Desde que el protocolo de préstamos Compound inició el verano defi en 2020, han aparecido innumerables protocolos de préstamos. Muchos eran tenedores. Pero algunos introdujeron nuevos mecanismos para impulsar el espacio. Esta serie de blogs intentará establecer una taxonomía del zoológico de protocolos de préstamos. Aunque Aave y Compound siguen liderando el mercado de TVL, es un ejercicio interesante comprender qué innovaciones aún se esconden en la larga cola del mercado.

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Conceptos básicos de préstamos

En su forma más general, un préstamo es un contrato que establece que la persona A entrega activos a la persona B y, más adelante, los recupera. Por el riesgo que asume la persona A, B paga un interés: cuando finaliza el contrato, la cantidad total de activos devueltos debe ser mayor que el monto del préstamo original. En algunos casos, eso es suficiente para que se produzca el intercambio. Por ejemplo, los bonos gubernamentales y algunos bonos corporativos (obligaciones) funcionan sólo con la promesa de un reembolso futuro.

Sin embargo, para los prestatarios de menor reputación (por ejemplo, una persona anónima que intenta pedir prestado en cadena), una promesa de reembolso no es suficiente porque el prestatario puede simplemente quedarse con el dinero. En este caso, el préstamo debe estar garantizado. El prestatario debe ceder la custodia de los activos colaterales a un custodio. La garantía debe valer más que el préstamo en sí, para que el prestatario tenga el incentivo de pagar y recuperar su garantía.

Uno de los milagros de las criptomonedas es que el custodio puede funcionar parcial o totalmente algorítmicamente. El contrato inteligente es un compromiso creíble, elimina el riesgo de contraparte y reduce los costos para todos. El costo es el riesgo de contrato inteligente.

De manera similar a cómo los préstamos tradicionales tienen procedimientos operativos para abordar las imperfecciones del mundo real, los contratos inteligentes están sujetos a un entorno hostil en la cadena. Dependiendo de cómo un protocolo encuentre su equilibrio, el resultado será una experiencia de usuario que sentirán los prestatarios, prestamistas y operadores del protocolo. Aunque los operadores del protocolo no son usuarios per se, el diseño del protocolo determinará en qué medida la funcionalidad depende de la entrada externa y, por lo tanto, cuánto trabajo operativo se debe realizar para mantener el protocolo funcionando sin problemas.

Interés

El interés tiene dos dimensiones: duración (tiempo) y precio (tasa). Especifica cuánto adicional además del capital se paga durante un período de tiempo.

Duración del interés

La duración también se denomina plazo del préstamo. En los mercados tradicionales, el plazo más corto es un día, a menudo sinónimo del tipo de interés a un día o del tipo fijado por la Reserva Federal (para Estados Unidos) para los préstamos a los bancos. Por otro lado, no hay límite en cuanto a la duración del plazo, pero empíricamente, 30 años es algo que el mercado todavía está dispuesto a negociar. Por ejemplo, letras del Tesoro a 30 años e hipotecas a 30 años en Estados Unidos.

En criptografía, las finanzas descentralizadas no están obstaculizadas por la infraestructura tradicional. Por lo tanto, los contratos inteligentes pueden admitir términos tan cortos como lo permita el tiempo de bloqueo (12 segundos para Ethereum). De hecho, >99% de los préstamos en criptomonedas se realizan con términos de tiempo de bloque. Simplemente se dan vuelta automáticamente en cada bloque. Así es como funcionan Aave, Compound, Spark, Morpho, Radiant y la mayoría de los demás.

Las tasas a corto plazo también se denominan flotantes, a diferencia de las tasas a largo plazo que se denominan plazo fijo.

Préstamo renovable versus plazo/duración del préstamo

Quiero hacer una distinción importante aquí porque usar las palabras correctamente puede ahorrarnos mucha confusión en el futuro.

Existe una diferencia entre renovar un préstamo y el plazo del mismo. A modo de ejemplo, aquí hay un préstamo a plazo de 1 mes y un préstamo a un día por 1 mes:

Aunque la tasa de préstamo a un día cotizada inicialmente puede ser equivalente a la tasa a 30 días, la tasa a un día está sujeta a cambios. En otras palabras, el préstamo a 30 días está asegurado.

Este CT luego comete el error representativo:

Los préstamos de Aave no tienen una duración infinita. De hecho, todo lo contrario. Tienen una duración cero (o más precisamente, una duración de un bloque). Los préstamos simplemente se renuevan automáticamente. Esta es una buena transición hacia...

Perpetualización

La perpetuación es un mecanismo para automatizar la renovación de un contrato. En este caso, un contrato de préstamo.

Para los préstamos de Aave, el mecanismo perpetuo es bastante simple. La tasa de interés por bloque está determinada por la utilización del préstamo y el bloque acumula el interés total. De manera efectiva, cualquier préstamo aún pendiente al final de un bloque se renueva a la nueva tasa dictada por la nueva utilización.

Pero no es frecuente escuchar a la gente llamar a los préstamos de Aave "préstamos perpetuos" porque es más un caso degenerado (en el sentido matemático), no un sentido comercial).

Desvío: futuros perpetuos

Un ejemplo de contrato perpetuo no degenerado es el mucho más famoso “delincuente” o contrato de futuros perpetuo liquidado en efectivo utilizado por los degenerados (esta vez en el sentido de comerciante) para negociar movimientos de precios en el activo subyacente sin tener que tocar los activos. Una característica adicional de los delincuentes es permitir el comercio apalancado.

Primero, un rápido repaso sobre la construcción de delincuentes a partir de futuros:

1. Un futuro sobre un activo promete entregar ese activo en un momento futuro.
2. Un futuro liquidado en efectivo promete entregar un equivalente en efectivo (generalmente similar al USD) de ese activo en un momento futuro. El contrato deberá especificar el cálculo del precio del índice del activo.
3. Un futuro perpetuo liquidado en efectivo promete pagar en efectivo (potencialmente negativo), a intervalos regulares, la diferencia de dos precios: el precio índice y el precio del delincuente (también llamado precio de marca). El pago se llama financiación. Los detalles exactos del cálculo de la financiación diferirán según el intercambio. Generalmente, las diferencias implican un factor constante, un período retrospectivo, un período de financiación, una fijación mínima-máxima, si corresponde, y una compensación de la tasa de interés. Tenga en cuenta que si establece el período retrospectivo de un delincuente en cero, se trata básicamente de un futuro con renovación automática.

Entonces, ¿por qué inventamos a los delincuentes en primer lugar? Primero, consolidar la liquidez en un solo instrumento. Y en segundo lugar, resulta que el mercado no es un objeto matemático idealizado y fluido, con liquidez infinita y diferenciales cero. Los futuros de corta duración que se renuevan automáticamente aumentan las oportunidades de manipulación del mercado en la financiación. Mientras que los futuros de larga duración no siguen muy bien el subyacente.

Con los parámetros correctos, los delincuentes suavizan el cálculo del pago de financiación con el tiempo y pueden hacer concesiones empíricas entre el error de seguimiento y el riesgo de manipulación del mercado.

Préstamos perpetuos con duración positiva

Ahora que hemos establecido una correlación entre los contratos de futuros y de préstamo, podemos resumirla en esta tabla:

La falta de protocolos de préstamo que sirvan para un préstamo perpetuo de duración positiva sugiere que podría haber algo ahí.

Un préstamo de duración positiva permitiría algunas cosas:

• Consolidación de liquidez
• La capacidad de negociar tasas de manera eficiente (es decir, ganancias cuando te endeudas y la tasa de interés sube, como las almas afortunadas que se quedaron con hipotecas en 2021)
• Tarifas verdaderamente a precios de mercado
• Mecanismos de garantía exóticos

¿Cómo podríamos construir un préstamo para delincuentes con una duración positiva? Si los futuros sobre delincuentes fueran una indicación, la financiación del préstamo debe ser una función del precio del subyacente y del precio del contrato.

Pero para continuar con el tema, lo dejaré para una entrada futura. En cambio, si esto despertó su interés (juego de palabras), puede esperar o puede encontrar la respuesta usted mismo en la última cohorte graduada de Alliance.

Más sobre la duración positiva

La duración positiva es particularmente interesante. Para académicos y responsables políticos, proporciona una idea de las expectativas del mercado sobre las tasas de interés futuras. De hecho, la curva de rendimiento de los bonos del Tesoro estadounidense es uno de los indicadores económicos más importantes.

https://www.ustreasuryyieldcurve.com/

Para las empresas, proporciona una manera de hacer coincidir los ingresos futuros esperados con la duración adecuada de la deuda y, por lo tanto, eliminar los riesgos de fluctuaciones de las tasas de interés. A esto también se le llama inmunización.

En criptografía, no hemos visto mucha liquidez destinada a préstamos de mayor duración.

Es posible que la razón sea la fragmentación de la liquidez. Para los préstamos a plazo fijo, incluso si solo emite un par de plazos, digamos 1 año y 5 años, en 6 meses los préstamos ahora son de 6 meses y 4,5 años. De modo que el mercado acaba estando plagado de todo tipo de duraciones.

Otra razón podría ser que todavía no existe una demanda natural de criptomonedas para deuda de mayor duración porque todavía es un espacio inmaduro. Los individuos comercian en plazos cortos. Incluso las empresas (protocolos) tienen dificultades para estimar el flujo de caja futuro (o la falta del mismo). O simplemente todavía no existe una buena manera de igualar esa oferta y demanda. Nuevamente, consulte el último día de demostración de Alliance.

La más líquida y en crecimiento en estos momentos es probablemente Pendle Finance. La historia del mercado allí brinda a los operadores la capacidad de especular sobre el rendimiento futuro de los activos cripto-nativos como los derivados de participación líquida de ETH, la tasa de ahorro DAI de Maker y otros.

Por ejemplo, el mercado de sDAI a continuación dice que, aunque la tasa de ahorro actual de DAI es del 5%, durante los próximos 337 días, el mercado espera que la tasa baje. Así, el tipo fijo a 337 días cotiza al 4%. El “rendimiento largo” es lo que se obtiene al bloquear un rendimiento del 4% durante 337 días, asegurándose de que el rendimiento fijo esté totalmente garantizado y luego recibir el rendimiento flotante durante 337 días, suponiendo que se mantenga constante.

El hecho de que ahora haya tres vencimientos en sDAI (día cero, 115 días y 337 días) comienza a darnos una idea de cómo se ve la curva de rendimiento de sDAI.

Llamabilidad

Una característica común de los préstamos de duración positiva es la opcionalidad. Si el prestatario tiene derecho a reembolsar la totalidad del préstamo en cualquier momento, el préstamo es rescatable o redimible. Por ejemplo, cuando las tasas de interés bajan, al prestatario le gustaría pagar esa tasa más baja. Entonces obtienen un nuevo préstamo a tasas más bajas y devuelven el préstamo anterior.

En Estados Unidos, cuando se obtiene una hipoteca, en realidad se está emitiendo deuda rescatable. Esto se debe a que se le permite refinanciar la hipoteca a una tasa más baja. Estás pagando por esa opción. Entonces, si los intereses bajan y no refinancia, ¡en realidad no está aprovechando la opción!

El caso inverso es cuando el inversor tiene derecho a recuperar la deuda, exigir el reembolso anticipado y hacer que el préstamo sea susceptible de venta.

Un ejemplo son los préstamos NFT de Blur. Un prestatario bloquea su NFT como garantía y solicita un préstamo a una tasa determinada. El préstamo nunca necesita ser reembolsado (¡duración infinita!) a menos que el prestamista decida retirar el préstamo con opción de venta. Esto inicia un proceso de subasta holandés en el que el préstamo puede refinanciarse a un APY cero y luego a tasas cada vez más altas, hasta que la subasta alcanza una tasa en la que la garantía se entrega al prestamista.

A pesar de cierta mezcla entre el proceso de liquidación y la posibilidad de venta, sigo diciendo que el préstamo tiene opción de venta porque cuando las tasas suben, el prestamista tiene el incentivo de pasar por este proceso.

La taxonomía hasta ahora

En esta publicación cubrimos los conceptos básicos de los préstamos. Los préstamos se caracterizan por la tasa de interés cobrada y la garantía. El interés tiene una duración y una tasa. Cubrimos la duración en profundidad, yendo de duraciones cero a distintas de cero, duraciones fijas versus perpetuación y opcionalidad.

En publicaciones posteriores, cubriré cómo se fijan las tasas de interés en diversos protocolos, las diversas formas de mecanismos de garantía y liquidación, y la experiencia de usuario resultante que surge de esas elecciones.

También comencé una hoja de cálculo de trabajo en progreso para organizar esta información a medida que documento más protocolos de préstamos bajo esta taxonomía. ¡Disfrutar!

Enlaces Relacionados

https://www.gauntlet.xyz/resources/making-sense-of-the-defi-lending-meta

https://defillama.com/protocols/Lending

https://www.paradigm.xyz/2021/03/the-cartoon-guide-to-perps

https://www.wallstreetmojo.com/duration/

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