イーサリアムのメインネットのv1バージョンが基盤でしたが、実際にユニスワップを有名にしたのは2020年5月にローンチされたv2バージョンでした。一方、レイディアムは2021年にソラナでライブになりました。

これら2つの異なるプロジェクトに注目を推奨する理由は、それらが今日のweb3の2つの最大のエコシステムに属しているためです。つまり、パブリックチェーンの王であるイーサリアムを中心としたEVMエコシステムと、急速に成長しているソラナエコシステムです。両プロジェクトにはそれぞれ利点と課題があります。これからこれら2つのプロジェクトを個別に分析します。

2.1ユニスワップ

2.1.1 ビジネスシチュエーション

Uniswap V2のローンチ以来、イーサリアムメインネットおよびほとんどのEVMチェーンで取引量の最大シェアを一貫して保っています。ビジネスの観点では、主に2つのメトリックに焦点を当てています：取引量と手数料。

次のチャートは、Uniswap v2の開始以来のデックスの月間取引量のシェアを示しています（EVM非対応チェーン上のデックスの取引量を除く）。

データソース：tokenterminal

2020年5月のv2バージョンの発売以来、Uniswapの市場シェアは、2020年8月の78.4%のピークから、2021年11月のDEXバトルのピーク時の36.8%の低水準まで変動しており、現在は56.7%に回復しています。これは、激しい競争に直面しているにもかかわらず、Uniswapが自身の地位を確立することに成功していることを示しています。

データソース：tokenterminal

ユニスワップの取引手数料の市場シェアも同様のトレンドを示し、2021年11月に36.7%まで低下し、現在は57.6%まで着実に上昇しています。

特に注目すべきは、2020年の一部の月におけるトークンインセンティブ（Ethereumメインネット）および2022年末（Optimismメインネット）の流動性に対する動機付け以外に、Uniswapはその他の時間において流動性インセンティブを提供していない点です。これに対し、ほとんどのDEXは現在まで流動性インセンティブを提供し続けています。

次のチャートは、主要なDEXの月次インセンティブ金額を示しています。 Sushiswap、Curve、Pancakeswap、そして現在のAerodrome on Baseが、インセンティブ金額に関してトップの中に一度はいました。しかし、それらのどれもがUniswapよりも高い市場シェアを達成していませんでした。

データソース：tokenterminal

しかし、トークンインセンティブがないにもかかわらず、ユニスワップはしばしばトークンの価値捕捉メカニズムを持っていないと批判されています。プロトコルはまだ手数料スイッチを起動していません。

2024年2月下旬、Uniswapの開発者兼ガバナンスリードであるエリン・コーエンは、Uniswapプロトコルのアップグレードを提案しました。これにより、許可されたUniトークンを保有しステーキングしたユーザーに報酬を与える手数料メカニズムが導入されます。この提案はコミュニティ内で大きな議論を呼び起こし、当初は5月31日に正式な投票が予定されていましたが、投票は延期されました。それにもかかわらず、これはプロトコル手数料を可能にし、Uniトークンを活性化するための最初のステップとなります。アップグレードされた契約は既に開発され、監査も行われています。近い将来、Uniswapはプロトコルの収益を生み出すでしょう。

さらに、Uniswap Labsは2023年10月にUniswap公式フロントエンドおよびUniswapウォレットを使用して取引するユーザーに手数料を請求し始めました。手数料は取引金額の0.15％で、ETH、USDC、WETH、USDT、DAI、WBTC、aEUR、GUSD、LUSD、EuroC、およびXSGDを対象としていますが、ステーブルコイン取引およびETH/WETHスワップはこの手数料の対象外です。

Uniswapフロントエンドからの収益だけで、Uniswap Labsは既にWeb3スペースで最も高収益なチームの1つとして位置付けられています。プロトコル手数料が完全に実装されると、2024年上半期の年換算手数料が約113億ドルで、手数料率が10%と仮定した場合、年間プロトコル収益は約1.13億ドルになる可能性があります。

uniswap xとv4の今後のローンチにより、uniswapは取引量と取引手数料の市場シェアをさらに増やすことが予想されています。

2.1.2 堀

Uniswapの競争上の防波堤は主に以下の3つの側面から来ています:

1. ユーザーの習慣：昨年、Uniswapが初めてフロントエンド料金を導入したとき、多くの人々はそれが悪い決定であり、ユーザーが追加料金を避けるために1inchのような集約者にすぐに取引活動を移行することを予想していました。しかし、フロントエンド料金の実装以来、フロントエンドからの収益は一貫して増加し、その成長率は全体のプロトコル料金を上回っています。

データソース：tokenterminal

このデータは、多くのユーザーが0.15％の取引手数料にもかかわらず、取引習慣を維持しようとすることを強く示しています。これはユニスワップのユーザーの習慣の力をよく示しています。

1. 双方向ネットワーク効果：取引プラットフォームとして、Uniswapは典型的な両面市場です。その「双方向」市場を理解する1つの側面は、買い手（トレーダー）と市場メーカー（LPS）から構成されていることです。片側で市場が活発であれば、LPSはそちらに流動性を提供する傾向にあり、お互いを補強します。もう1つの視点は、市場の片側にはトレーダーが含まれ、もう片側にはトークンの初期流動性を展開するプロジェクトが含まれています。プロジェクトは、自分のトークンをより利用しやすく取引可能にするために、しばしばUniswapのようなよく知られていて広く使用されているDEXに初期流動性を展開することを好むことがあります。これにより、新しいトークンはUniswapでの取引が優先され、これが「プロジェクト」と「取引ユーザー」の間の相互補強を作り出します。

2. マルチチェーン展開：Aaveに似て、Uniswapは複数のチェーンでの展開に非常に積極的です。主要なEVMチェーンのほとんどで取引量があり、取引量は一般的にこれらのチェーンのDEXランキングのトップに位置しています。

その後、Uniswap Xの導入とマルチチェーン取引のサポートにより、Uniswapのマルチチェーン流動性の包括的な利点がさらに拡大されます。

2.1.3 評価

Uniswapの時価総額を年換算手数料であるPF比率によって評価すると、現在のUNIトークンの評価額は歴史的に高いパーセンタイルにあります。これは、すでに時価総額に反映されている予想される手数料スイッチのアップグレードによるものかもしれません。

データソース：tokenterminal

時価総額に関しては、ユニスワップは現在、約60億ドルの流通時価総額と最大93億ドルの完全希釈時価総額を持っており、これらも比較的高いです。

2.1.4 リスクとチャレンジ

ポリシーリスク：今年4月、UniswapはSECからウェルズ・ノーティスを受け取り、SECがUniswapに対して執行措置を取ることを示しました。Fit21法案は徐々に進展しており、将来的にはUniswapのようなDeFiプロジェクトにより明確で予測可能な規制枠組みを提供する可能性がありますが、法案の承認と実施には時間がかかります。一方、SECの訴訟はプロジェクトの運営とトークン価格に圧力をかけることになるでしょう。

生態学的位置:DEXは流動性の基盤層を形成しており、以前は1inch、CowSwap、Paraswapなどの取引アグリゲーターが上流層として機能していました。これらのアグリゲーターは、チェーン全体の価格比較をユーザーに提供し、最適な取引経路を見つけるため、下流のDEXがユーザートランザクションを請求して価格を設定する能力がいくらか制限されます。業界が進化するにつれて、取引機能が組み込まれたウォレットは、より上流のインフラストラクチャになりつつあります。インテントベースモデルの導入により、基盤となる流動性の源泉であるDEXは、ユーザーにはまったく見えないレイヤーとなり、Uniswapを直接使用する習慣をさらに侵食し、「比較モード」に移行する可能性があります。 これを認識したUniswapは、Uniswapウォレットを宣伝し、Uniswap Xを立ち上げてアグリゲーションレイヤーに入るなど、エコシステムの上流に積極的に移動しています。 その生態学的地位の向上を目指しています。

2.2 raydium

2.2.1 ビジネス状況

私たちはまた、Raydiumの取引高と手数料の分析に焦点を当てる予定です。Uniswapに対するRaydiumの顕著な利点の1つは、プロトコル手数料を早くから課していたことであり、これにより強力なプロトコルキャッシュフローを生み出しています。したがって、Raydiumのプロトコル収益を優先して調査することも重視しています。

まず、raydiumの取引高を見てみましょう。ソラナエコシステムの最近の繁栄のおかげで、raydiumの取引高は昨年10月から急上昇しました。3月には取引高が475億ドルに達し、その月のuniswapの取引高の約52.7%を占めました。

データソース：flipside

市場シェアの観点から、raydiumのソラナチェーン上の取引量は昨年の9月以来増加しています。現在、それはソラナエコシステムの取引量の62.8%を占め、イーサリアムエコシステム内でのUniswapの支配を超えています。

データソース：ダン

レイディアムのマーケットシェアは、低迷期の10％未満から現在の60％以上に急増しました。これは、バルマークトのメームブームによるものであることが大きな要因です。レイディアムは、標準的なAMMとCPMMモデルの両方を使用したデュアル流動性プールアプローチを採用しています。標準的なAMMは、高いボラティリティの資産に適した均等に分散した流動性を持ち、Uni V2に似ています。CPMMモデルは、Uni V3の集中型流動性プールに似たもので、流動性プロバイダーが流動性範囲をカスタマイズできるため、より柔軟性がありますが、複雑性が増します。

一方、Raydiumの競合相手であるOrcaは、Uni V3タイプの集中流動性プールモデルを完全に受け入れています。大規模かつ頻繁な流動性供給が必要なミームプロジェクトにとっては、Raydiumの標準AMMモデルの方が適しており、ミームトークンの優先的な流動性提供場所となっています。

この牡牛相場における最大のミームインキュベーターであるSolanaは、11月以来、毎日数百から数千もの新しいミームが出現しています。このミームのトレンドは、現在のSolanaエコシステムの繁栄の核心的なドライバーであり、Raydiumのビジネス成長の触媒として機能しています。

データソース：dune

チャートから見ると、2023年12月には、Raydiumは1週間で19,664の新しいトークンを追加しましたが、同じ期間にOrcaはわずか89しかありませんでした。Orcaの集中型流動性メカニズムは理論的には「フルレンジ」の流動性提供を可能にし、従来のAMMと同様の効果を実現することができますが、Raydiumの標準プールと比較しても依然としてわかりにくいです。

raydiumの取引高データは、この観察を支持しており、そのうち94.3%が標準プールからの取引高であり、その大部分はミームトークンによるものです。

さらに、Uniswapのような両面市場であるRaydiumは、プロジェクトチームとユーザーの両方にサービスを提供しています。Raydium上の小売投資家の数が多ければ多いほど、ミームプロジェクトは初期の流動性をそこに展開する傾向にあります。これにより、ユーザーやツール（さまざまなTelegramボットなど）がRaydiumを取引に選ぶようになります。この自己強化サイクルは、RaydiumとOrcaの間のギャップをさらに広げています。

取引手数料に関して言えば、Raydiumは2024年上半期において約3億ドルの手数料を生み出し、2023年の総取引手数料の9.3倍に相当します。

データソース：フリップサイド

raydiumの標準AMMプールは、取引量の0.25%の手数料を請求し、そのうち0.22%が流動性プロバイダ（LP）に、0.03%がプロトコルトークンであるrayの買い戻しに割り当てられます。

cpmmプールでは、手数料率を1％、0.25％、0.05％、または0.01％で自由に設定することができます。lpは取引手数料の84％を受け取り、16％はrayの買い戻し（12％）と財務に預け入れ（4％）に分割されます。

データソース：flipside

2024年上半期、Raydiumはプロトコル収益の約$20.98百万を使用して、2023年のRayのバイバックに比べて10.5倍のRayを買い戻しました。

手数料収入に加えて、Raydiumは新しいプールの作成にも料金を請求しています。現在、AMMスタンダードプールの作成には0.4 SOL、CPMMプールの作成には0.15 SOLがかかります。平均して、Raydiumはプール作成手数料から1日に775 SOL（約108,000ドル、6.30 SOLのレートで）を受け取っています。これらの手数料は財務への割り当てやRayの買い戻しに使用されるのではなく、プロトコルの開発とメンテナンスに直接振り向けられ、事実上チームの収益となっています。

データソース：flipside

ほとんどのDEXと同様に、RaydiumはDEXの流動性に対するインセンティブを提供し続けています。インセンティブ額の継続的なデータはすぐに利用できるわけではありませんが、公式の流動性インターフェースから流動性プールの現在のインセンティブ価値を推定することができます。

raydiumの現在の流動性インセンティブによると、主にrayトークンで週に約48,000ドル相当のインセンティブが費やされています。この金額はプロトコルの週間収益のほぼ800,000ドル（プール作成手数料を除く）よりも大幅に低く、プロトコルが正のキャッシュフローで運営されていることを示しています。

2.2.2 堀

raydiumは現在、Solana上で取引高において最大のDEXです。競合他社と比較して、その主な利点は現在の双方向ネットワーク効果にあります。Uniswapと同様に、raydiumはトレーダーとLP、プロジェクトチームと取引ユーザーの間の相互補強から利益を得ています。このネットワーク効果は、ミームアセットカテゴリーにおいて特に顕著です。

2.2.3 評価

2023年以前の歴史的データがないため、私はこの年の前半部分のRaydiumの評価データと2023年の評価データを比較しています。

今年の取引量の急増とRayの価格上昇にもかかわらず、評価比率は昨年に比べて大幅に低下しています。RaydiumのPF比率は、Uniswapや他のDEXと比較して比較的低い水準にとどまっています。

2.2.4 リスクと課題

過去6ヶ月間の取引高と収益の強力なパフォーマンスにもかかわらず、レイディアムの将来の開発はいくつかの不確実性と課題に直面しています。

生態位置：ユニスワップと同様に、raydiumは生態位置に関する問題に直面しています。ソラナ生態系では、jupiterなどの集約者が大きな影響力を持ち、取引量がraydiumをはるかに上回っています（6月のjupiterの総取引量は282億ドルで、raydiumの168億ドルに比べて）。さらに、pump.funのようなプラットフォームは、現在の協力関係にもかかわらず、memeプロジェクトのランチパッドとしてraydiumの代わりに増加しており、pump.funでのほうが多くのmemeが開始されています。このトレンドが続くと、pump.funやjupiterが独自のDEXを構築したり、競合他社にシフトしたりする場合、raydiumに大きな影響を与える可能性があります。

市場のトレンドの変化：現在のSolanaのメームブームの前に、Orcaの取引量の市場シェアはRaydiumの7倍でした。Raydiumはメームプロジェクトにより有利なスタンダードプールを持っており、市場シェアを回復しました。しかし、Solanaのメームトレンドの持続性は不確かであり、取引される資産の種類が変わればRaydiumの市場シェアに挑戦する可能性があります。

トークン発行: レイディウムのトークン流通比率は現在47.2%で、多くのDeFiプロジェクトと比べて比較的低いです。アンロックされたトークンからの将来の売却圧力は価格に下方圧力をかける可能性があります。しかし、プロジェクトの強力なキャッシュフローを考慮すれば、チームは投資家の懸念を和らげるために未発行のトークンを燃やすことを選択するかもしれません。

高い中央集権化：RaydiumはまだRayトークンに基づくガバナンスプログラムを実装しておらず、プロジェクト開発は現在完全にプロジェクトチームによって制御されています。この中央集権化は、プロトコルによって買い戻されたRayトークンの配布など、トークン保有者に属するはずの利益が実現されない可能性がありますが、これは未定のままです。

3. ステーキング：Lido

Lidoは、イーサリアムネットワーク上の主要な流動性ステーキングプロトコルです。2020年末のビーコンチェーンの開始は、イーサリアムのPoWからPoSへの公式移行の始まりを示しています。当時、ステーキングされたETHは引き出し機能がないために流動性を失いました。実際、ビーコンチェーンのステーキングされた資産の引き出しを可能にするシャペラのアップグレードは、2023年4月にのみ行われました。つまり、初期にETHをステークしたユーザーは最大2年半にわたって流動性を持たずにいました。

リドはリキッドステーキング分野を先駆けました。リドにETHを預け入れるユーザーは、リドによって発行されるstETHトークンを受け取ります。リドは、Curve上で深いstETH-ETH LPを奨励し、これによりユーザーに「いつでも引き出し可能なETHステーキングからの報酬を維持しながら流動性を提供する安定したサービス」を提供しました。このイノベーションにより急速な成長がもたらされ、リドがイーサリアムステーキングのリーダーとして確立されました。

ビジネスモデルに関して、Lidoはステーキング収益の10%を捕捉し、そのうち5%はステーキングサービスプロバイダーに割り当てられ、残りの5%はDAOによって管理されます。

3.1 ビジネスシチュエーション

リドは現在、主にETHの流動的なステーキングサービスに焦点を当てています。以前、リドはテラネットワークで最大の流動的なステーキングサービスプロバイダーであり、ソラナでは2番目に大きかったです。また、コスモスやポリゴンなど他のチェーンにも積極的に拡大しました。しかし、リドは賢明にも戦略的な収縮を経験し、焦点を完全にETHステーキングサービスに移しました。今日、リドはETHステーキング市場のリーダーであり、DeFiプロトコルの中で最も高いTVLを誇っています。

source:DeFiLlama

2021年4月、パラダイムやドラゴンフライなどの機関からの投資支援により、$ldoのインセンティブによる深い流動性が生み出され、Lidoは中央集権型取引所（KrakenとCoinbase）を抜いて、2021年末までにEthereumステーキングセクターのリーダーとして確立しました。

lidoは2021年から2022年にかけて、steth-ethの流動性を奨励するために約2億8000万ドルを費やしました。出典:デューン

ただし、リドの支配がイーサリアムの分散化に影響を及ぼす可能性についての議論がすぐに起こりました。イーサリアム財団も、単一のエンティティのステーキングシェアを33.3％以下に制限する必要性について検討しました。2022年5月に32.6％の最大市場シェアを達成した後、リドの市場シェアは28％から32％の間で変動しています。

ETHステーキング市場シェアの歴史的な状況（一番下の薄い青いブロックはリド）ソースデューン

3.2 モート

lidoの堀は主に以下の2点から構成されています:

1. 長期的な市場リーダーシップ：リドの安定した市場ポジションは、ETHステーキングに参入する大規模投資家や機関投資家の選択肢となっています。孫運慶やマントルなどの著名人、そして多くの大口投資家がリドのユーザーです。
2. stethのネットワーク効果：stethは2022年以来、主要なDeFiプロトコルから広くサポートされてきました。新しいDeFiプロジェクトは、2023年にはlstfiプロジェクト、pendle、およびさまざまなlrtプロジェクトの人気が見られるように、よくstethを引き付けようとします。stethはイーサリアムネットワークでの基本的な収益資産としての地位を確立しています。

3.3評価レベル

Lidoの市場シェアはわずかに減少していますが、イーサリアムの全体的なステーキング比率の増加に伴い、ステーキング量は増加し続けています。評価メトリックスに関しては、LidoのPSとPFは最近、歴史的な低水準に達しました。

ソース：トークンターミナル

シャペラアップグレードの成功により、リドの市場ポジションは堅調なままです。収益メトリクスは「収益トークンインセンティブ」指標を反映し、過去1年間で累計利益36.35百万ドルを達成しました。

source:トークン端末

これはまた、$ldo経済モデルの調整へのコミュニティの期待も引き起こしました。しかし、実際のリーダーであるLidoのハスは、何度も繰り返し述べました現在のリドの支出に比べて、コミュニティトレジャリーからの収入だけでは、長期的にリドDAOのすべての経費を賄うことはできません。したがって、収益分配についての議論は時期尚早です。

3.4 リスクと課題

lidoは以下のリスクと課題に直面しています:

1. 新規参入者からの競争：Eigenlayerの立ち上げ以来、Lidoのシェアは減少傾向にあります。大規模なトークンマーケティング予算を持つ新しいプロジェクトは、リードポジションにもかかわらず、完全なトークン流通に近づいているLidoにとって重要な競合相手となり得ます。
2. イーサリアムコミュニティからの長期的な懸念：イーサリアムコミュニティ内、特にイーサリアム財団の一部メンバーから、リドのステーキング市場における支配に関する懸念が続いています。ビタリック・ブテリンは以前、この問題について議論していました。@vbuterin/staking_2023_10"を詳細に説明しましたが、特定の解決策には明確な優先順位を示しませんでした。（このトピックについての詳細な分析については、読者は記事を参照できます）公開された昨年11月にミントベンチャーズが設立されました。
3. 規制リスク：2024年6月28日、SECは明示的にLSTを有価証券と定義しましたコンセンシスに対する料金SECは、ユーザーのステイスの作成およびstETHの購入行為が「Lidoによる未登録証券の発行および販売」を構成していると主張し、ConsenSysはLidoにステーキングサービスを提供することで「未登録証券の発行および販売」に関与しているとされています。

4. 永続契約取引所：gmx

gmxは2021年9月にArbitrumで、2022年1月にAvalancheで開始された永続契約取引プラットフォームです。これは双方向市場として運営されており、一方は100倍までのレバレッジ取引が可能なトレーダーから成り、もう一方は流動性プロバイダーであり、取引を容易にするために自身の資産を提供し、トレーダーの相手方として機能します。

ビジネスモデルに関して、gmxは取引手数料（0.05%〜0.1%）や資金調達・借入手数料から収益を得ます。70%の収益は流動性提供者に分配され、残りの30%はgmxステーカーに配分されます。

4.1ビジネス・シテイション

永久契約取引プラットフォームセクターでは、エアドロップの逆戻り報酬を提供する新しいプロジェクト（aevo、hyperliquid、synfutures、driftなど）や、一般的に同様の取引インセンティブを提供する既存のプロジェクト（dydx、vertex、rabbitxなど）の存在により、取引量データはより代表的ではなくなります。 代わりに、gmxと競合他社を比較するために、tvl、ps、および利益メトリックスを使用します。

tvlに関しては、gmxが現在トップを走っています。ただし、dydx、jupiter perpなどの確立された派生プロトコルは、ソラナのトラフィックが多く、今後のhyperliquidも同様の範囲でtvlを持っています。

データソース：DeFiLlama

発行されたトークンに焦点を当てたプロジェクトの中で、デイリートレード量が3000万ドルを超える主に永続契約取引に重点を置いているものの中で、GMXは比較的低いPS比率を持っており、まだ相当なトレードマイニングインセンティブを提供しているヴァーテックスに次ぐ高さのみです。

利益の観点から見ると、GMXは過去1年間に650万ドルを稼ぎ、それはdydx、gns、snxよりも低いです。ただし、注意すべきは、これは主にGMXが昨年11月から今年3月までの間にアービトラムのスティップイベントから受け取ったすべての1200万アーブトークン（その期間の平均価格で約1800万ドル）をリリースしたため、利益が大幅に減少したためです。 GMXの利益蓄積の勾配は、その強力な利益生成能力を示しています。

4.2 モート

他のDeFiプロジェクトと比較すると、GMXの堀は比較的弱いです。近年、新しいデリバティブ取引所の出現がGMXの取引高に大きな影響を与え、このセクターは非常に混雑しています。GMXの主な利点は次のとおりです:

1. arbitrumの強力なサポート。arbitrumネットワーク上のネイティブプロジェクトとして、Gmxはピーク時にarbitrumのTvlのほぼ半分を貢献しました。この間、arbitrum上で開発されたほぼすべての新しいDeFiプロジェクトは、GmxのGLPトークンを使用しています。これにより、Gmxはarbitrumからの露出だけでなく、Arbインセンティブプログラムからも重要な報酬（最初は800万Arb、その後はStipから1200万Arb）を受け取り、Gmxの財務を充実させ、完全に流通するGmxトークンに有益なマーケティングリソースを提供しました。
2. 長期間の業界リーダーシップからのポジティブなイメージ。gmxは2022年後半から2023年前半にかけて「リアル・イールド・ディーファイ」というナラティブをリードし、それ以外はベアリッシュな市場の中で目立ちました。これにより、gmxはその期間中に強力なブランドイメージを築き、忠実なユーザーベースを引き寄せることができました。
3. スケール効果。GMXは、取引プラットフォームに典型的なスケール効果の恩恵を受けています。十分な流動性プロバイダー(LP)の規模があって初めて、プラットフォームはより大きな取引注文とより多くの未決済契約量を処理できます。取引量が多いほど、LPのリターンも高くなります。オンチェーンの主要なデリバティブ取引プラットフォームとして、GMXはこれらのスケール効果の恩恵を受けています。例えば、有名なトレーダーのアンドリュー・カンは、GMXで数百万ドルのポジションを維持しており、当時、このような大きなポジションの選択肢はほぼ唯一でした。

4.3 評価レベル

gmxは現在完全に流通しています。前回の比較で指摘されたように、gmxは最も低価値の主流派生品取引所です。

歴史的なデータと比較すると、gmxの収益状況は比較的安定しており、PS比率は歴史的にスペクトルの低い側に位置しています。

4.4 risks and challenges

1. gmxは、確立されたプレーヤーや新興プレーヤーからの強力な競争に直面しています。そのライバルには、SynthetixやdYdXなどのよく知られたDeFiプロトコル、そして過去1年間にかなりの取引高や露出を獲得してきたAevoやHyperLiquidなどの新参者が含まれています。Solanaの広範なトラフィックを活用したJupiter Perpは、gmxのほぼ同一のメカニズムを使用し、gmxに近いTVLを実現し、取引高を上回っています。gmxはV2バージョンをSolanaに拡大する準備をしていますが、全体として、明確な主導プレーヤーがなく、セクター全体が非常に競争が激しい状況にあります。また、一般的な取引マイニングインセンティブがユーザーの切り替えコストを下げ、一般的にユーザーの忠誠心が低くなっています。
2. gmxは取引執行と清算にオラクル価格に依存しており、オラクル攻撃の標的になる可能性があります。2022年9月、gmxはAvalancheは、avax上のオラクル攻撃により56万ドルの損失を被りました。. ただし、gmxのほとんどの資産に対して、攻撃（対応するcexトークン価格の操作）のコストは、潜在的な利益よりもはるかに高いです。 gmxのv2バージョンでは、分離プールとトレードスリッページ対策が導入され、このリスクを軽減しています。

5. 注目に値する他のDeFiプロジェクト

以前に言及されたDeFiプロジェクトに加えて、私たちはMakerDAOや新興プレーヤーのEthena、そしてリーディングオラクルのChainlinkなど、他の注目すべきプロジェクトも調査しました。ただし、スペースの制約のため、すべてのプロジェクトをこの記事でカバーすることはできませんでした。さらに、これらのプロジェクトのそれぞれが重要な課題に直面しています:

メーカーDAOは、ダイの「自然な保有者」の数がUSDCやUSDTの保有者と同様に多く、主要な分散型ステーブルコイン発行者としての地位を保っています。しかし、そのステーブルコインの規模は停滞しており、市場規模は以前のピークの約半分です。オフチェーンのUSD資産への重い依存は、トークンの分散化の信頼性を徐々に損なっています。

ethenaは、わずか6ヶ月でゼロから36億ドルに急成長した安定通貨usdeとは鮮明な対照をなしています。しかし、ethenaのビジネスモデルである永続契約の裁定に焦点を当てたパブリックファンドには明らかな制約があります。その安定通貨の急速な拡大は、usdeのトークンenaに高い価格を支払うことを望むセカンダリーマーケットのユーザーに強く依存しており、usdeには実質的なリターンがあります。このいく分かりやすいポンジのような設計は、市場が下落するときには簡単に負のスパイラルに陥る可能性があります。ethenaのビジネス転換の鍵は、usdeが真に分散型の安定通貨に進化し、多くの「自然な保有者」を持つことができるかどうかです。usdeの基礎となる資産のほとんどが集中型取引所の裁定ポジションに保管されていることを考慮すると、usdeは「分散化と検閲耐性」と「強力な機関の支持」という両面で苦しんでおり、daiやusdtの代替となるのは困難です。

Chainlinkは、ブラックロックのような大手金融機関がWeb3、特にリアルワールドアセット(RWA)のナラティブを採用することで、大きな変化が起きる可能性に備えています。BTCとETH ETFの推進に加えて、ブラックロックの今年の注目すべき動きは、イーサリアム上に米国財務省ファンドを立ち上げ、そのファンド規模は6週間で3億8,000万ドルを超えました。従来の金融大手によるオンチェーン金融商品の今後の実験は、オフチェーン資産のトークン化やオンチェーンとオフチェーンの相互運用性の確保などの課題に直面することは避けられません。Chainlinkは、この調査の最前線に立っており、DTCCおよびいくつかの主要な米国金融機関との「Smart Nav」のパイロットプロジェクトを完了しています。このプロジェクトは、Chainlinkの相互運用性プロトコルであるCCIPを使用して、ファンド資産のNAVデータをプライベートまたはパブリックブロックチェーンにaggreGateおよび配布するための標準化されたプロセスを確立することを目的としています。さらに、Ark Investと21Sharesは2月に、保有データを検証するためのChainlinkのプルーフ・オブ・リザーブ・プラットフォームの統合を発表しました。これらの進歩にもかかわらず、Chainlinkは依然としてビジネス価値とトークンを分離するという課題に直面しており、Linkには明確な価値の獲得と厳格なユースケースがなく、トークン保有者が同社のビジネス成長から利益を得ることができるかどうかについての懸念が高まっています。

要約

多くの革命的な製品の開発と同様に、DeFiも同様の軌道を辿りました。2020年の誕生時の物語のハイプ、2021年の急速なアセットバブル、そして2022年の熊市でのバブル崩壊に続く幻滅のフェーズを経験しました。現在、プロダクトマーケットフィット（PMF）が完全に検証された状態で、DeFiは物語の幻滅フェーズから浮上し、実際のビジネスデータを通じて内在価値を構築しています。

著者は、成熟したビジネスモデルと成長する市場空間を持つわずか数少ない暗号通貨分野の1つとして、DeFiはまだ長期的な関心と投資価値を持っていると考えています。

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