain. Incluso Vitalik Buterin, el creador de Ethereum, ha propuesto el concepto de direcciones stealth para mitigar las preocupaciones de privacidad que surgen de la información disponible públicamente, como las direcciones de cartera y los registros del Servicio de Nombres Ethereum (ENS). Esto sugiere que si bien la transparencia es una fortaleza clave de blockchain, lograr la adopción masiva puede requerir equilibrar la transparencia y la privacidad del usuario sin comprometer la experiencia del usuario.

6. Las perspectivas del dark pool on-chain

Fuente: blocknative

Se espera que el potencial de crecimiento de las dark pools on-chain aumente significativamente. Esto se evidencia por el rápido aumento de las transacciones privadas dentro de la red Ethereum. Mientras que las transacciones privadas representaron solo el 4.5% del total de transacciones de Ethereum en 2022, recientemente han aumentado para representar más del 50% de las tarifas de gas totales. Esto muestra el creciente esfuerzo por evitar los bots que influyen en los resultados de negociación.

Los usuarios pueden aprovechar los 'mempools' privados para transacciones privadas, pero esto sigue dependiendo de confiar en un pequeño grupo de operadores que controlan estos 'mempools'. A pesar de ofrecer una mayor resistencia a la censura en comparación con los 'mempools' públicos, el problema fundamental persiste: los productores de bloques aún pueden monitorear y potencialmente explotar los detalles de la transacción. Dado estos desafíos, el mercado de piscinas oscuras en cadena, donde las transacciones pueden ser seguramente ocultas mientras se mantiene la accesibilidad transparente, está preparado para una expansión continua.

7. ¿Puede una piscina oscura en cadena revolucionar los mercados financieros?

Los dark pools en los mercados financieros tradicionales han enfrentado importantes problemas de confianza debido a casos de lavado de dinero, piratería e información filtrada. Como resultado, regiones como Estados Unidos y Europa, antes líderes en la adopción de dark pools, han introducido regulaciones para aumentar la transparencia. También han establecido condiciones claras bajo las cuales se pueden realizar operaciones no públicas. En contraste, mercados como Hong Kong, donde el uso de dark pools ha sido limitado, han restringido la participación y prohibido a los inversores minoristas participar en transacciones en dark pools.

A pesar de estos desafíos, los dark pools on-chain con una fuerte resistencia a la censura y seguridad podrían traer un cambio transformador al sector financiero. Sin embargo, deben abordarse dos factores clave para la adopción generalizada de los dark pools on-chain. En primer lugar, las plataformas y entidades que operan estos pools deben ser minuciosamente evaluadas en cuanto a su estabilidad y confiabilidad, dada su dependencia de las redes blockchain y los contratos inteligentes. En segundo lugar, los dark pools on-chain carecen actualmente de un marco regulatorio bien definido. Los inversores institucionales deben participar con precaución y asegurarse de que se revisen todas las consideraciones regulatorias relevantes antes de participar en tales mercados.

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